中国人保首次覆盖：财险龙头稳健，人身险价值重估

宏观环境与行业背景

2025年，中国保险行业在低利率环境与监管政策深化的双重背景下进入结构性调整期。长端利率下行导致保险资金净投资收益率承压，传统寿险业务面临负债成本与资产收益倒挂的挑战。与此同时，监管层推动的“报行合一”政策落地，有效规范了银保渠道费用竞争，促使行业从规模扩张向价值增长转型。财险市场方面，车险综改影响逐步消化，非车险业务成为增长新引擎，但自然灾害频发与医疗赔付成本上升对综合成本率管控提出更高要求。在此宏观与行业背景下，中国人保作为综合保险集团，其业务结构中的财险龙头地位、寿险价值修复潜力以及健康险专业平台优势，成为市场关注的核心焦点。

核心观点与逻辑推演

中国人保的核心投资逻辑可概括为“财险龙头稳固+寿险价值修复+健康险高成长”。首先，财险端是人保利润的压舱石。人保财险2025年保费收入5,557.8亿元，市场份额31.6%，稳居行业第一。尽管面临赔付率上行压力，但公司通过费用管控将综合成本率控制在97.5%，展现出极强的承保盈利韧性。其次，寿险端迎来价值重估契机。2025年人保寿险新业务价值（NBV）同比大增63.8%，其中银保渠道NBV同比+99.6%，个险渠道NBV同比+31.5%。在“报行合一”与预定利率下调背景下，负债成本显著改善，推动NBV增速远超保费增速，经营质态发生根本性好转。最后，健康险板块释放专业平台价值。人保健康2025年保费收入562.7亿元，同比+15.5%，净利润81.8亿元，同比+42.8%。依托医疗险稳健需求与护理险快速放量，人保健康在行业整体承压背景下实现逆势高增，成为集团重要的利润与价值增量来源。

数据与中观支撑

财务数据显示，中国人保2025年实现保险服务收入5,707.2亿元，同比增长6.1%；归母净利润466.5亿元，同比增长8.8%。分部数据进一步印证了上述逻辑：人保财险维持承保盈利，非车险中意健险与农险贡献结构性增量；人保寿险NBV达到82.3亿元，显著高于同业增速；人保健康NBV为73.9亿元，在高基数上继续增长。投资端，公司权益资产配置占比提升至8.7%，FVOCI分类资产占比提升至40.8%，有效平滑了利润波动并增强了净资产弹性。预计2026-2028年，公司保险服务收入将保持6%-7%的稳健增长，归母净利润复合增长率接近9%，内含价值（EV）增速将维持在10%以上，营运ROEV水平稳步提升。

结论与价值

综合来看，中国人保当前估值尚未充分反映人身险价值修复与健康险成长性的增量贡献。市场往往将其视为低估值、稳盈利的防御型财险标的，忽视了其寿险与健险板块的高弹性。随着寿险负债成本下降带来的NBV高增，以及健康险专业平台价值的持续释放，公司具备明显的估值重估空间。我们采用分部估值法，给予人保财险1.48倍P/B，人保寿险0.8倍P/EV，人保健康1.0倍P/EV，测算出2026年潜在归母权益价值对应目标价10.85元，较当前股价有显著上行空间。首次覆盖，给予“买入”评级。