工程机械行业：2025年海外贡献65%利润，2026年国内将提速

背景：周期反转向上，海外出口持续高增

2025年，中国工程机械行业迎来周期反转，五大主机厂（三一重工、徐工机械、中联重科、柳工、山推股份）营业总收入合计达2904亿元，同比增长12%。进入2026年第一季度，行业增长势头延续，五大主机厂营业总收入合计达809亿元，同比继续保持12%的增长。这一增长主要由海外市场驱动，2025年五大主机厂国外收入占比达55%，毛利占比高达65%，显示出极强的海外盈利能力。2026年1-4月，挖掘机总销量同比增长22%，其中国内销量增长15%，出口销量增长32%，进一步印证了内外需共振向上的趋势。

核心内容：海外利润贡献显著，国内更新周期启动

从区域结构来看，海外市场已成为工程机械企业利润的核心来源。2025年，五大主机厂国外收入同比增长18%，毛利同比增长22%，而国内收入仅增长4%，毛利增长2%。三一重工、徐工机械、中联重科等龙头企业在“一带一路”沿线国家的市占率持续提升，全球Top50工程机械制造商中，徐工、三一、中联合计市占率达13.7%，未来提升空间巨大。同时，金属价格高位运行带动矿业需求，进一步支撑矿山机械出口。

国内市场方面，挖机更新周期逐步启动。按照8-10年的更新周期，2015年为上一轮周期底部，当前国内挖机更新需求开始释放。此外，农林、市政需求驱动小微挖增长，水利项目及雅下水电工程拉动大挖及超大挖需求。非挖板块如工程起重机、混凝土机械也随着更新周期启动及风电、电动化趋势而逐步复苏。

数据与中观支撑：核心经营业绩高增，财务质量优化

2025年，五大主机厂归母净利润合计达227亿元，同比增长27%。其中，三一重工归母净利润同比增长41%，中联重科增长38%，业绩表现优异。尽管2026Q1受汇兑损益影响，归母净利润同比下降7%，但剔除财务费用后，核心经营性业绩同比增长38%，显示主业强劲。毛利率方面，2025年五大主机厂合计毛利率达25.0%，同比提升0.5pct；2026Q1为24.4%，同比提升0.1pct。ROE方面，2025年五大主机厂ROE达10.2%，同比提升1.6pct，山推股份ROE高达21.2%。资产负债率控制在57%-58%区间，有息负债率下降，经营质量持续优化。

结论与价值：持续聚焦龙头，看好内外需共振

综合来看，工程机械行业正处于“海外高景气+国内周期上行”的双重驱动阶段。海外方面，“一带一路”基建、矿业需求旺盛，龙头出海逻辑顺畅；国内方面，更新周期启动及重大工程拉动内需回暖。建议持续聚焦行业龙头，重点推荐恒立液压、三一重工、徐工机械、中联重科、山推股份、潍柴动力、杭叉集团；持续推荐柳工、安徽合力、中力股份、浙江鼎力等。风险提示包括基建地产投资不及预期、海外贸易摩擦及汇率波动风险。