2026年中联重科深度：后周期复苏趋势确立，矿机、农机、具身智能多线并进

国内非挖行业修复明显，公司作为龙头有望收 入、利润率双提升

行业：后周期设备拐点滞后挖机一年左右，25H2 以来 行业显著修复

复盘上轮国内周期可见，挖机内销于 2015 年见底，2016 年开始上行；而塔式起重机、 混凝土搅拌车等后周期品类的见底时间为 2016 年，2017 年行业开始上行周期，或主要 系：1）在更新主导的周期中，起重机械、混凝土机械的使用寿命比挖机更长，更新更加 滞后；2）起重机械、混凝土机械等后周期设备偏施工端和竣工端，进场时间比挖机更 晚。因此，混凝土机械、起重机械等后周期设备的周期修复拐点滞后挖机一年左右。

后周期设备行业内销已经历大幅下滑，当前行业周期或筑底修复。2024 年我国汽车起 重机行业内销 1.05 万台，相比上轮高点 2020 年下滑了 80%；混凝土机械同样经历了 大幅下滑；2025 年我国塔机行业内销 2726 台，相比上轮高点 2020 年下滑了 95%。

继 24 年挖机内销复苏后，混凝土机械、起重机械等后周期品类从 25H2 开始显著修复。 2024 年前周期产品土方机械先行复苏，如挖机、装载机行业内销分别于 2024 年 3 月、 4 月开始同比转正；25H2 以来，起重机械、混凝土机械等后周期设备也呈明确修复趋 势，如 25H2 我国汽车起重机行业内销同比+30%、履带起重机行业内销同比+74%，或 受益于低基数、下游风电核电等领域需求旺盛带动、设备更新需求等；同时，混凝土机 械在电动化渗透率提升趋势下，行业销量或也呈改善态势。

公司系国内非挖设备龙头，有望充分受益行业修复弹性

公司作为我国非挖制造商龙头，有望受益国内行业周期向上。根据工程机械 CCM，公 司系全球塔式起重机第一大品牌，2023 年在全球塔式起重机制造商 TOP10 中的份额占 比约 27%，位居全球首位。同时，根据《中国工程机械工业年鉴 2024》，2023 年公司 在汽车起重机行业内销市占率约 33%，位列国内第一梯队。伴随国内非挖行业企稳修 复，公司作为龙头内销业务有望充分受益。

智能制造优势显著，有望助力公司国内盈利能力提升

公司持续全面推进高端装备从主机到零部件的智能工厂建设，生产效率持续提升。截至 25H1，中联智慧产业城 4 大主机智能工厂及关键零部件中心全面建成投产，公司已在 全球累计建成投产 17 个智能工厂、370 余条智能产线。比如中联智慧产业城起重机械 园区规划智能产线 56 条，其中黑灯线 4 条，共配置各类机器人 500 余台，主要结构件 均采用机器人自动制造，每 18 分钟就可下线一台起重机，是全球首个覆盖轮式起重机 所有部套、全工艺流程的智能园区；泵送机械园区主要生产混凝土泵车、车载泵、拖泵、 布料机和湿喷机等产品，建设焊接、机加、涂装、装配四大工艺 32 条智能产线、6 个黑 灯无人作业区，引入智能物流 AGV 200 余台、先进机器人 220 余台。公司智慧产业城 通过智能排产、工业 AI、数字孪生等技术实现全流程智能化生产，显著提高生产效率， 全面助力公司打造国家重要先进制造业高地。

智能制造、规模效应、结构优化有望助力公司盈利能力提升。工程机械作为离散制造业， 固定资产投资具有一定规模，行业规模效应较为明显。如 2018-2020 年为我国行业周期 上行期，公司国内收入快速增长，结构上以非挖为主，国内毛利率达到 30%左右的较高 水平。当前时点来看，后续国内非挖有望开启新一轮上行周期，公司智能制造水平相比 上轮周期已有显著提升，同时规模效应、结构优化等均有望助力公司盈利能力持续提升。

海外行业周期有望向上，公司全球化战略进入收 获期

行业：海外景气筑底回升，叠加中国制造出海大时代空 间广阔

2025 年出口改善，从市场景气的角度，最核心的变化在于海外景气经历下行后筑底回 升。2025 年以来，工程机械出口整体呈现逐季提速趋势，根据海关总署，25 年 12 月 我国工程机械整体出口额同比+27%。展望 2026 年，出口有望延续较快增速趋势，且好 于 2025 年，核心的变化在于海外市场景气度的筑底回升。一方面，欧美市场在经历过 去两年的下行后正逐步筑底修复，降息背景下有望逐步向上；同时，海外新兴市场整体 景气有望持续，2025 年新兴市场除俄罗斯由于高基数出现下滑，其他市场整体均呈现增长趋势，尤其是受益矿山需求带动关联较多的非洲、中亚、大洋洲等区域出口高增， 降息周期下资源品需求提升，矿山需求有望持续拉动。

中长期看，中国制造业出海大时代的背景下，工程机械成为其中全球竞争力领先的代表 领域之一，未来空间广阔。 近年来中国制造在全球的占比稳步提升。近 20 年间，中国制造业增加值占全球比例稳 步提升。2021 年中国制造业增加值占全球的比例为 34%，2003 年仅为 8%，中国制造 在全球的影响力越来越明显。分产业来看，除较高内需支撑之外，中国制造业占全球比 重较高的行业仍以消费品类为主，劳动密集型和资源消耗型产业全球占比仍高，但技术 型生产类设备占比也在逐步提升。

展望未来，中国装备行业也已形成了较多的优势： 1）产品的“性价比”不再单单以价格体现，性能效率方面也在快速提升。技术方面，中 国大部分生产设备已经历中国不同产业的验证，在大多数应用场景中均属于第一梯队， 同时依托“工程师红利”，结合工艺和行业场景的积累，生产设备的效率和相对性能稳步 提升。 2）迭代、更新、维护等服务属性较强。由于工程师数量多，所以中国制造可以快速满足 客户提出的各类合理的改动要求，产品更新升级及售后服务方面也相对较优，为产品进 一步打造“软”实力。 3）产业链优势，中国拥有全球单一经济体最全的产业种类，能够形成产业集群，因此在 产品设计、成本、效率等方面都拥有优势。 对于工程机械行业而言，一方面是海外广阔的市场，国产品牌份额仍有提升空间。全球 工程机械市场空间约万亿人民币，为中国厂商提供了广阔的成长空间；分区域看，根据 Off-highway Research，2023 年全球土方机械市场中，中国市场规模占比仅约 9%，海 外空间更为广阔。根据 KHL，2024 年全球工程机械 TOP50 制造商中，中国品牌合计收入占比仅 18.4%，海外份额提升空间仍大；伴随国产品牌全球化布局日益深化及竞争力 增强，海外份额有望持续提升。

另一方面，国产品牌全球竞争力持续增强，并加强“产业链”出海布局。从挖掘机全球 出口的角度来看，中国制造的挖机出口占比从2006年的不足3%提升至2024年的28%。 国产品牌出口的持续增长，根本仍是建立在其全球竞争力的不断增强。1）产品力：从国 内市场来看，国产品牌在大部分产品类型上基本实现国产化，重要品类如汽车起重机、 混凝土机械等国产化率均在 90%以上，挖机国产化率也超过了 86%，同时，近几年我 国挖机出口中，中大挖占比明显提升；2）智能制造能力：近几年龙头厂商通过灯塔工厂 建设，生产制造智能化、数字化能力大幅提升；3）完善的供应链体系：通过进口替代， 建立了包括核心零部件（液压件、底盘、变速箱等）在内的完备供应链体系。4）全球化 的产能、渠道和售后服务体系布局。

我国工程机械正从“产品出海”转向“产业出海”，出海有望蓬勃发展，预计 2026 年出 海有望提速。当前我国工程机械行业的海外业务已经从传统的产品销售模式，转为“研、 产、销、服”四位一体的全面解决方案模式，海外拓展仍有较大空间。展望 2026 年， 海外市场景气回升叠加份额提升驱动，工程机械出口增速有望改善。

公司全球化战略持续深度推进，海外已进入收获期

近年来，公司坚定践行具有中联特色的全球化发展战略，持续做深做透“端对端、数字 化、本土化”海外业务直销体系，海外业务已进入收获期。依托文化、理念、数字化技 术等综合优势，公司持续加快海外研发、制造、供应链、销售服务网络等经营要素全面 的本土化运营布局，构建海外市场长期竞争优势，推动海外业务实现稳健高速发展。 2020-2024 年，公司海外业务收入快速增长，CAGR 达 57%；公司海外收入占比已从 2020 年的 5.9%提升至 25H1 的 55.6%。

公司持续深化推进“航空港+地面部队+飞行部队”端对端模式，做深做细做透直销体系， 有望助推海外业务稳健发展。公司纵深推进网点布局与市场下沉，助力空港运营管理体 系转型升级，构建更高效的全球销服网络。公司深度优化网点布局，截至 25H1，依托 全球已建成的 30 余个一级业务航空港、430 多个二三级网点，公司正推动网点建设从 区域中心向重要城市延伸，构建更高效的全球销服网络。截至 25H1，公司全球海外本 土化员工总人数约 5000 人，产品已广泛覆盖 170 多个国家和地区。此外，公司持续推 进海外研发制造基地拓展升级，比如扩建升级德国威尔伯特工厂项目并将其转型升级为 综合性生产基地；新建匈牙利高机工厂，通过本地化生产推动业务深度发展，完善覆盖 多品类高端装备的欧洲制造网络。

海外业务盈利能力更强，有望带动公司整体利润率持续上行。自 2023 年至今，公司海 外业务毛利率显著高于国内，比如 25H1 公司海外业务比国内高出 7.3pct。伴随海外收 入占比持续提升，有望带动公司整体利润率持续上行。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）