2024年中联重科研究报告：多元化产品及海外差异化布局构筑核心竞争力

1. 公司是国内外工程机械领域领先企业

1.1 公司发展历史悠久

公司成立于 1992 年，并于 2000 年在深交所上市，主要产品为混凝土机械、工 程起重机械、建筑起重机械。公司是业内首家 A+H 股上市公司，先后收购多家各领域 知名企业，公司逐步从重点发展工程机械领域，转型为工程机械、农业机械、环境产 业和金融服务等多板块协同发展的企业。

公司股权结构较为分散，股份流动性较强。截至 2023 年年报，公司已发行股本 数量为 86.78 亿股，其中 A 股普通股占股本总额 81.77%；H 股占股本总额 18.23%。 公司在国内外设有 23 家子公司，并聘请行业资深人士担任总经理，组建本土专业营 销团队，全方位布局全球销售网络。

1.2 公司是国内起重机及混凝土机械龙头企业

公司主营业务为工程机械的研发、制造、销售和服务，主要产品包含混凝土机 械、工程起重机械、建筑起重机械、土方机械等多个系列，涵盖 660 个型谱，产品类 型多元，结构丰富。各个系列产品被广泛应用于基础设施和房地产等施工建设领域， 产品远销中东、南美、非洲、东南亚、俄罗斯以及欧美、澳大利亚等高端市场。

2018-2021 年公司业绩快速上升，营收由 286.97 亿元增长至 671.31 亿元，CAGR 高达 32.75%，其中公司传统业务起重机械及混凝土机械均保持快速增长，土方机械 等新业务也快速放量。2022 年受到公共卫生事件影响，公司实现营收 416.31 亿元，同比下降 37.98%；2023 年公司业务回升，实现收入 470.75 亿元，同比增长 13.08%。 其中高空机械及土方机械放量较快，相较而言其他业务受国内市场景气度下行影响 较大，我们认为未来随着国内工程机械行业逐步回暖，公司业务发展有望得到支撑。

1.3 公司海外出口聚焦“一带一路”

随着经济的不断发展和基础设施建设的持续推进，中东地区的工程机械需求正 呈现出稳步上升的趋势。根据中国对外承包工程商会数据，2023 年印尼、沙特等国 家基础设施发展指数较高。据 Mordor Intelligence 2023 年的数据预测，到 2027 年，中东的建筑业预计将达到 2.4 万亿美元的价值，2023 至 2027 年 CAGR 预计为 5.7%。Globe Newswire2023 年的报告预测，到 2028 年中东的工程机械市场预计将达 到 184 亿美元，在 2024 至 2028 年的预测期内，其复合年增长率将达到 10.38%。

“一带一路”国家中基础设施发展指数较高的地区 GDP 表现相对较好，对应国 家在未来几年中有望大力发展基础设施建设，印尼、沙特阿拉伯、马来西亚等国家基 建均具有较大的发展空间。

2023 年，我国在“一带一路”沿线国家非金融类直接投资达到 318 亿美元，同比增长 22.6%；我国“一带一路”沿线国家承包工程完成额 1320.5 亿美元，同比增 长 4.8%。我国在“一带一路”地区投资持续增加。

据海关总署数据整理，2023 年我国工程机械产品出口 485.52 亿美元，同比增长 9.59%。进口金额 25.11 亿美元，同比下降 8.03%，我国工程机械的出口情况呈现区 域分化，亚洲、欧洲、南美洲和非洲的出口金额均实现了正增长，而北美洲和大洋洲 则出现下滑。2023 年我国工程机械对“一带一路”沿线国家出口 210.55 亿美元，同 比增长 24.1%，占总出口额的 47.2%，保持增长势头。对各主要区域经济体出口中， 对非洲拉美、俄罗斯联邦、印度出口呈正增长；对东盟、欧盟和英国、美加墨自贸区 三大经济体出口下降。

公司产品的地区竞争优势主要在东南亚、南亚、中东等“一带一路”地区和国家， 根据巨潮数据，2023Q1 中联重科在中东、中亚和东南亚三地销售占比接近海外收入 80%，2024Q1 下降为约 60%，因此我们假设 2023 年公司在中东/中亚/东南亚销售额 分别占海外收入的 25%/23%/20%;同时公司的起重机等产品在南亚/非洲/拉美等地也 具有一席之地，因此我们假设 2023 年公司在南亚/非洲/拉美销售额分别占海外收入 的 11%/8%/8%；公司进入欧洲、北美地区较晚，目前仍处于开拓期，因此我们假设 2023 年公司在欧洲/北美销售额分别占海外收入的 5%/1%。

根据各地区需求、公司在各地区布局及目前收入基数，我们预测 2024 年公司在 中 东 / 中 亚 / 东南亚 / 南 亚 / 非 洲 / 拉 美 / 欧 洲 / 北美销售额 增 速 分 别 为 80%/50%/30%/30%/60%/50%/50%/300%。 我们预计公司在“一带一路”地区出口占比达公司出口 90%以上，2023 年对应 出口金额约为 161 亿元，按 2023 年美元兑人民币汇率均数 7.0423 计算，中联重科 出口约“一带一路”22.88 亿美元，约占“一带一路”国家出口总额的 10.9%。

2. 传统工程机械行业需求有望逐步回暖

2.1 起重机械行业国内市场发展成熟

起重机械主要在企业内部用于进行物料的装卸、运输、升降、分拣、堆垛、储存 和配送等，广泛应用于建筑、制造、采矿、航空、海运、物流等各个行业。据中国工 程机械工业协会工程起重机分会统计，2018-2023 年，我国随车起重机、履带起重机 销量呈现上升趋势，汽车起重机、塔式起重机销量有所下滑。2018-2023 年随车起重 机销量由 14084 增长至 24108 台，CAGR 为 11.35%；履带起重机销量由 1878 增长至 3208 台，CAGR 为 11.30%；汽车起重机销量由 32072 下滑至 24258 台，CAGR 为-5.43%； 塔式起重机销量由 23000 下滑至 18282 台，CAGR 为-4.49%。

中国起重设备市场规模 2022 年为 119 亿美元，预计 2023 年全年将达到 130.6 亿美元，同比增长率为 9.7%。根据尚普咨询数据，2022 年全球起重设备市场规模达 到 380 亿美元，预计 2023 年全年将达到 405.6 亿美元，同比增长率为 6.7%。其中， 中国是全球最大的起重设备市场，2022 年占全球市场份额的 31.3%，预计 2023 年全 年将达到 32.2%。 起重机行业竞争格局清晰，徐工机械、中联重科、三一重工三大厂商市场竞争优 势明显。根据中研产业研究院数据，2022 年中国起重设备行业的市场集中度较高， 前十大企业的市场份额合计为 69.5%，其中徐工集团保持了领先地位，占据了 20.2% 的市场份额;中联重科和三一重工紧随其后，分别占据了 16.8%和 15.2%的市场份额; 其他主要企业包括浙江永强、山推股份、铁建重工、厦工股份、山河智能、浙江鼎力 和利勃海尔等。

2.2 起重机械行业出口销量增加明显

我国起重机出口量远超进口量，2020-2023 年我国起重机出口量由 73382 辆增 长至 201447 辆，CAGR 为 40.02%，同期起重机进口量由 1919 辆减少至 516 辆，CAGR 为-35.46%。2023 年我国起重机出口量大幅上升，2023 年我国起重机出口 201447 辆， 同比增长 225.18%；2024 年 1-2 月我国起重机出口 110610 辆，同比增长 582.23%。

2023全球起重机制造商10强企业总计销售额170.05亿美元，同比下降27.09%。 除马尼托瓦克和特雷克斯 2 家美国企业外，其余 8 家企业销售额均出现不同程度下 降，3 家中国企业销售额同比降幅较为显著。利勃海尔再度跃居全球起重机制造商 10 强榜首。徐工位列第 2 位，中联重科、三一重工分列第 3 和第 5 位。

2.3 混凝土机械行业国内市场有望复苏

混凝土机械是把水泥、河沙、碎石、水等按照一定的配合比进行搅拌生产和输送 混凝土的机械设备，主要包括混凝土搅拌站、混凝土搅拌机、混凝土泵等，在建筑、 道路、桥梁等工程建设中发挥着重要作用。 根据尚普咨询集团数据显示，2022 年混凝土机械行业销量为 9.1 万台，同比下 降 22.8%，其中国内销量为 5.19 万台，同比下降 44.6%。受国标切换和宏观调控的 影响，国内市场需求有所下滑，从产品结构来看，泵车和搅拌车仍然是主力产品，占 比分别为 46%和 36%，但同比均有所下降；而喷射机和搅拌站的销量则有较大幅度的 增长，占比分别为 7%和 11%，同比分别+4pct 和+5pct。

根据尚普咨询集团数据显示，2022 年混凝土机械行业前十大企业的销量占比为 70.9%，同比+4.8pct，行业集中度进一步提高。其中，中联重科、三一重工、山河智 能、中集瑞江和山推建友分别位居前五位，占比分别为 28.7%、23.5%、8.4%、6.2% 和 4.1%，同比分别+0.7pct、+1.9pct、+2.1pct、+0.4pct 和-0.3pct。头部企业在产 品创新、品牌建设、渠道拓展、服务提升等方面都有较强的实力和优势，能够更好地 适应市场变化和客户需求，抢占市场份额。

混凝土行业增长主要受到基建投资、国标切换后的置换需求、出口市场等因素 影响。我们认为目前混凝土机械行业仍在触底阶段，2024 年在万亿国债推动基建投 资落地的背景下，国内市场有望底部弱回暖；随着“一带一路”倡议持续深化拓展，中国混凝土机械将在海外市场享有更高的认可度和竞争力。2023 年广义基建投资增速 为 8.24%；2023 年累计新增地方政府专项债 3.96 万亿元。中央财政在 23Q4 增发 2023 年国债 1 万亿元，并提前下达 2.7 万亿的新增地方债，我们认为 2024 年有望拉动设 备新增需求回升。

2.4 混凝土机械行业出口市场表现强劲

根据尚普咨询集团数据，2022 年混凝土机械行业出口销量为 3.95 万台，同比增 长 59.8%。出口市场表现强劲，占比提升至 43.2%，同比+22.3pct。根据中国工程机 械商贸网数据，2020 年全球混凝土设备市场销售额达到了 128.59 亿美元，预计 2027 年将达到 177.87 亿美元，2021-2027 年 CAGR 为 3.16%。未来混凝土机械企业或将加 快对海外市场的开拓和布局，利用“一带一路”倡议等机遇，积极参与国际工程项目 和合作，建立稳定的海外渠道和合作伙伴，提升海外市场的份额和地位。

2.5 土方机械行业国内市场有望复苏

土方机械是指能够挖掘、铲运、推平、压实、破碎土壤和砂石等物料的机械，可 分为挖掘机械、铲土运输机械（推土机、装载机等）、压实机械、运输机械等类型， 各类细分产品品种齐全，广泛应用于基础设施建设、资源开发以及农业生产等领域。 我们以挖掘机械为例，可以看到 2023 年挖掘机下游需求未有明显改善，整体上行业仍处于底部周期，设备更新政策有望推动需求回暖。2023 年我国累计销售挖掘 机 19.5 万台，同比下降 25.40%。2024Q1 我国累计销售挖掘机 5.0 万台，同比下降 13.10%；其中 3 月销量 2.5 万台，同比下降 2.34%，降幅明显收窄。自 2021 年下半 年，我国工程机械行业步入下行周期，下游需求明显下滑，我们认为目前行业仍处于 底部周期，但随着国家设备更新政策相继落地，需求有望迎来回暖。

国内市场方面，2023 年国内累计销售挖掘机 9 万台，累计同比下降 40.8%。2024Q1 国内累计销售挖掘机 2.6 万台，同比下降 8.26%；其中 3 月销量 1.5 万台，同比增长 9.27%，国内同比增速已回正。由于宏观经济景气度不高，下游基建投资及房地产项 目实施均有所放缓，根据 2023 年全年挖掘机销量情况，目前国内工程机械行业需求 仍较弱，但 2024 年 3 月份同比增速已回正，我们认为国内需求有望进一步放量。

2.6 土方机械行业海外市场增速自然放缓

海外市场方面，挖掘机出口已由快速增长期逐步过渡到平稳发展期，未来预计 保持小幅增长态势。2018-2022 年，我国挖掘机海外市场销量持续上升，从 19100 增 加至 109457 台，CAGR 高达 54.7%；截至 2022 年，我国工程机械出口已形成较高基 数，2023 年我国出口挖掘机 10.5 万台，同比增速由正转负，同比下降 4.0%。2024Q1 我国累计出口挖掘机 2.4 万台，同比下降 17.9%；其中 3 月销量 9792 万台，同比下 降 16.16%，我们认为挖掘机出口由快速增长期逐步过渡到平稳发展期，未来预计有 望保持小幅增长态势。

我们将挖掘机市场分为国内市场+国外市场，其中国内市场又拆分为更新需求+ 新增需求，我们假设①国内更新需求：挖掘机使用周期为 8-10 年，所以我们取 2009- 2011 年 3 年国内挖掘机销量平均值为 2019 年更新需求，并依次类推预测 2024-2026 年需求；②国内新增需求：新增需求主要受到基建、房地产等下游需求影响，我们预 测 2024-2026 年国内新增需求同比增速分别 5%/5%/10%；③海外市场：考虑到 2020 年以来海外市场增长快速，已经成较高基数，我们预测 2024-2026 年海外市场销量 同比增速分别为 0%/5%/5%。 综上，我们预测 2024-2026 年我国挖掘机销量将分别 18/20/25 万台，2024 年我 国挖掘机销量或将处于底部弱复苏状态。

3. 高空作业车行业仍具有空间

3.1 高空作业车国内市场高速发展

国内高空作业平台市场发展迅速，保有量稳步增长。当前我国劳动力人口的数量 持续下降，劳动力成本上升，施工方和使用者的安全意识不断提升，使用高空作业平 台有降低用人成本、高空坠落风险并提高工作效率的优势。由于高空作业平台的优势 及市场需求增加，2022 年中国高空作业平台租赁业市场收入规模达到 124.53 亿元， 同比增长 13%，IPAF 预计 2023-2024 年收入规模将分别达到 155.29 亿元/177.96 亿 元，保持快速增长趋势。2022 年中国高空作业平台租赁业市场设备保有量达到 44.84 万台，同比增长 36%，预计 2023 年市场保有量达 62.77 万台，保持 40%的高速增长。

中国高空作业平台市场起步相对较晚，受限于中国高空作业平台设备还未到更 新期，因此我们直接对总保有量增长率进行预测。近年来随着国产替代步伐的加快， 中国高空作业平台行业整体处于快速发展阶段，2019-2022 年中国高空作业平台保 有量增速分别为 65.4%/62.8%/57.0%/36.0%，目前中国高空作业设备渗透率显著低于 欧美市场，预计未来随着《劳动法》等法律法规的进一步完善和人工成本的提升，高 空作业设备替代脚手架等简易施工设备的进程将不断加速，整体行业增速有望高于 美国和欧洲。因此我们预测 2023-2025 年中国高空作业平台保有量同比增速分别为 25%/23%/20%，分别为 63/77/93 万台。

3.2 高空作业车海外需求稳定增长

北美、欧洲等海外发达国家和地区经济发展水平高，安全生产法规严格，高空作 业平台市场成熟。根据 IPAF 数据，受全球供应链复苏和租赁商投资规模增长的影响， 2022 年美国高空作业平台租赁业市场设备保有量为 79.43 万台，同比增长 10%，预 计 2023 年或增长至 84.99 万台。欧洲十国高空作业平台租赁业市场设备保有量达到 34.02 万台，同比增长 5%，受高空作业平台租赁业设备的投资规模和更替需求驱动， IPAF 预计 2023 年欧洲十国高空作业平台设备保有量增长或至 35.14 万台。

全球高空作业平台制造商集中度较高，国内企业排名靠前。根据华经产业研究 院数据，2020 年高空作业平台市场 CR3 为 35.8%，CR6 为 53.01%，CR10 为 68.7%，全 球前 20 制造商销售额占比约 90%。美国巨头 JLG 和 Terex 在全球市场中位列前两位， 2020 年 JLG/Terex 市场份额分别达到 15.5%/13.7%；徐工高机/浙江鼎力/临工重机/ 星邦智能分别位列第 6/7/9/10 位，市场份额分别为 5.3%/5.1%/3.6%/2.9%。

我们将海外高空作业平台租赁市场拆分为更新需求+新增需求，我们假设： ①更新需求：美国高空作业平台租赁业的设备平均服役年限为 5 年，所以我们 取 2017-2019 年 3 年美国高空作业平台保有量平均值为美国 2023 年更新需求；欧洲 十国高空作业平台租赁业的设备平均服役年限为 9 年，所以我们取 2013-2015 年 3 年欧洲高空作业平台保有量平均值为欧洲十国 2023 年更新需求，并依次类推预测 2024-2025 年海外高空作业平台更新需求； ②新增需求：新增高空作业平台设备需求主要来源于市场自然增长等需求影响， 美国和欧洲十国 2019-2022 年的高空作业平台保有量新增需求 CAGR 分别为 10.9%/7.8%，2023 年公共卫生事件因素消散，主要国家市场整体经济逐步恢复，美 国制造业回流，在此背景下，由于美国高空作业设备市场增长持续保持稳定，大型设 备租赁商不断扩大采购规模，因此我们预测 2023-2025 年美国新增需求同比增速分 别为 12%/10%/8%；欧洲高空作业设备市场成熟度较高，设备保有量较为稳定，因此我们预测欧洲新增需求同比增速分别为 8%/7%/6%。 综上，我们预测 2023-2025 年美国及欧洲高空作业平台租赁市场需求合计为 120/126/133 万台。

4. 公司为国内工程机械行业龙头

4.1 公司起重机市场地位持续领先

公司坚持发展传统业务，主导产品起重机机械市场地位持续领先。工程起重产 品涵盖汽车起重机、履带式起重机、全地面起重机、越野轮胎起重机、随车起重机五 大系列。2023 年，公司工程起重机械市场份额保持行业领先，25 吨及以上汽车起重 机销量位居行业第一，500 吨及以上履带起重机位居行业第一，重庆随车吊工厂建设 全面启动。建筑起重机械销售规模稳居全球第一，R 代塔机形成市场的规模覆盖。大 塔产品取得突破性发展，R20000-720、R6600-240、R8000-320、R4300-200 等大塔产 品批量交付，以成熟化技术、系列化产品、生态化模式持续引领行业发展。

公司起重机销售额位于国内第二，起重机毛利率高于其他公司。2020~2023 年公 司 起 重 机 械 实 现 营 收 348.97/364.94/189.79/192.91/ 亿 元 ， 分 别 同 比 增 长 57.57%/4.58%/-47.99%/1.64%，公司 2022 年营收下滑主要是受行业周期、地产拖累及疫情影响，2023 年起重机营收小幅回升。2022 年在原材料及运费价格升高的背景 下，行业主要企业利润降幅较大。公司起重机械毛利率高于同行其他可比公司，主要 原因在于公司通过持续推进智能制造、新材料新工艺新技术应用、进口零部件国产化、 关键件自制率提升、市场端对端变革等，实现经营管理质量的提升。

4.2 公司混凝土机械市场地位持续领先

2023 年公司混凝土机械长臂架泵车、搅拌站市场份额仍稳居行业第一；搅拌车 市场份额保持行业第二；2022H1 公司混凝土泵车市场份额位于行业第二。根据华经 产业研究院数据，中国混凝土泵车重点企业主要有三一重工、中联重科、徐工机械等， 其中三一重工占据了 50%的市场份额，占比第一，占比第二的为中联重科，占比 31.4%， 徐工机械占比 12%，北汽福田占比 0.3%，其他企业占比 5.9%。

公司混凝土机械销售额位于国内第三，混凝土机械毛利率位于行业前列。 2020~2023 年公司混凝土机械实现营收 189.84/163.80/84.60/85.98 亿元，分别同比 增长 36.56%/-13.72%/-48.35%/1.63%，公司 2021-2022 年营收的下滑主要是受行业 周期影响，下游需求减少。公司混凝土机械毛利率与三一重工接近，明显高于徐工机 械。

4.3 公司挖掘机业务快速放量

公司土方机械在营收中的占比及挖掘机销量快速上升，公司盈利能力不断提升。 公司坚持聚焦中大挖战略，中大挖产品型谱齐全，国内中大挖销量进入行业前列。 2023 年公司土方机械收入同比增长 89.32%。2023 年公司土方机械毛利率达 27.93%， 在公司工程机械板块中相对较高，随着产销量的进一步提升，公司盈利能力有望增强。

4.4 公司高空作业机械业务取得实质性突破

公司的高空作业机械销量稳中有进，在国内中小客户市场的市场占有率排名第 一。公司智能高机产品远销欧美高端市场，覆盖全球五大洲 80 余个国家和地区，产 品进入“一带一路”标志工程。2023 年中联重科高机国内销售额及市场地位大幅提 升，高机销售额同比增长 24.16%；公司不断拓展海外渠道，加拿大、墨西哥、巴西、 波兰等国实现中国品牌市占率第一。未来随着公司的高空作业机械智能工厂的不断 建设，公司智能制造方面的优势将逐步释放，产品成本及质量竞争力将进一步提升。

4.5 公司智能制造产业集群加速形成

公司智能制造产业集群加速形成，以中联智慧产业城为核心，从主机到零部件智 能工厂正在加速建成。公司以中联智慧产业城为核心，同步建设 23 个智能工厂，并 发布了全球首个“绿色智慧工地”，持续引领单机智能向人机协同、机群协同、智慧工 地跨越的行业变革。截至 2023 年底，公司已累计建成投产 11 个智能工厂，大幅提升 了生产计划达成率、生产效率、发货准时率，产品合格率达到 100%，生产运营成本 降低 25%，生产交期缩短 52%。

公司积极响应政策号召，加速推进新能源产品开发，实现行业绿色引领。2023 年， 公司开发上市 49 款新能源产品，截至 2023 年底，公司在售新能源产品型号已达 177 款，涵盖混凝土泵车、混凝土搅拌车、汽车起重机、高空作业平台、挖掘机、矿卡、 叉车等多种产品，新能源形式包括纯电动、混合动力、氢燃料，全系列新能源产品基 本形成。

4.6 高分红率支撑公司价值基础

2023 年度，公司拟再次向全体股东每 10 股派发现金红利 3.20 元（含税），合计 金额超过 27 亿元。自上市以来，公司每年均实施现金分红，截至 2023 年 12 月 31 日，中联重科已累计分红超 25 次、分红金额超 235 亿元，超过公司从股票市场融资 的金额，历史整体分红率约为 42%，股息率长时间以来一直处于行业领先水平。与此 同时，近 5 年公司还持续开展大规模股份回购，合计回购金额近 48 亿元。高分红率、 高股息率、稳定的分红频次以及多次股份回购坚实支撑了公司的价值基础。

4.7 公司全面加速海外业务发展

公司工程机械产品海外市场持续突破创新高，2023 年公司海外收入同比增长 79.20%,重点市场实现有效突破。公司重点国家本地化发展战略成效显著，产品市场 份额快速提升。工程起重机械成为土耳其、中亚市占率最高的品牌；建起产品保持土 耳其市场第一地位。沙特、马来西亚、越南、肯尼亚等市场通过本地化市占率迅速提升。公司在全球先后建设 30 余个一级业务航空港，350 多个二级网点，将网点建设 从区域中心下沉至重要城市。全球海外本土化员工总人数超过 3000 人，产品覆盖超 140 个国家和地区。

中联重科已覆盖全球 100 余个国家和地区，在“一带一路”沿线均有市场布局。 产品远销中东、南美、非洲、东南亚、俄罗斯以及欧美、澳大利亚等高端市场。公司 在东亚、东南亚、欧洲等多个地区建立子公司，在意大利、德国、巴西、印度、白俄 罗斯投资建有工业园，在土耳其、沙特拟新建工厂，并在全球设立 50 多个常驻机构。 以阿联酋、巴西为中心，正逐步建立全球物流网络和零配件供应体系。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）