2025年元件行业：AI推动PCB产业高端化——材料升级、工艺迭代与产品创新

头部企业持续发力，AI 产业基础夯实

1.1 北美云厂：资本开支与收入均实现增长

资本开支持续增长，AI 产业发展基础夯实。2023 年 Chat GPT-4 发布以来，全球范 围在 AI 领域的投入持续加大，谷歌、亚马逊、微软、Meta 四大云厂资本开支显著增长。 根据同花顺数据，谷歌、亚马逊、微软（不含融资租赁）及 Meta 四家在 2025 年（日历 年）第三季度资本开支合计为 980.24 亿美元，同比增长 66.16%，环比增长 8.93%；2025 年前三季度资本性支出为 2599.15 亿美元，同比增长 66.40%。北美云厂资本开支持续增 长的同时，收入规模亦有增长，具体如下：

谷歌 2025年第三季度资本性开支为239.53亿美元，同比增长83.39%，环比增长6.71%； 前三季度资本性支出为 635.96 亿美元，同比增长 65.96%。经营层面，公司 25Q3 实现收 入 1023.46 亿美元，同比增长 15.95%，为公司首次单季度营收突破 1000 亿美元；归母净 利润 349.79 亿美元，同比增长 32.99%。2025 年前三季度，谷歌资本性开支占经营活动 现金流量净额的比重为 56.62%。

微软 2025 年第三季度资本性开支为 193.94 亿美元（不含融资租赁），同比增长 29.96%， 环比增长 3.04%；前三季度资本性支出为 549.61 亿美元，同比增长 38.27%。经营层面， 公司 25Q3 实现收入 776.73 亿美元，同比增长 18.43%；归母净利润 277.47 亿美元，同比 增长 12.49%。2026 财年第一季度，微软资本性开支占经营活动现金流量净额的比重为 43.04%。

Meta 2025 年第三季度资本性开支为 195.82 亿美元，同比增长 133.40%，环比增长 18.41%；前三季度资本性支出为 490.61 亿美元，同比增长 113.65%。经营层面，公司 25Q3 实现收入 512.42 亿美元，同比增长 26.25%；归母净利润 27.09 亿美元，同比降低 82.73%。 2025 年前三季度，Meta 资本性开支占经营活动现金流量净额的比重为 60.70%。

1.2 台积电与英伟达：高资本开支与高毛利率

台积电 2025年前三季度营收同比增长 41.71%，净利润同比增长 51.79%。以美元计， 台积电 2025 年前三季度营收为 907.08 亿美元，同比增长 41.71%；净利润 397.94 亿美元， 同比增长 51.79%。第三季度营收为 331.0 亿美元，同比增长 40.8%，环比增长 10.1%，此 前公司指引为 318 亿至 330 亿美元；毛利率为 59.5%，同比增加 1.7 个百分点，环比增加 0.9 个百分点，此前公司指引为 55.5%至 57.5%。四季度指引方面，管理层预计公司四季 度营收将在 322 亿美元至 334 亿美元之间；基于 1 美元兑 30.6 新台币的汇率假设，管理 层预计毛利率将在 59%至 61%之间。

台积电近四个季度资本开支维持高位，先进制程产能供给有望持续增长。根据同花 顺数据，参考纽约联邦储备银行汇率，台积电 2025 年第三季度资本开支为 94.37 亿美元， 25Q2、24Q3 分别为 101.86、65.43 亿美元，资本开支仍处于较高水平，先进制程产能供 给有望持续增长；25Q3 资本支出经营活动现金流净额的比例为 67.34%，处于较为健康 的水平，未来的资本开支具备可持续性。

英伟达预计第四季度毛利率环比上行。2026 财年前三季度，英伟达实现收入 1478.11 亿美元，同比增长 62.13%；归母净利润 771.07 亿美元，同比增长 51.82%。公司持续加 强研发投入，推动 GPU 产品迭代升级，在收入规模快速增长的同时，凭借产品竞争力等 优势，推动各项费用率显著下降。公司盈利能力在 2024 年快速上行，随后相对稳定。2024 年，公司毛利率为 72.72%，同比增加 15.79 个百分点；净利率为 48.85%，同比增加 32.66 个百分点，随后趋于稳定。2026 财年前三季度毛利率为 69.26%，第三季度毛利率为 73.4%， 公司预计第四季度 GAAP 准则下的毛利率为 74.8%到 75.0%，显示其毛利率仍具备环比 增长动力。

1.3 设备储备充足，国内科技产业蓄势待发

半导体设备单月进口额自 2023 年 6 月以来出现显著增长。本报告对部分海关总署进 口设备种类取简称，如下表所示。2023 年 6 月以来，半导体前道设备进口额出现较大增 长，单月进口额显著高于历史水平。2023 年 6 月至 2025 年 10 月，光刻、干法刻蚀、CVD 设备进口额分别为 254.46、142.75、142.51 亿美元，光刻类设备占总进口额的 31%。2015 年 1 月至 2022 年 12 月，光刻设备共进口 204.97 亿美元，占总进口额的 23%。

关键前道设备进口额大幅增长，有望为国产芯片扩产提供有力支撑。参考中芯国际 招股说明书中披露数据，中芯国际“12 英寸芯片 SN1 项目”规划月产能 3.5 万片，工艺技 术为 14nm 及以下，项目总投资 90.59 亿美元，生产设备购置及安装费用约占 80%。根据 上述统计数据，我们假设在芯片代工产线投资额中光刻设备占总设备支出的 23%，设备 支出占总支出的 80%。则 2023 年 6 月至 2025 年 10 月总计进口 254.46 亿美元，对应总 投资金额约为 1382.93 亿美元。参考中芯国际募投项目的投入产出情况，1382.93 亿美元 可转化为 53.43 万片/月的 12 英寸 14nm 及以下制程的晶圆产能（备注：53.43 万片/每月 仅做参考，实际设备投向未知，厂商与工艺存在不确定性）。

PCB 产品多样，MLPCB 与高阶 HDI 迎来高速增长

2.1 PCB 与覆铜板介绍

PCB 是电子元器件支撑体，提供产品所需电气连接。印制电路板（Printed Circuit Board，简称“PCB”），是指在绝缘基板上按预定设计形成导电路径的电路板。PCB 的主 要功能是使各种电子零组件形成预定电路的连接，起中继传输作用，是电子产品的关键 电子互连件。除了提供电子元器件的电气连接，PCB 也承载着电子设备数字及模拟信号传输、电源供给和射频微波信号发射与接收等业务功能，绝大多数电子设备及产品均需 配备。 PCB 可分为单双层板、多层板、HDI、FPC 与封装基板。对应下游的广泛需求，PCB 产品具有多样性，PCB 分类标准没有绝对的规则，可根据不同标准进行分类。根据挠性 划分，可分为硬板、软板、软硬结合板；根据工艺划分，可分为通孔板、顺序层压板、 高密度互连板（HDI board）；根据层数划分，可分为单面板、双面板、多层板；根据导 通结构划分，可以分为通孔板、微孔板、盲埋孔板；包括应用领域、介质材料等因素均 可作为划分标准。目前主要将 PCB 分为单双层板、多层板、HDI 板、软板与封装基板进 行讨论，多层板及 HDI 板的发展主要是提高电路的复杂性和密度，软板则广泛应用于消 费电子领域。

PCB 核心原材料为覆铜板。PCB 原材料主要包含覆铜板、铜箔、铜球、金盐等，覆 铜板的主要原材料包含铜箔、树脂、玻纤布。铜箔作为 PCB 电路布线的重要载体，是 PCB 的核心原材料，同时也具备电磁屏蔽等功能。1）在一般的 PCB 成本结构中，原材料覆 铜板、铜箔、磷铜球、油墨分别占比 30%、9%、6%、3%，原材料合计占比约 50%，制 造费用占比 20%，直接人工占比 20%。2）一般的覆铜板成本结构中，原材料铜箔、树脂、 玻纤布及其他材料分别占比 42%、26%、19%、3%，原材料合计占比约 90%，制造费用 占比 7%，人工费用占比 4%。从成本端看，PCB 原材料成本占比约 50%，覆铜板原材料 成本占比约 90%。

覆铜板（Copper Clad Laminate，简称 CCL）全称为覆铜箔层压板，是将增强材料 浸以树脂胶液，一面或两面覆以铜箔，经热压而成的一种板状材料，担负着印制电路板 导电、绝缘、支撑三大功能，是制作印制电路板的核心材料。粘结片（PP）又称半固化 片，是覆铜板生产过程中的前道产品，粘结片在较大程度上决定了覆铜板的整体性能， 系覆铜板产品的配方技术与核心附加值之体现。根据机械刚性，覆铜板可以分为刚性覆 铜板和挠性覆铜板两大类。根据增强材料和树脂品种的不同，刚性覆铜板主要可分为玻 纤布基板（FR-4）、纸基覆铜板、复合基板、金属基板，玻纤布基板（FR-4）是目前 PCB 制造中用量最大、应用最广的产品。 覆铜板的整个生产工艺流程主要包含调胶、上胶、裁片、排版、压合、裁切和检验 等六项主要步骤，可分为三阶工序，第一阶工序为调胶；第二阶工序为上胶、烘干、裁 片；第三阶工序为叠配、压合、裁切、检验。其中，第一、二阶工序形成的产品即为粘 结片，再经过第三阶工序形成覆铜板。

2.2 MLPCB 与高阶 HDI 有望迎来高速增长

2024 年 PCB 全球市场规模约 750 亿美元，预计到 2029 年达到 937 亿美元，CAGR 为 4.6%。以销售收入计，全球 PCB 市场规模从 2020 年的 620 亿美元增长至 2024 年的 750 亿美元，2020-2024 年 CAGR 为 4.9%；预计 2029 年达到 937 亿美元，2024-2029 年CAGR 为 4.6%。按产品区分，单双面板、多层板、HDI、FPC、封装基板在 2024 年市场 规模分别为 79、286、128、128、129 亿美元，预计 2024-2029 年 CAGR 分别 2.6%、3.8%、 5.7%、3.9%、6.7%。按应用领域划分，AI&HPC、网络通信、消费电子、汽车电子、其 他领域在 2024 年的市场规模分别为 60、95、367、94、134 亿美元，预计 2024-2029 年 CAGR 分别 20.1%、4.4%、2.7%、3.4%、0.7%。

高多层（MLPCB）与高密度互连板（HDI）有望迎来更快发展。全球范围大规模的 AI 资本投入加速推动新一代服务器、数据中心等基础设施的建设和升级换代，从而大幅 提升对用于高速运算、高密度互连的高端 PCB 产品需求，高多层和 HDI 板有望迎来更快 发展。 2024 年全球 14 层及以上 MLPCB 市场规模约 56 亿美元，预计到 2029 年达到 97 亿 美元，2024-2029 年 CAGR 约 11.6%。按不同应用领域看，2024 年全球 14 层及以上高多 层板的市场规模在 AI&HPC、网络通信、智能终端、汽车电子分别为 15、11、17、8 亿 美元，预计 2024-2029 年 CAGR 分别为 21.8%、9.6%、5.0%、8.1%。

编辑：火腿肠