2025年拓荆科技公司研究报告：深耕先进沉积工艺，延展混合键合版图

1. 拓荆科技：薄膜沉积设备核心厂商，聚焦先进制程

1.1 深耕前道沉积，子公司多元布局

公司成立于 2010 年，深耕前道薄膜沉积装备领域，核心产品涵盖PECVD、ALD、SACVD、HDPCVD 等多类工艺设备，广泛应用于集成电路制造、先进封装及三维集成等关键环节。公司持续围绕先进逻辑与存储芯片需求推进技术迭代与平台化布局，已成为中国少数在高端薄膜沉积设备领域实现规模化量产并具备持续技术演进能力的厂商之一。

公司前十大股东呈现“国家队+产业资本”深度融合的特征。公司股权结构较为分散，不存在控股股东及实际控制人。公司前三大股东分别为国家集成电路产业投资基金股份有限公司、国投（上海）创业投资管理有限公司、中微半导体设备（上海）股份有限公司，持股比例分别为 19.57%、13.48%和7.30%，前十大股东持股比例合计为 40.35%。

公司持续通过子公司战略布局，向“薄膜沉积 + 混合键合”的双引擎设备公司演进，子公司在前道沉积与三维集成方向分工清晰、协同推进，有利于支撑产品平台化扩展与中长期成长。

1.2 薄膜沉积为基，延伸三维集成键合平台

公司产品主要包括：1）薄膜沉积产品：PECVD、ALD、SACVD、HDPCVD、Flowable CVD 等，以及应用于 2）三维集成领域的先进键合设备和配套的量检测设备产品。

薄膜沉积产品方面，PECVD 系列产品持续保持竞争优势，扩大量产规模；ALD系列产品凭借国内工艺覆盖率领先的优势，不断获得重复订单并已实现出货；HDPCVD 系列产品、SACVD 系列产品、Flowable CVD 系列产品均通过客户端验证。目前，薄膜沉积设备产品已广泛应用于国内集成电路逻辑芯片、存储芯片等制造产线，先进键合设备和配套的量检测设备产品已在先进存储、图像传感器（CIS）等领域实现量产。

1.3 平台化延展，新产品量产驱动业绩抬升

从收入结构看，公司早期成长高度依托 PECVD 产品体系，为后续ALD、SACVD 等新平台产品的研发导入提供一定支持。其中，1）PF-300T主要面向12 英寸产线，应用于 28 nm 及以上逻辑芯片以及NANDFlash、DRAM等存储芯片制造，是公司实现规模化放量的主力型号；2)PF-200T 主要面向8英寸产线，应用于 90 nm 及以上集成电路前道工艺，并延伸至3DTSV等先进封装环节。从毛利结构看，2018–2021 年 1–9 月，公司综合毛利率由33.0%提升至 45.6%，主要受益于 PECVD 作为核心收入来源持续放量，其毛利率由29.3% 提升至 43.3%，其中 12 英寸 PF-300T 长期维持较高盈利水平，8英寸 PF-200T 随规模放量与良率改善实现快速修复。ALD、SACVD等新产品仍处于导入与爬坡阶段，毛利率波动较大，但在进入量产后呈现出较强的盈利弹性，为公司中长期毛利率中枢抬升提供潜在支撑。

公司业绩在新产品逐步量产带动下，成长动能持续增强。2020–2022年，公司受益于国内晶圆厂扩产与国产替代加速，核心 PECVD 设备快速放量，营收由4.36 亿元提升至 17.06 亿元，归母净利润由亏损转为3.69 亿元，规模效应带动毛利率显著抬升，完成由亏转盈并进入高速成长期。2023–2024年，在营收继续保持 50%以上增长、规模扩张至 41.03 亿元的同时，公司加大ALD、SACVD、HDPCVD 等新平台研发与验证投入，并实施股权激励，费用率阶段性上行，归母净利润增速放缓。进入 2025 年前三季度，随着新一代PECVD与ALD 等先进制程设备通过验证并进入量产，公司实现营收42.20 亿元、归母净利润 5.57 亿元，同比增速分别达 85.3% 和 105.1%。

2020–2023 年，随着 PECVD 等核心产品放量与规模效应释放，公司毛利率由34.1% 提升至 51.0%，同期研发费用率维持在较高水平。2024 年以来，受新产品导入、验证成本上升及价格结构变化影响，毛利率与净利率阶段性回落至41.7% 与 16.8%，2025 年前三季度进一步回落至33.3%与12.7%。费用端看，随着收入规模快速扩张，销售与管理费用率持续下降，2025Q3分别降至6.2% 与 4.9%；公司研发费用绝对值持续扩张，研发费用率回落至11.5%，主因规模效应开始对费用率形成有效摊薄，为后续盈利能力修复奠定基础。

2019-25Q3，公司合同负债与存货规模持续上行，与营收和利润的快速增长趋势一致，反映在手订单规模与交付节奏同步扩张。合同负债由2020年的1.34亿元提升至 2025 年三季度的 48.94 亿元，存货由2019 年的3.50亿元增至2025 年三季度的 80.69 亿元，有望为后续收入确认提供坚实支撑。

2. PECVD 为当下薄膜沉积价值量核心，公司率先实现量产导入

2.1 薄膜沉积设备：在晶圆表面形成关键功能层

薄膜沉积是将特定材料原子/分子沉积在晶圆表面形成功能膜层的关键工艺，常见包括 PVD（物理气相沉积）、CVD（化学气相沉积）和ALD（原子层沉积），用于形成介电层、导电层、阻挡层等。

以 CVD（化学气相沉积）工艺原理为例：晶圆进入反应腔后，设备需在高真空环境下精确引入前驱体气体，气体在腔体内输运、扩散与吸附，并在基片表面发生受控化学反应形成连续薄膜，同时副产物需被及时解吸并高效排出。

中国薄膜沉积设备市场在全球中占比持续提升，已成为推动全球薄膜沉积设备需求增长的核心区域之一。根据 Maximize Market Research，全球薄膜沉积设备市场规模由 2017 年的 125 亿美元增长至 2025E 的340 亿美元，2017–2025E 期间复合增速约 13.3%，增长动力主要来自先进逻辑制程持续演进、存储器件层数与结构复杂度提升，以及薄膜沉积工序在晶圆制造中价值量占比的稳步抬升。中国市场增速显著快于全球。中国薄膜沉积设备市场规模由2017年的23 亿美元提升至 2025E 的 146 亿美元，2017–2025E 期间CAGR约26.0%，2023 年以来，在国内晶圆厂扩产节奏加快、设备国产化率持续提升的带动下，中国市场规模快速放大，2023–2025E 期间年均增量持续扩大。

2.2 沉积工艺内部差异大，PECVD 是价值量首位

不同沉积工艺在材料体系、结构复杂度与性能要求上的差异，推动设备价值量与技术门槛在沉积环节内部分化。从半导体设备体系投资结构看，薄膜沉积设备与光刻、刻蚀并列构成晶圆制造的三大核心装备，其中薄膜沉积设备长期稳定占据晶圆制造设备约 22% 价值量。沉积的各类功能薄膜直接决定器件结构完整性与电学性能，是前道工艺中需求量最大、应用范围最广的关键环节之一。从工艺结构看，PECVD 以约 33% 的占比居于首位，主要应用于介质层与钝化层等大规模沉积场景；ALD 占比约 11%，主要面向先进制程与高深宽比结构，对原子级厚度控制和界面质量要求极高，技术壁垒最为突出；PVD、管式CVD与非管式 LPCVD 合计约占三成，主用于金属互连及传统功能薄膜沉积；SACVD、HDPCVD、Flowable CVD、电镀 ECD 与 M-CVD 等细分工艺合计约占一成，主要覆盖特殊结构填充及新材料应用需求。

2.3 公司 PECVD 设备已规模化量产并导入主流晶圆产线，卡位优势突出

全球 CVD 设备市场由 AMAT、LAM、TEL 几大主要供应商占据，2020年三者在全球 CVD 设备市场中的市占比合计达到 70%。而PVD 设备市场则被高度垄断，AMAT 长期占 80%以上市场份额。ASM 则是全球最大的ALD设备厂商，市占率达到 46%，TEL 紧随其后，市占率为 29%。

从中国薄膜沉积设备厂商布局看，各企业在工艺路线与应用场景上分工明确。中微公司以 MOCVD 为核心，主要面向 LED 外延等高温沉积领域；北方华创覆盖 PVD、LPCVD、APCVD 及 Thermal ALD 等多类工艺，产品矩阵完整，是国内前道沉积设备的平台型厂商代表。相比之下，拓荆科技技术路径更为聚焦，以 PECVD 切入集成电路前道沉积市场，已在介质层、抗反射层及刻蚀阻挡层等关键工艺实现稳定量产，竞争优势突出。同时，公司ALD（含PE-ALD）设备已完成验证并进入量产，覆盖 SADP、STI 等先进工艺，前瞻布局有望随制程复杂化持续受益。

PECVD 设备技术壁垒高，公司处于国内领先水平，具有明显优势。从国产替代格局看，PECVD 仍是前道设备中国产化率最低的核心环节之一，当前国产化率仅约18%。在该细分领域，公司是中国唯一实现 PECVD 设备稳定量产并进入晶圆厂产线的厂商，已完成从技术突破到规模交付的关键跨越。相较多数仍处验证阶段的国产设备，公司在 PECVD 环节率先卡位，稀缺性与先发优势较为突出。

3. 混合键合设备打开公司第二增长曲线

3.1 制程逼近极限，系统性能向集成要增量

随着制程微缩逐步逼近物理与经济极限，单纯依赖前道线宽缩小已难以持续提升系统性能。异构集成通过将不同工艺、不同功能的逻辑芯片与存储芯片在芯片级或晶圆级进行三维堆叠，可在不进一步依赖制程升级的前提下显著缩短互连距离、提升带宽密度并降低功耗，是后摩尔时代延续算力与能效提升的核心技术路径。

键合设备不仅决定三维集成的良率与可靠性，也是异构集成由方案验证走向规模量产的关键瓶颈。从工艺层面看，无论是晶圆对晶圆（W2W）还是芯片对晶圆（D2W）混合键合，均需在亚微米级精度下完成对准、键合与界面控制，并与PECVD、ALD、SACVD 等多种薄膜沉积工艺深度耦合，用于中介层、介质层、硅通孔及应力调控等关键环节，对设备精度、稳定性与一致性要求极高。

3.2 价值量随集成层级上移，混合键合为关键受益方向

异构集成设备市场包含 2.5D 集成、3D 集成、扇出封装、基于芯片模块的集成等。从市场规模看，全球异构集成技术正进入加速放量阶段。根据Global MarketInsights 数据，2024 年全球异构集成技术市场规模约为144 亿美元，预计到2034 年将增长至 506 亿美元，10 年复合增速为13.4%。从价值量结构看，异构集成以互连与堆叠为价值量核心。其中，穿硅通孔（TSV）占比最高，约为 34.2%，仍是当前三维堆叠与 HBM方案中的关键基础工艺；微凸点互连占比约 27.5%，广泛应用于 2.5D/3D 封装场景；重分布层（RDL）占比约 21.6%，是实现高密度信号重布线的重要环节；混合键合（Cu-Cu键合）占比已达 11.6%，虽当前比例仍低于传统互连方式，但其在互连密度、功耗与延迟方面具备显著优势，随着先进制程和高带宽需求提升，占比有望持续提升。

3.3 公司三维集成布局清晰，键合设备放量在即

公司已在三维集成领域形成覆盖“键合前处理—键合—量测—检测”的设备布局，设备类型多元化程度高，多款核心设备实现量产或完成客户验证，且量产设备在关键技术指标、产能指标与设备开机率方面达到或超过国际同类产品水平，综合竞争力突出。我们认为，随着 3D DRAM、HBM4e/HBM5、SoIC 等新一代架构逐步走向量产，公司在混合键合等核心环节的技术与产品储备有望持续转化成订单放量，三维集成设备业务进入加速成长期，成长空间广阔。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）