2025年海外科技行业2026年度投资策略：海内外科技叙事持续共振，不负时代把握AI主线机会

互联网：用户规模趋于饱和，受益AI产业趋势步入扩张期

互联网：用户规模趋于饱和，看好AI各细分领域深度融合与商业化落地

行业基本面相对稳健，存量竞争下格局稳定及壁垒较强的公司确定性更强，关注AI在各细分领域融合及商业化落地；前期估值修 复核心驱动力在于AI技术平权带来中美科技预期差收敛及叙事重构，后续估值空间关注AI落地进展及驱动基本面上修、中美关系 及中国经济政策预期影响全球资产重分配。

平台规模=用户时间*用户单体时间价值，其中，用户时间=总人口*人口渗透率*单用户使用时长；用户单体时间价值=需求多样 性*智能化程度。（1）国内移动互联网用户规模及时长温和增长，海外或成为第二增长曲线。（2）考虑到用户闲暇时间及消 费分层趋势，细分赛道及下沉市场仍有结构性机会。（3）AI+：一方面随着国产大模型性能追赶与成本下降，AI云服务、算力 租赁季数据服务将迎来确定性增长；此外，游戏、短视频、广告等领域通过AI提效（如内容生成、智能推荐、自动化运营）及 模式创新（AI Agent等）驱动核心运营指标提升。

AI：从技术竞赛到商业化落地，关注基础设施及应用场景

大模型性能追平，成本下降：根据斯坦福2025年人工智能指数报告，2024年1月在LMSYS Chatbot Arena平台上美国顶尖模型表现比中 国最佳模型高出9.3%，但到2025年2月，这一差距已缩小至1.7%；据Epoch AI估计，根据任务不同，大语言模型的推理成本正以每年9- 900倍速度下降。

随用户规模扩张AI应用从提升生产力到满足多元化需求深入渗透垂直场景，生成式应用IAP收入快速增长：根据SensorTower数据， 2025H1，生成式AI应用IAP收入快速增长，北美市场环比增长74%，亚洲地区环比增长136%。

云计算支出结构性调整，云厂商价值重估

依托AI及大模型有望撬动云高速增长，云厂商将迎来智能算力服务、MaaS及行业应用三类增量机会；国内大量中小企业尚未上云。根据罗兰贝格及工信部数据，美国在2023年已有94%的企业上云，并维持增长态势；相比之下，中国中小微企业约5,200万家，距工 信部提出的2027年实现40%上云率的目标仍有较大差距。从云计算市场支出的GDP占比看，中国约占0.5%，美国约占1%。

随云心智成熟，国内企业对于PaaS及SaaS的采纳率有望提升，推动云支出结构调整从而推动利润率改善。根据Omdia，中国AI云市 场2024年规模为208.3亿元，2025年预计达518亿元；2025年到2030年，中国AI云市场CAGR为26.8%，未来AI云的增长将由多Agents 合作、上下文工程、AI安全、大规模API调用等驱动，MaaS层预计增长最快，CAGR将超72%，2030年将达177亿元规模。

云计算支出结构性调整，云厂商有望实现价值重估

根据Omdia报告，2025年H1中国AI云市场规模达223亿元，阿里云占比35.8%位列第一。基于AI技术和产品的深度融合，阿里云已 搭建起AI全栈体系: （1）AI IaaS层阿里云在全球29个地域运营89个可用区，提供多种形态的GPU弹性算力、灵骏大规模AI训练集群、智能算力编排调度的容器服务等，并且拥有高性能存储CPFS和高性能网络HPN7.0;（2）AI PaaS层阿里云提供人工智能平台PAI、大 数据计算MaxCompute、推理服务EAS等服务，覆盖主流AI框架，可实现模型训练、数据处理和模型部署；（3）MaaS层阿里云百炼 对外提供通义系列、DeepSeek、Llama等开源大模型的API、模型微调及AI应用开发等服务。未来三年，阿里巴巴将投入3800亿元建 设云和AI硬件基础设施。

AI应用：场景为王，关注商业化落地情况

用户渗透率持续提升，深入垂直场景，头部效应显著：根据Xsignal AI Holo数据库，截至2025年9月，中国AI应用MAU达4.67亿， QoQ+7.17%；海外MAU则达到14.48亿，QOQ+19.16%。从APP端应用场景看，作为技术最成熟的落地场景，AI聊天机器人月活2.9 亿占据市场主导，YOY+116.8%并深度融入日常办公、娱乐等高频领域；AI教育学习及视频创作用户数同比增长65.6%、121.4%。

游戏：版号发放数量稳定，国产游戏精品化趋势加强

游戏版号2025年过审数量显著提升，国产游戏精品化趋势加强。2025年1-10月国产网络游戏版号发放数量1354个，同比增长26.3%。 2025Q1-Q3中国游戏市场实际销售收入2560亿，YOY+7.1%。从用户端看，2025H1中国游戏用户规模6.79亿，YOY+0.78%，用户渗透 率较为稳定；手机及客户端用户满足深度沉浸体验及长时间娱乐需求，小游戏以轻量化、碎片化特点提供便捷快速游戏体验。从品 类看，飞行射击、MOBA、策略游戏占比突出，头部厂商主导用户时长，多品类呈现“一超多强”格局，精品化趋势加强下，大厂 新上线游戏在多个细分赛道快速抢占份额，2026年重点关注腾讯王者荣耀世界；网易无限大。

电商：国内消费分层态势显著，优选市场份额及货币化率上移机会

消费分层态势显著，存量竞争下聚焦服务体验及运营效率，即时零售或成为驱动增长及利润修复的关键变量， 2026年国补退坡 下电商增量或有承压，优选市场份额及货币化率上移机会。（1）电商需求端追求质价比，同时呈现显著的消费分层态势。 2025Q1-Q3实物商品网上零售额YOY+6.5%，占社零整体比重25%；从品类看，食品饮料、户外等品类线上增长迅速。（2）平 台端，由低价同质竞争步入低价与差异化竞争并重阶段，直播电商商家高运营投入不可持续同时平台商业化流量有限，GMV增 速有所放缓；货架电商低价补贴对于利润率形成压力，追求低价与GMV增长并重。

电子：手机光学升级趋势明确，半导体国产替代趋势加速

消费电子：手机光学升级趋势明确，跟踪手机终端销量及产品结构变化

光学升级趋势延续，手机光学模组ASP和毛利率有望继续改善，持续跟踪手机终端销量及产品结构变化：根据IDC数据， 2025年全球智能手机出货量预计将同比增长1%，达到12.4亿部，其中苹果手机增长3.9%为主要驱动力。IDC预期手机市 场继续温和复苏，2026年将同比增长1.2%。手机行业光学规格整体提升，2025年安卓手机潜望式镜头从旗舰机型向中 低端、入门级机型下沉，2026年有望延续趋势。高价值量模组出货量增加有望带动手机光学模组厂商ASP和毛利率改善。

AI手机渗透率将持续提升，谷歌、vivo、华为大模型进展领先，小米仍需加速追赶：2023年以来华为、谷歌等安卓厂商 也相继发布AI大模型，并搭载于手机。IDC预测预计 2025 年全球 GenAI 智能手机出货量将超 3.7 亿部，占市场 30%。 随着应用场景扩展和用户认知提升，GenAI 功能有望向中端机型普及，到 2029 年其占比将提升至 70% 以上。

半导体：需求端或温和复苏，国产替代趋势加速

我们预期2026年半导体成熟制程需求或温和复苏，关注存储板块：半导体下游终端需求主要来自计算（PC及服务器）、 通信（主要为智能手机）、消费、汽车和工业，根据IDC数据2023年半导体市场中下游计算和通信合计占比达到66%。 考虑到下游低库存状态，智能手机、电脑及相关产品的需求逐渐恢复，伴随AI PC、汽车智能化渗透率提升，我们预期 2026年半导体成熟制程需求将呈现温和复苏。考虑到国际形势不确定性，出于供应链安全角度考虑，存储、车规半导体、 模拟、关键半导体设备材料等领域国产替代趋势有望加速。

国内晶圆代工厂持续扩产，国内厂商有望受益于国产替代趋势填充产能：国内晶圆代工厂仍在持续扩张12寸成熟制程产 能，比如中芯国际远期将合计新增34万片12寸月产能；华虹半导体的华虹无锡二期项目也将建设一条月产能8.3万片的 12英寸特色工艺生产线。

汽车：国内整车持续胶着，关注出口、L3＆Robotaxi进展

内需跟踪政策，出口打开空间，竞争步入“智能化”下半场

2025乘用车销量仍具韧性，2026年政策决定汽车内需，新能源出口打开增量空间。2025年1-2月、3-8月我国乘用车零售同比 增速分别为1%/12%，考虑到2024年同期高基数影响， 9月受益年末政策退出效应增速达到6%。乘联会上修2025全年乘用车 零售增速预测至6%（2024年末预测2%），2026年购置税减免政策变化或影响消费者决策，销量增长延续性或取决于财政补 贴力度。2025年1-8月中国乘用车出口同比增长19%，主要依赖插混与混动驱动，部分被油车疲软拖累。

新能源车竞争由“上半场-电动化”步入“下半场-智能化”，关注L3智驾落地进展。2025年9月新能源车国内零售渗透率 57.8%，较去年同期53.2%的渗透率提升4.6 pct，新能源渗透率接近瓶颈，增长斜率有所放缓，国内竞争主线由电动化切换为 智能化。根据NE时代数据，2025年1-7月国内L2++（可实现高速NOA功能）及以上智驾渗透率达到22.8%，主要受益问界、 腾势、理想等品牌高端车型销量提升。伴随高阶智驾快速渗透，L3智能驾驶热度随之日渐高涨，L3汽车需具备L3级别算力、 AI软件能力、硬件冗余及法规认证，实际落地仍需跟踪算法迭代效果、相关法规完善、用户认知培养等多方面进展。

整车：新车周期仍是主线，出口、AI锦上添花

小鹏：业内最丰富“新车+AI”催化，大众合作或增厚长期业绩。大产品周期下，外观投入加码、VLA+VLM大模型、自研图灵芯片有望赋 能造车主业势能向上，Robotaxi、机器人催化有望驱动估值中枢上移。公司与大众EEA架构合作扩展至中国区全部ICEV、PHEV，相关车 型SOP后有望贡献第三大经常性收入流、长期增厚公司业绩水平。 零跑：D系列表现决定重估力度，关注全球化、零部件进展。D平台首辆车型D19正式亮相，D系列承担公司品牌上行重任，为公司估值抬 升关键变量，需关注其订单及交付曲线情况。国内汽车业务规模效应、零部件合作落地、海外本地化部署持续推进有望提振长期盈利前景。 理想：i6边际表现为转型期关键变量，中长期自研ADAS卡位加深壁垒。短期公司股价受SKU及营销事件影响，拐点取决于i6能否驱动整体 交付势能反转。中期有待增程产品优化、营销能力提升、VLA优势实现赋能。 蔚来：关注L90、ES8带动交付势能反转的持续性。L90、ES8有望驱动2025H2销量势能反转、2025Q4或为销量拐点，业绩前景仍需跟踪销 量持续性、控费提效进展。 吉利：国内密集潜力新品、多品牌出海加速、协同整合优化加速利润释放。平台化造车成本优势已内化为持续打造爆款能力，2025H2往后 潜力新车密集上市发布、多品牌全球化加速、战略整合逐步落地有望驱动利润加速释放。

计算机：国产替代趋势确定性强，AI主线有赖外部环境回暖

AI行情可预见性加强，围绕央国企IT支出、垂类场景应用布局

英伟达GTC大会上调Blackwell+Rubin订单预期，主要CSP厂商亦上调CapEx指引；从技术角度上看，在主要Lab中，Mid-Training 的采用愈发广泛，进一步延续大模型的scaling law，同时亦诞生了如Scale AI、Surge、Mercor等聚焦数据标注的独角兽企业。基 于此，我们认为围绕AI的行情有望延续到2026年，且可预见性持续加强。聚焦到软件，港股计算机公司主线机会主要包括： （1）继续看好围绕央国企国产IT支出的景气度标的：79号文叠加2026年为“十五五”首年，我们认为央国企的IT支出、国产化替 代仍然具有较强的逆周期性，且自DeepSeek发布以来，主要企业AI业务亦初具规模，2026年在业务规模及盈利率上有望明显改 善。 （2）细分行业AI应用端逐步落地：部分垂类场景竞争烈度可控，头部公司依据先发优势及数据优势积极斩获订单。

电动工具：美联储降息催化行业复苏，龙头有望享受份额集中α

美联储降息大势所趋，看好2026美国地产景气度复苏

美联储降息已然大势所趋，市场短期博弈重点转向降息节奏，看好2026美国地产景气度复苏。美联储于北京时间10月30日凌晨 宣布降息25bp，并于12月1日起结束缩表，然鲍威尔发言态度偏鹰或引发长端利率担忧，降息节奏或成短期博弈重点。美国地 产80%为成屋交易、20%为新房交易，其景气度对30年抵押贷款利率高度敏感，抵押贷款利率下降有助于缓解自2022年以来的 成屋供给压制，房利美2025年10月最新预测2026Q1-Q4美国30年抵押贷款利率分别为6.2/6.0/6.0/5.9%，2025年底成屋销售、新 房销售分别有望回到年化445.5/70.4万套左右，对比2025年分别增长9.6%/4.7%。

中美博弈压制板块估值，不利情景下龙头企业风险可控

特朗普关税政策或在多方动态博弈谈判中趋于明朗，电动工具产能积极向东南亚等海外地区转移，实际冲击幅度有待当地与美 方关税谈判落地、工具品类豁免情况。创科实业将国内产能部分迁移至越南，以实现海外产能完全覆盖美国收入敞口；泉峰控 股通过短期积极备货、中长期在越南自建产能应对潜在极端关税政策。然而特朗普对等关税政策极端，现有政策下境内外产能 均受关税波及，电动工具企业、渠道、终端均不可避免需分担部分关税成本，市场需求及公司盈利能力短期或受负面影响。

报告节选：

编辑：火腿肠