2025年非银行业深度报告：稳定币赛道研究

1，稳定币发展的原因

加密市场需要稳定性

加密货币本身具有较强的波动性，而主流市场认可的货币需要较强的稳定性。 比特币尽管从长期来看波动率正在逐步降低，但本身依然有较强的波动性。据The Block数据，截至2025年5月21日近1年来的30天波动率年化后依然在50%徘徊。我们认为价格波动如此明显的数字货币是很难被主流市场认可为货币的。

稳定币具有较高的效率。

稳定币交易相对欧美传统银行有着更高的效率，尤其是跨境支付方面。相比传统的银行电汇需要数天才能完成，稳定币的转账交易往往只需要几分钟就能完成。且稳定币的转账费用较低，费用取决于网络情况（以USDT为例，通常只有几美元），而一些支付系统的手续费按比例收费，且费率较高。

以汇丰为例：卓越理财账户，运筹理财账户和个人综合银行账户用电汇的方式进行海外汇款，所需要支付的费用包含发出电汇费和电报费。发出电汇费按金额的0.1%收取，每笔最低100元人民币/等值，最高500元人民币/等值。电报费为每笔人民币120元/等值。除此之外，如果有附加电报内容，则还要收取附加电报内容费，为100元人民币/等值。如果修改电汇或者取消电汇，5份电报之内收取人民币200元/等值，5份电报以上，则每份另加人民币40元/等值以及相关海外银行收费。

以USDT为例：泰达公司主要将USDT发行在Tron和Ethereum上，据白话区块链及币界网，Tron上的手续费较低，通常为几美分至几美元，转账速度从几秒到几分钟。Ethereum上费率会稍微高一些，通常在几美元到几十美元之间，取决于以太坊网络的拥堵情况，转账时间在几分钟到数十分钟。

特定地区的需要

特定地区因为各种原因会产生对稳定币的需求。

一个国家如果汇率存在严重的风险，那么对稳定币会产生明显的需求，比如阿根廷。阿根廷在稳定币上的成交量伴随着比索的贬值大幅提升。 

除此之外，我们认为俄罗斯被美国制裁，剔除了SWIFT系统，因此用稳定币的在外贸方面的需求因此大幅提升。根据财联社报道，2024年7月30日，俄罗斯央行行长纳比乌琳娜表示，俄罗斯预计2024年底将首次试验使用加密货币进行跨境支付，以克服西方制裁带来的困难。

美元稳定币依然是主流

以美元作为锚定的稳定币依然是市场上的主流。

据The Block，截至2025.5.21，以美元为锚定的稳定币发行量超过2000亿美元，而黄金不到20亿美元，欧元更是只有3亿欧元左右。

2，稳定币的类型和项目介绍

基于法定货币或实物资产等资产抵押发行的数字货币

基于法定货币或实物资产抵押是当下稳定币最主要的发行方式。这种发行方式即存入1美元即可铸造1美元的稳定币，存入1盎司的黄金即可铸造1盎司的稳定币。

这是当下最主流的发行稳定币的模式，据The Block，截至2025年5月21日,基于这种方式发行的USDT和USDC占据美元稳定币市场的比例接近90%。由于只有存在对应的法定货币或者实物资产抵押才能发行对应的稳定币，因此以这种方式发行的稳定币具有较高的安全性和信任度。

USDT

USDT介绍：USDT由Tether公司发行，是当下最主流的美元稳 定币，据The Block，截至2025年5月21日，Tether公司发行 的USDT已经超过1500亿美元。

USDT的发行，流通和销毁模式：主要分五步，第一，用户将 美元存入 Tether 的银行账户；第二，Tether 为用户账户 中铸造等价值的 USDT；第三，是用户之间的流通；第四， 赎回，如果用户赎回美元，则需要将 USDT 交给 Tether 公 司；第五， Tether 销毁 USDT，同时将等价值的美元返还 给用户的银行账户。

USDT的资产储备情况：Tether公司每个季度发布一次最新储备金报告，截至2025年3月31日，Tether公司的总资产约为1493亿美元，负债约为1437亿美元，其中资产方面，81.49%的资产投向了现金和现金等价物以及其他短期存款。我们认为这样的资产配置有助于尽可能降低期限错配造成的影响，同时一定程度上提升资产运营效率。

USDT的商业模式：Tether公司的盈利主要来源于两方面，首先是出入金手续费和注册KYC后的服务费，Tether公司只接受10万美元以上的赎回或者铸造USDT，每次铸造USDT的费率为0.1%，赎回费用为（0.1%或者1000美元的较高者），验证费为150美元/人。其次是投资收益，Tether公司用储备金进行资产配置的资金也构成了Tether的收入。据深潮TechFlow，2024年Tether年利润达到 130 亿美元。

USDT的成功原因： 我们认为USDT最大的成功原因就是先发优势，Tether2014 年推出全球第一个稳定币。2017年-2018年交易所的用户数量和 交易量都经历了较大的增长。正是这种较大的经济活动推动了 对 USDT的需求。我们认为USDT在最先被市场认可后，就建立了 巨大的护城河。 同时USDT在重要风险事件中，及时应对，提升了市场对他 的信心。在2022年的UST风险事件中，Tether公司一周内处理了 100 亿美元的赎回，证明了 Tether 的流动性和可靠性。

USDC

USDC介绍：USDC由Circle公司发行，是目前第二大的美元稳定币，据The Block，截至2025年5月21日，USDC规模在600亿美元左右。

USDC的发行，流通和销毁模式：USDC的模式基本和USDT相同。不同点在于，USDC的铸造只有交易所、机构交易员、钱包提供商、银行和大型金融机构使用，同时铸造是免费的，个人是不能申请去铸造USDC的。而USDT只要达到10万美元即可铸造，并且需要收费。

XAUt

XAUt介绍：XAUt由Tether公司发行，底层资产为黄金的稳定币，规定1XAUt=1盎司伦敦金，据The Block，截至2025年5月21日，其规模超过7.5亿美元。

XAUt的商业模式，铸造和赎回方式：商业模式基本和USDT相同，只不过是将美元变成了黄金。因此XAUt的收入来源主要来自于首先是出入金手续费和验证手续费。如果要铸造XAUt需要50盎司黄金起步，收费为0.25%加上不时报价的市场经纪费或交易商加价。如果用XAUt赎回黄金，收费为0.25%加上可能需要支付经纪费或经销商加价，同时金条的实物交割需要支付费用以支付相关的交割费用。验证手续费则是用于支付 Tether 的验证费用，价格为150美元。

USD0

USD0的发行，流通和销毁模式：铸造USD0主要有两种方式，一种是直接铸造，通过将符合条件的RWA （比如USYC，USYC是Hashnote International Short Duration Yield Fund Ltd.（“SDYF”）的链上代表。SDYF 主要投资于逆回购和美国政府支持的证券）存入协议，以 1：1 的比例获得等值的USD0；另一种是间接铸造，用户通过将USDC 存入协议，以1：1的方式接收 USD0，在这种方法中，被称为抵押品提供者的第三方提供必要的 RWA 抵押品，使用户能够在不直接持有RWA的情况下获得 USD0。赎回的方式也有两种，一种是通过Usual平台直接将USD0变为USYC；另一种就是2级市场交易，将USD0卖出获得USDC或者USDT。

DAI

DAI介绍：DAI由MakerDAO发行，Maker协议允许用户通过质押 ETH 来铸造 DAI，之后Maker协议可以接受ETH以外的抵押品来铸造DAI，据The Block，截至2025年5月21日，DAI的规模在50亿美元左右徘徊。

DAI的发行和销毁机制：用户可以将ETH按照一定的抵押比例铸造DAI。随后智能合约会将DAI发送给用户，同时将这些DAI记作债务，并锁定抵押的ETH。后来Maker协议也支持其他抵押物。当用户想赎回抵押物时，用户需要偿还之前铸造数量的DAI，并且支付稳定费（相当于DAI的贷款利息），之后Maker协议会自动销毁DAI，然后还给用户抵押资产。如果抵押物的价值下跌到一定程度，协议则会对抵押物进行拍卖。除此之外，DAI还支持稳定币资产的互换，比如用户存入1USDC也可以铸造1DAI。

3，稳定币的监管与未来发展

稳定币的未来发展

我们认为基于稳定币在外贸结算系统中有更高的效率，部分特定地区对稳定币有明确的需求，因此全球金融系统对稳定币的需求始终存在。

除此之外，我们认为稳定币也是主权国家展现自己实力的体现。比如Tether表示USDT加强美元在海外的主导地位方面发挥了关键作用，同时Tether公司持有大量美国国债进一步加强了美元的全球影响力（据深潮TechFlow报道，截至2025.5.19，Tether持有美国国债数量已超德国）。

同时越来越多的国家和地区以及金融机构也正在积极介入稳定币赛道，比如： 2024.7.18，香港金融监管局金管局宣布稳定币发行人「沙盒」参与者，有意在香港发行稳定币的机构测试其运作计划。2024.9.20，法国兴业银行子公司SG Forge宣布将在Solana区块链上推出欧元稳定币EUR CoinVertible (EURCV)。2025.3.28，阿联酋央行行长表示该国基于区块链的央行数字货币（CBDC）数字迪拉姆预计将于2025 年第四季度推出。该数字货币将有助于提升金融稳定性并打击金融犯罪。 2025.4.22，荷兰国际集团（ING）正在开发一款稳定币产品。计划借助欧盟《加密资产市场监管方案》（MiCA）的新规展开业务。 2025.5.20，GENIUS稳定币法案在美国的参议院通过程序投票。

稳定币的监管——全球

巴塞尔委员会： 2024年7月3日，巴塞尔委员会批准了银行加密资产敞口的披露框架，并同意对其加密资产标准进行有针对性的修订。新的披露框架将包括一套标准化的公共表格和模板，旨在增强信息可用性并支持市场纪律，计划于2026年1月1日实施。此外，委员会还批准了一系列针对加密资产审慎标准的修订，特别是关于稳定币获得优先“1b组”监管待遇的标准。

金融稳定理事会（FSB）： 2023年7月，FSB 已就 10 项高级别建议达成一致，旨在促进对 一种广泛采用的稳定币（所谓的“全球稳定币”或GSC）和稳定币的一致和有效监管和监督，并有可能成为跨司法管辖区的 GSC，以应对它们在国内和国际层面构成的金融稳定风险。

稳定币的监管——中国

中国内地：目前对稳定币的态度较为谨慎。 2021年7月，人民银行发布《中国数字人民币的研发进展白皮书》，其中写到数字人民币的研发背景正是在加密货币特别是全球性稳定币发展迅速的基础上。 2021年9月，人民银行等机构发布了《关于进一步防范和处置虚拟货币交易炒作风险的通知》，明确指出了比特币、以太币、泰达币等虚拟货币具有非货币当局发行、使用加密技术及分布式账户或类似技术、以数字化形式存在等主要特点，不具有法偿性，不应且不能作为货币在市场上流通使用。

中国台湾：将允许银行发行稳定币 2025年1月23日，台湾金融监督管理委员会（金管会）计划于 2025 年 6 月提出虚拟资产服务提供商（VASP）专法草案，首次允许银行发行稳定币。金管会主委彭金隆表示，稳定币将作为法币与虚拟货币之间的桥梁，为投资者提供交易入口。银行局长庄琇媛表示，目前市面上流通的 USDC（美元稳定币）、USDT（泰达币）等稳定币并非由主管机关核准而是由业者自行宣称以美元资产做担保，未来修法后，所有在台发行稳定币都需经过金管会核准，包括发行者资格、准备金提拨等。

报告节选：

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）