2025年电动两轮车行业分析：创新驱动价格增长，行业头部集中，盈利能力提升

1 行业规模：长期仍有增量空间，25 年国补驱动销量增长

历史上技术进步和使用场景拓宽促进了电动两轮车的持续渗透。2005-2013 年 行业销量快速增长，2014-2019 年行业销量有所回落。2005-2013 年，受益于政 策对于电动自行车作为非机动车的合法认定和全行业技术水平提高，电动自行 车产品快速渗透，中国电动自行车产量从 1211 万辆增长至 3695 万台，CAGR 为 14.96%。2014-2019 年，受益于即时配送行业的快速发展，全社会对于两轮车的 需求仍在增长，电动两轮车保有量数量仍在增长，但由于社会保有量已经较 高，行业年度销量同比有所回落。 2019-2023 年，行业销量恢复增长趋势，除了行业保有量持续增长带来的增量 购买外，2019 年《新国标》的出台促进了消费者端的更新需求。从 2019 到 2023 年，行业保有量从 3 亿辆增长到 4.2 亿辆，增量需求 1.2 亿台，而 2020- 2023 年 4 年间的销量合计 1.94 亿台，4 年间换新需求 0.74 亿台，以 8 年为换 新周期，占 2012-2015 年销量合计 1.37 亿辆的比例为 54%。2014-2019 年，行 业保有量从 1.93 亿辆增长到 3 亿辆，增量需求 1.07 亿台，而 2015-2019 年 5 年间销量合计 1.63 亿辆，更新需求 0.56 亿辆。按 14.96%的 CAGR，以 2013 年 3695 万辆为基数，推测 2007-2011 年销量合计 1.08 亿辆，更新比例 51.8%。

长期看，电动两轮车销量存在增量空间。展望未来，电动两轮车的销量需求一 方面来自于新增需求，如更多商品品类的即时配送以及即时上门服务业务的发 展带来对新增电动车的需求，另一方面来自于车龄 8 年左右的电动两轮车进行 更新替换，亦或是出于监管政策要求对于老车型的更新，后者亦要观察对于消 费者端的监管政策落实力度。 2024 年 8 月商务部等 5 部门敲定了电动两轮车以旧换新的实施方案，2025 年以 旧换新的国家补贴政策进一步深化，对比浙江、江苏、湖北省，其他省的补贴 力度仍有提升空间。电动两轮车国补一方面是为了促进电动车更新需求拉动内 需增长，另一方面由于 2024 年 2 月南京起火事件的广泛影响，政策利用国补力 度区别引导消费者更换铅酸电池的电动车。2025 年浙江省国补力度为各省之 首，补贴最终销售价格的 40%，最高不超过 1200 元；江苏省补贴新车最终销售 价格的 30%，总价不超过 1000 元，每人限一辆；湖北满 1500/2000/3000/4000 元分别补贴 500/600/700/800 元，换购铅酸蓄电池电动自行车新车的，额外再 补 100 元。

2024 年以旧换新政策并未带来两轮车行业的爆发式增长。第一，宏观经济环境 仍处于恢复阶段，购买两轮车的消费者均为普通工薪阶层，消费意愿仍较低； 第二，两轮车作为耐用消费品，换车周期长，消费者换车意愿不迫切。第三， 部分人群对以旧换新政策仍处于观望阶段，未作充分了解。最后，国补偏向电 动自行车和城市中的新国标锂电电动自行车，南方市场以电摩和电轻摩为主， 相对来说不在补贴范围之内。 预计国补政策将促进 2025 年行业销量和价格均有所增长。电动两轮车偏刚需且 市场较为饱和，可以类比刚需饱和家电品类冰洗进行国补政策的效用预测，冰 洗品类的国家补贴政策成效显著。据奥维数据，冰箱线上 24W01-W35/24W36-52 销量同比增速分别为 1.77/17.23%，均价同比增速分别为 0.49/5.50%，国补后 冰箱线上销量和均价增速较国补前分别提升 15.46/5.01pct；洗衣机线上 24W01-W35/24W36-52 销量同比增速分别为 11.06/16.24%，均价同比增速分别为 -4.10/-3.11%，国补后洗衣机线上销量和均价增速较国补前分别提升 5.18/0.99pct。综合，我们认为 2025 年两轮车销量或有双位数增长，均价或有 3%左右提升。

2 电动两轮车行业产业链贯穿原材料、制造和销售渠道，原材料和渠 道是价值链占比较重的环节

中国两轮电动车产业链的参与者包括原材料供应商、零部件制造商、两轮电动 车制造商、经销商及客户服务供应商。上游核心部件包括电池、电机和控制器 等，其中电池、电机成本合计约占 40%。中游制造商受原材料及零件价格波动以 及下游需求及市场偏好影响，雅迪、爱玛等传统电动两轮车龙头，在国内深耕 多年，形成强大渠道网络;以九号和小牛为代表的新势力企业从海外市场差异化 突围，海外市场营收占比较高。下游包括线上线下经销渠道、直营渠道与车后 服务等。

从行业价值链看，原材料和渠道是价值链占比较重的环节。产品直接材料价值 链占比超 50%，同时渠道价值链占比 25%，行业渠道加成费用较高。

3 竞争格局：行业向头部集中，产品定义和技术创新推动产品升级， 新势力品牌渠道扩张

3.1 行业集中化是大趋势

2016-2021 年行业集中度不断提升，2022-2023 年集中度基本持平略有回落。国 内电动车销量 2016 年 CR5/CR10 分别为 33/43%，2018 年 CR5/CR10 分别为 44/58%，2021/2022/2023 年爱玛、雅迪、绿源、新日、九号和小牛 6 家公司市 占率合计为 64.19/62.28/60.66%。2022 和 2023 年 6 家公司市占率下滑或因龙 头公司产品提价，提升毛利率。

2021 年雅迪和爱玛的销量市占率分别为 27.96/20.97%，较 2019 年提升 15.31/4.66pct。一方面，2019 年新国标要求严格，因此利好头部企业份额提 升。另一方面，雅迪份额提升尤其明显，主要系雅迪正确判断消费升级的市场 需求，推出中高端产品并同步铺设销售网络，造就了当前的品牌体系。 2019 年新国标政策要求严格，小品牌的合规成本增加，利好头部。《电动自行 车安全技术规范》（GB17761-2018）较《电动自行车通用技术条件》（GB17761- 1999）在标准的强制性和防火阻燃等性能方面有显著提升。

顺应消费升级的趋势，雅迪在 2020 年 8 月发布了冠能系列新品，定位更高端， 同时研发技术显著突破。雅迪自主研发 TTFAR7 级增程系统，该系统由 7 大核心部件组成，分别为：TTFAR 电机、TTFAR 石墨烯电池、TTFAR 能量回收控制器， 以及 TTFAR 电能监测仪表、TTFAR 低滚阻轮胎、TTFAR 降电阻电缆和 TTFAR 低风 阻车身。

在 2020 年发布冠能系列后，公司 2021 年产品均价显著提升。2021 年公司电动 自行车/电动踏板车/电动两轮车合计均价分别为 1265/1662/1441 元，较 2020 年均价提升 147/110/99 元。

与技术突破、产品升级匹配的是雅迪的销售渠道铺开。2021 年雅迪门店数量 2.8 万家，较 2020 年增加 1.1 万家，渠道网络的建设叠加产品结构升级，帮助 雅迪快速抢占市场份额。

3.2 产品定义和技术创新驱动产品力提升的先发优势决定品牌价格带定位

从不同品牌电动两轮车均价来说，第一梯队为极核、小牛和九号，第二梯队为 爱玛、雅迪，第三梯队为绿源、新日等品牌。2023 年小牛/九号/爱玛/雅迪/绿 源/新日电动两轮车销售均价分别为 3736/2876/1813/1488/1348/1311 元。

极核、小牛和九号之所以能够在雅迪和爱玛在电动两轮车行业市占率较高且有 先发优势的情况下，在高端电动两轮车价格带弯道超车，主要是因为他们抓住 了高端电动两轮车智能化的趋势。2014 年小牛电动车开辟智能锂电赛道，2019 年九号将智能化技术作为宣传点。彼时雅迪和爱玛还在中低端市场卷价格战。

和传统电动两轮车企业的性价比竞争相比，为了弯道超车，小牛和九号采用了 不同的打法，锂电+智能化的高端定位下是更高的均价和更高的研发、销售费用 率。2021 年小牛/九号电动车业务/雅迪/爱玛毛利率为 22/11/15/12%，销售费 用率为 9/6/5/4%，研发费用率为 4/6/3/3%。尽管 2021 年九号电动车业务由于 尚未放量毛利率较低，九号仍大力投入销售和研发费用率，尤其研发费用率超 过小牛、爱玛和雅迪。从研发费用绝对值看，九号公司 21 年研发费用 5.04 亿 元，在 6 家上市公司中也是仅次于雅迪控股研发费用 8.44 亿元。

为进一步扩张市场份额，九号和小牛基于锂电+智能化的产品基础，针对下沉市 场推出了铅酸+智能化的产品，降低了产品单价，符合下沉市场需求，为铅酸产 品带来智能化体验。和九号相比，小牛在铅酸产品布局刚起步，尤其电轻摩铅 酸 sku 显著少于九号，说明一方面九号在铅酸+智能化产品领先，另一方面小牛 学习铅酸+智能化的产品战略具备比较确定的成长路径。

随着雅迪收入规模增长，雅迪研发费用绝对值显著增加，也推出了具备智能化 功能的产品，但是主要价格带的冠能和摩登系列更多是轻智能化的产品。这主 要是因为雅迪品牌对应的消费价格带下比较难支持扎实的硬件材料和复杂智能化研发费用摊薄。如果需要向更高的价格带进军，雅迪需要把握外卖送餐者和 玩车用户群体的需求，重新定义高端产品，而不仅是扎实的电动两轮车基础技 术，目前雅迪的高端品牌 VFLY 飞越仍处于高端产品摸索期。

3.3 各品牌渠道扩张处于不同阶段

雅迪门店数量最多，爱玛仍有开店空间，九号和小牛在快速开店期。2023 年雅 迪门店约 4 万家，而 2022 年爱玛门店约 3 万家，和定位类似的雅迪相比，爱玛 仍有开店空间。此外，2023 年九号/小牛门店数量分别为 5000/2856 家，两家公 司都在向铅酸产品和下沉市场渠道的方向去拓展，均处于快速开店期。

4 盈利能力：价格战概率较低，短期通过产品升级推高毛利率，长期 通过渠道改革来提升盈利能力

我们认为电动两轮车发生价格战的概率不大，主要因为几方都没有发起价格战 的动机。第一，存量市场中，雅迪、爱玛已经拥有市场份额的优势，而小牛九 号本身定位高端，雅迪、爱玛需要的是更高端的产品，同时新日、绿源是上市 公司具备融资渠道，价格战也较难耗尽对手品牌现金流。第二，小牛九号采用 高毛高费用率的形式，本身就是高举高打，价格战会损伤品牌形象，需要的是 持续升级产品拓宽渠道。第三，新日、绿源本身净利率就比较低，盈利能力较 弱，没有发起价格战的动力。

我们认为两轮车行业以新国标新车型为契机整体提价和提升利润率是趋势，符 合所有企业的利益。雅迪、爱玛市占率较高，提升盈利能力比提升市场规模对 提升业绩的帮助更大。新日、绿源利润率较低，小牛 23 年亏损，均有提升利润 率的动机。九号公司前期两轮车业务亏损，放量后两轮车业务实现盈利，处于 加速开店期，规模还没有到天花板，没有降价获取市场份额的动力。 短期行业可以通过产品升级如智能化等推高毛利率。首先高价格带的小牛、九 号电动车毛利率高于雅迪、爱玛，其次雅迪、爱玛 22-23 年通过产品结构升级 不断提升毛利率。短期，智能化趋势和新国标要求将提升产品质量，推高产品 毛利率。 长期行业可以通过渠道改革来提升盈利能力。两轮车行业渠道加价率较高，在 整体产业链占价值链比重也较高，目前经销商仍存在一网和二网。如何进行渠 道的精细化管理，提升行业企业利润率，是企业的长期命题。

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