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两轮车行业研究：如何看待两轮车行业格局及未来发展？

行业特点：看似矛盾的头部化格局&低盈利现状。

国内电动两轮车呈头部化格局，2024 年 CR3 约 61%。其中龙头雅迪份额 约 26%。但同时，行业呈低盈利现状。雅迪、爱玛、新日、小牛和九号（定 位高端电动两轮车）2024 年实现毛利率 15%/18%/16%/15%/28%，净 利率 5%/9%/1%/-6%/8%，远低于格局集中度高的空调行业。我们认为 原因主要系：1）准入门槛较低：整车偏组装性质，行业竞争充分；2）供 需属性复杂：供给端原材料组成多单位成本高，需求端为代步基础功能溢 价能力偏弱；3）规模效应不强：生产端多 SKU 模式下规模效应较弱，龙 头毛利率和行业无明显差距。

寡头竞争：渠道、产能&品牌为核心竞争要素，有望形成双寡头格局。

商业模式来看，我们认为渠道&品牌为核心竞争要素，其中渠道&产能优势 提升市场份额，品牌进一步强化竞争优势。渠道：线下门店承担试驾、导 购、维修售后等职能，是主要销售渠道。产能：产能扩张有力支撑前端销 售，区域化产能布局降低运输成本。品牌：品牌优势带来一定溢价，规模 效应巩固品牌先发优势。行业格局来看，我们判断集中度仍能提升。一方 面，行业生产标准不断严格，中小企业持续出清；另一方面，龙头在下游 营销端具备较强优势，持续扩产和扩渠道也在加强马太效应。

未来发展：存量市场，盈利能力提升主要来自格局红利。

截至 2025 年 4 月国内电动两轮车保有量已超过 4.2 亿辆，需求以更新为 主。新国标出台前行业稳态销量约 3500 万辆/年，政策催化下 2023 年达 到 5500 万辆/年。我们判断品牌商盈利能力提升主要来自格局红利，但提 升幅度预计较为有限。1）上游降本：两轮车原材料主要为电池、电机等， 为充分竞争状态，各品牌纵向产业链一体化预计小幅增厚利润；2）中游 提价：一方面，格局仍待集中，价格战可能性仍存；另一方面，电动两轮 车用户价格敏感性高，我们判断行业确能提价，但空间或较小；3）下游 压降利润：相较于空调渠道，电动两轮车渠道层级扁平，且加价倍率低， 我们判断向下游压降利润可能性不高，但稳态后的费用让渡有望收回。