2025年基础化工行业研究框架

化工行业简介

化工的标的以产品为主，同水泥、煤炭、医药完全一致;研究壁垒?我们只需要了解它的用途，MDI、TD1、DMF。产品随处可见，只是缺乏系统的认知。

短中期研究框架

各类投资逻辑都可以在化工找到样本;但是最简单的供需分析足够(数据收集和处理是化工研究和投资的最大难点)。

供需的任何变化都会反映到价格变化。

牛股处处有，需要的只是敏感一点。

为什么化工品会涨价?为什么会有周期?核心还是在于供需错配，供需错配可以分为两类，一种是供给端的收缩，一种是需求端的快速增长;

从确定性、可测性角度来看，最好的是行政化出清，其次是不可抗力，最后是市场化出清，因为市场化出清的拐点判断难度最高;

①行政化供给约束或出清:政策要求出清，比如:16-17年供给侧改革、19年321行情、23-24年制冷剂行情。该方向核心在于分析政策的可落地性、节奏、受益方向及标的;

从确定性、可测性角度来看，最好的是行政化出清，其次是不可抗力，最后是市场化出清，因为市场化出清的拐点判断难度最高;

②供给端有约束的资源品:资源特殊性，具备供给刚性，因其进入壁垒高、生产周期长、资源稀缺(如高质量石英砂矿)等因素短期无法满足需求的增长;

③不可抗力:为什么会发生不可抗力?复杂工艺、高危高毒工艺、老旧工艺，比如:光气、硝化，再比如:2017年巴斯夫线路老化事故。对于这类机会，可以提前准备好，等待机会来临;

④市场化出清:要持续观察出清的情况(若有主流厂家退出，需重点关注)，中间可能会有反复，可以通过供需平表、开工率、库存、产业链上中下游交叉验证及草根调研来判断拐点。市场认为该类机会不好把握，其实也不是，弹性大的品种往往有其特征，比如:供给格局集中、协同性较佳、需求较为刚性、大单品、在下游成本占比低。对于这类机会，可以提前储备好坐等风来。

复盘TDI的历史价格价差可以发现产品价格和行业供需变化密切相关:2016-2017年海外众多产能关停叠加爆炸事故发生，供应量锐减推动产品价格暴涨。2017-2018年新项目投产延期、风影响海外产能、政策限制国内产能，共同推动价格迎来新一轮上涨期。2018-2020年需求疲软加上国内新产能投放，产品价格持续回落。2020-2021年供应端的不确定性大幅增强，产品价格曲折向上。2022年8-10月海外装置不可抗力停产推动价格再度向上。

根据百川盈孚和慧聪涂料网数据，从全球供需格局来看，TMA全球总产能约25万吨，主要有5家生产企业，其中美国英力士7万吨，意大利波林3万吨，正丹股份8.5万吨，百川股份4万吨，泰达新材3万吨，根据有关消息，英力士7万吨产能于今年4月永久关停，英力士TMA装置产能占全球总产能的27%，因此对于全球TMA供给侧产生巨大冲击，并导致了供需缺口的出现。

根据百川盈孚数据，2024年6月19日，国内TMA华东地区价格为50250元/吨，2024年1月初、2月初、3月初、4月初、5月初、6月初价格分别为14000元/吨、15300元/吨、16500元/吨、19500元吨、35000元/吨、50250元/吨，现价相较于年初价格涨幅为36250元/吨，涨幅高达259%，而TMA价格在过去四年基本保持稳定，正是在4月初传出英力士7万吨产能停产后，国内TMA厂家挺价情绪高涨，产品价格快速提升。

库存的变化从另一个维度侧面印证了供需格局的逆转以及价格快速上涨的本质原因，整体趋势来看进入2024年以后国内TMA工厂库存持续走低，并在4月份以后加速下行并达到了2020年以来的最低水平，由于整体供应的紧张，中间贸易商前期库存也基本消耗完毕，企业直接对接终端为主。虽供应端负荷稍有增加，但加上出口订单消耗，工厂实际流向终端的现货较少，市场整体呈现有价无货局面，短期货紧状况难有明显缓解。

从确定性、可测性角度来看，最好的是行政化出清，其次是不可抗力，最后是市场化出清，因为市场化出清的拐点判断难度最高;

⑤国际贸易形势，比如:反倾销、碳税;

⑥季节性变化:比如，金属硅;

⑦行业大幅承压后厂家协同提价(有供给缺口-TMATDI，格局变化-VE，格局还可以，格局不行)，比如:维生素;

从确定性、可测性角度来看，排序如下:

①政策驱动带来的需求确定性增长，比如:新能源化工材料、国六材料、可降解塑料;②大的产业趋势，比如:医药中间体、染料、农药中间体代工往中国转移(具体可参考我们18年行业大报告);

③消费升级，比如:植物胶囊，代糖;

④)新产品替代老产品或者新技术带来的新需求，比如:碳纤维替代金属制品、勃姆石替代氧化铝、POE替代EVA、碳纳米管替代导电炭黑、低毒高效农药代替高毒低效农药、芳纶涂覆隔膜替代无机涂覆隔膜、欧洲大规模替换铜管带来的聚砜需求的增加;

⑤突发性事件带来的需求快速持续增长，比如:制氧分子筛(建龙微纳)、手套料需求的快速增长(金发科技)

⑥地缘政治，比如:润滑油添加剂、巨胎;

⑦季节性需求变化:比如:夏季制冷需求(制冷剂、电力)、冬季保暖需求(煤气、石油化工);

中长期研究框架

化工企业护城河来源:

①独特的资源禀赋，比如;天然碱、钛矿;

②成本优势，这个优势可能来自技术创新、工艺优化、产业链配套、优越的地理位置;

③政策，比如:制冷剂、光气;

管理层研究要点：

1、核心控制人或者核心管理团队的研究是重中之重，控制人的性格特点、做事风格、发展眼光、从业经历、专业背景等都会或多或少的影响公司的发展或者公司形象:①历史(初代)管理风格;②现任团队的定位和风格;③核心控制人的专业背景;④老板的从业背景等;

2、收入回报水平的变化也非常能够反映企业经营变化和成长持续性:①激励变化能够明显带动企业的发展节奏:②市场化治理结合企业风格会有更好的促进作用;③通过激励留住关键人才，能够实现持续化发展;

3、多年形成的文化也会进一步延伸到未来的项目和发展中:①正确的自我认知将很大程度上决定企业的决策，进一步形成未来的发展方向;②规划和成果之间有个执行，企业的落地效率的差异也需要有考虑;③不同的风格的企业在传达信息时也会有明显不同。

公司长期以煤气化为核心平台，逐步延伸产品范围，实现一头多产的产品树建设:①通过合成氨，向下游延伸尿素、小氮肥、三聚氰胺等产品，形成相对较好的利润支撑:②通过甲醇延伸醋酸/醋酐、草酸、碳酸酯等产品，形成产品体系的调整和优化;③通过合成气布局煤油联合产品，实现产品种类扩充和未来发展空间的延伸。

子行业研究框架

聚氨酯行业:子行业跟踪数据库

①已有数据:周度产品跟踪数据库;季度财报跟踪数据库;月报正在搭建。②行业数据库包含内容:行业历史复盘(要有股价复盘，历史供需复盘)，供给(现有产能新增产能)，需求(需求结构详细拆分，进出口)，库存，供需平衡表，新技术跟踪，成本曲线价格-价差，周度数据跟踪，上市公司季度财报跟踪，海外上市公司跟踪(若有)，产业链跟踪。③缺失数据库:海外成本，海外的工厂跟踪;

农药行业:子行业跟踪数据库

①已有数据:周度产品跟踪数据库;季度财报跟踪数据库;②行业数据库包含内容:行业历史复盘(要有股价复盘，历史供需复盘)，供给(现有产能新增产能)，需求(需求结构详细拆分，进出口)，库存，供需平衡表，新技术跟踪，成本曲线，价格-价差，周度数据跟踪，上市公司季度财报跟踪，海外上市公司跟踪(若有)，产业链跟踪等

报告节选：

编辑：火腿肠