2025年垃圾焚烧发电出海专题报告：大发展前夜

出海展望：东南亚/中亚或已处于大发展前夜，测算 2030 年垃圾 焚烧发电投资+运营市场超 2000 亿

中国/新加坡/日本实践：政策推动与库兹涅茨周期

垃圾焚烧发电实现社会经济双重效益。中国用 40 年的时间基本上完成了发达国家 100 多年 的工业化和城市化发展进程，但另一方面也只用了大约 30 年的时间“集聚”和“爆发”了 发达国家 100 多年的环境问题，其中垃圾围城曾经引起广泛关注和担忧。中国通过垃圾焚 烧发电解决垃圾围城、实现转废为能，一举两得，获得生态环境和资源循环的社会经济双 重效益。 产业政策和电价机制推动中国垃圾焚烧发电发展。中国垃圾焚烧发电发展可以分为三个阶 段：初步探索阶段（2000 年之前）、尝试完善阶段（2001-2010 年）、快速发展阶段（2011 年至今）。2006 年《可再生能源发电价格和费用分摊管理试行办法》明确生物质发电分地 区制定标杆电价，2012 年发改价格[2012]801 号规定垃圾焚烧发电上网电价 0.65 元/度，十 二五规划垃圾焚烧产能至 30.7 万吨/日，2017 年财建[2017]455 号文规定政府参与的垃圾处 理项目全面实施 PPP 模式。 中国垃圾焚烧发电库兹涅茨区间出现在人均 GDP 2000 美元至 1.2 万美元。国际经验表明， 人均 GDP 达到某个水平后可能出现环境状况转好的库兹涅茨区间。中国近 40 年来经济快 速增长，我们观察到垃圾焚烧发电库兹涅茨区间出现在 2006-2023 年期间，人均 GDP 由 约 2000 美元增长至 12000 美元左右，垃圾焚烧处理能力从 4 万吨/日增长至 86 万吨/日， 焚烧比例从 5.4%增长至 78.2%。

新加坡垃圾焚烧发电库兹涅茨区间出现在人均 GDP 4000 美元至 2.4 万美元。新加坡第一 个垃圾焚烧发电厂乌鲁班丹项目于 1979 年投运，当时新加坡人均 GDP 约 4000 美元，随 着经济快速发展，人均 GDP 和垃圾焚烧处理能力同步提升，2000 年大士南焚烧厂投运， 当时人均GDP约2.4万美元，此后较长一段时期垃圾焚烧处理能力稳定在 8000吨/日左右。

日本垃圾焚烧发电库兹涅茨区间出现在人均 GDP 500 美元至 1 万美元。早在 1930 年，日 本中央政府已经要求各市将垃圾焚烧处理以改善公共健康状况，但并未彻底执行。20 世纪 60 年代，日本经济快速增长，1964 年举办了东京奥运会，垃圾量和垃圾处理问题得到重视， 垃圾焚烧比例持续扩张，由 1960 年约 34%提升至 1980 年约 70%，在此期间日本人均 GDP 由 509 美元增长至 9700 美元。20 世纪 90 年代，日本垃圾资源化比例提升，2000 年开始， 垃圾收费制度得到大规模实施，垃圾总产量和人均垃圾量开始下降，截至 2020 年日本焚烧 比例约 80%。

市场概况：东南亚/中亚人口和经济增长，垃圾焚烧发电具备发展空间

2023 年东盟十国人口约 6.7 亿，2024 年东盟五国 GDP 有望增长。目前东盟共有 10 个成 员国：文莱、柬埔寨、印度尼西亚、老挝、马来西亚、菲律宾、新加坡、泰国、缅甸、越 南。东盟十国总面积约 449 万平方千米，2023 年人口约 6.716 亿，是亚洲第三大经济体和 世界第六大经济体。根据 IMF 的预测，2024 年东盟五国（印尼、泰国、菲律宾、越南和马 来西亚）的实际 GDP 预测增速分别为 5.0%、2.9%、6.0%、5.8%和 4.4%，显示出较好的 经济增长潜力。

东南亚固废管理模式粗放，2024 年大部分国家焚烧处理比例均在 10%以内。从处理方式来 看，东南亚固废处理以露天倾倒和填埋为主。新加坡是一个特例，由于国土面积有限且经 济发展水平较高，其焚烧处理比例达到约 70%；越南近年来鼓励发展垃圾焚烧发电，我们 统计 2017-2024 年投运产能 1.03 万吨/日，测算 2024 年焚烧处理比例达到 28%；其他 8 个国家仍以露天倾倒和填埋为主，焚烧处理比例均在 10%以内，固废处理仍处于无有效管 理或粗放管理阶段。

中亚五国政治经济稳定，2023 年总人口接近 8000 万。中亚五国总人口从 2015 年 6871 万 人增长到 2023 年 7883 万人，复合增速 1.7%，其中乌兹别克斯坦和哈萨克斯坦人口数量 较多，2023 年哈萨克斯坦人均 GDP 达 1.31 万美元。总体而言中亚五国人口处于增长态势， 政治经济形势相对稳定，且当前中亚尚无垃圾焚烧项目投运，具备垃圾焚烧发电发展空间。

出海空间：预计 2030 年东南亚+中亚投资空间 1829 亿/运营空间 257 亿

东南亚市场空间：2030 年投资/运营空间 1660/233 亿元

测算 2030 年印尼垃圾产量达 24.10 万吨/日，东南亚人均垃圾日产量低于 0.6 千克。根据 世界银行报告 What a Waste 2.0: A Global Snapshot of Solid Waste Management to 2050 预测，2030 年东南亚垃圾产量达到 51.08 万吨/日，其中印尼垃圾产量规模显著领先于其他 国家，2030 年达到 24.10 万吨/日，泰国达到 8.90 万吨/日，菲律宾、马来西亚和越南处于 4.3-5.5 万吨/日区间。印尼、泰国、马来西亚、文莱人均垃圾产量相对较高，预计 2030 年 处于 0.30-0.54 千克/(人×日)区间，参考新加坡/中国城镇人均垃圾产量水平（2023 年 1.41/0.95 千克），随着经济发展，东南亚人均垃圾产量仍有提升空间。

测算 2030 年东南亚投资、运营市场规模达 1660、233 亿元。关键假设如下：1）当前东南 亚生活垃圾焚烧处理比例较低，2024 年大部分国家焚烧处理比例均在 10%以内，参考中国 垃圾焚烧发电发展进程（十三五/十四五规划 54/65%、2020/2023 年实际焚烧比例 54/78%）， 假设 2030、2050 年东南亚焚烧比例达到 50%、80%；2）参考中国垃圾焚烧项目吨投资和 吨收入水平，假设 2030、2050 年焚烧项目单吨投资额 65、70 万元，吨垃圾收入 250、260 元。测算得到 2030、2050 年东南亚投资市场规模达 1660、3771 亿元，运营市场规模为每 年 233、511 亿元。

中亚市场空间：2030 年投资/运营空间 169/24 亿元

测算 2030 年哈萨克斯坦、乌兹别克斯坦垃圾产量均超 1.8 万吨/日。根据世界银行报告 What a Waste 2.0: A Global Snapshot of Solid Waste Management to 2050 和我们测算，中亚五 国中，哈萨克斯坦和乌兹别克斯坦垃圾产量较高，2030 年分别约为 1.88、1.81 万吨/日。 世界银行预测，随着人口和经济发展，各国 2030、2050 年垃圾产量将持续增长。

测算 2030 年中亚垃圾焚烧投资、运营市场规模达 169、24 亿元。关键假设如下：1）当前 中亚尚无投运的垃圾焚烧项目，参考中国垃圾焚烧发电发展进程（十三五/十四五规划 54/65%、2020/2023 年实际焚烧比例 54/78%），假设 2030、2050 年中亚焚烧比例达到 50%、 80%；2）参考中国垃圾焚烧项目吨投资和吨收入水平，假设 2030、2050 年焚烧项目单吨 投资额 65、70 万元，吨垃圾收入 250、260 元。测算得到 2030、2050 年中亚投资市场规 模达 169、419 亿元，运营市场规模为每年 24、57 亿元。

垃圾设备/EPC 企业：出海后 2030 年垃圾焚烧投资市场规模有望扩大至 1829 亿元

中国垃圾焚烧行业进入成熟期，测算 2030 年运营市场规模达 728 亿元。我们对 2030 年中 国垃圾焚烧市场规模进行测算，参考中国垃圾焚烧发电发展进程（十三五/十四五规划 54/65%、2020/2023 年实际焚烧比例 54/78%、2023 年人均生活垃圾清运量 0.95 千克/(人 ×日)），假设 2030 年垃圾焚烧方式占比 85%，人均生活垃圾清运量 1.04 千克/(人×日)； 根据垃圾焚烧行业吨投资和吨收入水平，假设垃圾处理费单价 88 元，上网电价 0.65 元， 吨投资成本 65 万元，预计 2023 年中国垃圾焚烧投资、运营市场规模分别为 284、650 亿 元，2030 年分别为 169、728 亿元。 受益于人口和经济增长预期，测算 2030 年东南亚和中亚合计投资规模 1829 亿元、运营规 模 257 亿元。东南亚地区人口和经济发展活跃，当前垃圾焚烧比例大多不高于 10%，垃圾 处理总量和垃圾焚烧渗透率均有提升空间，有望带来市场增量。我们预计 2030、2050 年 投资市场规模分别达到 1660、3771 亿元，工程和设备供应商有望迎来发展机遇，运营市 场规模分别达到 233、511 亿元。中亚地区受总人口和经济发展水平限制，市场空间总量有 限，但考虑到中亚地区尚无垃圾焚烧项目投运，当前焚烧渗透率为 0，且面临紧迫的固废处 理需求，垃圾焚烧仍有明显发展空间，测算 2030、2050 年投资市场规模分别达到 169、419 亿元，运营市场规模分别达到 24、57 亿元。

出海格局：部分市场已形成稳定商业模式，寻找空间较大/政策完 善的基本盘

印尼：政策连续性强，已建立稳定的商业模式和定价机制

印尼政府积极推动垃圾焚烧发电行业发展。佐科总统（总统任期：2014 年 10 月 20 日-2024 年 10 月 20 日）在任期间，力主推动垃圾焚烧发电建设，在任上签发了一系列条款，以确 保地方政府在推进垃圾焚烧发电项目时，不受到地区法院、警方和反腐委员会等机构的影 响。2021 年 5 月 6 日，印尼泗水（Surabaya）Benowo 项目投运，该项目为 2016 年 18 号总统令规定的 7 个城市中首个投运的垃圾焚烧发电项目，投运仪式上，佐科总统表示希 望在其他城市推广泗水模式。 印尼废物管理和能源政策连续性强。普拉博沃于 2024 年 3 月 20 日当选印尼总统（副总统 为佐科长子吉布兰），当选总统后将中国作为首访国家，并表示愿延续佐科总统的对华友好 政策；2024 年 10 月 20 日正式就职总统（任期 5 年），再次将中国作为首访国家，并表示 将加强基础设施和能矿等全方位全产业链合作，欢迎中国企业赴印尼投资。

印尼第 35 号总统令推动 12 个城市建设垃圾焚烧项目，外资持股限制相对宽松。2018 年， 政府颁布第 35 号总统令（Presidential Regulation No. 35 of 2018），决定加快建设垃圾焚 烧发电厂，该法令覆盖 12 个城市，包括 DKI Jakarta, Tangerang, South Tangerang, Bekasi, Bandung, Semarang, Surakarta, Surabaya, Makassar, Denpasar, Palembang and Manado。根据 KBLI No. 38211 (management and disposal of non-hazardous waste) 规 定，外资可拥有垃圾处理项目 100%股权。

印尼已建立明确的垃圾焚烧商业模式和定价机制。运营商可获得垃圾处理费和电费收入， 地方政府支付垃圾倾倒费，每吨最高 50 万印尼卢比（约 35 美元），中央政府向地方政府支 付同等金额。售电电价规定如下：对于容量≤20MW 的发电设施，其上网电价为 13.35 美 分/度（约 0.96RMB/度）；容量＞20MW 的，上网电价（美分/度）=14.54 美分(约 1.05RMB)-(0.076×容量)，电费由印尼国家电力公司（PLN）支付。

印尼终端垃圾处理费由政府财政承担，2017-2019 财年政府预算中固废处理占比约 1~4%。 印尼未征收垃圾处理税费，固废处理资金来自当地政府预算（Local Government Budget or APBD）。使用者付费资金主要用于源头至临时储存站的垃圾运输环节，而非垃圾处理环节。 据 ASEF（Asia-Europe Foundation）对 2017-2019 财年印尼 10 个地区固废处理政府预算 的统计，雅加达、班达亚齐占比为 4%，其他区域均为 1~2%，整体较低。

雅加达为印尼最重要市场，固废处理财政支出占比高于北京/上海/新加坡。北京/上海/新加 坡/东京环保支出占比分别为 1.8/1.7/3.0/7.3%（东京为 2021 年数据，其他均为 2024 年数 据），雅加达是印尼首都和最大城市，政府财政支付能力较强，固废处理预算占比达到 4%， 高于北京/上海/新加坡，雅加达当地政府对于固废处理支持力度较强。

印尼大部分项目处于中标或建设状态，印尼/中国/日本企业参与开发。泗水 Benowo 项目于 2021 年投运，为当前印尼已投运的垃圾焚烧发电代表性项目，其垃圾焚烧处理规模 750 吨 /日，总投资 4986 万美元，BOT 协议期限 20 年。中国天楹于 2021 年中标雅加达南部服务 区项目，项目期限 25 年，垃圾处理费约人民币 214 元/吨。根据 Bali Sun、清气团固废展 望微信公众号等报道，伟明环保签署巴厘岛 Temesi 项目协议，项目采用 BOO 模式，特许 经营期 40 年，2024 年 2 月，巴厘岛要求所有国际游客抵达时支付专项旅游税约人民币 68 元，其中 50-70% 将用于垃圾处理。Jabar Environmental Solutions（印尼当地企业和日本 企业合资成立）于 2023 年中标 Legok Nangka 项目，处理规模 2000 吨/日。

泰国：2037 年装机目标 900MW，上网电价明确/购电期限 20 年

2037 年泰国垃圾焚烧发电规模目标 900MW。2015 年，泰国政府发布《替代能源发展规划 2015-2036》（AEDP 2015），提出 2036 年替代能源占比达到 20%，垃圾焚烧发电规模达 到 500MW。2020 年更新为《替代能源发展规划 2018-2037》（AEDP 2018），发展目标提 升为 2037 年替代能源占比达到 30%，垃圾焚烧发电规模达到 900MW。2022 年 5 月 6 日， 泰国国家能源政策委员会批准 34座超小型和小型垃圾焚烧厂上网电价，总装机 282.98MW， 商运时间为 2025-2026 年。2022 年 6 月 2 日，泰国能源管理委员会（ERC）发布垃圾焚 烧项目电力采购规范。 泰国垃圾焚烧上网电价由固定电价、变动电价和溢价组成，购电期限为 20 年。超小型垃圾 焚烧项目（VSPP，装机容量≤10MW）固定定价、变动电价分别约 0.50、0.57RMB，附加 电价 0.15RMB，变动电价根据 CPI 等因素调整，部分项目附加电价期限为前 8 年。小型垃 圾焚烧项目（SPP，10MW＜装机容量≤50MW）上网电价约 0.77RMB。

2024 年泰国垃圾焚烧产能达 2.9 万吨/日，大部分为在建或筹建状态。据我们不完全统计， 2024 年泰国垃圾焚烧项目达到 29 个，总处理规模约 2.9 万吨/日，其中投运项目较少且多 为水泥窑协同处置，大部分处于在建或筹建状态，部分项目已获得 20 年 PPA，其中前 8 年可享受电价溢价。开发商包括泰国本土企业和中国、美国、日本等外资企业，泰国宝麟 集团凭借在水泥和能源领域优势以及能源转型政策获得了多个垃圾焚烧项目，泰国 Thachang Green Energy 公司（TGE）有 7 个项目，其中 4 个在建、3 个筹建。

马来西亚：电价机制/售电年限明确，计划到 2040 年建造 18 座垃圾焚烧厂

可持续废物管理目标列入马来西亚国家五年规划，长效机制仍有待推进。2001 年可持续废 物管理目标列入马来西亚第 8 个五年规划（2001-2005 年），2007 年马来西亚颁布《固废 和公共清洁管理法案 2007》（672 法案），672 法案于 2011 年在 6 个州（共 13 个州）、2 个联邦直辖区（共 3 个）执行，6 个州分别为 Perlis, Kedah, Pahang, Negeri Sembilan, Melaka, Johor，2 个联邦直辖区为 Kuala Lumpur 和 Putrajaya。马来西亚第 12 个五年规划 （2021-2025 年）仍然包含可持续废物管理目标，但 672 法案未能在全国范围内统一执行， 长效废物管理目标仍有待推进。

马来西亚市政固废处理收入包括垃圾倾倒费、电费和副产品销售。以马来西亚唯一一个投 运的垃圾焚烧项目 Kajang Municipal Council WtE 为例，该项目位于雪兰莪州 Semenyih 镇，由政府支付处理费每吨 46 令吉（约 13 美元），垃圾热值 1,200-1,400 kCal/kg，制成垃 圾衍生燃料（RDF）后焚烧发电，RDF 热值 4,000-4,500 kCal/kg。政府已批准柔佛州一个 1000t/d 的垃圾焚烧项目，总投资 5000 万美元，其收入来源包括 3 个部分：1）垃圾倾倒费； 2）电费；3）塑料、金属等副产品销售和有机物堆肥。 马来西亚 10MW、20MW 项目 2025 年固定电价分别为 0.50、0.47RMB/度，奖励电价最高 可达 0.13RMB/度。马来西亚生物质发电电价包括固定电价和奖励电价，以 10MW、20MW 项目为例，2025 年固定电价分别为 0.50、0.47 RMB/度，奖励电价最高可达 0.13 RMB/度。 1）固定电价根据装机容量和投运日期确定，2013-2025 年期间，装机容量≤10MW 电价约 0.50RMB/度，10MW＜装机容量≤20MW 电价约 0.47RMB/度，20MW＜装机容量≤30MW 电价约 0.44RMB/度，大于 30MW 项目须额外审批。2）奖励电价视技术、燃料、装置而定， 2020-2025 年期间各项奖励电价保持稳定，最高可获得 0.13RMB/度。

目前马来西亚垃圾焚烧主要应用于小型医废危废处理。根据马来西亚住房和地方政府部数 据，2015 年马来西亚填埋占比达 89%，焚烧为第二大处理方式，国家规定医废必须焚烧处 理，因此焚烧在医废和危废处理中得以广泛运用。截至 2023 年，马来西亚已就地建设 5 个 区域焚烧装置（处理能力 200~500kg/h）和 7 个小型焚烧装置（处理能力 20~50kg/h）。 马来西亚政府计划到 2040 年建造 18 座垃圾焚烧发电厂。马来西亚住房和地方政府部计划 到 2025 年建设 6 座垃圾焚烧发电厂，政府计划到 2035 年每个州均拥有垃圾焚烧发电厂。 马来西亚政府 2024 年宣布，计划到 2040 年以前，在马来西亚建造 18 座垃圾焚烧发电厂。

越南：原有商业模式较好，电价新政下盈利不确定性上升

越南规划 2030 年垃圾填埋比例降至 10%，垃圾焚烧比例有望快速提升。根据越南政府 Decision No.450/QD-TTg 法案，全国环境保护战略 2030 提出到 2025 年城镇垃圾填埋比 例降至 30%，到 2030 年降至 10%。目前越南多地已建设垃圾焚烧发电厂，其中包括河内 市的数座垃圾焚烧发电厂；胡志明市自然资源和环境局规划，2025 年胡志明市垃圾焚烧处 理比例达到 80%，2030 年达到 100%。 越南原有的垃圾发电商业模式较好，电价新政下盈利不确定性上升。越南自然资源和环境 部规定处理费约 20 美元/吨，2014 年至今的项目上网电价 10.05 美分/度，享受土地租金免 缴 11 年，土地租赁年限 49 年，企业所得税“4 免 9 减半”，设备进口税等优惠。近期电价 政策发生变化，2023 年 12 月 18 日，越南工业和贸易部（MOIT）发布通知草案，如获通 过，新建可再生能源项目（含垃圾焚烧）将单独和越南电力公司（EVN）协商 PPA，MOIT 将每年发布不同技术路线的“标准电厂”电价上限。新政策将取消固定上网电价，新建的 垃圾焚烧发电项目盈利不确定性上升。

2024 年越南垃圾焚烧发电潜力约 1400MW，实施规模约 300MW。根据联合国开发计划署 （UNDP）和 International Finance Corporation 测算，2024 年越南垃圾焚烧发电潜力约 1400MW，实施规模约 300MW。当前主要困难为缺少政策和法规支持、建设和运营成本较 高、公众认知和接受水平有限、相关机构专业知识和资源不足。 中资企业积极参与越南垃圾焚烧建设，河内和胡志明市项目体量较大。据我们不完全统计， 越南已有 15 个垃圾焚烧项目，其中河内和胡志明市项目体量较大。本国和外国开发商均有 参与，外国开发商以中国和日本企业为主，其中光大环境、中国天楹均已签约多个项目。 目前越南有 8 个项目投运，主要分布在河内、北宁、芹苴和顺化等地，海阳项目已终止， 其他项目处于在建或筹建状态。

菲律宾：从严格禁止到逐步推动，垃圾焚烧有待发展

从严格禁止到逐步推动，环境影响担忧是菲律宾垃圾焚烧发展的最大制约。菲律宾对于垃 圾焚烧的管制相对严格，主要是基于废气排放和环境影响担忧。1999 年之前政府禁止垃圾 焚烧处理，1999 年《干净空气法案》再次明确禁令。2002 年最高法院裁定未严格禁止垃 圾焚烧，同时政府积极推动可再生能源发展，2008 年《可再生能源法案》引入上网电价和 税收优惠，设定可再生能源发电占比 2040 年目标 50%，明确可降解生物质发电属于可再 生能源，但对其他生活垃圾尚未明确。2019、2022 年环境和自然资源部、能源部相继发布 政策，推动垃圾焚烧发展。

菲律宾固废处理项目整体处于在建或试验阶段，开发商主要为本国和欧美企业。目前菲律 宾有 13 个垃圾焚烧项目在能源部注册，装机容量为 100kW 到 45MW。菲律宾转废为能（WtE） 固废处理项目目前以气化技术为主，据不完全统计，目前投运的仅有特雷塞马蒂雷斯项目， 采用气化技术，且装机容量仅 100kW，以试验性质为主。开发商以本国企业为主，宝洁、 苏伊士等国际公司亦参与部分项目。

新加坡：市场已进入成熟期，基本实现垃圾焚烧全覆盖

新加坡已建立完善的垃圾焚烧处理体系。东南亚地区首个垃圾焚烧厂——乌鲁班丹焚烧厂 于 1979 年 7 月 30 日投运；2009 年吉宝西格斯大士焚烧厂投运，乌鲁班丹焚烧厂运行 30 年后停运；2021 年 TuasOne 焚烧厂投运，随后运营 36 年的大士焚烧厂停运。目前新加坡 在运营的垃圾焚烧厂共 4 个，处理能力 9800t/d，装机容量 328MW。新加坡大士综合废物 处理设施（IWMF）项目在建，处理能力 5800t/d，装机容量 230MW。

中亚：中资企业为建设主力，预计乌兹别克/吉尔吉斯建设进度靠前

哈萨克斯坦提出加强固废处理和循环利用力度。2021 年 1 月 2 日，哈萨克斯坦颁布 No. 400-VI 法令，其中环境条款对固废处理提出规范，到 2030 年生活垃圾处理率达到 100%， 卫生处置达到 95%，循环利用比例 40%，工业固废循环利用比例 44%。 哈萨克斯坦政府保障垃圾量供应，垃圾焚烧项目可获得 15 年 PPA 绿色电价。哈萨克斯坦 已有超 90 个可再生能源项目获得长期 PPA，总装机 1050MW。对于垃圾焚烧发电项目， 地方政府保障持续的市政垃圾来源，通过拍卖获得 15 年 PPA 绿色电价，同时有机会获得 税收和定制优惠。

哈萨克斯坦规划 7 座垃圾焚烧发电厂，阿拉木图和努尔苏丹项目规模较大。据我们统计， 中亚地区目前有在建和筹建的垃圾焚烧发电项目，暂无已投运项目。哈萨克斯坦目前规划 7 座垃圾焚烧发电厂，阿拉木图和努尔苏丹项目处理规模较大，规划产能约 1300、960 吨/ 日，其他项目处于 200~600 吨/日之间。

乌兹别克垃圾焚烧项目整体规模较大，已有 5 家中资企业参与，但目前都尚未开工。乌兹 别克斯坦政府和沙夫卡特·米尔济约耶夫总统积极推动垃圾焚烧发电建设，2024 年 1 月 4 日，总统颁布《关于改进废物管理系统并减少其环境负面影响的措施》。2024 年政府与来 自中国、阿联酋和韩国的 6 家公司签订固废处理协议，预计 2025 年初开工，2026 年底投 运。据我们不完全统计，目前共 5 家中资企业参与乌兹别克垃圾焚烧发电市场，包括中工 国际、康恒环境、光大环境、成都环境集团和中科环保。截至 2024 年底，中科环保已签署 两份合作备忘录，推动建设安集延和扬吉尤利项目。由于乌兹别克在中亚五国中人口最多， 其垃圾焚烧项目体量相对较大，已公布项目处理规模约 1200-3800 吨/日。

吉尔吉斯垃圾焚烧商业模式与国内接近，垃圾处理费 17 美元/吨、上网电价 0.07 美元/度。 吉尔吉斯斯坦第一个垃圾焚烧项目为军信股份投资运营的比什凯克垃圾焚烧发电项目，项 目处理规模 3000 吨/日，协议有效期 35 年（包括建设期和运营期），一期建设规模 1000 吨/日，总投资 9500 万美元。比什凯克市政府在项目投产之前协调吉尔吉斯共和国国家能 源部、燃料和能源综合管理授权机构和相关部门将本项目垃圾发电的上网电价上调到 0.070 美元/千瓦时，如果最终本项目实际上网电价低于 0.070 美元/千瓦时，则政府予以补差，吉 尔吉斯斯坦国家电网股份有限公司全量收购项目所有可售电力。垃圾处理保底量为 36.5 万 吨/年，垃圾处理服务费单价以美元计价，单价为 17 美元/吨，付款以吉尔吉斯索姆支付。

中东/非洲/拉美：行业发展初期，中资企业实现突破

中东：欧日企业主导迪拜项目，康恒环境获得伊拉克项目。中东地区垃圾焚烧发电行业尚 处于发展早期，大部分项目处于规划阶段。当地面临填埋场库容紧张问题，同时政策规划 发展清洁能源和资源循环，因此整体鼓励发展垃圾焚烧发电行业。中东市场对垃圾焚烧发 电运行效率、项目规范和环保要求较高，中资企业如果能打造标杆项目，有望增强对北非、 东非等市场辐射影响能力。 1）阿联酋规划到 2050 年实现 75%清洁能源占比，该国迪拜 DWMC 项目已于 2024 年 3 月投运，该项目规模较大，垃圾处理能力 5666t/d，装机规模 190MW，项目公司股东包括 迪拜/日本/比利时公司。 2）伊拉克政府已启动巴格达垃圾焚烧发电项目，中资企业进入中东市场。康恒环境于 2025 年 1 月获得授权，项目垃圾处理能力 3000t/d，装机容量 100MW，拟投资 4.97 亿美元，伊 拉克政府各部门积极配合支持，费用由卫生/电力/环境部门/市政府支付，财政部提供融资支 持，电力部已获授权签署 PPA。3）沙特国家固废中心（National Center for Waste Management, MWAN）计划在 2040 年 垃圾焚烧发电比例达到 16%。受地形和气候条件影响，中东地区人口和垃圾量分布集中， 以沙特为例，沙特国家固废中心（National Center for Waste Management, MWAN）数据 显示，2023 年沙特产生固废超 1.1 亿吨，其中利雅得、吉达、达曼 3 个城市垃圾量占比分 别达到 21、14、8%。 4）巴林每年产生固废约 180 万吨（据伦敦交易所旗下新闻网站 ZAWYA 统计），其垃圾焚 烧发电项目于 2008 年启动，法国 CNIM 公司中标，其后受政治变化等因素影响未取得实质 性进展，2022 年招标有 10 余家国际公司参与，包括中国港湾、中设集团、深圳能源、中 国天楹等多家中资企业。

非洲：首个项目于 2019 年投运，中资企业提供设备和工程服务。非洲第一个垃圾焚烧发电 项目是埃塞俄比亚莱比项目，位于首都亚的斯亚贝巴，于 2019 年 4 月商业运行，项目规模 为垃圾处理量 1200 吨/天，装机容量 50MW。项目由埃塞俄比亚电力公司运营，中国电工、 三峰环境参与工程施工和设备供应。埃塞项目主要面临两个问题：1）配套政策尚不完善， 固废处理费用和垃圾焚烧发电上网的电价较低，垃圾发电厂难以获利；2）当地员工受教育 程度有限，培训周期长、流动性大。

拉美：目前市场参与者以欧美/本地企业为主，首个项目预计 2025 年投运。拉美地区主要 以填埋处理为主，在固废处理资源化利用方面，主要采用填埋气发电、厌氧消化、气化和 热解等方式，目前尚无垃圾焚烧发电项目投运。部分国家对电力、水务和固废处理等基础 设施资产的所有权和运营权实施私有化，垃圾焚烧发电市场以欧美/本地企业为主。巴鲁埃 里垃圾发电项目是拉美首座也是最大的垃圾发电站，垃圾处理量 870 吨/天，装机容量 19.1MW，该项目是 2021 年 9 月 30 日巴西电监局 A5 电源拍卖中标的唯一一个垃圾发电项 目。墨西哥早在 2017 年就曾启动垃圾焚烧发电项目，2017 年 5 月由威立雅中标，但后续 因多重原因项目取消。

出海进展：投资运营/设备工程双轮驱动

设备和工程：三峰环境领跑，中企多点开花

截至 2024 年 6 月 30 日，三峰设备已应用于 254 个垃圾焚烧项目。三峰环境拥有全球最大 的垃圾焚烧炉总装基地，其垃圾焚烧核心设备在部分海外市场区域优势突出、市场占有率 较高。2024 年 5 月，公司与苏伊士集团签署《全面战略合作框架协议》，截至 2024 年 6 月 30 日，三峰卡万塔核心技术和装备已应用于国内及美国、印度、埃塞俄比亚、泰国、越南 等多个国家的 254 个垃圾焚烧发电项目中的 413 条焚烧线，日处理生活垃圾超过 22 万吨， 焚烧炉设备国内市场占有率居前，核心技术及设备在泰国、印度、越南等国际市场占有率 领先。 与苏伊士战略合作，中国天楹已签署多份海外垃圾焚烧项目设备合同。2024 年 11 月 27 日， 中国天楹与苏伊士签署全面战略合作框架协议，苏伊士将与中国天楹分享更多的项目机会， 推升中国天楹在垃圾焚烧发电工艺设备销售，如炉排、锅炉及烟气处理等业务上的跨越式 发展。中国天楹已签署多份海外垃圾焚烧项目设备合同，其中马尔代夫、法国 Valo'Marne、 法国 Novasteam 设备合同金额分别达到 5150 万美元、3500 万欧元、3462 万欧元。 具备设备能力的厂商逐步拓展海外市场。伟明环保持续投资印尼固废处理和新能源材料市 场，2024 年 1 月签署青山园区垃圾焚烧设备采购合同；2024 年 9 月 26 日，旺能环境与 Siam Power 签署 4 份设备合同，为泰国呵叻府 2 个垃圾焚烧发电项目提供设备和服务；绿 色动力参与马来西亚垃圾焚烧发电 EPC 项目投标；康恒环境获得越南、泰国等地设备供 货合同；中科环保已签订印尼巨港、泰国 MAHA、沙缴府、猜纳府、春蓬府、叻武里府项 目的核心装备供货服务合同。

投资运营：加速获取项目，收益率明显高于国内

越南/印尼/泰国/乌兹别克等地持续突破

垃圾焚烧发电出海取得突破，光大环境/中国天楹等布局较早。中国垃圾焚烧发电企业逐步 加大海外投资运营力度，在一带一路沿线国家已取得一定成果。光大环境、中国天楹在海 外布局较早：光大环境越南芹苴项目于 2018 年投运，越南顺化项目于 2024 年竣工；中国 天楹河内朔山项目于 2017 年获批，2023 年 3 月投运产能达到 4000 吨/日，海外项目在手 产能超 9000 吨/日。伟明环保拟投资印尼巴厘岛项目；瀚蓝环境已投资 3 个泰国项目，其 中农垦一期项目已投运；军信股份 2024 年 7 月签约吉尔吉斯比什凯克项目，特许经营期 35 年，2025 年 3 月签订吉尔吉斯奥什项目框架协议，处理规模 2000 吨/日，特许经营期最 长 35 年。

康恒环境/中科环保等公司于东南亚/中亚持续获取项目。康恒环境在泰国、印尼、越南、乌 兹别克均有斩获，其中泰国暖武里项目已于 2024 年 8 月 22 日开工；中科环保已就乌兹别 克安集延和扬吉尤利项目签署合作备忘录；浙能锦江环境 2018 年收购印尼巨港项目 95% 股权，于 2024 年 9 月 22 日开工；云南水务拥有印尼泗水、泰国普吉两个项目；中工国际、 成都环境集团于乌兹别克市场取得突破。

海外垃圾处理费和电价较高，泰国 TGE 项目净利率可达 35-40%

瀚蓝/国投泰国农垦一期项目实现稳定盈利。2023 年 8 月，瀚蓝环境向新源香港收购其持有 的新源中国 40%股权，新源中国已投产运营贵州六盘水垃圾发电项目（1200 吨/日）、餐厨 污泥处理项目（100 吨/日），以及泰国农垦一期（500 吨/日）垃圾发电项目，并筹建泰国农 垦二期（1400 吨/日）和安努（1400 吨/日）垃圾发电项目，筹建项目已经签署 PPA（长期 购电协议）。筹建项目总投资额约 98 亿泰铢（约 20.23 亿元人民币）。泰国农垦一期项目自 2016 年投产后，盈利能力稳定，2023 年受电费补贴到期的影响（前 7 年享受 3.5 泰铢/千 瓦时的电费补贴到期），盈利能力下降，但 2023 年 1-5 月仍实现净利润 1947.69 万元。 泰国 TGE 项目电价 1.24 人民币/度，500 吨/日项目净利率 35-40%。泰国 Thachang Green Energy 公司（TGE）拥有 7 个垃圾焚烧发电项目，处理能力在 400-500 吨/日，其电价为 1.24 人民币/度(固定电价 0.50+变动电价 0.59+附加电价 0.15)。以处理规模 500 吨/日的沙 没沙空府、乌汶府、巴真府 3 个项目为例，TGE 预计其年营收 8400 万-1.05 亿人民币，净 利率 35-40%，盈利能力较高。TGE 7 个项目中有 4 个在建，全部由中国公司提供 EPC 服 务。

天楹河内项目 IRR 9.77%，垃圾处理费回款周期 1 个月。中国天楹越南河内朔山项目总处 理规模 4000 吨/日，已于 2023 年 3 月全部投运，总投资 3.19 亿美元，特许经营期 49 年， 垃圾处理费 21 美元，上网电价 10.05 美分/kWh（不含增值税）。根据公司可转债可行性分 析报告，每年收入 7440.77 万美元，利润总额 2502.16 万美元，项目投资回收期 10.12 年， 财务内部收益率 9.77%。河内项目回款情况良好，垃圾处理费回款周期为 1 个月左右。

海外项目内部收益率明显高于国内，测算资本金 IRR 15.8%

测算海外项目资本金 IRR 15.8%vs 中国 8.6%。我们对中国和海外垃圾焚烧发电典型项目 盈利能力进行测算，对于垃圾处理能力 1000 吨/日的项目，假设其产能利用率 90%，入厂 垃圾吨发电量 380 度，上网比例 15%，处理费中国 80 元/吨、海外 140 元/吨，上网电价中 国享受国补电价、海外 0.80 元/度，总投资中国 6.0 亿元、海外 6.5 亿元，特许经营期 30 年，贷款利率中国 5%、海外 7%，测算得到中国典型项目全投资 IRR 5.9%/资本金 IRR 8.6%、 海外典型项目全投资 IRR 10.4%/资本金 IRR 15.8%。海外项目内部收益率明显高于国内项 目，我们认为已充分反应其风险溢价，出海业务有望提升相关公司盈利能力。

东南亚/中东/中亚市场吸引力较高。我们从市场空间、政策规划、垃圾处理费和电价等 8 个 维度，以满分 10 分尝试对海外市场吸引力进行评分，从综合得分来看，东南亚区域的印尼、 马来西亚、泰国、越南市场吸引力较强，主要是由于其商业模式、政策规划和付费机制相 对较好；中东和中亚市场亦具备一定吸引力：中东地区市场空间、经济水平较高，且对北 非、东非等地有辐射带动作用，中亚地区政策规划和支持力度强，政治和经济发展稳定。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）