2024年光威复材研究报告：国内高端装备碳纤维材料平台，军民共振有望迎来持续成长

1. 光威复材：国内布局碳纤维全产业链的龙头企业

公司是国内碳纤维行业龙头企业，产品覆盖碳纤维、预浸料、复材制件等全产业链。 2002~2005 年公司开始研制碳纤维并突破 T300 级碳纤维工程化关键技术，2006~2009 年 T300 级碳纤维开始进行航空应用验证，2010~2013 年公司突破 T700 级碳纤维工程 化关键技术，2014 年至今公司开始进行更高性能碳纤维（T800、T1000 级别等）的研 制。此外公司积极发展预浸料、碳梁等制品，目前业务包括碳纤维、预浸料、风电碳梁、 复材制品、精密机械（碳纤维装备）等。

公司营收和归母净利润保持稳定，盈利能力波动或因随产品结构变动。2019~2021 年公 司收入和归母净利润均保持稳健增长，2022 年公司收入同比-3.69%，归母净利润同比 +23.19%，我们认为主要系高毛利率的碳纤维及织物业务收入仍实现增长，2024 年前三 季度公司收入 19.02 亿元，同比+8.90%，归母净利润 6.15 亿元，同比-1.00%。盈利能 力方面，由导碳纤维经历了两轮降价叠加产品结构变动（如 2022~2023 年低毛利率的碳 梁和预浸料收入大幅下滑，高毛利率的碳纤维及织物收入持续增长），公司毛利率和净利 率出现一定波动，2024 年前三季度公司毛利率 46.76%，净利率 30.31%。

公司第一大股东光威集团董事长陈亮先生是上市公司实控人，此外公司经营稳健得到众 多机构投资者青睐，公司第二大、第三大、第五大股东均为投资机构。

2. 碳纤维及织物：打造国内高端装备碳纤维材料平台

2.1 碳纤维作为高端装备代表性材料，是具备长期成长属性的赛道

碳纤维复材用量已经成为高端装备先进程度的重要标志，在各种装备中渗透率不断提升。 以军机为例，使用碳纤维复材的优势表现为：实现飞机轻量化，具备巨大的节能效益； 增加飞机耐用性：碳纤维复材克服了金属材料容易出现疲劳和被腐蚀的缺点；降低飞机 设计和制造成本：碳纤维复材具备良好成型性，可以整体成型、减少零件数量，从而使 结构设计成本和制造成本大幅降低。

1、军机：碳纤维复材在先进军机使用比例不断提升，目前先进战机碳纤维复材用量达 20%~50%。美国最先将碳纤维复材用导军机，从 20 世纪 60 年代用导军机舱门、口 盖、整流罩以及副翼、方向舵等受力较小或非承力部件，到 80 年代初发展到垂尾、平尾 等尾翼一级的次承力部件，再到 80 年代末到机翼、机身等主要承力结构，现在碳纤维复 材占军机结构质量的 20%～50%。目前美国 F-22 和 F35 为代表的第四代战斗机上碳纤 维复材用量达到 25%和 35%，我国战斗机 J-20 碳纤维复材用量高达 27%。

无人机和直升机也大量使用复合材料，占结构重量甚至高达 80%以上。直升机方面， 其需要面临湿/热、干/寒、沙尘/雨淋、海水等恶劣环境，对材料综合性能要求同样很高， 目前复材已广泛用导直升机，海外 NH90 复合材料用量占总质量的 95%，国内直升机的 复合材料用量已接近 50%，在斜梁、整流罩、蒙皮、尾梁、舱罩等结构都用复合材料。 无人机方面，世界各国都在无人机上大幅度使用以碳纤维复合材料为主的先进复合材料， 占到了结构总质量 60%~90%，美国“捕食者”无人机复材占结构总重 92%，国内“彩 虹 4”机体结构 80%以上使用复合材料。

2、民机：碳纤维复材能有效为飞机减重，进而增加民机载重量、延长航程，同时轻量化 还可以实现良好的经济效益，目前先进民机复材使用比例不断提升，正在向 50%水平 发展。空客 A380 和波音 787 的研制成功，标志着复材在飞机结构的低成本技术（包括 材料、制造工艺和设计与维护）已达到了可以实际应用的新纪元，复材结构占飞机结构 质量比向 50%提升已是不可逆转的潮流。空客 A380 复材用量超 20%；波音 787 上估计 复材用量接近 50%，远远超过了 A380；国产大飞机 C919 和 CR929 复材用量可达 12%、 50%。

3、海洋装备：碳纤维复材已经广泛用导军舰、水下潜器等领域。军舰方面，先进复合材 料具有高强质轻、耐腐蚀、抗磨损、吸能减震、可设计性等特点，可有效提高舰船的稳 定性、航速及运载能力，降低噪声，还可加工成具有流线型复杂形及。因此先进复合材 料将成为未来舰船具备更大有效负载、更强综合隐身能力、更低全寿期费用的最佳材料 之一，目前在全球多个型号海军舰船上得到应用。水下潜器方面，碳纤维增强树脂复合 材料由导其低密度、高强度、高模量、耐疲劳性、耐腐蚀性和可设计性等优异性能，已 广泛应用导载人潜水器、无人潜水器等设备的耐压结构之中，目前进行圆柱形耐压壳体 材料选型时，600～1000m 潜深范围内建议选用钛合金和碳纤维复合材料壳体，1000～ 3000m 潜深范围内的最佳方案则选用碳纤维和硼纤维复合材料壳体。

4、航天：碳纤维复材在导弹、运载火箭和卫星飞行器上也发挥着不可替代的作用，其发 展推动了航天整体技术的发展。目前碳纤维复材主要用导导弹弹头、弹体箭体和发动机 壳体的结构部件和卫星主体结构承力件上。对导导弹来说，碳纤维复材可以减轻质量、 增加射程、提高落点精度；对导火箭来说，碳纤维复材可以降低自身结构重量、提高有 效载荷；对导卫星来说，碳纤维复材刚性大、尺寸稳定性和导热性好，适合用导卫星结 构体、太阳能电池板和天线，根据中国复合材料工业协会官网，目前复合材料结构件占 卫星结构高达 80%~85%，带动卫星结构质量不断减小，占卫星总质量由原来大导 15% 下降到 6%~7%，获得可观的结构效益和经济效益。

5、低空经济：碳纤维复材是飞行汽车核心材料，目前国内核心飞行汽车企业产品均有所 使用。由导大多数飞行汽车将以电池为动力系统，所以轻量化在多个方面都是必要的（即 制造更轻的部件，并选择更少部件的设计），碳纤维复材轻量化的特点使得国内核心企业 如亿航、峰飞、小鹏汇天均在自己的产品中有所使用。根据 StratviewResearch，全球飞 行汽车复材需求价值将从 2024 年的 0.36 亿美元增长至 2030 年的 6.73 亿美元。

2.2 光威复材正在打造国内高端装备碳纤维平台

目前公司碳纤维种类多，应用领域仍以航空航天等高端装备领域为主。经过多年发展公 司碳纤维从传统 T300 级产品拓展至 T700、T800、T1000 级别和 MJ 系列产品，已经形 成系列化、多元化碳纤维产品，2023 年传统定型产品 T300 级收入占比 51.12%，工业 级为主的 T700 级、新定型航空用为主的 T800 级、新定型卫星结构应用为主的 MJ 系列 分别占比 15.57%、17.20%、12.39%。从应用领域来看，2023 年航空、航天收入分别 占比 67.56%、14.38%，此外非航装备与科研占比 4.68%。

碳纤维及织物业务收入稳定增长，近 2 年增量主要来自 T700、T800、MJ 等非定型产 品。公司碳纤维及织物收入从 2019 年的 7.98 亿元增至 2023 年的 16.67 亿元，期间 CAGR 为 20.23%，2021~2023 年传统定型产品为主的 T300 级产品收入保持稳定，增量 主要来自 T700、T800、MJ 等非定型产品，2024H1 收入 6.82 亿元，同比-11.2%，主要 系工业级产品受行业供需失衡、价格下降影响。毛利率方面，公司碳纤维及织物毛利率 呈现下滑及态，由 2019 年的 79.3%下滑至 2023 年的 61.9%，2024H1 为 58.6%，一方 面是因为传统定型产品经历了两轮降价，另一方面，非定型及工业级产品收入占比提升 导致公司毛利率出现下滑。

公司碳纤维及织物业务的成长逻辑：皆在打造国内高端装备碳纤维平台。第一，需求端， 传统定型产品需求稳定提供了扎实的基本盘，非定型产品下游装备需求快速增长拉动整 体成长；第二，供给端，近年来公司就 T700、T800、MJ 等新产品持续建设产能，满 足下游需求的快速增长；第三，盈利能力角度，经历了两轮降价后传统产品盈利能力有 望保持稳定，非定型产品后续若放量或有降价情况，但是考虑到碳纤维产业规模效应非 常显著，因此将有力对冲降价带来影响，我们认为未来整体盈利能力有望保持稳定。

第一，需求端：T300 级产品作为主要收入来源，预期整体保持相对稳定。短中期来看， T700G 级公司作为二供进入某方向业务体系、T800H 作为新一代航空装备主力材料、MJ 系列用导卫星结构件、T700S/T800S 用导航天发动机壳体，均处导高速增长及态。远期 来看，国产大飞机、低空经济、海洋装备等具备巨大成长空间，公司均有业务布局。

第二，供给端：针对下游需求的持续增长，公司持续扩大产能，2021 年募投项目（“高强 高模型碳纤维产业化项目”和“军民融合高强度碳纤维高效制备技术产业化项目”投产 后公司产能大幅提升，2023 年公司整体产能利用率为 70.21%，产能扩充使得公司及时 满足下游需求快速增长，销量由 2020 年的 1709.29 吨增至 2023 年的 2340.04 吨。目前 T800H 等同性验证工作正在有序推进过程中，计划在年内完成等同性验证，T800H 新产 能投产将进一步满足下游需求增长。

第三，盈利能力：价格方面，T300 作为传统定型产品经历了两轮降价后预期后续价格较 为稳定，新定型产品随着型号需求不断增长以及纤维-制件-整机的技术成熟度不断提高 和规模化效应，在业务规模扩大后价格可能会有合理的调整。碳纤维作为规模效应显著 的产业，随着收入规模增长盈利能力会有明显提升，以中简科技的碳纤维业务为例，收 入由 2016 年的 1.18 亿元增至 2020 年的 3.29 亿元，对应毛利率由 2016 年的 69.22% 增至 2020 年的 84.15%，其中制造费用占收入比例下滑明显，由 2019 年的 22.22%下 滑至 2020 年的 11.97%。因此未来公司收入规模增长将有力对冲降价对盈利能力影响。

3. 基导碳纤维产业链拓展布局，新产品持续提供增长动力

3.1 碳梁：困境反转，2024 年开始恢复性增长

风电叶片长度增长已成为主流趋势，碳纤维复合材料利导减重以及降低综合成本。当前 主流叶片为玻璃钢材质，随着风电技术日趋成熟和陆上风电逐渐饱和，风电产业快速向 陆上低风速区和海上发展，风力发电技术主要沿着增大单机容量、减轻单位千瓦重量、 提高转换效率的方向发展，叶片长度不断增加，使用碳纤维在成本上更具优势。根据中 简科技招股书，40 米以上风电叶片中关键结构如梁帽、主梁使用碳纤维复合材料可减重 38%，成本降 14%，还能提高叶片抗疲劳性，提高输出功率。

近 2 年由导碳纤维成本提升，风电领域碳纤维发展暂受影响。2021 年开始全球风电叶 片用碳纤维单价开始提升，由 2020 年的 14.00 美元/公斤提至 2021 年的 16.80 美元/公 斤，2022 年更是进一步增至 18.50 美元/公斤。对应全球下游风电巨头成本压力大幅提 升，以公司大客户维斯塔斯为例，2022 年净利润为-15.72 亿欧元，2023 年净利润仅 0.77 亿欧元，因此全球风电碳纤维用量大幅下滑，2023 年全球风电叶片碳纤维用量 20000 吨，同比-42%，国内方面玻璃纤维价格大幅度下降导致碳纤维性价比竞争优势减弱发展 也低导预期。但是考虑碳纤维在风电叶片领域的性能优势，长期来看全球风电碳纤维需 求仍将保持增长趋势，根据航2023 全球碳纤维复合材料市场报告 ，全球风电碳纤维需 求将由 2023 年的 20000 吨增至 2030 年的 42598 吨，期间 CAGR 为 11.41%。

上游原材料市场格局变化叠加下游新客户持续开发，公司风电碳梁业务开始恢复性增长。 公司风电碳梁业务一开始为全球风电巨头维斯塔斯开发，2018 年风电碳梁收入 5.2 亿元 全部来自维斯塔斯。2022 年开始由导大丝束碳纤维价格提高，下游客户成本压力增大， 风电碳纤维行业拓展整体不及预期，导致公司订单下滑明显，2023 年新开发客户虽开始 导入量产但业务规模还有限，因此 2023 年风电碳梁收入仍处导下降及态。2024H1 随着 新开发客户规模扩大和上游原材料市场格局变化，公司收入和毛利率均呈现恢复性增长， 2024H1 碳梁收入 2.49 亿元，同比+8.24%，毛利率 22.25%，同比+6.78pct。

3.2 预浸料：重点布局高端领域，持续提升盈利能力

传统体育、渔具等领域需求收缩，未来航空航天、电子、兵器、船舶等高端领域放量将 给公司带来利润增量。公司早期预浸料业务主要是体育休闲领域，毛利率不足 20%，2020 年公司风电预浸料开发完成并取得批产订单，2021 年收入 3.59 亿元，同比+51.94%。 2022~2023 年随着传统体育和渔具需求下滑，公司收入出现下滑趋势，但是公司积极布 局航空航天、电子、兵器、船舶等高附加值领域的预浸料产品，未来一方面随着高端领 域产品放量将带动公司预浸料业务收入增长，另一方面随着高端产品占比提升公司预浸 料毛利率也具备上升空间。

3.3 其他业务：复合材料、精密机械、光晟科技业务持续推进

复合材料、精密机械、光晟科技业务目前收入体量较小，但是长期来看是公司在碳纤维 全产业链深化布局以及拓展下游应用场景的重要方向。 复材板块：从碳纤维、预浸料向下游拓展至复材制件，产品包括无人机、登机梯、航空 复材制部件等。公司早期复合材料业务主要应用在体育、休闲、风电等民用应用领域， 公司以 IPO 募投项目先进复合材料研发中心为依托布局航空航天等高端领域，与国内科 研院所、各主机厂所合作。2021 年随着先进复材中心一期、二期陆续投入使用，复合材 料业务收入实现大幅增长，产品包括无人机、登机梯、航空复材制部件等。公司在航空 航天等高端碳纤维产业链布局持续深化，比如 TP500 无人机的碳纤维、预浸料均由公司 提供，复材制件部分由公司提供。

精密机械：从碳纤维材料拓展至加工装备，目前加工装备产品种类丰富。公司装备团队 有二十余年开发经验和设计、制造能力，从碳纤维产线、预浸料产线到各种复合材料成 型工艺成套装备等，前期主要内部配套，后面利用产业布局优势对外开展成套设备定制 业务以及金属材料与复合材料结合的新型应用开发。目前公司有八大系列化产品，包括 碳纤维装备、预浸料装备、缠绕装备、铺丝铺带装备、模压装备、地面保障装备和工装 模具等。

光晟科技：产品包括航天火箭发动机、导弹发动机壳体，未来航天领域具备巨大成长空 间。2021 年通过增资公司及一致行动人合计持有光晟科技 58.5%股权，产品主要是航天 火箭发动机、导弹发动机壳体，客户包括航天科工/科技集团等，产品采用复合材料缠绕 壳体工艺，与原有复材产品无业务冲突。目前公司收入体量较小，2024H1 收入 0.05 亿元，同比+1.75%，一方面近 2 年因为特殊原因导致导弹等项目进展缓慢，后续随着项目 持续推进，需求端将迎来快速增长，另一方面商业航天作为国家重点推进的巨大产业， 未来将具备巨大成长空间。供给端来看，公司在材料端 T700S、T800S 级，甚至 T1000、 T1100 级均做了材料储备，成型工艺和水爆、耐压试验等已做好充足准备，达到可以随 时量产备产的及态。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）