2024年纽威股份研究报告：工业阀门龙头，全球化布局享下游高景气

1 纽威股份：工业阀门领军企业，下游多领域拓展

1.1 深耕工业阀门领域，成为全套阀门解决方案供应商

纽威股份致力于阀门产业，目前已是国内头部阀门制造商，全产业链布局成熟完备。公 司前身为 1997 年成立的苏州纽威机械，主营阀门的设计、制造和销售，是国内综合实力领 先的工业阀门供应商，成立以来始终致力于为客户提供全套工业阀门解决方案，为石油天然 气、化工、电力等行业提供覆盖全行业系列的产品。公司营业收入在国内企业中连续多年排 名第一，作为工业阀门领域的领军企业，公司的发展可分为三个阶段。 1） 1997-2004 年：深耕工业阀门领域，打造自主品牌。1997 年，公司前身苏州纽威机 械成立。2002 年，纽威阀门成立，致力于工业阀门的生产和研发，同年纽威铸造在 苏州白洋湾厂建成。2004 年，公司总部迁至苏州高新区，并在大丰通商建成大风纽 威工业材料，主营业务为有色金属冶炼等。同年，公司销售突破 5000 万美元，成 为中国最大的阀门制造商与出口商。 2） 2005-2010 年：多地部署工厂，业绩持续增长。 2005 年，公司与沙特 Abahasain 集团合资成立纽威沙特，该子公司集制造、销售等功能为一体的阀门集成供应基地， 标志公司全球战略的开始。2006 年，公司年销售额突破 1 亿美元，同年泰山工厂一 期建成投产。2007-2009 年，公司相继在巴西、苏州、美国设立子公司。2010 年， 公司获得国家核安全局设计、制造许可证，标志着公司进入核阀门领域。 3） 2011-至今：业务范围持续拓展，国内外同步扩张。 2011 年，公司收购吴江东吴机 械有限公司，产品范围延伸至安全阀。2016 年，公司收购主营业务为管道连接件的 青岛泰信管路系统有限公司，同年产品领域新增深海水下阀与氧阀。2016 年，公司 获得国内首个出口欧洲的核级阀门订单，并成立海外事业部。2017-2019 年，公司 相继在国内溧阳、苏州建立子公司，海外在西非、越南建立子公司。2020-2022 年， 公司产品领域新增 88 寸闸阀与 96 寸三偏心电动蝶阀，纽威流体控制有限公司正式 投产运行；2023 年，公司苏州通安新厂投产，竞争力持续提升。

公司坚持技术创新，产品业务品类丰富。公司主营中高端阀门，覆盖闸阀、截止阀、止 回阀、球阀、蝶阀、调节阀、氧气阀、水下阀、超低温阀门和电站阀等十大系列，规格型号 达到 5000 多种。在保持传统优势行业强大竞争力的同时，公司近年来也在不断拓展深海阀 门、核电阀门等新型高端阀门领域，新兴领域收入占比快速提升，减少了公司对单一领域的 依赖。

1） 公司核心业务工业阀门稳定发展，保持高毛利水平。纽威股份是国内工业阀门领军 企业，十大系列产品覆盖工业各流程，同时是全套阀门解决方案供应商。2018-2023 年公司阀门营收由 26.2 亿元上升至 51.2 亿元，毛利率基本在 30%-35%之间波动。 2023 年该业务营收同比增长 35.9%，营收占比为 92.4%，营收的持续增长主要系公 司不断完善营销体系建设，拓展阀门下游，除传统的石油天然气能源项目，在 LNG、 精细化工、核电等市场领域快速扩大，亦在海洋风电、氢能、地热、生物能、太阳 能和碳捕捉等清洁能源开发项目中积极拓展，阀门销量保持持续增长。 2） 零件、锻件、铸件等业务占比低，毛利率波动较大。公司的零件、铸件、锻件业务 板块占比较低，2023 年零件板块实现营收 2.2 亿，同比增长 23.1%，毛利率提升 18.5pp 至 58.3%，占比为 3.9%；锻件板块实现营收 1.3 亿，同比增长 68.0%，毛 利率提升 12.1pp至-3.7%，占比为 2.4%；铸件板块实现营收 0.02亿，同比增长 19.7%， 毛利率同比提升 53.2pp 至 57.8%，占比为 0.03%。

1.2 业绩稳步增长，盈利能力保持稳定

下游景气助力业绩增长，公司营收和归母净利润双增。2016-2023 年公司营收与净利润 呈现持续增长趋势，营收由 20.5 亿元增长至 55.4 亿元，CAGR 为 15.3%；归母净利润由 2.2 亿元增长至 7.2 亿元，CAGR 为 18.5%；营收增长主要系公司产品的下游领域规模不断 扩张，同时公司应对市场快速更新迭代的需求、主动进行业务扩张，深耕工业阀门市场，积 极拓展新兴领域，销量保持增长。2024 年上半年，公司实现营收 28.4 亿元，同比增长 17.1%， 主要系公司积极拓展下游，细分闸阀、截止阀、球阀、蝶阀、油气开采设备、安全阀等产品 销量实现增长；实现归母净利润 4.9 亿元，同比增长 45.0%。2024 年单二季度，公司实现 营收 14.8亿元，同比增长 11.1%，环比增长 8.7%，实现归母净利润 2.9亿元，同比增长 22.2%， 环比增长 48.0%。

产品结构优化，近年来公司毛利率、净利率整体有提升。2017-2022 年公司毛利率由 31.3%略降至 30.5%，净利率由 8.5%增长至 11.7%；2023 年公司综合毛利率为 31.4%，同 比增加 0.81 个百分点，净利率为 13.24%，同比增加 1.56 个百分点；盈利能力提升主要系 公司持续对现有产品进行升级，聚焦中高端，产品结构改变，各产品线毛利率增长。2024 年上半年，公司综合毛利率为 35.5%，同比增加 5.8 个百分点，毛利率提升主要系公司细分 下游结构优化+优化生产流程等降本增效措施推进；净利率为 17.4%，同比增加 3.3 个百分 点。 期间费用控制良好，费用率稳定下降。公司坚持降本增效与费用管理，期间费用率降低。 2017-2023 年，公司的期间费用率整体呈现下降趋势；2024 年上半年,公司期间费用率为 13.5%，同比增加 2.3pp；其中，销售、管理、研发和财务费用率分别为 7.3%、3.9%、2.7%、 -0.5%，研发费用率基本持平，销售、管理和财务费用率分别同比-0.3、+0.4、+2.1 个百分 点，财务费用率提升较多主要系汇率波动影响。单 2024 单二季度来看，公司毛利率为 37.5%， 同比增加 6.9 个百分点，环比增加 4.2 个百分点；净利率为 19.9%，同比增加 1.7 个百分点， 环比增加 5.3 个百分点；期间费用率为 11.6%，同比增加 5.3 个百分点，环比下降 3.9 个百 分点。

1.3 实际控制人持股比例高，股权结构集中稳定

公司股权集中稳定，实际控制人持股比例高。公司实际控制人为 4 位创始人王保庆、席 超、陆斌、程章文，合计持有公司 53.96%股权；4 位实际控制人目前仍分别在公司担任董 事长、总经理、副总经理等职位，并在公司上市后多次增持股票，彰显发展信心。另外公司 参控十余家子公司，其中，8 家子公司从事锻件、铸件和阀门制造业务，8 家子公司从事销 售业务，1 家从事投资业务。

2 工业阀门 700 亿美元市场，多下游共振上升

2.1 全球阀门市场超 700 亿美元，下游应用广泛

阀门是工业中应用最多的零部件之一，市场空间广阔。阀门是一种压力管道元件，用来 改变管路断面和介质流动方向、控制输送介质的压力、流量、温度，具有导流、截流、调节、 防止倒流、分流或溢流泄压等功能，广泛应用于国民经济的各个领域，是能源、石化、化工、 冶金、电力等行业的重要装备，也是机械与管线的关键设备之一。工业阀门产品可分为众多 类别，可以按照作业方式、调节形式、阀体材料、驱动方式、温度范围和压力范围等维度进 行划，通常根据作用不同阀门通常可以分为截断阀类、调节阀类、止回阀类、安全阀类等 。

阀门产业链上游大多为传统行业，下游广泛分布于化工、炼油、电力、水处理等众多领 域。阀门产业链上游主要包含铜、铁等矿石的冶炼以及铸件、锻件产业，下游包含石油、石 化、化工、冶金、电力、水利、城建、消防，机械、煤炭、食品等众多行业，是以上相关行 业的装备、机械与管线中的关键设备之一，主要分为：1）石油行业：该行业阀门需求分为 4 类：①炼油装置，主要闸阀、截止阀、止回阀、安全阀、球阀、蝶阀、疏水阀等管道阀门产 品；②化纤装置，涤纶、晴纶、维纶三大类化纤产品生产中需用主要是球阀、夹套阀等阀门 产品；③丙烯晴装置，主要为闸阀、截止阀、止回阀、球阀、疏水阀、针形截止阀、旋塞阀 等阀门产品；④合成氨装置，合成氨原和净化方法不同、工艺流程不同所需阀门的技术机能 也不同，主要为闸阀、截止阀、止回阀等阀门产品。2）冶金行业：该行业主要需用调节疏 水阀、金属密封球阀、蝶阀及氧化球阀、截止阀和四通换向阀等产品。3）水处理行业：该 行业对闸阀、截止阀、蝶阀、止回阀、旋塞阀、节流阀、安全阀和减压阀等阀门需求高，对 产品的防腐蚀等工艺要求高。其中水电站等细分领域主要需用大口径及高压的安全阀、减压 阀、截止阀、闸阀、蝶阀、紧急堵截阀及流量控制阀、球面密封仪表截止阀等产品。4）海 洋工程：该行业需求主要来源于海上油田开采的发展，需用关断球阀、止回阀、多路阀等产 品。5）食品医药：该行业对如仪表阀门、针型阀、针形截止阀、闸阀、截止阀、止回阀、 球阀、蝶阀等产品，同时对阀门的不锈钢、无毒全塑等要求高。6）燃气：天然气等燃气行 业对球阀、旋塞阀、减压阀、安全阀等需求多。

工业阀门市场整体稳定增长，全球工业阀门市场超 700亿美元,中国市场超 135亿美元。 根据 GIA 的数据，2021 年全球工业阀门制造行业的市场规模为 732 亿美元，预计到 2026 年全球工业阀门制造行业的市场规模将达到 923 亿美元，2022-2026 年年均复合增长率为 4.8%；2021 年我国阀门市场规模约由 135 亿美元，占全球市场比例为 18.7%，预计到 2026 年我国工业阀门市场规模有望达到 182 亿美元，2022-2026 年年均复合增长率为 6.2%，占 全球市场比例提升至 19.7%。

国内进口阀门市场约 560 亿，国产替代空间广阔。根据海关数据，2019-2023 年，我国 进口阀门及其类似装置金额先增高后降低，2023 年进口金额为 79.5 亿美元（约 559 亿元）， 同比下降 3.9%，占国内工业阀门市场 52%，国产替代空间广阔；2024 年 1-8 月，我国进口 阀门金额为 53.6 亿美元，同比微降 0.5%，受汇率波动影响较大，若以人民币计，进口阀门 为 380.7 亿元，同比增长 1.6%。从我国阀门进出口均价来看，2023 年进、出口阀门及类似 装置均价分别为 8.6 美元/套、3.1 美元/套，进口均价约为出口均价的 2.7 倍，截至 2024 年 8 月，我国进、出口阀门及类似装置均价分别为 9.1 美元/套、3.0 美元/套，进口均价约为出 口均价的 3 倍，我国阀门市场“低出高进”特点明显，高端阀门国产化率低。

2.2 竞争格局高度分散，龙头企业市占率低

目前全球范围内阀门巨头以海外公司为主，市场竞争高度分散，龙头市占率低。全球范 围内阀门市场孕育了诸多海外巨头，竞争者主要包括艾默生、GE、费希尔、梅索尼兰、福 斯、汉克等，主要集中于北美，日本和德国，海外阀企大多在某一领域阀门的技术及产品方 面具有优势地位，如 Emerson 艾默生全球控制阀领域世界第一，WATTS 沃茨是世界的第一 大独立阀门生产商，Goodwin鼓德温是世界著名的止回阀设计和制造厂商等。根据 Mcilvaine， 2021 年全球前十大阀门企业中仅行业龙头艾默生 Emerson 在全球市场的占有率超过 5%；根据 168Report，2023 年，全球排名靠前的阀门企业 Emerson、IMI、Kitz Group、Flowserve、 GE、Crane Company、Metso、Cameron (Schlumberger)和 KSBGroup 合计共占 13%的市 场份额。 国产品牌全球市占率低，海外出口大有可为。我国阀门市场分为低端、中端和高端三大 类产品，目前国外一线品牌如美国艾默生、德国萨姆森、美国 GE、日本工装等主要占据高 端主导地位，且海外阀门巨头在中国市场或建有工厂或设有代表处或设有总代均有相关布局， 如美国 BF在上海设有工厂、日本 KOSO在无锡设有独资企业等。国内阀门企业如纽威股份、 川仪股份、浙江力诺、吴忠仪表、江苏神通等国内头部企业市场份额仍较小，主要占据中低 端阀门市场，2023 年营收排名靠前的纽威股份、川仪股份营收分别为 55 亿和 74 亿，其余 公司营收在 5-30 亿左右，对比海外企业艾默生、福斯等 40 多亿美元的营收体量仍存在较大 追赶空间。在国内企业的海外市场拓展中，纽威股份、伟隆股份、新莱应材、道森股份 2023 年海外业务占比 54.6%、78.8%、26.0%、18.6%，其余公司海外业务仅在 5%以内。

2.3 传统行业国产替代空间大，高端市场高景气引领增长

工业阀门下游主要包括油气、能源、炼化、化工、废水、造纸、灌溉、钢铁、医药等多 个行业。根据 Mcilvaine，2021 年，石油天然气行业的阀门需求最大，在阀门制造下游行业 占比中达到 17%，占比第二、第三、第四的行业分别为水处理、能源、炼化行业，占比分别 为 14%、13%和 13%；2021 年，中国国内市场的阀门应用中，能源、油气（石油&天然气）、 炼化、水处理、化工、冶金等占比分别为 22%、16%、12%、11%、7%、6%。

2.3.1 传统行业：国内石化资本开支下滑，海外油气景气度高

国内石油化工行业资本开支承压。石化及化工行业具有高温、高压、非清洁及强腐蚀性 的特点，化工阀门是化工设备中重要的组成部分。受化工品需求增速下降及产能增长影响， 国内主要化工品行业竞争加剧，2024 年上半年基础化工上市公司资本开支增速下滑；根据 SW 石油石化、基础化工板块“购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金”来看， 2024 年上半年同比增速分别为-10.3%、-12.6%，资本开支明显放缓；细分来看，其中细分 板块油服工程、油气开采、化学纤维资本开支分别同比+7.8%、+9.1%、+19.4%，细分领域 仍有设备购置需求；另外，根据广厦环能招股说明书，预计未来 2025-2027 年，国内依然存 在许多规划中的大型乙烯等炼化项目，细分炼化领域设备需求保持强势。

原油价格高位震荡，远高于桶油成本线。2022 年，地缘政治、全球油气需求增长、OPEC+ 减产等因素推高油价，全年布伦特原油期货均价为 99.0 美元/桶，WTI 原油期货均价为 94.3 美元/桶。2023 年以来，受美国银行风险和美联储加息、需求下降等影响，原油价格有所回 落，但仍然维持在 80 美元/桶的较高水平。随着油气开采技术、管理方法逐渐提升，国际桶 油成本逐渐下降至 40 美元/桶左右。根据中国海油公告，2023 年，中国海油桶油主要成本为 28.8 美元，同比减少 5.4%，油价远高于桶油生产成本。

高油价驱动油公司资本开支增加，纽威股份有望持续受益。公司为工业阀门企业，主要 客户为油气产业链相关公司，海外业绩随国际油企巨头资本开支节奏变化而有所波动， 2021-2023 年高油价驱动上游业主增产，全球油气开发投资规模稳定攀升，海外市场油气阀 门购置需求旺盛，公司在此期间成功把握境外市场良好发展机遇，依托出口业务显著受益； 国内业绩随“三桶油”资本开支节奏变化而有所波动，且 2020-2023 年国内炼化扩产持续景 气，公司深度受益。国外来看，国际油企巨头埃克森美孚、雪佛龙、康菲石油、壳牌、BP、 道达尔 2023 年资本开支合计超 1100 亿美元，同比增长 10.9%；国内来看，2021 年以来“三 桶油”资本开支增长；2023 年，“三桶油”合计资本开支 5817.4 亿元，同比增长 2.8%，其 中勘探开发资本支出为 4565.8 亿元，同比增长 12.1%；另外我们通过复盘发现，资本开支 相较于油价存在约 2 个季度的滞后期；目前国际油价仍然维持在相对高位，短期来看，我们 认为油企仍然愿意保持较高的资本开支力度，纽威股份及其他上游油气设备及零部件厂商也 将有望持续受益。

2.3.2 国产替代：中国控制阀市场近 500 亿，国产率仅 40%

控制阀是智能制造、工业自动化的核心器件之一。“控制阀”又称“调节阀”、“执行器”，是 流体输送系统（工艺管道）中的控制部件，指控制介质流动方向、压力或流量的阀的总称， 其在工业自动化过程中类似机器人的手臂，通过接受调节控制单元输出的控制信号，借助动 力操作去改变介质流量、压力、温度、液位等工艺参数，具有截止、调节、导流、防止逆流、 稳压、分流或溢流泄压等功能，一般应用于液态或气态流体控制环境；是工业自动化仪器仪 表行业中产品类别最多、使用频率最高、市场规模最大的细分产品。 控制阀一般由执行机构、阀体和阀门附件组成，可按功能、行程特点、所配执行机构使 用的动力、压力范围、温度范围进行分类。执行机构是控制阀的推动装置，它按输出信号的 大小产生相应的推力，使推杆产生相应的位移（直行程或角行程位移），从而带动控制阀的 阀芯动作；阀体是控制阀的调节部分，它直接与介质接触，由阀芯的动作改变控制阀的节流 面积达到调节的目的；阀门附件包括过滤器减压阀、电气阀门定位器、手轮机构、阀位开关、 阀位变送器、气路电磁阀等。

控制阀广泛应用于石化化工、发电、石油天然气、轻工、冶金钢铁等领域。控制阀行业 上游主要为金属材料和电子元器件等，钢材、铜材及零部件成本约占生产成本 60%左右，钢 材、铜材价格的波动直接影响到控制阀的制造成本；中游为控制阀生产环节；下游应用领域 覆盖石油、石化、化工、造纸、环保、能源、冶金、医药、食品等众多领域。根据中商产业 研究院，2018-2021 年，控制阀在化工领域占比最高，但占比下降，油气领域占比下降，电 力和冶金行业占比上升；2021 年控制阀在石化化工领域应用占比最大，占比达 39.3%，发 电行业占比 15.9%，石油天然气行业占比 13.7%，轻工行业占比 12.8%（包括制药、食品饮 料、日化、造纸等），冶金钢铁占比 5.9%。根据 2024 年 3 月《控制阀信息》杂志对 186 家 控制阀企业 2023 年下游销售情况统计，2023 年国内控制阀下游中石化化工占比 37.4%，电 力行业占比 16.7%，石油天然气占比 16.3%，轻工行业占比 14.4%，冶金钢铁行业占比 8.2%， 其他行业占比 7%。

2023 年中国控制阀市场约 470 亿，控制阀国产率约 42%，国产替代空间大。根据《控 制阀信息》，2015-2022 年国内控制阀市场规模由 266.3 亿元提升到 463.7 亿元，CAGR 为 8.2%；2015-2023 年中国市场控制阀 TOP50 企业销售额由 185.5 亿元增长至 380.5 亿元， TOP50 占行业比例由 2015 年的 69.6%提升至 2022 年的 80.8%，假设 2023 年占比与 2022 年保持一致，2023 年我国控制阀市场规模为 470.6 亿元。虽然国内已基本实现对中低端市 场产品全覆盖，但从国产化率看，TOP50控制阀销售品牌中，2023年国产品牌销售额为 158.3 亿元，TOP50 销售国产化率为 41.6%，中高端控制阀市场仍存在较大的进口替代空间；在 未来供应链安全问题日益凸显的背景下，有望加速控制阀的国产替代进程，从而为本土优势 生产商打开高端市场增量空间。

纽威股份不断打破海外垄断，引领并持续受益阀门国产替代。纽威股份是国内工业阀门龙 头，近两年通过自主研发实现多个类型阀门产品国产化，特别是核电阀门、深海水下阀门研制 取得新进展，技术水平领先、产品质量得到众多大型跨国企业认可，具有中高端工业阀门的进 口替代能力，同时较国外阀门企业相比又更具成本优势，有望与引领并深度受益国产替代。

2.3.3 海工造船：FPSO、FLNG、LNG 运输船需求高景气，高价值订单释放

海工装备订单金额激增，全球 FPSO、FLNG 等潜在订单高景气。根据中国船舶工业行 业协会，截至 2024 年上半年，全球海工市场共成交订单 72 座/艘，约 157 亿美元，以数量 计同比下降 31%，但以成交金额计同比增长 59%，比 2023年全年成交订单金额还要多 22%； 从产品结构看，FPSO、FLNG 等浮式生产装备订单活跃，主要得益于地缘政治事件带来的 外溢需求，为持续提升油气产量，西非地区、拉丁美洲、亚太地区的 FPSO、FLNG 等高价 质量海工装备需求十分可观；根据克拉克森，预计 2024-2026 年全球潜在的 FPSO、FLNG 订单需求超过 100 艘。

FPSO 是目前主流的海洋油气生产系统，约占全球浮式平台投资的 80%。目前广泛应用 的深海海洋平台主要为浮式生产平台，包括浮式生产储油装置（Floating Production Storageand Offloading，FPSO）、半潜式生产平台（Semisubmersible Floating Production System，Semi-FPS）、张力腿生产平台（Tension Leg Platform，TLP）和立柱式生产平台 （Single Point Anchor Reservoir，SPAR）等 4 种类型。根据《FPSO 国内外发展及市场展 望》，FPSO 目前是全海式油田开发工程中的核心单元，是所有浮式生产平台中应用最为广 泛、保有量最多的船型，约占全球浮式平台投资的 80%。

目前海洋油气开发景气度高，FPSO订单数量与油价、油气勘测开发支出关联度高。从 近年来全球 FPSO 订单与油价波动、油气开采资本支出变化可见，当油价上行，首先影响后 端生产采油环节，油价高于成本或利润走高，油公司将率先恢复存量油田生产，后增加勘探 开发投资、FPSO 订单增长；当油价下行，首先影响产业链前端勘探环节，FPSO 订单滞后 下滑，油价低于生产成本或利润承压时，影响后端生产采油环节。2020 年以来油价恢复中 高位运行，勘探开发资本支出整体提升，全球 FPSO 订单逐步提升。短期看，油价保持中高 位震荡，油气增产势头明显，根据 IHS Markit，2023 年全球油气勘探开发资本开支 5676 亿 美元，同比增长 11%，全球海洋油气开发资本支出 1235 亿美元；预计 2024 年全球油气勘 探开发资本支出超 6000 亿美金，同比增长 5.7%，全球海上勘探开发资本支出 1470 亿美元， 同比增长 19%。中长期来看，海洋油气资源是当前能源开发的重要趋势和方向，新海上油田 的探测与开发催生 FPSO 的常规需求，预计未来 FPSO 订单将进一步提高。 2024-2028 年预计 FPSO订单有望超 60艘。根据国家海事协会（IMA）、能源海事协会 （EMA）数据，截至 2023 年全球累计在役 FPSO 为 216 艘，2023 年全球手持 FPSO 订单 为 28 艘，其中新建订单占比约 70%。根据 EMA，预计 2024-2025 年 FPSO 订单预计获批 项目超 23 个，另外预计还有 3 座 FLNG（浮式液化天然气生产储卸装置）、2 座 Semi（半 潜式生产装置）、1 座 MOPU（钻机加开采装置）；根据广州国际海事展，2024 年第二季度 以来，全球 FPSO 订单数量有所回升，预计 2024-2028 年全球将新增约 60 艘 FPSO 订单。

FLNG 是目前海上天然气开发的主要作业平台之一。浮式液化天然气处理平台（Floating Liquefied Natural Gas，FLNG），是一种将液化天然气（LNG）生产设施建造在海上的大型 浮动结构，用于在海上进行天然气的开采、液化、储存和转运作业。根据《FLNG 业务发展 现状及对我国企业的建议》，截至 2023 年底，全球已投入运营 FLNG 项目 5 个，当前全球 已进行最终投资决策（FID）和在建的 FLNG 项目 6 个，目前有 10 余个 FLNG 项目处于开 发早期阶段，尚未进行 FID。根据国际船舶网，截至 2024 年上半年，全球新建 FLNG 订单 总计 10 艘。

FPSO 船阀+FLNG 船阀潜在市场空间大。根据巴西国家石油公司等公司 FPSO、FLNG 产品招标或项目建设情况可知，近年来一艘 FPSO 项目造价在 20-40 亿美元，一艘 FLNG 项目造价约 30-50 亿美元；海工装备对于阀门的需求量较大，我们假设单艘 FPSO、FLNG 项目阀门价值量占比约为投资的 3%，测算截至 2023 年全球在手 FPSO 订单对应阀门需求 约 16.8-33.6 亿美元；预计 2024-2025 年有望新签 FPSO 船阀门需求约 13.8-27.6 亿美元； 截至 2024 年上半年全球已经新签 FLNG 订单对应阀门需求为 9.0-15.0 亿美元。一般情况下 单艘 FPSO、FLNG 新建订单的交付周期一般为 2-3 年，阀门交付应在整船交付之前。

LNG 海运市场表现强劲，LNG 船订单激增。近年来，温室气体减排政策持续刺激天然 气消费量、俄乌冲突迫使欧洲海运 LNG 需求激增，LNG 海运市场表现强劲；其中 2022、2023 年 LNG 运输船新签订单均处于历史高位，全球 LNG 运输船新签订单分别为 179 艘、66 艘。 截至 2023 年，全球 LNG 运输船手持订单为 339 艘，且新船交付主要集中在 2024-2028 年。 另外，根据 Affinity 预测，预计未来 5 年内总共需要新增 300-400 艘 LNG 运输船才能支撑期 间 LNG 贸易量的增长，LNG 运输船景气高增，配套阀门需求有望上行。

预计 2024-2027 年 LNG 运输船阀门市场需求稳定。根据航运交易公报，一艘大型 LNG 运输船造价约 2.6 亿美元，我们假设单艘 LNG 项目阀门价值量占比约为投资的 3%，预计 2024-2027 年 LNG 运输船阀门市场规模基本保持在 6-8 亿美元之间。

LNG 船建造目前仍以韩国三大船厂为主，纽威股份有望受益。LNG 运输船目前只有美、 中、日、韩和欧洲的 13 家船厂能建造。手持订单方面：截至 2023 年，按运力计，韩国主要 造船厂占比 76.5%，中国主要造船厂占比 21.1%；前 4 名为现代重工、三星重工、韩华海洋、 现代三湖，均为韩国船厂，分别占比 21.6%、21.5%、20.1%、13.3%。新签订单来看：截 至 2023 年，按运力计，全球 LNG 运输船新签订单中，韩国主要造船厂占比 79.6%，中国主 要造船厂占比 20.2%；前 4 名为现代重工、现代三湖、大连造船（中国）、三星重工，分别 占比 47.3%、13.8%、10.8%、10.8%；目前纽威股份已成为韩国三星年度优秀供应商，有 望深度受益造船需求景气红利。

2.3.4 核电阀门：常态化核准脚步渐进，中国核电阀门市场有望超百亿

核电阀门是核电站安全运行的关键部件。核电阀门指在核岛（NI，Nuclear Island）、常 规岛（CI，Conventional Island）和辅助配套设施（BOP，Balance Of Plant）中使用的阀门， 是核电站中使用数量较多的承压设备和介质输送控制设备，主要负责控制并调节介质的压力、 温度、流向、流量，从而保护核电系统。细分看，核岛 NI 阀门主要负责核反应堆的冷却剂 循环，调节和控制核反应，确保核能安全地转化为热能；常规岛 CI 阀门则通过汽轮机、管 道、冷凝器等设备将热能转化为电能，技术要求相对较低；电站辅助设施 BOP 阀门则用于 电站的冷却水、化学处理系统等辅助系统，技术难度相对较低，对密封性和材料选择有特别 要求。 核电阀门约占核电站总投资的 2-3%，维修后市场空间大。根据《核电阀门的技术现状 及发展方向》、《核电阀门国产化研究》等文章，以一座有 2 套百万千瓦级机组规模的压水堆 型核电厂为例，阀门用量约 3 万台；AP1000 核电机组阀门用量在 2.2 万台左右；CPR1000 核电机组阀门用量在 2.89 万台左右；据新华社报道，“华龙一号”1 台机组阀门使用量在 1.8 万左右。以 AP1000 核电机组为例，整体看阀门投资额占核电厂总投资额的 2%左右，其投 资费用约占设备总投资的 5%-6%；另外在核电站 40-60 年的正常运行中，阀门是需要维修 的主要设备，每年电站花费在阀门上的维修、更换费用占总维修额的 50%以上。

国内核电阀门厂商逐渐具备高端关键核电阀门生产能力，核 1 级阀门生产厂商 10 家。 核电级别阀门企业需要满足两个条件：取得核安全局颁发的民用核安全设备设计、制造许可 证；符合使用单位要求，提供的产品必须是成熟产品。根据 QYResearch，全球核电阀门主 要厂商有 Velan、Emerson、IMI Nuclear、KSB 等，全球 CR4 市占率约 30%，全球产地主 要分布在北美、欧洲、中国和日本，其中北美是最大的生产地区，市占率约 30%。目前国产 厂商中，仅有中核科技、纽威股份、江苏神通、沈高阀门、大连大高、上海阀门、上海良工 等少数厂商具备核 I 级阀门生产能力，且产品种类较为单一；核 II 级、III 阀门国内企业参与 度较高。

我国核电阀门市场约 82 亿元，国产化率提升快，但高端核电阀门国产化率仍较低。根 据华经产业研究院，2023 年我国核电阀门市场规模约 82 亿元。我国核电站建设之初，核电 阀门高度依赖国外，早一批核电站核级阀门国产化率基本为 0%，仅有秦山一期、秦山二期 的核级阀门中用约 1%国产阀门，2005 年开工的岭澳二期整体阀门国产化率仅 6.7%；2009 年开工的红沿河 3、4 号机组核电阀门国产化率上升至 60%，三门、海阳核电站核电阀门规 划国产化率为 70%、80%，由于当时国内厂家不满足美国 ASME 制造标准，部分阀门无法 实现国内供货，实际国产比例低于目标值，但核电站整体阀门国产化趋势明显，且其中核三 级及非核级阀门实现完全自主研发生产，国产化基本达 100%。根据《核电阀门技术问题分 析与前景展望》，根据当前核电阀门设计水平，目前我国核级阀门国产化率数量端可达 75%-80%，20%-25%阀门需要依靠进口，以 AP1000 为例，目前其核Ⅰ级、核Ⅱ级阀门国 产化率达 60％以上，其他阀门全部实现国产化；其中，先导式安全阀、主蒸汽隔离阀、调节 阀等关键阀门和核Ⅰ级阀门等阀门的总数量不到核电阀门总数 15%，价格占全部阀门价格 60%以上，国产化率相对较低。

核电阀门需求主要来源于国内新建核电站和已建成核电站商业运行期间的维修更换需 求。从交付节奏来看，阀门产品属于短周期设备，一般在电站开工前后半年内进行招标，一 般在中标后的 2-3 年内进行交付，阀门设备一般分批发货，产品交货验收合格即确认收入。 中国核电行业发展已进入新常态，步入密集核准期，年新增 10-12 台核电机组对应核电 阀门需求约 100-120 亿元。截至 2023 年，我国核电在运机组 55 台，2022 年以来新核准电 机组数量有所加速，2022、2023 及 2024 年核电机组已获得核准数量分别为 10、10、11 台， 处于历史高位；在国家能源转型和“双碳"目标驱动下，核电进入积极有序发展阶段。《“十四 五”现代能源体系规划》提出 2025 年我国核电运行装机容量将达 70GW 左右；据中国核能 行业协会，到 2035 年核电装机量规划至 200GW；截至 2023 年，我国核电装机容量为 57.03GW，若单台机组装机容量为 1GW，2024-2035 年我国将有 143 台机组建成装机，年 均新增 12 台左右。根据《2023-2028 年中国核电阀门行业市场需求与投资咨询报告》，阀门 投资占核电机组投资额的 5%，用市场通用的 1250MW 的核电投资 200 亿元作为计算依据， 每一个新增机组阀门需求约 10 亿元，每年建设 10-12 台核电机组对应阀门需求规模 100-120 亿元。 存量核电阀门维保市场有望超 37 亿元。据国际能源网披露，一座具有 2 台百万千瓦机 组的核电站每年总维修费用在 1.35 亿元左右，每年阀门维修支出占维修总支出的 50%，阀 门维修、更换费用达 6700 万元左右/年。目前在运机组单台容量提升，核电阀门维修方面， 核电机组阀门一般日常大修每次费用在 0.8-1.2 亿元，二代机组通过技术改造，大部分已将 大修周期由 12 个月延长至 18 个月，三代机组维修周期同样为 18 个月，即核电机组每 3 年 大修 2 次。按照目前国内存量 55 台机组测算，单台装机容量每年维保存量机组的 2/3，假设 每次单台机组的阀门维修费用 1 亿元，每年核电阀门维保市场约 55×2/3×1=36.7 亿元。随 着在运核电机组数量不断增加，未来核电阀门维修市场空间有望进一步打开。

FPSO、核电阀门等新领域持续发力，纽威股份市场份额有望快速提升。2019 年，纽威 取得核一级资质，同时与中广核、国核的联合开发了关键阀门样机；对比目前国内核电阀门 市场企业中核科技、江苏神通，目前公司核电业务仍存在较大成长空间；2024 年上半年， 公司成功获得一级闸阀、截止阀、止回阀等高端核电产品的整包采购，公司阀门技术实力强 劲，随着与中广核、国核合作的加强，市场份额有望快速提升。海工船舶方面，2024 年上 半年，公司成功承接多个国际 FPSO 项目，为海外客户提供大批量 FPSO 专用自控高压硬 密封球阀、闸阀及止回阀等产品，积累了丰富的海工应用经验，为公司进一步拓展全球业务 奠定坚实基础。

3 行业+客户持续拓宽，高景气赛道助力成长

3.1 技术+品牌+渠道，构筑业绩护城河

纽威股份内部重视深化工艺研究、产品技术和质量行业领先，外部积极拓宽客户，不断 增强公司竞争力。公司多年来致力于阀门产品技术的自主创新和发展，公司坚持中高端阀门 的产品定位，在中国、意大利、美国设有研发中心，保持研发投入，充分发挥技术研发优势， 专注工艺进步，以特殊材料、特殊工艺的研发为切入点，在阀门的高端铸锻件生产技术、逸 散性（低泄漏）控制技术、防火技术、高温高压技术、产品大型化、超低温技术、耐腐蚀技 术、抗硫技术、智能控制技术、安全阀技术等方面不断实突破，为公司带来持续的增长动力， 核心竞争力。 核心竞争力之一：重视研发，不断实现技术突破。从研发投入来看，公司保持较高水平 的研发投入，2018-2023 年公司研发费用支出总体呈现正常趋势，近年来公司营收增速较快， 研发费用率整体略有下滑，但基本稳定在 3-4%左右，为公司技术创新和产品升级提供持续 动力。从研发人员数量来看，2019 年以来公司研发人员数据始终在 300 人以上，2023 年底 研发人员数量为 352 人。

核心竞争力之二：行业资质认证完善，拥有众多权威质量认证。阀门是流体输送系统中 的重要控制部件，阀门的品质影响着产品或者整套系统的整体安全，国内外对于阀门的质量 的要求也在逐步提高，通过国际标准的认证，不仅能有效清除进入国际市场的壁垒，也是产 品质量的有力保证。纽威股份成立了工艺研究部门对阀门生产工艺进行研究，并开发全套先 进的检验和测试设备来控制从毛坯到成品的整个生产过程的质量，现已通过所有主要行业资 质认证，涵盖 50+国际质量相关认证，是国内阀门企业中获得资质最多的企业。

核心竞争力之三：全球多层次营销网络布局，中高端客户联系紧密。公司海外布局覆盖 全球，在美洲、欧洲、东南亚、中东、非洲等地设立销售子公司或办事处，负责当地市场的 开拓和运营；在需求旺盛的地区设立地区库存中心，储存公司的阀门产品，即时满足客户的 日常采购需求；在全球有近百家代理和分销商，覆盖五大洲超过 80 个国家，形成多层次营 销网络体系，能够及时响应并满足客户的日常采购需求，为客户提供高效服务。公司已取得 全球十大石油公司合格供应商资格批准或者成为其战略供应商，是国内阀门行业获得大型跨 国企业集团批准最多的企业，并与 SHELL 壳牌、TOTAL 道达尔、中石油、中石化等全球能 源行业巨头众多大型跨国企业集团建立了稳固的长期合作关系，铸就高忠诚度客户护城河。

核心竞争力之四：纽威股份近年来净资产收益率 ROE 提升，处于行业较高水平。 2015-2020 年，公司 ROE 先下滑后提示，主要系公司业务结构影响，毛利率、净利率有所 波动导致；2021 年以来，受益于公司下游景气度提升、海外市场需求提升等影响，公司海 外业绩增长显著拉动公司整体业绩增长，公司 ROE 随之从 2021 年的 12.9%提升至 2023 年 底的 19.3%；2024 年上半年，公司 ROE 为 12.6%，同比 2023 年同期提升 2.5pp；与可比 公司相比，2023 年以来公司 ROE 已经处于行业领先水平。

3.2 产业链垂直整合，高景气赛道助力成长

公司主营中高端阀门产品，下游行业覆盖广泛。公司坚持中高端阀门的产品定位，充分 发挥技术研发优势，专注工艺进步，以特殊材料、特殊工艺的研发为切入点，在核电、精细 化工、水务等阀门细分领域实现技术突破，产品广泛应用于石油天然气开采与运输、炼化与 化工、船舶海工、煤化工、空分、核电、电力、矿业等领域，并且在多个领域取得较好的应 用业绩。同时公司具备为石油天然气、化工、电力等行业提供基本覆盖全行业系列产品组合 的能力，是行业内较少的全套阀门解决方案供应商。

产能稳步爬坡，申高端阀放量提升盈利能力。公司目前拥有四个苏州泰山阀门、石油设 备工厂、东吴机械安全阀、苏州通安新厂，在 2014 年、2015 年对石油设备工厂、苏州泰山 阀门进行扩建，苏州通安新厂 2023 年正式投产；多次扩建和新厂投产使公司在自动控制类 高性能阀门的产品质量和生产效率方面获得提升。公司另有规划海外生产基地项目，2024 年 6 月公告将投资 2700 万美元设立越南子公司。且近年来公司产品高端化持续取得突破， 如高压硬密封急切断球阀、偏心半球、BDO 装望超高高压截止阀、大口径高温蝶阀等高端 产品均成功交付；高端阀门产能快速释放，2023 年球阀、蝶阀销量分别为 2.2 万只、24.7 万只，分别同比+46.4%、+30.6%。未来随着公司通安新工厂产能利用率提升、海外基地建 成投产，公司盈利能力有望再提升。 公司积极进行产业链垂直整合，提升阀门产品质量水平。超低温和油气炼化行业对其使 用的阀门均有超高的品质要求，铸件锻造技术是影响阀门品质的关键因素之一；目前纽威股 份拥有三家专业的阀门铸件生产配套企业，一家专业的阀门锻件生产配套企业，已经在苏州、 大丰以及溧阳区域分别建立 4 个生产基地，可以生产各种碳钢、不锈钢、合金钢铸锻件。因 此，公司能够自上而下实现原料生产、阀门设计、磨具与加工全环节、产品销售覆盖，并产 生协同效应，同时通过产业链的垂直整合能够降低成本，减少受原材料价格波动的影响。此 外，2024 年 8 月公司发布公告，子公司纽威工业材料（大丰）拟用 2.2 亿元自有资金扩产 铸件产能，项目建成后将新增年产碳钢精密铸件 5000 吨、不锈钢精密铸件 5000 吨，年产 值约 2.6 亿元，预计建设期为 2025 年 3 月-2026 年 4 月，建设周期为 14 个月（以项目动工 开始计）；此次扩建将进一步增强公司高端精密铸件的生产制造能力，提升公司资源垂直整 合的能力。

当前大额资本开支阶段结束、盈利能力强的新业务占比提升，公司盈利能力有望持续提 升。2019-2022 年，公司对溧阳锻造厂进行扩建改造、新建苏州通安新厂等，整体进行了较 大规模的厂房、设备等资本开支；2023 年公司在建工程仅 700 万元，同比下降 94%；从固 定资产的折旧摊销来看，公司房屋及建筑物、机器设备、运输设备等采用的方法均为年限平 均法折旧，2020-2021 年公司当年固定资产折旧在 0.7 亿元-0.8 亿元，2022-2023 年随着溧 阳锻造厂等厂房投产固定资产折旧增长至 1.2 亿元左右，对公司铸件、锻件等业务的毛利产 生较大影响。2024 年上半年，公司当期固定资产折旧为 0.66 亿元，其中房屋及建筑物折旧 0.2 亿元、机器设备折旧 0.3 亿元，基本持平 2023 年同期；2024 年上半年，公司固定资产 净值为 13.1 亿元，其中房屋及建筑物账面价值为 6.6亿元、机器设备账面价值仅为 5.6 亿元。 目前公司业务步入稳定运营阶段，随着后续折旧摊销减少与工厂产能利用率提升，有望带来EPS 的提升与市场对公司的价值重估。另外，公司近年来新切入的海工船舶、核电、水处理 等阀门行业是准入门槛更高、利润空间大的领域；参考国内行业竞争对手，核电阀门毛利率 约 38-40%，新业务占比的提升有望结构性拉升公司整体盈利水平。

3.3 国内外双轮驱动，全球化布局优势凸显

公司积极推进全球产业规模建设，全球化布局优势凸显。纽威股份积极推进全球产业规 模建设，子公司业务范围覆盖全球主要市场，目前已在海外美国、荷兰、意大利、新加坡、 迪拜、尼日利亚设立 6 个子公司，具备国内领先的全球服务能力。公司于 2023 年 12 月公告 将投资 800 万美元设立沙特子公司，2024 年 6 月公告将投资 2700 万美元设立越南子公司， 海外子公司的丰富将进一步提升公司产能规模、增强公司的生产能力。

公司下游多行业拓展顺利，国内外营收均实现增长。2022 年以来，公司不断深化与国 内外高端用户的共同发展，收入业绩稳定增长一方面佐证了公司拓品类、拓客户、提份额的 增长路径，另一方面也证实公司切入客户后能够树立起较高护城河的竞争优势。 海外业务：纽威股份自海外业务起家，海外营收占比长期高于国内。海外市场具有相对 较高的进入门槛，国内大多阀门厂仅作为海外品牌的代工厂存在，不具备出海能力。但纽威 自创立之初就以海外布局为根基，在国际市场具有较高知名度，且 2022 年以来，海外高端 客户扩大公司可供应产品范围，公司前期布局的产品、资质、积累的品牌口碑开始变现，海 外营收和订单提升迅速。2023 年，公司海外业务实现营收 30.3 亿元，同比增长 27.4%，占 比达 54.6%，毛利率为 32.0%，同比提升 5.9pp，毛利率提升主要系海外 LNG、氢能等行业 占比高。 国内业务：近年来，公司国内业务除了传统的石化行业以外，在精细化工、光伏等市场 领域快速扩大，且公司产品在核电、海工、超低温、低泄露环保等应用领域不断取得突破， 打破国外垄断，引领高端阀门的国产化进程。2023 年，公司国内市场实现营收 24.5 亿元，同比增长 48.2%，占比提升至 44.1%，毛利率为 31.3%，同比下降 5.02pp，毛利率下滑主 要系国内传统行业竞争加剧。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）