2024年珠海冠宇研究报告：AI驱动消费锂电需求新周期，动力聚焦优质业务

1. 珠海冠宇：消费为基，动储添翼

1.1. 深耕消费锂电多年，开拓“动力+储能”两大市场

全球消费锂电巨头，动储开拓进行时。公司自 1998 年开始深耕消费类电池的研发、 生产及销售，主要提供锂离子电池产品包括电芯及 PACK，应用于笔记本电脑、平板电 脑、智能手机、智能穿戴设备等领域，是全球消费类聚合物软包锂离子电池主要供应商 之一，2022 年公司笔电锂离子电池市占率全球 TOP2、智能手机锂离子电池市占率全球 TOP5，长期服务于惠普、联想、戴尔、华硕及小米等全球知名客户。2011 年起公司积 极布局动力及储能业务，形成以“消费为基，动储为翼”的业务格局，2023 年开始由于 储能市场竞争激烈，公司动储业务聚焦电动车 12v 启停电池，并成功获得国内外主流车 企定点。

“电芯+PACK”打造核心产品体系。公司消费类锂离子电池产品包括电芯及 PACK， 应用领域涵盖笔记本电脑、智能手机、智能穿戴设备等，产品性能优异，能量密度最高 可达 750Wh/L、循环寿命 1200 次；动力类锂离子电池产品主要应用于电动汽车、汽车 启停系统和电动摩托，已成功研发 12V 磷酸铁锂启停电芯。

客户基础广泛，深度绑定合作关系。公司已成功进入多家全球知名企业供应商体系， 并建立长期稳定合作。1）在笔记本电脑和平板电脑领域，公司 12 年进入惠普供应链， 次年进入宏碁、华硕供货体系，14-16 年陆续开拓戴尔、联想、微软和亚马逊等客户； 2）在智能手机领域，12 年进入小米供应链，成为主要供应商，随后突破华为、OPPO、 联想及中兴等，21-23 年正式切入苹果、VIVO 等厂商，配套机型不断高端化，并积极拓 展三星，预计 24-25 年有望突破；3）在其他消费电子领域，公司与大疆、Bose、Meta、 Google 等无人机、智能穿戴厂商深化合作，并向电动工具、清洁设备等方向拓展，22 年 新开发客户包括 PMI、小狗、追觅、Shark 及泉峰等；4）动力启停电池领域，公司先后 获得特斯拉、捷豹路虎、stellantis、奔驰等海外客户定点，并已大批量供应理想、小米等 车企。

1.2. 股权结构较为集中，员工激励绑定度高

股权结构集中，实控人持股 25.5%。公司董事长徐延铭先生通过珠海普瑞达、普明 达等公司合计持股 25.46%，为实际控制人。同时，公司通过设立员工持股平台来充分激 励员工，相关持股平台包括珠海际宇、珠海普宇和珠海普明达等公司。公司拥有 14 家 子公司，其中子公司 Everup Battery 主要从事锂电池封装业务，配套小米、富士康在印 度的手机生产业务，子公司 COSMX Power 将作为消费类锂电池印度生产基地。

1.3. 管理层技术出身，二十余年潜心研发

深耕电池行业二十余载，管理层专业背景扎实。公司董事长徐延铭深耕电池行业超 过 30 年，对锂离子电池行业有深刻的理解和广阔的视野，对市场发展趋势和产品技术 方向的把握具有较强的敏感性和前瞻性；研发总工程师、副总经理等核心技术人员均在 电池行业拥有超过 20 年的研发、制造管理经验，准确把握客户需求，了解行业动态， 使公司产品性能与研发水平始终走在前沿。

2. 消费业务稳步扩张，动储打造第二增长曲线

2.1. 营收稳健增长，盈利回升显著

业绩短期受下游拖累影响，23 年起回暖趋势显现。2018-2021 年公司营收与归母净 利润 CAGR 为 30%和 62%，整体业绩增长稳健。受原材料价格上涨、消费电子需求低 迷影响，2022 年公司营收 109.7 亿元，同比增长 6.1%；归母净利润 0.91 亿元，同比减 少 90.4%。2023 年伴随消费电子需求逐步复苏，公司业务规模快速扩张，2023 年二季度 起公司消费电池出货量、盈利开始明显改善，但由于原材料价格下降，2023 年实现营收 114.5 亿元，同比增 4.3%，基本平稳；另外，动储业务仍处于前期投入期，亏损幅度较 大，2023 年归母净利润 3.4 亿元，同比增 278%，销售净利率 1.7%，盈利水平仍有大幅 提升空间。24Q1 公司收入 25.5 亿元，同比增 7%，归母净利润 0.1 亿元，同比扭亏。

消费类业务为业绩核心驱动，动储贡献有望快速增长。公司消费类业务按照产品类 型可分为笔电类、手机类和其他消费类。2023 年公司消费类业务收入 104.8 亿元，同比 增 4%，占总营收比重 92%，为主要业绩贡献，其中笔电类收入 66 亿元，同比增 1%， 手机类营收 34 亿元，同比增 12%。得益于 AR/VR、无人机等新兴消费电子兴起，其他 类消费营收占比由 2019 年的 2%提升 2pct 至 2023 年的 4%。2023 年公司动储类业务营 收 5.5 亿元，营收占比 5%，同比增速超 38%，虽处于起步阶段，但伴随公司产能扩张及 释放，动储业务有望快速放量。

2.2. 盈利行业领先，后续提升空间可期

毛利率处于业内较高水平，23 年起盈利持续修复。得益于消费电池均价及出货量快 速增长，2017-2020 年公司毛利率持续上升。2021-2022 年由于原材料价格大幅上涨、下游需求萎缩导致产能利用率降低，公司毛利率出现下滑。此外，因动储业务起步阶段研 发投入较大及股权激励分摊，2022 年公司净利率降至 0.83%。2023 年原材料价格企稳、 规模优势显现，毛利率回升至 25.2%，其中消费类毛利率 27.6%，同比提升 9pct；动力 毛利率-15%，同比改善 16pct，整体而言公司盈利处于业内较高水平。24Q1 公司毛利率 24.7%，淡季产能利用率下降，毛利率环比微降 2pct，但同比提升 6pct。

2.3. 新业务培育期，费用持续增长，短期影响净利率

研发投入与管理费用率持续增加，新业务导入期，净利率受影响。2018-2022 年公 司期间费用率稳定于 15%左右，但 2023 年公司费用率提升至 22%，环比增加 7pct，一 方面由于原材料价格下降，收入增速平缓，另一方面新业务拓展导致研发费用等大幅增 加。分项看，得益于与客户的高粘性，公司销售费用率近年来持续低于 0.5%；研发费用率逐年增长，系公司持续加大研发投入，研发人员由 2017 年的 593 人增至 2023 年 3506 人，2023 年研发费用率提升 3pct 至 10%；由于公司业务规模扩张，员工数量及相关薪 酬激励增加，2023 年管理费用率提升 4pct 至 11%。2024 年一季度公司费用率进一步提 升至 27%，同比增 2pct。净利率角度看，2019-2021 年公司净利率分别为 8%/12%/9%， 2022 年起新业务拓展造成亏损、原材料涨价等影响，2022-2023 年净利率下降至 0.5%/1.7%。

3. 消费锂电国产替代及复苏主线共振，行业贝塔修复进行时

3.1. 传统消费电子短期触底迎复苏，新兴消费电子蕴育新增量

消费电子见底，行业有望复苏。疫情催化下，全球消费电子需求激增，2021 年消费 电子市场规模 10.9 万亿美元，为近年来巅峰。然而，由于全球经济持续放缓及通胀高企， 市场步入低迷期，2022 年市场规模下行至 10.6 万亿美元，同减 3%，各细分市场遭遇寒 冬，出货量同减 10%+，2023 年行业需求继续小幅下降。随着 AIPC、AIphone 的推出， 带来换机潮，消费电子市场触底有望复苏。

各细分市场看，1）智能手机：近年来出货持续下行，换机周期将至有望催化需求。 受疫情延长换机周期及经济低迷等影响，全球智能手机需求持续走弱，2022 年全球智能 手机出货 12.1 亿台，同减 11%。2023 年全球智能手机销量 11.7 亿台，同比下降 3%，为 近 10 年最低销量，但 23Q4 销量达到 3.3 亿台，同比增 8.5%，且 24Q1 智能手机销量 2.9 亿台，同比增 7.8%，已连续三个季度同比正增长。当前终端需求和库存水平已触底，叠 加新一轮换机周期将至，预计 24 年起市场有望迎来复苏。

2）笔记本电脑：库存压力逐步缓解，AIPC 兴起带动换机潮。由于疫情导致远程办 公需求激增，根据 Canalys 统计，2020 年全球笔电出货 2.35 亿台（含平板），增速 25%， 2021 年进一步增长 16%至 2.75 亿台。疫后复苏迟滞，通胀影响消费级距扩大，2022 年 出货同比下降超 19%至 2.24 亿台，2023 年进一步下降 13%至 1.95 亿台 。伴随市场库存 回归合理水平，预期通胀压力渐趋稳定，23Q4 出货量同比增 4%至 5160 台，增速转正， 24Q1 继续同比增 4%至 4510 台，行业需求回暖，预计 2024 年出货有望触底反转，实现 2-5%增长。

3）新兴消费电子：可穿戴设备、无人机等需求快速增长，增量空间大。 -可穿戴设备：2016-2021 年出货 CAGR 近 40%，2022 年出货约 4.9 亿台，同比首年 出现下降，但幅度远好于传统消费电子；2023 年全球可穿戴设备出货量略反弹 1.7%至 5 亿台，同增 2.4%。24Q1 可穿戴设备出货量增长 8.8%至 1.13 亿台，IDC 预计全年可达 到 10.5%增长至 5.6 亿台，至 2028 年全球可穿戴设备出货量将达 6.45 亿台， 2023-2027 年 CAGR 为 3.6%。此外，苹果首款 MR 产品 Vision Pro 预计将于 24Q2 在中国、日本等 地发售，售价 3 万元/台，将为行业注入百亿元增量。伴随可穿戴设备应用领域的不断开 拓，行业将持续增长。

无人机：根据《通用航空产业发展白皮书(2022》，2021 年全球民用无人机市场规模 超过 1600 亿元，同比增长 61.6%，其中工业级无人机占 60%左右。随着下游应用领域 的不断扩大，未来将继续保持增长，预计 2025 年将达到 5000 亿元。未来，随着无人机 产业的蓬勃发展，锂离子电池需求也将迎来较高的增长态势。

3.2. 消费锂电高容量大势所趋，预计 25 年空间 1000 亿元+

AIPC、AI 手机开始放量，一方面带来换机潮，另一方面提升单机带电量。截至目 前，包括联想、惠普、华为等多家主流 PC 厂商在内，累计推出了超 50 款 AI PC 产品， IDC 预测 2024 年 AIPC 销量有望达到 5000 台（预测占比 20%），2026 年 AIPC 占比有 望提升至 60%。AI 手机方面，24Q1 有 11 个品牌推出 30 多款 AI 手机销量占比提升至 6%，环比增加 4.7pct，并且苹果也加大 AI 布局，推出首款 AI 系统，siri 将获得巨大的 AI 提升。Canalys 预测 2024 年 AI 手机出货占比提高到 16%，2028 年将提升至 54%。在 生成式 AI 从云端加速落地终端的同时，其对设备 AI 处理的要求也将驱动芯片、内存、 散热、电池等硬件端的升级变革，因此 AIPC、AIphone 单机带电量将提升 10-15%，对 应对消费类电池需求增加 2%左右。

为提高循环寿命、安全性、能量密度，短期消费类电池技术更新为叠片工艺替代卷 绕、掺硅比例提升、钢壳替换铝塑膜。预计苹果 16 部分机型将开始使用钢壳电池，一 方面可提升使用寿命、增加循环次数，另一方面也满足欧洲可拆卸要求，对应单机价值 量增加 50-70%。此外，为提高能量密度，高端消费类电池多使用硅碳负极，目前掺杂比 例为 5%，未来随着第三代硅基负极成熟，预计掺杂比例可提升至 10%+，预计 26 年开 始放量。此外，叠片工艺目前多应用于高端手机和笔电，满足高能量密度、高充电速率、 轻薄化、异形化等特性的需求，苹果、三星等头部厂商已率先使用叠片工艺，国内高端 机型逐步尝试使用。

需求触底反弹+电池容量提升，看好消费类电池需求平稳复苏，远期空间 1000 亿 元。2016-2021 年全球 3C 消费电池出货平稳增长，并在 2021 年创下新高，2022 年需求 走弱，但考虑到当年原材料涨价带动电池价格上涨，整体消费类电池空间保持平稳为 800 亿元左右，2023 年需求下滑叠加电池降价，市场空间下滑至 731 亿元，2024 年需求企 稳，且价格见底，市场空间触底反弹，预计 2025-2026 年有望恢复 10%增长，至 2026 年 恢复 895 亿元市场空间，2030 年空间 1000 亿元+。

3.3. 日韩厂商优势被赶超，国产消费锂电厂商崛起正当时

日韩厂商战略转移动力电池，国产消费电池厂商份额近年明显提升。竞争格局看， 2018 年全球消费锂电池出货前三分别为 ATL、三星 SDI、LG，合计份额 52%，日韩厂 商仍占据领先地位，但随着中国企业崛起，日韩份额快速下降。2023 年，ATL 份额升至 38%，珠海冠宇、赣锋锂电、欣旺达快速上量，已占到全球前五。随着中国企业进入苹 果、三星手机供应链，预计未来将进一步侵蚀 LG、三星份额。

4. 消费主业强者恒强，自身阿尔法驱动量利提升

4.1. 增量驱动一：笔电出货稳中向上，奠定消费业务基本盘

笔电行业集中度高，竞争格局相对固化。全球笔电市场竞争格局稳定，出货前三集 中在惠普、联想、戴尔品牌。2015 年至 2021 年，惠普、联想、戴尔、苹果、华硕及宏 碁六大品牌的合计出货量占比均超过 85%，2023 联想市占率维持 24%，位列全球第一； 惠普紧随其后，市占率 21%，同比略有提升；戴尔市占率 16%、苹果 9%、华硕 7%。

冠宇笔电电芯出货全球前二，份额提升至 30%+。根据 TSR，2021 年全球笔记本电 脑及平板电脑锂电池出货 Top 5 为 ATL、珠海冠宇、LG、比亚迪和三星。凭借优秀的产 品力，公司全球出货份额由 2019 年的 20.9%快速提升 10.2pct 至 2023 年的 31.1%，份额 同比持平，位列全球第二，仅次于 ATL。

笔电客户供货份额已较高，电芯-Pack 一体化渗透有望贡献增量。公司基本实现笔 电领域的客户全覆盖，并与苹果、联想、华硕及戴尔等头部客户绑定较深。供货地位看， 公司为联想、惠普一供，份额均超 30%+。21Q4 公司正式供货苹果笔电，初始供货比例 不足 10%，22 年迅速提升至 30%-40%。惠普、联想、苹果、华硕为公司前四大客户。 公司当前笔电全球份额已超三成，后续提升空间相对有限，预计未来增量由电芯-Pack 一 体化驱动，公司 Pack 已先后通过小米、惠普及中兴等客户认证，22 年实现联想 Pack 规 模化量产，23 年顺利导入华为、华硕笔电自供。2023 年公司 pack 总体自供比例为 35%， 其中笔电预计 15-20%，手机自供比例约 80%。

预计 25-26 年笔电收入恢复稳健增长。2023 年公司笔电收入 66.1 亿元，同比增长 1%，我们预计笔电类电池出货量 2.2 亿颗，同比持平，对应单价 30 元/颗（不含税），微 降。24 年预计公司笔电产品销量可恢复至 8%增长，但考虑原材料价格 23H2 明显下降， 24 年均价预计小幅向下，2024 年整体收入持平维持 66 亿元。2025-2026 年，一方面原 材料价格企稳，另一方面随着 AIPC 带来的换机潮和单机带电量提升，我们预计公司笔 电业务收入有望恢复 10%增长。

4.2. 增量驱动二：切入手机高端机型+新客户放量，手机份额提升可期

国产手机厂商崛起，带动国产供应链增长。根据 IDC，全球手机厂商出货量 CR5 从 2015 年的 54%上升至 2021 年的 71%，市场份额集中在三星、苹果、小米等领先厂商， 近年来国内品牌销量表现亮眼，华为、OPPO、Vivo、小米合计出货份额由 2015 年的 18% 提升至 2022 年的 32%，全球地位快速提升，有力支撑国内消费电池产业链扩张。2023 年，全球智能手机出货前五为苹果（20%）、三星（19%）、小米（13%）、OPPO（9%）、 传音（8%）。

ATL 领跑手机电芯市场，三星、LG 占据较高份额，国内冠宇等厂商仍存在差距。 手机锂电池主要供应商包括 ATL、LG 化学、三星 SDI、村田（索尼）、冠宇、力神等， 其中 ATL 为苹果、华为、Vivo 等头部手机厂商主供，出货份额一家独大；LG 为苹果二 供；三星自供为主，借力三星手机全球第一出货地位而占据较高份额；冠宇起步于国产 二线手机厂家，后续陆续开拓苹果等国际大客户。根据 TSR，2021 年全球手机锂电池出 货前三名企业为 ATL、三星和比亚迪，占比 39%、11%和 9%，CR3 合计占比 59%，珠 海冠宇以 7%的份额位列全球第五。2023 年珠海冠宇份额提升至 8.18%。

冠宇软包电池技术业内领先，率先突破叠片工艺。冠宇深耕软包电池多年，在软包 电池的关键材料、高能量密度、快充等技术应用方面均有攻克，电芯制造能力全球领先， 产品性能比肩 ATL 等全球头部企业，并具备价格性价比优势。22 年公司突破叠片工艺， 首条叠片产线 23 年中投产，年产能 3600 万只（后续可扩至 4500 万只），23Q3 起大规 模供货，主要配套苹果。目前同业中仅 ATL、LG 已量产叠片消费锂电池并实现批量供 货，三星 SDI、比亚迪、欣旺达、亿纬锂能等正处于研发阶段。

当前公司手机领域份额较低，高端机型突破+新客户突破放量，增长空间大。根据 TSR，公司 2022 年手机锂电份额同比提升 0.59pct 至 7.4%，2023 年进一步提升至 8.18%。 公司当前已进入苹果、小米、华为、OPPO、Vivo 等客户供应链，后续有望突破三星。 相较笔电领域，公司手机份额仍处于低位，未来伴随软包叠片电池渗透率提升，公司存 量客户高端机型份额有望增长，同时 Vivo、苹果等新晋客户 0-1 突破创造新增量，助力 公司全球出货地位持续上升。

我们预计后续苹果、小米及 Vivo 将贡献主要增量，具体来看： 1）苹果：此前主要供应商为 ATL 和 LG，其中 ATL 供货占比 60%+，LG 约 20%- 30%，21Q4 公司正式供货苹果笔电，23 年切入手机业务，供货约 1000 万只，我们预计 24 年有望供 2000-2500 万只，24H 预计 500 万只，24H2 随着 16 机型放量，公司销量将 大幅提升，25 年或突破 5000 万只，占到苹果出货量（份额 20-30%），23-25 年对应贡献 收入 5/11/23 亿元，长期目标二供（30%-50%份额），对应出货 8000 万-1 亿只，年均增 量 1000-2000 万只，贡献主要业绩弹性。 2）Vivo：早期由 ATL 配套打造差异化产品，提供快充等先进电芯技术，ATL 供货 份额曾高达九成以上，目前 ATL 占比约 60%+。22 年末公司通过 Vivo 快充认证，进入 供货体系，定位三供。我们预计 23 年供货 400 万只左右，份额 5%，24 年近 1500 万只， 份额 15%，25 年 2000 万只+，份额 20%，年均增量可达 800-1000 万只。 3）小米：供应链主打高品质+高性价比，与公司合作深厚，曾与小米联合成立专项 项目组推动其 15C 快充等新业务发展，目前公司供货占比 15%-20%，是 15C 快充主要 供应商，目标份额 30%以上，预计 23-25 年出货分别为 3000+/4000+/4900 万只左右。 4）OPPO、华为、荣耀等：ATL 供货占比 60%+，公司占据 10%-15%份额，短期锁 定 20%份额，长期目标 30%+份额。并开始突破高端机型，华为 P70 公司份额 30%，小 米高端机型后续也有望突破。 5）三星：主要供应商包括三星 SDI、ATL、ELENTEC 及 Navitasys，当前公司未实 现供货，公司已为三星建立实验线，送样叠片电池，后续有望实现 0-1 突破。

按上述假设，我们测算 24-26 年公司手机电池出货 1.2、1.6 和 2 亿只，出货增速 27%、33%、26%，对应全球出货份额 9.7%、12.1%、14.6%，较 23 年分别提升 1.5、3.9、 6.4pct，2030 年全球手机份额有望提升至 20%-30%。

新一代 iPhone 电池外壳材质升级，单价有望提升 5 成左右。为应对欧洲电池可拆 卸法规、改善散热问题及进一步提升电池容量，苹果将在 iPhone 16 Pro 系列中采用金属 电池外壳设计。相较传统黑色箔片软包电池，金属外壳电池可实现 4%-5%的带电量增长， 同时单价可提升 50%至 9-10 美金，价值量更高，预计 iphone17 公司钢壳产品将导入。

未来三年手机收入增速 30%+，评估增量明显。考虑 24 年原材料降价，电芯均价 略微下降，但 25 年起一方面电芯带电量提升，另一方面苹果增加，并且高端电池，包 括钢壳电芯、硅基电池起量，均价将提升。因此我们预计 24-26 年公司手机营收 41、59 和 81 亿元，增速 20%、44%、36%，成长性高，增量明显。

4.3. 盈利提升一：Pack 自封比例提升，一体化提升价值量

Pack 产品附加值高，一体化将赋能消费电池盈利提升。公司的销售模式包括：1） 出售电芯产品给终端客户指定的 Pack 厂或将 Pack 产品出售给指定的代工厂；2）直接 向终端客户出售 Pack 产品。电芯厂商通过拓展 Pack 产品，一方面可以更好地满足客户 个性化及定制化需求，增强客户黏性；另一方面，Pack 可有效提升产品附加值，其电芯 单位价值量较普通电芯高 50%左右，且垂直一体化生产可降本增效，增厚利润空间。 2018-2020 年，伴随公司笔电 Pack 自供率提升，对应产品毛利率提升 17pct 至 34%。

Pack 产能快速扩张，自供比例有望持续提升。2011 年起，公司从电芯扩展至电池 Pack 领域，最初起步手机类 Pack，逐步打通笔电客户认证，随后陆续渗透。目前除原有 客户惠普、小米、戴尔、OPPO 外，公司开始向联想、华为、华硕等客户供货 Pack。2018- 20 年公司 Pack 产品收入为 11、16 及 19 亿元，同增 48%、56%和 15%。23 年公司消费 电芯 Pack 自供比例 34%，24Q1 自供比例进一步提升至 40%，其中笔电类 PACK 自供 比例近 20%，手机类占比保持 80%水平（除苹果、华为外其余基本自供）。重庆电芯封 装工厂达产后，公司将具备 1.115 亿只手机及穿戴电池封装能力，进一步扩大 Pack 自供 比例，长期目标 60%-70%，支撑公司营收、盈利提升。

4.4. 盈利提升二：产能利用率回升，打开利润向上空间

产能利用率提升摊薄单位制造费用，产能规模越大，增利效应越强。2018-2021 年 公司产能利用率分别为 91%、83%、93%和 82%，下游需求旺盛。2022 年由于消费电池 行业需求大幅萎缩，公司产能利用率下滑至 54%左右，消费业务毛利率同比下降 6.7pct至 18.6%。当产量规模较小，即使产能利用率较高，毛利率的提升也较为有限，而总产 能及产能利用率的提升可增强公司规模效应，摊薄固定成本，进一步打开公司盈利天花 板。根据我们测算，假设总生产成本和售价保持不变、公司维持当前 7.7 亿只消费电池 产能，当产能利用率超过 50%，后续产能利用率每提升 10%，单位生产成本可摊薄 10%- 20%，毛利率将增长 5-10pct。 行业复苏带动产能利用率回升，公司利润率改善可期。23Q1 公司产能利用率维持 在 50%左右，23Q2 起产能利用率逐步恢复至 60%水平，消费电池毛利率随之回升至 20%- 25%。伴随新客户开拓及行业回暖，24 年公司目标 70%产能利用率，长期目标 80%-85%， 盈利水平有望进一步改善提升。

4.5. 消费电池总结：预计 24 年出货增长 20%-30%，收入增速约 15%

前期产能瓶颈为公司出货增长掣肘，消费电池远期规划产能将扩至 9.7 亿只/年。 2019 年公司年产能约 2 亿只，2018-2021 年公司产销率高达 97%、102%、99%和 97%， 产品满产满销，生产能力难以满足客户需求，且产能瓶颈制约公司新客户开拓。近年来 公司加大产能扩张，通过 IPO 募投及可转债新增 1）珠海软包电池基地：规划消费电芯 产能 1.55 亿只，22 年投产，当前爬坡中；2）重庆软包电池封装产线：规划 1.115 亿只 手机和穿戴类锂电池封装产能，23 年起逐步投产；3）重庆五厂电芯基地：规划 4125 万 只消费电芯产能，23 年投产；4）软包电池叠片产线：苹果专线，规划 3600 万只叠片电 芯，23 年投放产能 1000-1100 万只。截至 23 年末，我们预计公司消费电池产能 7.7 亿 只，同增 35%，长期总规划产能达 9.7 亿只。

消费类业务 24 年预计收入持平微增，预计贡献 10 亿利润+，25 年将提速。我们预 计 2024 年公司消费类电池出货 3.7 亿只，同比增 12%，其中 Q1 近 0.8 亿只。考虑 24 年 产品小幅降价，消费收入预期超 110 亿，同比略增 8%，净利率基本保持 10%，预计贡 献 10-11 亿元利润，同比微增。但考虑 25 年，AIPC 和 AI 手机放量，增量需求增加，且 公司手机增长提速，25 年电池出货量有望增长 15%至 4.2 亿只，且考虑容量增加带来的 均价微增，25 年消费类收入有望达到 130-140 亿，同比增长 20%+，贡献 13 亿利润+。 2030 年消费业务收入目标 200-300 亿元，手机为主要增量贡献。如上文测算，数码 类锂电 2030 年全球市场空间 1000 亿元，目前公司笔电份额占比超 30%，而手机及其他 消费领域份额提升空间大，若未来手机份额提升至 20-30%，公司消费类收入有望达到 200-300 亿元，且随着规模效应，净利率有提升空间，预计可达到 10-15%，对应公司消 费类业务长期利润空间 30 亿元。

5. 启停电池另辟蹊径，循序渐进布局动力核心赛道

5.1. 铅改锂电化大势所趋，高端车企已率先应用

低压启停电池主要用于汽车的启动、点火、照明及低电压电器设备供电。在新能源 车中，低压启停电池主要负责三大功能，1）车内低功率设备供电：电动助力方向盘、车 灯、空调、中控、车门锁等；2）唤醒高压动力电池：车辆启动时需要低压启停电池送出 瞬时大电流，为控制器提供电能，从而唤醒动力电池；3）备用安全电源：当遇见紧急安 全情况，高压电池发生故障时，可作为备用能源供电，确保车辆基本功能不失效。

目前铅蓄电池为启停电池主流，铅改锂电化大势所趋。当前市场上大规模应用的启 停电池分为 EFB 和 AGM 两种，均由普通铅酸电池研发而来，铅蓄电池在启停领域使用 率已达 90%。铅酸电池循环次数普遍为 300-500 次，使用 1-2 年需更换，而智能化发展， 12V 车载系统电耗加大，进一步缩短其使用寿命。锂电池具有能量密度高、环保性好、 循环使用寿命长（10-12）、倍率性能佳、质量轻等优点，海外禁铅令 24-25 年落地，锂 电性能优势突出，低压启停电池锂电化大势所趋，但当前仍受限于成本。

全球电动车龙头已率先搭载，预计将优先渗透新能源汽车。由于成本较铅酸电池贵 1.5-3 倍，锂电启停电池率先应用于品牌理念定位高、性能要求高及成本敏感性低的中高 端车企，特斯拉为首家应用 12V 启停锂电的车企，比亚迪也已完成 DM 全系车型的搭 载，龙头引领下，保时捷、宝马、奔驰、奥迪等豪华车企陆续入局，马自达、上汽、起 亚、理想等车企也逐步开启纯电车型 12V 电源铅改锂替代。

5.2. 市场空间突破 400 亿元，竞争格局相对优化

预计 2030 年锂电启停市场空间 250-300 亿元。由于车企加快导入锂电池，23 年特 斯拉、比亚迪、理想等均搭载 12v 启停电池，我们预计全球新能源车 12v 锂电渗透率超 过 40%，25-26 年随着欧洲车企新平台落地，渗透率将进一步提升，2030 年有望提升至 80%；并且燃油车 12v 锂电渗透率也小幅增加。我们测算 2023 年 12v 锂电启停电池需 求近 600 万套，2025 年超 1100 万套，2030 年近 4000 万套，按照一套价格 600-1000 元 测算，2025 年市场空间近 90 亿元，2030 年市场空间约 270 亿元，远期空间 500 亿元。

竞争格局相对优化。布局锂电启停电池领域的电池厂商可分为两类，一为宁德时代、 比亚迪、亿纬锂能等动力电池头部企业，作为全产业链布局的环节之一；另一类为消费 锂电池、铅酸电池等其他电池领域的龙头企业，向动力锂电池方向进军，而选择竞争较 小的 12V 电池市场。目前涉猎锂电启停的厂商主要包括宁德时代、比亚迪、亿纬锂能、 万向 A 一二三、骆驼股份、珠海冠宇等企业。

5.3. 以启停电池为起点，差异化切入动力市场

公司聚焦启停电池/车用小电池等细分领域，差异化切入动力市场。公司于 19 年成 立冠宇动力电池、冠宇动力电源两家子公司布局动力电池领域，产品包括电芯、模组及 PACK，主要应用于汽车启停系统和电动摩托，计划率先通过 12V 和 48V 低压系统启停 电池、电动摩托车电池拓展车企客户，后续逐步延伸至纯电动汽车电池领域。

消费锂电经验铸就竞争优势，低压启停电池性能优异。动力小电池生产制造工艺与 消费锂电池相似，公司在消费电池领域技术沉淀与深厚生产经验可直接平移进动力类电 芯生产，学习成本较低。叠加在消费锂电领域积累的口碑与客户资源，公司动储类电池 后发优势明显。而相较 BEV，启停电池领域竞争格局较优、材料成本影响较小、价值量 较高，公司深耕 12V/48V 磷酸铁锂启停电芯技术研发，在正负极材料及配方、高功率隔膜、高低温兼顾型电解液等方面取得突破，成功开发出性能优异的 12V 磷酸铁锂启停电 芯产品，满足汽车对启停电池高功率输出的要求。

斩获众多车企定点，实现启停电池 0-1 突破。公司第一代 12V 低压启停电池已收到 通用、上汽、捷豹路虎等主机厂定点通知，其中配套上汽智己 LS7 的 12V 启停电池已 于 2022 年量产供货，2023 年成为 LS6 启停电池独供，捷豹路虎定点预计 2025 年实现 量产。虽锂电启停仍处于初期，但公司凭借过硬技术得到众多国内外一线主机厂认可， 供应地位高。冠宇第二代启停电池目标 30-50%低温功率性能提升，叠加其消费领域的 长期小电池制造经验和客户积累，订单能见度高，有望持续开拓头部新能源车企。

产能已准备好，逐步提高产能利用率。截至 2023 年末，公司动储类锂电池投产产 能 2.5GWh（307 万只电池），70%可用于启停电池生产，对应大客户 T 专线 160 万套+其他客户 90 万套，合计 250 万产能，可满足今明年需求。公司产线建设匹配订单需求， 较好需求支撑下公司另规划 50GWh 产能（浙江 10GWh+重庆 15GWh+德阳 25GWh）， 原计划于 2024 年后陆续投产，现阶段调整产能投放节奏，暂停重庆、德阳新建产能， 浙江有 4gwh 产能在建，根据下游需求来调整建设节奏。

启停业务 24 年开始高增，有望开启增长第二曲线。23 年公司实现全球顶级车企的 少量供货，出货量达到 10 万套；预计 24 年出货 80-100 万套，其中头部客户 T 供应 20- 30 万套、理想 30-40 万套、上汽+小米等 10-20 万套；叠加 25 年捷豹路虎百万辆级订单 陆续释放，预计出货量有望翻番增长至 160-200 万套，26 年继续维持 70%增长。因此预 测 24-26 公司锂电启停收入可达 6、12.5、21 亿元。 动储业务短期处于亏损阶段，规模效应+持股比例下降+聚焦优质市场，动储业务亏 损有望改善。截至 2023H1，公司动储类锂电池营收 4.21 亿元，同增 189.81%，规模相 对较小，产能利用率仅三成左右。2020-2023 公司动储业务毛利率分别为-225.98%、- 16.73%、-30.84%和-15.1%，动储子公司浙江冠宇净利润-1.3、-1.9、-4.5、-6.3 亿元。一 方面公司聚焦有优质市场，减少亏损的储能业务，并且启停业务 24H2 产能利用率将提 升至近 50%，规模效应开始体现；另一方面，24 年初浙江冠宇引入外部投资者，预计 24Q2 完成对外融资，进一步降低公司持股比例（当前 73.5%，目标降至 60%），预计动 储业务亏损将有所改善，我们预计 24 年将动储业务权益亏损 4 亿元，26 年实现有望实 现盈利。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）