2023年对金融工作会议的理解和未来宏观政策展望

1. 金融工作会议的核心要点

金融是实体的血脉，加快建设金融强国

金融是国民经济的血脉，是国家核心竞争力的重要组成部分。 党的十八大以来，在党中央集中统一领导下，金融系统有力支撑经济社会发展大局，坚决打好防范化解重大风险攻坚 战，为如期全面建成小康社会、实现第一个百年奋斗目标作出了重要贡献。 党中央奋力开拓中国特色金融发展之路，坚持把金融服务实体经济作为根本宗旨。 加快建设金融强国：金融供给侧结构性改革，统筹金融开放和安全，稳中求进工作总基调 。金融领域各种矛盾和问题相互交织、相互影响，有的还很突出，经济金融风险隐患仍然较多，金融服务实体经济的质 效不高，金融乱象和腐败问题屡禁不止，金融监管和治理能力薄弱。 金融系统要切实提高政治站位，胸怀“国之大者” ，强化使命担当，下决心从根本上解决这些问题，以金融高质量发 展助力强国建设、民族复兴伟业。

2. 宏观经济：内需不足和外需回落的风险

经济增速先上后下

2024年GDP增长目标或在5%左右。 2023年底和2024年初政策料将集中发力，预计2024年上半年经济动能回升，二季度在基数因素作用下GDP增速可能达 到6%左右。 预计2024年下半年政策刺激力度有所下降，经济内生动能小幅回升，经济表现相对温和。

制造业：高质量发展

高技术制造业投资高速增长，2024年制造业投资有望保持8%左右的中高增速 。 利润：2023年以来制造业利润加速回暖，三季度企业利润同比转正，有望支撑未来制造业投资。政策支持：财税优惠，信贷便利，资本市场支持。 产业趋势：装备制造业、高技术制造业投资增速较快，是经济高质量发展的排头兵。

地产：销售和开工对投资形成滞后影响

销售：每年的地产销售面积已经由高点18亿平下滑到2022年的不足14亿平，明年能否稳住有待观察。 开工：预计2023年新开工面积已不足高点一半，由超过20亿平下降至9亿平左右。 投资：2023年至今地产投资较高点仅下滑20%，过去2年新开工面积的下滑将逐渐向投资端传导。 预计2024年地产投资的降幅将在9%左右。

基建：逆周期发力

政策支持下基建投资有望持续发力，预计2024年仍保持10%左右增速。 历史上基建投资和地产投资之间往往呈现此消彼长的关系。 城投化债背景下项目审批受到一定约束，2023年新开工项目计划投资额已经有所下降。1万亿特别国债有望再度拉动 2024年基建投资。

出口：外需前景仍面临较大不确定性

2024年中国出口有望实现约2%左右的正增长 。WTO认为低基数叠加海外通胀压力趋缓下全球经济的增长，有望带动全球贸易量的增长。WTO预计2024年全球贸易量 增长3.3%。 高利率环境下，欧元区经济下滑压力增大，美国呈现走弱信号，全球经济下行趋势尚未结束，对我国出口仍有压制。 考虑基数因素和全球经济节奏后，2024年我国出口有望实现约2%左右的正增长，节奏前低后高，下半年增速有望转正。

预计2024年CPI持续回升，PPI或回正

预计明年CPI同比在1月触底后持续回升，年末或回升至2.2%附近，全年均值约为1.3% 。猪价短期可能仍受压制，但在产能去化持续的假设下二季度猪价或边际回升，四季度回升斜率加大； 随着内需逐步改善，非食品项环比涨价动能或较2023年存在边际改善。 预计明年PPI先上后下，年中左右回正，全年均值约为-0.1% 。国际地缘政治危机持续下预计油价仍有支撑，稳增长工具延续发力下基建投资增速或回升，带动建材、黑金等价格回升； 全球衰退压力抬升环境下大宗商品涨价动能整体一般，预计2024年PPI同比将小幅回升。

3. 货币政策和金融市场：为经济社会发展提供高质量服务

良好的货币环境：关注银行净息差，降低存款利率

稳定存贷款利差：央行二季度货政报告专栏一中提及我国商业银行“净息差持续收窄，利润增速有所下降”以及“需保持 合理利润和净息差水平”。2023年上半年，以16家上市银行数据平均后得出的存贷款利差下降至2.44%；国家金融监督 管理总局公布的监管指标显示，2023年一、二季度，商业银行净息差下滑至1.74%。 21年以来共进行过6次存款利率及机制相关的调整 。2022年9月，国有大行率先下调各期限存款挂牌利率，股份行跟随下调，2023年4月，中小银行完成补降；2023年6月 和9月，六大行两度下调存款挂牌利率。

良好的货币环境：美国货币政策与财政政策配合的经验

2008年后及2020年后一段时期内，财政扩张以刺激经济时，货币政策也保持宽松，利率始终在低位零水平附近。美联储配合财政政策，维持低利率水平以减少财政扩张的挤出效应，降低居民部门融资成本。 低位零水平的政策利率降低发债成本，减轻财政还本付息压力。

活跃资本市场：定调资本市场枢纽职能，改革持续推进

中央金融工作会议首次提出“金融强国”理念，明确资本市场枢纽功能。未来资本市场改革将围绕“推动股票发行注册制走 深走实，发展多元化股权融资，大力提高上市公司质量”持续深化落实。 在此过程中，大型优质证券公司有望做优做强，成为服务实体经济的主力军和维护金融稳定的压舱石，带动行业集中度提升。

活跃资本市场：并购重组和优胜劣汰

通过调整风控指标和鼓励并购重组加速行业优胜劣汰。政策层面，证监会出台风险指标监管办法新规并积极鼓励证券行业 并购重组。风控指标新规在资本杠杆率和风险覆盖率层面给予连续3年AA级和A级证券公司折让系数，在最为制约证券公 司杠杆扩容的净稳定资金率部分对期权期货和其他资产的所需稳定资金计量予以优化，有利于头部券商进一步扩容业务规 模，提升股东回报。同时，证监会明确表示支持头部证券公司通过业务创新、集团化经营、并购重组等方式做优做强。头 部证券公司有望通过并购补足业务条线或区域布局短板，实现做大做强。

4. 防范化解金融风险：城投化债，房地产风险

债务率与潜在增速：债务上升初期有利增长，后期延缓增长

近些年来，多项研究发现，杠杆率对经济增长的提升存在边际递减效应，尤其是在到达特定阈值后。 综合张启迪、柯超、程晋鲁等人的多项研究成果，我们认为，居民杠杆的阈值大致在50%-60%之间，实体经济杠杆率的 阈值大致在170%-200%之间。 现阶段我国实体部门的宏观杠杆率已经超过了相应的阈值，因此当下继续提高杠杆对经济增长的边际收益是在递减的， 化解债务可以更好地提高债务的效率。 债务上升初期有利增长，后期不利于增长，对于我国而言2018-2020年为临界点，此前债务上升利于增长，此后延缓增长。

地产风险：按揭贷款利率下降并未扭转地产销售趋势

新发放和存量首套房按揭利率大幅下降：新发放按揭贷款利率持续下降，逐步逼近4%；符合条件的存量首套房贷利率基 本完成下调，调整后的加权平均利率为4.27%，平均降幅0.73个百分点。 地产销售的回升并不显著：2023年前三季度商品房销售面积仍然下滑7.5%，进入四季度高频数据仍然略低于去年同期水 平。

5. 金融机构改革：加强党中央对金融工作的集中统一领导

加强党中央对金融工作的集中统一领导

制度保障：党中央对金融工作的集中统一领导 。 十八大以来，在党中央集中统一领导下，金融系统有力支撑经济社会发展大局，为如期全面建成小康社会、实现第一 个百年奋斗目标作出了重要贡献。 党中央把马克思主义金融理论同当代中国具体实际相结合、同中华优秀传统文化相结合，努力把握新时代金融发展规 律，持续推进我国金融事业实践创新、理论创新、制度创新，奋力开拓中国特色金融发展之路。

报告节选：

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）