2023年东睦股份跟踪报告：折叠屏带动MIM高增，SMC业务持续扩张

公司概况：领先的粉末冶金平台型企业

公司简介

东睦新材料集团股份有限公司（简称“东睦股份”）是国内粉末冶金行业龙头，是目 前唯一一家融合 P&S（粉末冶金压制成形）、SMC（软磁复合材料）和 MIM（金属注射成 形）三个粉末冶金行业主流或趋势性成长技术的企业。2014 年公司收购浙江东睦科达切 入 SMC 板块，2019 年至 2020 年公司分别收购东莞华晶和上海富驰切入 MIM 板块。三大 板块中，公司 P&S 板块处于国内龙头地位，SMC 和 MIM 板块均处于国内第一梯队。目前 公司已拥有 10 家全资及控股子公司，业务涵盖 P&S、SMC 和 MIM 三大板块。

公司经营数据回顾

2023 年上半年公司营收小幅下降，归母净利润同比下滑。自 2018 年以来，公司营业 收入逐年增长。2020、2021 年归母净利润大幅下降主要系宏观经济波动及金属注射成形 （MIM）板块计提大量商誉减值所致。2022 年公司实现归母净利润 1.56 亿元，同比增长 472.7%，主要得益于紧抓新能源行业机遇，软磁复合材料（SMC）业务大幅增长。2023 年上半年，公司实现营业收入 17.63 亿元，同比下降 1.18%；实现归母净利润 0.36 亿元， 同比下降 25.81%，主要受消费电子行业景气度降低影响。

2023 年上半年公司 SMC 业务高速增长，二季度 MIM 业务环比改善。2023 年上半年， 公司 P&S 板块实现营收 8.76 亿元，同比下降 1.77%，主要系家电领域主营业务收入同比 减少 6.11%所致；MIM 板块实现营收 3.82 亿元，同比下降 34.01%，主要受消费电子行业 景气度降低等因素影响，但其二季度环比增长 71.06%；SMC 板块实现营收 4.88 亿元， 同比增长 67.23%，主要受益于光储等新能源行业快速发展。毛利结构方面，2023 年上半 年 P&S/SMC/MIM 毛利占比分别为 51.68%/32.24%/12.58%。

2023 年上半年消费电子产品毛利率大幅下降，公司总体费用率小幅上涨。2023 年上 半年公司粉末冶金制品、软磁材料和消费电子产品毛利率分别为 19.48%、21.81%和 10.89%，其中粉末冶金制品和软磁材料业务毛利率较 2022 年小幅下滑，消费电子产品毛 利率大幅下降，主要系消费电子需求承压所致。2023 年上半年公司总体费用率为 17.52%， 小幅上涨，主要系汇兑收益减少导致财务费用上升所致；销售费用/管理费用/研发费用/财 务费用分别为 0.25/1.05/1.29/0.49 亿元，同比-1.59%/-0.82%/-1.56%/+10.32%，除财务费 用外均呈下降趋势。

2023 年上半年公司资产负债率进一步提升。2023 年上半年公司经营活动现金流量净 额为 1.15 亿元，同比下降 47.24%，主要系销售商品的银行承兑汇票结算增加所致。自 2018 年以来，公司资产负债率持续上升，截至 2023 年上半年升至 58.49%，主要系银行长期借 款增加所致，2023 年 H1 公司长期借款为 23.29 亿元，相较于 2022 年末增长 49.17%。

MIM 行业方兴未艾，消费电子业务大展宏图

MIM 技术优势明显，市场规模保持快速增长

金属注射成形技术（MIM）是将现代塑料注射成型思想引入传统粉末冶金领域而形成 的一门近净成型技术。MIM 最早可追溯到 20 世纪 70 年代，陶瓷火花塞的粉末注射成型 （PIM）工艺初步形成；1979 年 Parmatech 公司的金属注射成型产品获奖，使该技术以 及产品获得了更广泛的关注。上个世纪 90 年代，我国的 MIM 行业进入导入期，该时期五 三研究所、北京钢铁研究总院以及中南大学都设立了 MIM 公司；2000-2006 年，在我国 MIM 企业的创新带动下，我国 MIM 行业开始呈现增长态势；自 2006 年以来，新型粘结剂 不断开发，制粉、脱脂等工艺持续进步，我国 MIM 行业进入了高速发展期，并不断取得优 异成果。

MIM 技术结合了粉末冶金与塑料注射成形两大技术的优点。MIM 突破了金属粉末模 压成形工艺在产品形状上的限制，同时利用塑料注射成形技术的优点，能大批量、高效率 地生产具有高复杂度、高精度、高强度、外观精美、微小型规格的精密结构零部件。MIM 相对压制成形而言，在小微型零件中，其相对密度、三维设计等方面具有一定的比较优势， 具有材料适应性广、自动化程度高、生产成本低、材料利用率高等特点。

相较于 3D 打印，MIM 更具成本优势。3D 打印和 MIM 均可以用于加工小型复杂金属 零件，MIM 技术需要精确的模具来生产 MIM 零件，根据 FTMIM（方泰新材料）数据，模 具的平均成本为5000-10000美元，适用于年产量超过2万个且具有较长生命周期的产品。 虽然 3D 打印在几何形状设计和模具制作方面没有限制，但其高能耗和高设备投资导致单 件成本极高，因此普通金属 3D 打印目前只适用于用于小批量生产难以注塑成形的复杂零 件。

全球及中国 MIM 市场均有望保持快速增长。根据 Research and Markets 数据，2022 年全球 MIM 市场规模为 35.9 亿美元，随着折叠屏手机普及以及金属 3D 打印技术和 MIM 技术融合，预计 2023-2027 年，全球 MIM 市场规模将从 39.7 亿美元增至 57.5 亿美元， 对应 CAGR 达 9.7%。根据中商产业研究院数据，2017 年以来中国 MIM 市场规模持续扩 大，预计 2023 年有望增至 93 亿元。

MIM 技术应用领域广泛

MIM 技术应用领域广泛。MIM 技术突破了传统粉末冶金工艺在形状上的限制，同时具 备大批量、高效率成形具有复杂形状的零件的特征，成为现代制造高质量精密零件的一项 近成形技术，广泛应用在 3C 电子产品、交通工具、机械五金、医疗器械等领域，典型产 品包括手机卡托、镜头圈、电脑散热风扇、汽车涡轮增压器的叶片和涡轮等。

MIM 工艺在亚洲市场主要用于消费电子行业。根据亚洲粉末冶金协会的数据，按销售 额统计，2021 年中国大陆金属注射成形制品的市场份额为：智能手机占 56%，可穿戴设 备占 12%，计算机占 8%，五金制品占 7%，医疗与汽车占 4%，其他合计占 9%。根据日 本粉末冶金协会数据，按销售额统计，2021 年日本金属注射成形制品在各应用领域的市 场份额：最大的应用领域是占 34.8%的工业机械，其次是医疗占 17.3%，汽车制造占 13.1%， 自行车占 7.2%，其余为电子、工业机器人、表、摄像机和精密机械等。

欧洲地区 MIM 工艺主要用于汽车制造，北美地区以枪械和医疗为主。欧洲粉末冶金 协会的数据显示，2021 年欧洲金属注射成形制品应用领域的市场份额是：汽车制造占 23%， 医疗占 21%，枪械占 19%，建筑占 12%，消费品占 12%，手动工具占 2%，航空占 2%， 其他合计占 9%。美国金属粉末工业联合会的数据显示，按重量统计，2021 年在北美地区 金属注射成形制品的市场份额为：枪械占 41%，医疗和牙科占 26%，工业领域占 11%， 汽车制造占 11%，电子占 5%，国防与航空占 4%，通信占 1%，其他占 1%。

汽车行业 MIM 技术应用前景可期。汽车产品的高可靠性要求使得汽车行业客户在选 择 MIM 新工艺以及新供应商方面表现得谨慎和保守。目前国内已经形成一定规模的 MIM 汽车部件产品有：柴油发动机 VNT 增压涡轮叶片及拨叉、汽车门锁部件、汽车座椅调节 部件、燃油系统高压油泵部件、车内饰部件、发动机汽门摇臂部件、自动变速箱换档滑块 等。随着汽车智能化、轻量化的发展趋势，MIM 技术在汽车行业的消费前景值得期待。

医疗器械领域 MIM 零件有较大的应用潜力。医疗器械细分市场众多，包含从美容、 牙科、诊断设备、医院家具和设备、植入物、医疗移动设备，到急救和伤口护理产品，如 轮椅、假肢、药物和手术器械。在医疗器械中有较多的精密零部件和传感器材，有着较高 的精度要求和材料性能要求，而 MIM 工艺能满足医疗器械多维结构较为复杂、“精而小” 的结构件生产需求。根据弗若斯特沙利文数据（转引自中商产业研究院），2022 年中国医 疗器械行业市场规模为 9573.4 亿元，2018-2022 年 CAGR 为 16.0%，预计 2023 年增至 10564.0 亿元，随着我国居民生活水平提高及医疗保健意识的增强，医疗器械行业需求有 望持续增长。

折叠屏手机兴起有望带动 MIM 需求高速增长

消费电子领域 MIM 产品主要用于智能手机和可穿戴设备。MIM 工艺应用于智能手机 上的 SIM 卡托、Lightening 数据线、摄像头支架等领域。根据 IDC 数据，2022 年全球智 能手机出货量为 12.1 亿部，IDC 预计 2023 年全球智能手机出货量将下滑 4.6%至 11.5 亿 部，2024 年同比增长 4.5%至 12.0 亿部。未来，随着折叠屏、AI 等技术的不断成熟，智 能手机将迎来新一轮的换机潮。智能穿戴产品的快速发展也为 MIM 产业提供了新机遇，如 智能手表表壳、VR 眼镜铰链等，IDC 数据显示 2022 年全球可穿戴设备出货量为 4.92 亿 部，IDC 预计 2023 年出货量有望升至 5.04 亿部，2027 年出货量达 6.29 亿部，2023-2027 年 CAGR 为 5.7%。

折叠屏手机市场将保持快速增长态势。面对智能手机功能创新的收窄，形态上的创新 开始成为各大厂商关注的重点。根据 IDC数据，2022年全球折叠屏手机出货量 1420万部， 同比增长 100%；IDC 预计 2023 年全球折叠屏手机出货量为 2140 万部，2026 年全球折 叠屏手机出货量将达到 4150 万部，2023-2026 年 CAGR 为 24.7%。根据 IDC 数据，2022 年华为牢牢占据国内折叠屏市场第一的位置，市场份额达 47.4%，优势明显，三星、OPPO 市场份额分别为 16.5%和 13.8%。

折叠屏铰链主要包含 U 型铰链和水滴铰链。折叠屏转轴是折叠屏手机最重要机构，其 结构复杂，由上百个精密零件及元器件在有限的空间中迭加组成，其中最主要的零件构成 即为 MIM 零件。目前主流的折叠屏铰链分为 U 型铰链和水滴铰链，三星采用 U 型铰链居 多，而华为和 OPPO 则是采用水滴铰链。水滴铰链弯折半径更大，相对而言屏幕折叠时更 自然，同时还能有效较少屏幕磨损。

公司跻身 MIM 第一梯队，进入华为供应链

2019 年公司收购东莞华晶，实现 MIM 产业战略布局。东睦股份于 2019 年先后两次 累计收购东莞华晶粉末冶金有限公司 75%股权。东莞华晶所处珠三角地区 MIM 工厂是全 球 MIM 产业最集中的地区，MIM 月产能 15KK 以上，产品精度达到±0.03，拥有 14 条组 装流水线满足 MIM 和可穿戴产品的全工艺流程。

2020 年收购上海富驰 75%股权，进入 MIM 行业第一梯队。上海富驰是国内金属注射 成形零件的龙头企业，在消费电子、医疗器械、汽车、工具锁具等领域获得广泛的市场应 用，并得到了行业巨头的认可。MIM 行业企业主要分为 3 个梯队，第一梯队企业营业收入 规模为 5 亿元以上，主要包括东睦股份、昶联金属、杭州铭赫科技有限公司等；第二梯队 企业收入规模在 5000 万元-5 亿元之间；第三梯队企业收入规模在 5000 万元以下。通过对上海富驰和东莞华晶的收购，公司迅速进入 MIM 板块的技术和规模第一梯队。为加速公 司 MIM 资源整合，2021 年公司以持有的东莞华晶 75%股权认购上海富驰部分新增股本， 东莞华晶公司成为上海富驰的全资子公司，公司持有上海富驰的股权比例仍为 75%。

2023 年上半年公司 MIM 板块营收同比下降。2020 年公司完成上海富驰收购，MIM 板块收入快速增长，2020-2022 年公司 MIM 板块收入连续三年超过 10 亿元，居国内前列。 2022 年公司 MIM 销量为 5.43 亿件，同比下降 20.4%，2023 年上半年公司 MIM 板块实现 营业收入 3.82 亿元，同比下降 34.0%，占公司营收比例降至 21.6%，主要系宏观经济和 终端市场需求下滑所致。

公司计划构建 MIM 产业三大基地。上海富驰全面发展 MIM 工艺的多产业、多场景应 用，探索发展陶瓷粉末注射成形（CIM）和块体非晶合金（BMG，俗称液态金属），同时 发展消费电子行业以及汽车、医疗器械等长周期行业；东莞华晶充分利用其贴近中国主流 消费电子产业集聚地的区位优势，发展以塑胶、硅胶、MIM 混合工艺下的可穿戴设备结构 件和以柔性屏转轴为代表的 MIM 零件，并进一步拓展转轴设计和组装业务。此外，公司于 2020 年购买连云港经济技术开发区内土地使用权，用于建设消费电子精密零件自动化生 产线，项目预计总投资 10 亿元，构建低成本、大型现代化的连云港 MIM 生产基地。

公司是华为折叠屏新机铰链主要供应商。2018 年，东莞华晶成功进入华为供应链体 系，提供 MIM 结构件、可穿戴设备组件。随着折叠屏手机成为智能手机行业热点，其中复 杂的折叠铰链为 MIM 产业带来新的市场机会。作为东莞华晶最主要客户，华为 Mate Xs2、 Mate X5 及 Pocket S 均大量使用 MIM 件，未来随着其手机销量上升公司有望持续受益。 根据 IDC 数据，2022 年中国折叠屏手机出货量为 330 万台。Counterpoint 预计 2023/ 2024/2025 年中国折叠屏手机出货量分别为 500/1000/1700 万台，2022-2025 年 CAGR 达 72.7%，根据 IDC 数据，2022 年华为在国内市场份额接近 50%，我们基于上述数据预 计 2023-2025 年华为市场份额分别为 50%/60%/70%，稳步提升，对应其折叠屏手机出货 量分别为 250/600/1190 万台。

拟引入投资者远致星火，其实控人为深圳国资委。2023 年 9 月 28 日，公司发布公告 称其控股子公司上海富驰拟引入投资者远致星火，远致星火以现金方式增资 2.82 亿元。增 资完成后，公司持有上海富驰的股份比例将由 75%变为 63.75%，远致星火持有上海富驰 的股份变为 15%。远致星火实控人为深圳市资本运营集团有限公司，深圳市资本运营集团 有限公司实控人为深圳市人民政府国有资产监督管理委员会，本次交易有利于实现资源优 势互补，共同推动上海富驰主营业务的发展。

乘新能源东风，公司 SMC 业务快速扩张

软磁材料前景广阔，新能源车和光伏贡献主要增量

金属磁粉芯具有优秀的抗饱和能力和良好的高温特性。随着各类电子产品向微型化、 小型化方向发展，金属软磁粉芯凭借其温度特性良好、损耗小、饱和磁通密度高等优良特 性，可以更好地满足电能变换设备高效率、高功率密度、高频化的要求。其应用覆盖了新 能源光伏逆变器、新能源汽车、充电桩、有源滤波器、储能、氢燃料电池等领域。

软磁复合材料在新能源汽车领域有较大应用潜力。随着汽车向电动化、智能化、自动 驾驶的发展，车载电源和电子控制系统被越来越多的应用于新能源汽车领域。金属磁粉芯 作为储能和滤波电感的核心材料，被广泛应用于新能源汽车车载充电机、车载直流变换器、 混合动力电机控制系统、车载 48V 控制系统以及其他车载电源领域。

软磁复合材料主要用于光伏发电系统的中的光伏逆变器。光伏逆变器是光伏发电系统 的核心设备，通过对太阳能电池阵列输出的不稳定直流电进行自动跟踪，以最大效率将其 转换为稳定的直流电，再进一步逆变成交流电向电网输送，即光伏发电并网。逆变器对于 整个光伏发电系统的效率、稳定性、可靠性具有关键影响，是系统中不可缺少的核心部件。

新能源汽车和光伏领域金属软磁粉芯需求有望高速增长。基于以下主要假设：2023 /2024/2025 年全球及中国光伏新增装机量分别为 330/360/386GW 和 140/150/ 160GW， 全球及中国新能源汽车产量分别为 1460/1919/2573 万辆和 880/1140/1560 万辆，2023- 2025 年全球及中国变频空调产量分别为 1.32/1.52/1.74 亿台和 1.22/1.40/1.60 亿台；我们 预计2025年中国金属软磁粉芯需求量为15.3万吨，对应2022-2025年CAGR将达22.6%， 其中光伏、新能源车（含充电桩）和变频空调将贡献主要增长，分别占比 33.39%、29.17% 和 26.08%；预计 2025 年全球金属软磁粉芯需求量为 35.5 万吨，对应 2022-2025 年 CAGR 为 23.1%，其中光伏、新能源车（含充电桩）和 UPS 分别占比 34.71%、25.67%和 22.31%。 综合来看，金属软磁粉芯下游需求有广阔的增长空间，光伏和新能源车市场是主要的应用 领域。

公司软磁业务高速发展，产能有望充分释放

子公司东睦科达（KDM）是国内领先的软磁金属磁粉芯供应商。KDM 成立于 2000 年，是全球屈指可数的覆盖从铁粉芯到高性能铁镍磁粉芯等全系列金属磁粉芯的行业领先 厂商，公司拥有先进的软磁金属磁粉芯自动化生产线和磁材料研发中心，产品广泛应用于 高效率开关电源、UPS 电源、光伏逆变器、新能源汽车车载电源、充电桩、高端家用电器、 电能质量、5G 通信等领域，产品远销亚洲、欧洲和美洲等海内外地区。2014 年公司收购 KDM60%股权，2022 年收购剩余 40%股权，KDM 成为公司全资子公司。根据公司公告， 目前东睦科达具备年产 4 万吨软磁复合材料的生产能力。

2023 年上半年公司 SMC 板块高速增长，营收占比持续提升。2023 年上半年，公司 紧抓光储等新能源行业发展机遇，SMC 板块发展步入“快车道”，实现营收 4.88 亿元，同 比增长 67.23%，占公司主营业务收入比例升至 27.96%，自 2020 年起持续提升。2022 年公司软磁材料产销量大幅提升，产量同比增长 45.0%至 2.33 万吨，销量同比增长 46.3% 至 2.25 万吨。

公司 SMC 板块产能有望大幅增长。2022 年 8 月，公司公告与临猗县人民政府签订了 《年产 6 万吨软磁材料产业基地投资协议》，拟投资 7.00 亿元在临猗现代农业产业示范区 内投资建设年产 6 万吨软磁材料产业基地，增强公司 SMC 板块的核心竞争力。根据公司 公告，2023 年 6 月，公司以 0.20 亿元竞得建设用地，项目有望加速推进。根据公司公告， 公司现有软磁复合材料产能 4.6 万吨，山西项目建成后总产能有望达 10.6 万吨。我们预计 到 2025 年，按产能口径，公司市场份额有望达 45.76%，排名行业首位。

收购德清鑫晨延伸产业链，SMC 毛利率有望持续上行

公司软磁材料毛利率低于 SMC 龙头铂科新材。东睦股份的软磁复合材料毛利与铂科 新材差距较大的原因主要在于铂科新材的原材料完全自供，而东睦股份采取的形式是外购。 此外，在产品结构方面，铂科新材主要聚焦光伏铁硅铝产品，而东睦股份软磁板块采取多 材料开发策略。

收购德清鑫晨，公司完善 SMC 业务上游布局。2022 年公司先后两次收购德清鑫晨 97%和 3%的股权，使其成为全资子公司。德清鑫晨公司主要从事铁硅、铁硅铝、铁镍等 软磁合金粉末的研发、生产和销售，将制成的合金软磁粉销售给浙江东睦科达。收购德清 鑫晨，有助于完善软磁复合材料产业链上游布局，为实现公司在软磁复合材料供应链的自 主可控打下坚实基础，有利于提升 SMC 板块利润率。此外，德清鑫晨产能有望不断扩张， 根据公司公告，2022 年公司产能为 2.98 万吨/年，随着 2023 年新增 3 条熔炼生产线投产， 产能有望扩大到 3.3 万吨/年。

公司深耕 P&S 多年，探索技术应用新方向

公司 P&S 产品主要用于传统汽车及家电领域。传统汽车行业，公司产品主要应用于： 发动机（VVT/VCT、普通链传动和机油泵等产品）、变速箱（链轮、齿轮、油泵、行星齿 轮和离合器片等产品）、底盘系统（减震器、四驱、制动和转向器系统产品）。此外，家电 领域空调压缩机和冰箱压缩机为粉末压制成形 P&S 零件的主要应用领域之一。

2023 年上半年公司粉末冶金业务营收同比微降，市占率行业领先。2023 年上半年， 公司 P&S 板块实现营收 8.76 亿元，同比下降 1.77%，主要系家电领域主营业务收入同比 减少 6.11%所致，营收占比为 49.72%，保持稳定。2022 年公司粉末冶金制品产销量分别 为 4.9/4.8 万吨，同比下降 7.1%/7.5%，主要受宏观因素影响。根据中国机协粉末冶金协 会数据，2022 年东睦股份在粉末冶金行业市占率达 26.7%，常年稳居第一。

公司产品定位高端，海外业务毛利率较高。公司在深耕国内市场做好进口替代的基础 上，大力拓展需求空间更大的海外市场。2023 年上半年公司出口销售额 2.66 亿元，海外 业务收入占比 15.1%，出口的主要产品为中高端粉末冶金汽车零件。自 2019 年开始，公 司国外业务毛利率明显高于国内业务，2022 年国外和国内业务毛利率分别为 23.4%和 20.8%。

公司积极探索 P&S 技术新方向。根据公司公告，2023 年 5 月，公司联营企业宁波东 睦广泰收购深圳小象电动 3%股权，收购完成后合计持有 12%股权。深圳小象电动拥有自 主研发的聚能磁轴向磁通电机及控制算法等核心技术，有利于加强公司对电机及非车用粉 末冶金应用的技术研究。此外，公司通过加大 P&S、SMC 技术融合，以 P&S 的压制技术 和各工艺技术协同到 SMC，拓展应用场景。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）