2023年哔哩哔哩研究报告 网络效应使得内容社区平台在用户企稳阶段或带来更大的降本弹性

一、如何思考哔哩哔哩长期利润率弹性以及提升逻辑？

网络效应使得内容社区平台在用户企稳阶段或带来更大的降本弹性

基于最强的用户间网络效应，社交 媒体获客及留存成本最低；具备一 定网络效应的社区型平台如哔哩哔 哩、快手其次，且其中销售成本占 比较高，预计随着用户企稳，更多 转向留存，销售成本将具有较大的 降本弹性；2022年，短视频行业 格局趋稳，头部平台开始降本增效， 在流量端实现健康增长的同时，快 手对于销售费用进行了明显的控制， 年内同比下降约15pct，获客ROI 不断优化。长视频平台内容成本高 居，直播平台由于收入分成成本高， 因此成本也偏高。

不同商业模式ARPU差异较大，电 商、游戏平均ARPU水平最高，广 告其次；会员和直播使用ARPPU 衡量，单付费用户变现水平平均较 高。 专注某一商业模式的平台通常在单 一商业模式获得更高ARPU，多种 商业模式并存的平台，商业化能力 受到一定分散，但同时也存在更大 的变现潜力，整体抗风险和经济周 期能力更强。

自研游戏占比提升有望提升游戏业务毛利率，直播毛利率改善来自分成比例优化

游戏业务利润率与公司游戏发展模式及收入确认方式有关：B站独家代理游戏采用全额法计入 （收入占比超过70%），考虑渠道成本和CP分成后独代游戏利润率偏低，而联运游戏采用净额 法计入，利润率偏高。通常来说，自研游戏也采用全额法计入，且自研游戏无需向外部CP分成， 展现出更高的利润空间。未来，伴随着B站加大自研游戏投入力度，预计利润率仍有提升空间。

直播业务模式通常毛利率偏低：直播需要向主播及公会分成，正常分成比例为50%，考虑给予 公会、新人主播等返点激励，行业平均分成比例在70%左右。2021年以来，B站在直播业务上 推出较多扶持政策和运营举措，因此短期分成比例略高于行业水平（80~85%左右），预计后续 将逐渐向行业70%分成比例靠拢。

效果广告占比提升有望提升广告毛利率，会员业务依赖规模效应下内容成本边际递减

广告毛利率和广告结构及类型相关：相比品牌广告和搜索广告，效果类信息流广告通常毛利率更 高，而商单类广告毛利率最低（通常需要分成90%~95%给创作者）。B站近几年效果广告占比 持续提升，带来更高的广告毛利率，但由于B站商单广告在整体广告占比偏高（约30%+），因 此毛利率低于同行水平。预计随着效果广告尤其StoryMode广告占比提升，毛利率有望提升。

会员付费业务内容成本高，通常毛利率偏低，但具备规模效应：PGC内容为主的平台，需要较 高初始内容成本投入，伴随着付费用户数的持续增长，单用户成本分摊边际递延，具备较强规 模效应。B站会员付费业务2020年以后相较2019年有了明显改善，主要原因在于大会员数的高 速增长，而后续毛利率提升依赖于付费用户数持续增长同时，内容成本得到有效管控。

2022年B站进行商业化部门组织架构调整，商业化战略地位提升

2022年7月，B站连续进行组织架构调整。商业化部门方面，B站副总裁、原运营负责人刘智将负责商业化中台体系（商业产品部、商业技术部、 商业运营部、商业资源管理部）以及主站商业中心；营销中心则将由总经理王旭负责。原B站商业化中台与主站商业中心负责人、副总裁刘斌 新将离职；原萌派和营销中心等业务负责人、副总裁张振栋则会调任至创新业务。刘智与王旭均向B站副董事长兼COO李旎汇报。

二、广告业务：打造立体化内容营销解决方案，StoryMode新场 景提高远期天花板

如何衡量互联网平台单用户广告价值？用户价值高≠广告价值高

B站具备良好的广告受众，但要最大程度挖掘广告潜在价值，后续仍需聚焦如何扩大转化漏斗，提升用户价值到广告价值的 转化能力。从影响转化漏斗的因素来看，目前B站主要发力在产品升级、用户拓展、基础设施完善和生态开放四大方向： 1）广告填充能力：基于中视频社区属性，B站目前广告填充能力相对较低。提高广告填充能力，关键在于提升平台内容消费率。 B站加入StoryMode的内容形式，在不过分打扰原有生态的同时另辟短视频场域，有助于提升内容消费率，提高广告填充能力。2）用户辐射能力：B站用户集中在年轻人、高线城市，2020年以来破圈成效显著，但相比超级APP在仍有一定差距，未来B 站在25岁以上人群以及低线城市仍有进一步渗透空间，我们预计2023年底用户规模有望达4亿。 3）广告算法精准度：需要大量用户行为数据以及算法技术能力迭代，B站的优势是拥有海量的内容型标签，未来还将继续完善 算法推荐能力，提高广告主投放ROI。 4）营销生态完整度：抖音和快手建立起了完备的广告产品体系和商业化中台体系。2022年以来，B站在商业化能力上进行了 多重升级，包括成立商业化中台、升级花火平台等，利用平台原生广告优势，完善平台整合营销解决方案，实现品效合一投放。 5）消费决策转化能力：2022广告行业相对承压，游戏、网服等投放需求收缩，而偏消费类的电商、快消等广告成为主要增长 驱动力，抖音和快手内循环电商广告发展较好。B站虽然有会员购业务，但相对垂类，整体距离消费者决策场域较远。为此，B 站的策略是将生态进一步开放。根据公司COO李旎透露，B站已经跟淘宝、天猫、京东、拼多多电商平台达成初步合作，积极 地尝试在B站上进行原生广告、UP主广告的种草，加入外链和CID广告等交易转化尝试，目前也已开启直播带货。

品牌广告：在B站广告收入中占比较高，反映较高的用户潜在价值

品牌广告看重品牌对于用户心智的塑造，而非即时的转化效果， 本质是“为未来投资”。因此，品牌广告在选择投放平台时，较 为看重平台的用户价值，影响因素包括用户规模、时长、用户留 存、用户年龄结构、用户地域结构、用户收入水平等。B站作为 中视频平台，虽然在用户规模和时长上弱于短视频平台，但在用 户质量上有明显优势。2022年9月，B站30岁以下年轻群体占比 达63.4%，将近50%的用户分布在二线城市及以上，整体用户 年轻化、高线化，是品牌广告的重点营销群体。

品牌广告空间测算：B站非标品牌广告或受到广告主需求影响较大

品牌广告的即时转化效果较弱，因此预算需求弹性相对较大， 相比效果广告更容易受到经济周期影响，且通常需要结合特殊 营销节点，具有一定周期性。品牌广告分为硬广和非标广告， 非标广告受到广告主需求影响弹性更大。2022年B站品牌广告 中硬广占比约46%，非标占比约53%。B站典型的非标广告包 括IP授权、大事件营销等。在整体广告行业相对承压、且疫情 影响部分线下活动的背景下，B站2022年的非标类品牌广告受 到负面影响较大，影响了品牌广告整体的增速。 展望未来，由于全网品牌广告主相对固定，预计品牌广告主数 量增长空间相对有限，增长驱动力更多来自品牌广告主ARPU （单个品牌广告主平均投放金额）的增加。B站作为中国年轻群 体最为集中的平台，拥有大量优质的UP主和内容营销资源，随 着经济企稳修复，仍然对品牌广告主有较大的吸引力。

三、游戏业务：专注优势赛道，积极布局自研和出海

B站游戏收入结构：头部游戏依赖度逐渐下降，类型上仍以ACG为主

头部游戏占比逐年下降：2018年公司游戏收入中一半以上来自TOP1游戏，2020年已下降至11%；TOP3游戏收入占比也从2018年的86%下降至2021年的41%，表明公司游戏业务更加 趋于多元。分品类来看，TOP3游戏均为ACG主题，主要由于B站的高粘性用户偏好ACG相关内容，使B站得以从海内外领先的游戏开发商取得ACG类游戏的中国独家代理权。

B站游戏收入结构：独家代理收入占比70%以上，联运占比逐年提升

B站游戏运营模式分为独家代理、联合运营和自研三类，其中独家代理游戏收入占比70%以上：①自研游戏收入目前占比较低，后续有望提升。2017年B站推出首款自研游戏《神 代梦华谭》后直至2021年未推出其他自研游戏，iOS+Google Play双端流水占比B站游戏总收入比例不足0.1%。虽然该数据未包含国内第三方安卓渠道流水，但也可以间接反映自研 游戏收入占比较低。②独家代理收入占比70%以上。一条完整的游戏产业链由研发商、发行商和渠道商等共同组成，而B站通常扮演后两者的角色。这也就意味着，B站不仅会从 研发商手中取得游戏授权做代理，而且也提供自己的平台作为渠道，直接将平台流量变现。③代理业务受外部环境影响较大，自研业务值得期待。游戏版号收紧、游戏供应大幅缩 减，研发商逐渐掌握流量运营规律等因素影响，研发商的地位走强，而发行商和渠道商的处于相对劣势。

2020年以来频繁投资游戏研发商，长期目标50%游戏收入来自于自研

2020年至2022/5/30，B站游戏外部投资高达36起，且投资对象主要以游戏研发商为主。其中多数投资都是占股50%以下的参股，更偏向于锁定投资公司的游戏产品。2021Q2 业绩电话会上，CEO陈睿曾表示，自研游戏团队规模已超千人，游戏自研是当前阶段的第一重点，预测在长期，B站希望有一半游戏业务收入来自于自研产品。

四、直播业务：付费用户数保持高速增长，虚拟直播等小 众品类崛起

依托B站多元化内容生态，B站直播同样展现出对小众直播内容的包容度

内容颗粒度和包容性强：B站直播主页共设有十大分区，分别为：网游、手游、单机游戏、娱乐、电台、虚 拟主播、生活、知识、赛事、购物，基本涵盖主流的直播类型。抖音、快手、虎牙在直播分区上以游戏和娱 乐标签为主，缺失虚拟主播和电台分区等相对小众的内容，斗鱼亦未设立单独的虚拟主播分区。对比之下体 现出B站较高的内容颗粒度和较强的包容性。

二次元和游戏用户群体粘性高：根据Questmobile 进行的B站用户画像分析，动漫/二次元内容及游戏内 容下的B站活跃用户占比远高于整体活跃用户占比， 活跃占比TGI分别为248.92和149.63，体现出B站 二次元用户群体和游戏用户群体的高粘性。

受益于平台流量增长，B站月均活跃主播数和直播付费用户数持续提升

付费用户数量稳步增长，平均收益仍有提升空间： 2018-2020年B站月ARPPU和月均付费用户数均保持了一定的增速，我们预计2021-2022年月均付费用户数仍将保持相对高速的增长，根据2022Q3财报披露，B站 月均活跃主播数同比增长67%，直播业务月均付费用户数同比增长79%。 从付费率来看，B站目前直播付费率偏低，而斗鱼、虎牙等均在3%~4%水平，预计B站仍有一定提升空间。

虚拟直播：个人势、社团势、企业势三种类型，大部分为个人势Vup

Vup依据其所属团体类型可分为个人势、社团势、企业势三种类型。截至2022年12月16日的统计，B站Top3企业势Vup的粉丝数量显著高于Top3个人势Vup，主要是由于企 业势Vup所属的企业或事务所通常具有更加丰富的系统性打造艺人的经验和强大的宣传资源，可以为主播提供更多的流量和曝光度。

五、大会员：优质内容驱动用户付费，持续推进多元化内容战略

番剧：热门动漫互动率高，营造浓厚二次元社区氛围

B站最初通过番剧为主的OGV内容吸引二次元核心用户，沉淀最早一批平台原住民。建 立了基础的内容框架后，OGV内容又为PUGV内容提供素材，产生大量UGC和PUGC内 容，丰富内容生态，间接拉新用户。

同处于二次元兴趣圈，用户间产生基于兴趣的弱社交关系，形成优质社区环境。一般情 况下，评论和弹幕总是对于视频内容的评价，对于细节的认可和反馈，基于内容的玩梗 等等。有趣的妙评、友善的交流使内容与用户、观看者与创作者、观看同一个视频的用 户之间产生了良性的互动。

B站独特的互动机制和社区氛围使得新用户愿意留存下来，继续强化社区和内容生态的 繁荣，而带动会员付费以及对OGV番剧的付费。 B站能够实现这一良性循环的核心在于始终以用户内容需求为导向， 以优质OGV和 PUGV内容作为生态联结的核心动能。

影视：通过购买头部IP版权引流，开始布局产业链上游

B站购买了多类型的国内外影视剧、电影版权。 电视剧方面，内容版图进一步扩大，吸引各圈层受众。经典国产剧集如《三国演义》《红 楼梦》，国外热门剧集版权如《非自然死亡》《孤独的美食家》等，2022年2月，B站上架 共十季《老友记》，均为年轻人喜爱的影视剧集。 电影方面，2020年起，B站重视采购经典头部IP电影版权，充分发挥粉丝效益。目前，B 站已上架《哈利波特》电影全集、《指环王》+《霍比特人》六部曲，以及成龙、周星驰主 演的所有经典电影。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）