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哔哩哔哩公司研究报告：内容扩圈与流量变现的双击。哔哩哔哩是中国领先的在线视频与内容社区平台，自 2009 年以 ACG 内容 起家，逐步拓展至泛知识、泛生活等多元领域的综合性社区。公司基于 PUGV+OGV+直播的内容生态不断推动用户群体破圈，并通过社区互动文 化与品牌活动留存用户，截至 3Q2025，MAU 达到 3.76 亿（YoY+8%）， 正式会员第 12 个月的留存率达到 80%。

用户高忠诚度加速向高质量商业价值转化，公司通过游戏、增值服务、广告 等模式变现。1）游戏业务始于其浓厚的二次元基因，目前正迈向多元化全 品类布局，2024 年 6 月发布的《三国：谋定天下》作为公司首款非二次元 SLG 产品大获成功，成为公司历史上最快达到 10 亿元流水的游戏，推动游 戏收入强势反弹；2）增值业务稳定增长，主要由大会员订阅驱动；3）广告 负载克制，通过精细化运营加强商业化变现能力。公司承诺番剧不加贴片广 告，目前主要广告形式为品牌广告、效果广告和原生广告，伴随拥抱更多垂 直领域广告主，3Q2025 广告收入同比增长 23%至 25.7 亿元。

整体收入增速在游戏业务推动下回暖，盈利能力持续改善。2024 年，游戏 和广告业务成为增长的主要驱动力，公司营收高速增长趋势修复，2025 年 H1 公司实现 21.62%的同比增长率。得益于商业化效率提升和严格的费用控 制，公司毛利率自 2022 年稳步提升，费用率亦同比下滑，推动净利润于 1H2025 转正至 2.1 亿元（上年同期为亏损 13.7 亿元），经调整净利润 9.2 亿元（上年同期为-7.3 亿元）。