2022年横店东磁研究报告 超预期增长，打造磁材与器件、光伏与锂电双轮驱动

1、超预期增长，打造磁材+器件、光伏+锂电双轮驱动

1.1、多年深耕造就磁性材料龙头，差异竞争打造光伏后起之秀

公司作为老牌磁材生产商，深耕布局光伏多年，切入锂电高景气赛道。横店集团东磁股 份有限公司的前身创建于 1980 年，于 2006 年 8 月在深圳交易所上市。公司成立时，横 店东磁主营业务为磁性材料，产品主要包括预烧料、永磁、软磁、塑磁等。自产的磁性 材料和磁材下游的器件产品主要应用于家电、汽车、光伏、消费电子、5G 基站、大数据 中心、充电桩、智能终端、工业互联网等领域，是国内规模最大的铁氧体磁性材料生产 企业。2009 年，横店东磁布局光伏领域，投资 2.62 亿元建设 100MW 太阳能单晶硅片项 目。2010 年该项目第一条生产线顺利建成投产，公司正式切入太阳能光伏业务。

经过 10 余年发展，光伏已经超过磁材成为公司最主要的业绩支柱。2015 年，公司投资 4.25 亿元 建设年 1 亿支 18650 型高容量锂离子动力电池产能，并于 2016 年上半年投产并产生销售 收入。经过多年发展，公司锂电产品广泛应用于电动二轮车、电动工具、便携式储能、 智能小家电等领域。2018 年公司收购浙江省东阳市东磁诚基电子有限公司 100%股权，正 式将业务拓展进入电子器件领域。之后公司又先后进入了射频器件和电感等产业，材料 往下游延伸布局不断拓展。2021 年公司营收首次突破百亿，达到 126.07 亿。

公司业务主要涉及磁性材料+器件、光伏+锂电两大类产业、四项核心业务。公司是全球 最大的永磁铁氧体、软磁铁氧体制造企业，亦是光伏电池、光伏组件、圆柱型三元锂电 池制造企业。 磁性材料产业：公司深耕磁性材料行业多年，现已形成了完整的产业产品布局，磁性材 料产品包括预烧料、永磁、软磁、塑磁、金属磁粉芯、纳米晶等。2021 年，公司磁性材 料产业实现收入 42.69 亿元，同比增加 26.39%，进一步提升市占率并巩固了铁氧体磁性材料行业领先地位。2021 年公司磁性材料产品产量 17.57 万吨、同比增长 23.85%，销量 17.20 万吨、同比增长 17.28%。

器件产业：器件业务是公司磁性材料业务的延伸拓展，器件产品主要包括振动器件、电 感、环形器/隔离器等。2021 年，公司器件产业实现收入 5.14 亿元，同比增长 1.44%。2021 年公司器件产品产量 3.75 亿件、同比减少 3.25%，销量 3.77 亿件、同比增长 3.05%。

光伏产业：公司 2009 年涉足光伏业务，在光伏领域深耕多年，光伏产品包括硅片、电池 和组件等，主要为全球客户提供户用分布式、工商业分布式和集中式电站用的高效光伏 产品以及系统解决方案。2021 年，公司光伏产业实现收入 64.99 亿元，同比增长 87.41%。 2021 年公司光伏电池和组件总产量 4.87GW、同比增长 50.03%，总销量 4.83GW、同比 增长 51.64%，主要系新建高效电池和组件项目投产，使得产销大幅提升。公司聚焦做强 组件的战略，将持续提升组件业务占比。公司是 BNEF Tier 1 组件供应商，BNEF Altman-Z score 财务健康指数处于行业前列，品牌影响力较高。

公司光伏业务多年来深耕欧洲分布 式光伏市场，2022H1 光伏组件出货欧洲占比超 80%，其中出货到欧洲分布式光伏市场占 比约 70%。欧洲光伏市场价格较高、毛利水平较高，公司差异化市场和差异化产品的布 局使其盈利能力好于行业平均水平。

锂电池产业：锂电产品包括三元圆柱锂电池及小动力 PACK 系统，主要应用于电动二轮 车、电动工具、便携式储能、智能小家电等。2021 年，公司锂电产业实现收入 8.72 亿元， 同比增长 86.99%。2021 年公司锂电池产品产量 1.42 亿支、同比增长 81.09%，销量 1.36 亿支、同比增长 62.75%，主要系年产 1.48 亿支锂电池项目于 2021 年 8 月投产并达满产， 使产销量大幅增加。公司持续深耕小动力市场细分领域，在不断推进重点产品与中高端 客户合作的同时，海外市场开发初见成效。

公司全球化布局成果显著。公司在德国、荷兰、日本、印度、香港等地设立了子公司， 在美国、台湾、上海、深圳等地设立了办事处，产品销往全球 70 多个国家和地区。公司 光伏产品在荷兰、比利时、卢森堡、波兰法国、德国等欧洲分布式市场拥有较高的市场 占有率，以日本、韩国为代表的亚洲市场也在加速渗透。2022H1，公司境外业务营业收 入占比为 52.58%，与 2021 年境外业务占比 47.62%相比较，海外业务增速更快，公司全 球化产业布局成果显著。

1.2、2022H1业绩超预期增长、盈利能力保持强势、现金流水平稳健

公司盈利能力强、业绩增长稳定、现金流稳健。2022H1 公司实现营收 93.69 亿元，同比 增长 64.63%；实现归母净利润 7.97 亿元，同比增长 45.96%；实现扣非归母净利润 6.63 亿元，同比增长 38.60%。毛利率和净利率分别为 16.67%和 8.50%，与 2021 年相比分别 -1.50pct 和-0.38pct。2022H1 公司业绩亮眼，营业收入、归母净利润、扣非归母净利润均 保持了较高增速。 公司 2022H1 经营活动产生的现金流净额为 10.85 亿元，同比增长 84.93%，公司经营现金 流稳健增长。期末现金及现金等价物余额 13.74 亿元，资金保持充裕，现金流质量较高。 公司 2022H1 费用率 3.66%，与 2021 年相比下降 1.22pct，主要由于公司营业收入大幅增 加，费用率有所下降。

公司光伏、锂电业务高速增长，境外业务增长明显。2022H1 公司营收结构中，磁性材料、 光伏产品、器件、锂电池的营收分别为 21.44、58.61、3.75 和 8.13 亿元，与去年同比相 比分别增长 11.38%、97.54%、14.57%和 151.12%，占营收比重分别为 22.88%、62.57%、 4.00%和 8.68%。 从业务分地区角度看，2022H1 公司境内、境外营收分别为 43.65 和 49.26 亿元，同比去 年分别增长 54.80%和 74.79%，占营收比重分别为 46.58%%和 52.58%，境外业务贡献首 次超过 50%，境外业务高增速增长趋势更为显著。

2022H1 公司毛利率为 16.67%，与 2021 年相比-1.50pct，与 2021H1 同比-2.75pct。业务分 类中，光伏、锂电业务毛利率与 2021 年相比有所提升，磁性材料、器件业务毛利率有所 下降。磁性材料、光伏产品、器件和锂电池业务毛利率分别为 23.39%、13.23%、17.81% 和 23.65%，分别与 2021H1 同比-3.69pct、-0.30pct、-4.03pct 和+0.18pct；与 2021 年相比 分别-2.51pct、+0.91pct、-3.35pct 和 4.15pct。其中光伏、锂电业务毛利率相比 2021 年有 所回升主要由于上游硅料、锂资源等原材料价格高企推动了公司产品组件和电池片、锂 电池的价格上升。

2021 年毛利率同比下降较大或主要因为 2021 年会计政策出现调整，运费从销售费用中剔 除，计入营业成本，同时 2021 年远洋物流成本又有较大上涨，叠加原材料价格涨价、人 民币升值影响出口利润等因素，综合造成毛利率下滑的结果。其中，由于光伏产品 约 80% 销售至海外诸如欧洲、日本、韩国、南美等地区，受物流价格上涨影响最大，因而毛利 率下降幅度最大。

1.3、2022年Q3业绩符合预期，保持高水平出货

2022Q3，公司实现营收 47.56 亿元，同比增长 43.40%、环比下降 4.38%；归母净利润 4.11 亿元，同比增长 21.07%、环比下降 4.80%；扣非归母净利润 4.00 亿元，同比增长 43.00%、 环比增长 6.78%。毛利率和净利率分别为 17.73%和 8.62%，环比分别+0.91pct 和-0.10pct。 公司 2022Q3 业务保持平稳，光伏锂电保持高景气。环比来看，2022Q3 营业收入、归母 净利润均保持相对平稳。Q3 公司光伏出货保持在较高水平，其中由于组件新增产能江苏 泗洪 2.5GW 组件项目已于今年 7 月中旬建成投产，组件出货增加使得光伏电池销售相应 减少。公司 2022Q3 毛利率环比有所改善。2022Q3 公司期间费用率 2.88%，环比下降 0.17pct。 公司 2022Q3 业绩整体符合预期。

2、光伏+锂电产能扩张、内外需求支撑业绩

2.1、碳中和背景+成本优势共同驱动光伏新增装机需求，光伏行业进入快速发展期

双碳目标催动各国加大光伏发展力度。为了实现双碳目标，新能源装机规模将迅速扩大 成为主力电源，根据“十四五现代能源体系规划”和主要能源企业十四五规划，十四五 期间我国新能源装机规模增长有望超过 600GW。2020 年 9 月中国宣布努力在 2030 年之 前实现碳达峰、在 2060 年实现碳中和，中国政府在气候雄心峰会上提出到 2030 年中国 将安装 1,200GW 光伏系统和风力发电设施的目标。欧盟、美国、日本等主要经济体也制 定了执行周期 30-40 年的碳中和目标，能源转型成为全球共识。

近期欧洲地缘政治动荡， 2022 年 2 月 28 日德国提出拟将 100%实现可再生能源发电的目标提前 15 年至 2035 年达 成。5 月 8 日，欧盟委员会公布名为 RePowerEU 的能源计划，计划从目前到 2027 年，总 投资 2,100 亿欧元逐步摆脱对俄罗斯能源进口的依赖，其中，2025 年光伏目标装机量 320GW，到 2030 年达到 600GW。“能源的饭碗要端在自己手里”逐步成为全球共识。 2020 年全球光伏占能源消费的比例仅为 1.37%，光伏占全球发电量的比例仅为 3.2%，能 源转型仍处于起步阶段，光伏超级成长周期开启。

光伏发电成本不断下降，成本优势驱动产业发展。从全球范围内来看，根据国际可再生 能源组（IRENA）发布的《2020 年可再生能源发电成本报告》，全球光伏平准化度电成 本（LCOE）由 2010 年的 0.381 美元/千瓦时下降到 2020 年的 0.057 美元/千瓦时，降幅达 85%，成本不断下降，经济性大幅提升。

2020 年，全球光伏平均建造成本为 883 USD/kW， 同降 12.5%；全球 LCOE 均值 0.057 USD/kWh，已经低于欧洲 27 国工业电价（0.102-0.301 USD/kWh）和居民电价（0.115-0.382 USD/kWh），光伏平价时代来临。从横向对比来看， 其他新能源发电方式如海上风电/陆上风电，2010-2020 年度电成本降幅分别为 48%/56%， 降本幅度较光伏具有较大差距。根据 IRENA 预测，2022 年全球光伏 LCOE 将降至 0.04 美元/千瓦时，低于燃煤发电成本。从中国范围内来看，中国光伏平均化度电成本（LCOE） 由 2010 年的 0.305 美元/千瓦时下降到 2020 年的 0.044 美元/千瓦时，降幅达 86%，且中 国光伏度电成本低于全球水平，性价比更优。

2022 年世界和我国光伏新装机规模有望分别达到 290-360GW 和 90-120GW。BNEF 预测 2025 年全球光伏新增装机望达 400GW，且未来 5-10 年 CAGR 有望维持 25%左右。根据 《关于 2021 年风电、光伏发电开发建设有关事项的通知》、《2022 年能源工作指导意见》 和《十四五现代能源体系规划》，2022年中国非化石能源占能源消费总量比重提高到17.3% 左右，新增电能替代电量 1800 亿千瓦时左右，风电、光伏发电发电量占全社会用电量的 比重达到 12.2%左右，到 2030 年，该比例将达到 16.5%左右。2030 年中国光伏新增装机 需求达 416-537GW。根据国家能源局数据，我国 2021 年光伏新增装机量为 54.88GW， 未来 4 年和 9 年的光伏新增装机量复合增速分别达到 21.60%和 25%左右。

俄乌战争进一步催化欧洲能源危机，欧洲电价大幅上涨，能源结构转型需求迫切。俄乌 战争以来，美国、欧盟等西方国家对俄罗斯施加限制石油和天然气出口的制裁措施，导 致全球主要能源价格大幅上升。2021 年俄罗斯在全球原油和天然气出口中的份额分别达 到 11.3%和 16.2%，在欧盟原油和天然气进口中的份额分别达到 27%和 45%，2021 年欧 盟进口俄罗斯天然气 1550 亿立方米；在全球镍、钯、铝和铂的出口中分别占据 49%、42%、 26%和 13%的市场份额，俄罗斯是重要的钢铁和铜出口国、是全球最大氮肥出口国、第 二大钾肥出口国、第三大磷肥出口国。

根据 EMBER 数据显示，欧洲电价在 2021 年三季度迎来迅速上涨，进入 2022 年后，1 月、 2月欧洲电价有回落趋势，德国电价已由最高点220.96欧元/兆瓦时下降至2月22日128.78 欧元/兆瓦时，下降幅度达 41.72%，三季度欧洲电价大幅提高，并于四季度回落。欧洲电 价上涨促使欧洲各国能源结构转型加速。

欧洲太阳能协会提出欧盟太阳能装机量在 2030 年的目标为 1TW，而截至 2021 年底该数 据为 165GW。2021 年欧洲新增光伏装机 25.9GW，同比增长 34%。结合出口数据，我们 预计 2022 年欧洲新增光伏装机有望超过 50GW，同比增长超过 54%。在欧洲市场的带动 下，我们预计 2022 年全球新增光伏装机有望超过 240GW，同比增长超过 30%。

欧盟委员会推出 REPower EU 计划，提出欧盟到 2025 年和 2030 年光伏的装机将分别达 到 320GW 和 600GW，2030 年可再生能源总目标从 40%提高至 45%。据中国海关出口数 据显示，2022 年上半年中国出口组件达到 78.7GW，同比增长 102%，其中，中国向欧洲 出口组件 42.4GW，同比增加 137%，占出口总量的 53.88%，可见欧洲市场是我国组件出 口的核心地区。另外，美国免除东南亚四国光伏进口关税 2 年，出台政策支持发展，使 其需求快速修复；巴西的水电紧缺导致电价高企+补贴加持，迎来了抢装周期；印度自今 年 4 月份起对外国制造的太阳能组件和电池征分别征收 40%和 25%的基本关税，抑制了 国内向印度市场的出口；其他多个 GW 级市场也呈现了较好的增长态势。

2.2、公司光伏业务厚积薄发，差异化产品黑组件在欧洲市场优势明显

公司深耕光伏业务多年，在欧洲分布式光伏市场布局长达 10 多年，目前形成了独特的竞 争优势及壁垒。公司产品结构、目标市场与其他光伏企业形成明显差异化。（1）差异化 产品；公司多年来深耕分布式应用市场的差异化组件产品，具有独特的产品——黑组件。黑组件产品在欧洲市场广受欢迎，具有明显的竞争优势。中北欧等地区屋顶大多为深色 系，黑组件与深色系屋顶在装饰视角更具有美观性。同时，黑组件产品的物料搭配、系 统性的管控能力可以保证晴雨天、高低温、光照等不同情况下颜色偏差较小。（2）差异 化区域优势。公司深耕欧洲分布式市场多年，在客户粘度、信任度、当地化系统服务、 产品品质满意度都有一定的积累和优势。

黑组件产品的壁垒主要在于工艺、物料搭配和系统管控能力。与常规组件相比，部分电 池工艺需要做调整，黑组件的物料需要根据应用需求进行特别匹配，如需要考虑晴雨天、 高低温、光照不同等情况下的外观差异，黑组件物料的批次差异也需要严格管控，另外， 整体的管控也很重要，是个系统性的管理。公司自 2014 年介入户用光伏电站，通过多年 的摸索已形成了系统的管理体系，可以结合不同的应用场做出相应变化，满足客户的个 性化、多样化需求，在分布式市场建立了一定的先发优势。而目前黑组件的利润水平不 一定能覆盖新介入企业在物料搭配、建立管控系统以及产线切换上所需付出的额外成本， 因此，公司的黑组件产品目前已形成了一定的竞争壁垒。

差异化竞争优势保证公司产品盈利能力更强。分布式光伏组件相比集中式市场的价格有 一定的溢价、毛利率水平相对也更高一点，而黑组件的毛利会比常规组件稍微再提升一 点，公司的差异化竞争策略进一步保障了公司的议价能力。

2.3、下游需求保持增长，锂电池业务未来长期增长趋势

公司锂电池业务产品主要是 18650 三元圆柱型电池，主要聚焦于电动二轮车、便携式储 能、电动工具等小动力市场。 新国标开启电动二轮车更换周期，产品升级换代需求稳增。据 GGII 预计，我国电动二轮 车锂电池出货量到 2026 年将达到 30GWh，年复合增长约 25%；全球电动工具锂电池出 货量到 2026 年增至 60GWh，年复合增长超 20%，2010-2018 年，电动自行车销量较为稳 定，年销量约在 3000 万辆。小动力电池在锂电应用中有重要地位。2020 年中国电动工具 锂电池出货量占市场份额约 4%，两轮车占比约 7%。电动工具、叉车和两轮车是我国小 动力电池出货的主要细分市场，长尾效应显著。根据 GGII 数据，2018-2019 年我国电动 工具、叉车、两轮车等细分市场的锂电池出货增速均有 50%以上。其他领域也有 50%的 年增速，且出货占比较高，如清洁、园林等需求也在快速增长。

2019 年 4 月 15 日，新《电动自行车安全技术规范》国家标准正式实施，针对旧版电动自 行车易篡改指标、提升车速等问题进行了强制性要求，也增加了防篡改、防火性能、阻 燃性能、充电器保护等技术指标，过渡期不超过 5 年。2019、2020 年国内电动两轮车销 量达到 3700、4760 万辆，同比增长 30%、29%。北京市在 2021 年严格执行新国标，浙 江省预计在 2022 年严格执行。2022 年 4 月 10 日到 9 月底，浙江省全面启动鼓励备案非 标电动自行车提前淘汰换置活动，换购将会得到一定补贴。偏小的车型可抵两三百元， 较大的车型可抵 500 元左右。铅酸电池根据电压情况，回收价在 200-1000 元，锂电回收 价在 100 元。车+电池有可能获得千元以上补贴，补贴力度较大，假设 2500 万辆存量车 有一半在 2022 年替换，浙江省电动自行车销量有望达 1250 万辆。

从需求角度看，外观、操控性、和轻量小型是学生和职场年轻人的主要考虑因素；对于 家庭而言，载重能力和里程是主要的考虑因素。随着新国标政策逐步落实以及电动自行 车新技术涌现，电动自行车更新换代速度将加快，我们预计电动自行车的更换周期将加 快至 2-6 年，生活在城市的消费者更换频率较快。根据前瞻产业研究院数据，2020 年我 国电动自行车存量超过 3 亿辆，我们预计未来三年内每年销量在 5,000-7,000 万辆。

应用场景不断拓展拉动便携式储能市场高速发展。近年来美国等海外市场户外活动参与 率持续提升，移动用电量需求随之快速上升。在户内，便携式储能产品可支持应急备灾 的刚需场景，解决缺电、突发断电以及应急救援等问题，配合太阳能板实现离网发电。 2022 年 H1 电动工具经历了一小波去库存的过程，出货量有所放缓，国内手提电动工具 2022 年 1-6 月累计产量达 10,310.1 万台，同比下降 21.1%；小家电领域受益于以吸尘器 为代表的家用清洁电器等需求不断提升，带动锂电池出货量也持续提升。

2.4、公司锂电池业务差异化布局发展后劲十足、原材料价格企稳盈利能力有望回升

差异化布局小动力市场，细分领域做强做大，增强发展后劲。公司现有锂电池产品主要 为 18650 三元圆柱型电池，以 NCM523、NCM811 为主。2022 年初开始投资建设的 6GWh 高性能锂电池项目，兼容了圆柱型 18650 和 21700，预计 2022 年底基本建成。公司锂电 池产品主要聚焦于电动二轮车、便携式储能、电动工具等小动力市场，目前小动力市场 竞争压力较小，公司产品渗透率较快，新建产能的释放稳健。2022H1，公司锂电池产品 出货 1.03 亿支，下游市场电动二轮车占比超过 60%，便携式储能和电动工具占比超 20%， 其他占比约 10%，公司在电动二轮车市场提高渗透率外，将加大便携式储能和电动工具 市场的开发力度，目前已有便携式储能头部大客户。

公司圆柱电池工艺成熟，具有标准化程度高、易于成组、Pack 散热效果好、一致性高等 优点，公司现有 18650 圆柱电芯产线，可对应电动工具、电动二轮车、便携式能源等需 求。同时随着 6GWh 高性能锂电池项目投产，21700 大容量产品丰富产品线，将进一步 优化产品结构，在小动力市场具有更强的产品竞争力。 锂电池原材料价格企稳，盈利能力有望回升。自 2021 年以来，锂电四大主材、镍/钴/锂/ 铜/铝、氢氧化锂、碳酸锂、六氟磷酸锂、PVDF、VC 等价格集体上涨，部分辅材较 2020 年已经上涨数倍。2021 年下半年及 2022 年锂电池材料价格高企是多重因素叠加的结果，偶发因素导致的材料供需错配的价格高点。我们预计随着原材料价格上涨势头终止、理 性回归，锂电池业务毛利率有望好转。

3、磁性材料龙头地位稳固，器件产品应用领域扩宽

3.1、磁性材料受益新能源高景气、需求保持旺盛

磁性材料制造产业链主要包括研发、设计、制造、销售、运输、品牌塑造等环节。其中， 研发、销售和品牌塑造是决定磁材企业盈利水平的关键环节。目前，中国磁性材料行业 的主要经营模式为直销，即磁性材料生产商向下游供应商直接销售产品。影响磁材行业 盈利水平不同的关键因素是产品附加值，即技术含量、功能、和质量。

磁性材料又称磁性功能材料,通常指强磁材料,系具有铁磁性或亚铁磁性并具有实际应用 价值的磁有序材料,它与其他材料的一个根本区别是对外加磁场具有敏感的响应性。广义 的磁性材料还包括具有实际应用或可能应用价值的反铁磁性材料和其他弱磁性材料。由 于依据的重点不同,磁性材料有着不同的分类。磁性材料按应用类型分类,可分为软磁材料、 永磁(或硬磁)材料、磁存储矩磁材料、微波旋磁材料、磁敏感(磁致伸缩)压磁材料及其它 磁补偿材料等。按导电性能,又可分为金属磁性材料、铁氧体磁性材料、稀土磁性材料和 其他非金属磁性材料。横店东磁生产的磁性材料产品主要为永磁铁氧体、软磁铁氧体材 料。

铁氧体永磁又称为硬磁铁氧体，是一种新型的非金属磁性材料，它只需外部提供一次充 磁能量，就能产生稳定的磁场，从而向外部持续提供磁能。永磁铁氧体是是以 SrO 或 BaO 及 Fe₂O₃为原料，通过粉末冶金工艺（预烧、破碎、制粉、压制成型、烧结和磨加工）制造而成，具有宽磁滞回线、高矫顽力、高剩磁、一经磁化即能保持恒定磁性的功能性材 料。 与金属永磁相比，铁氧体永磁电阻率高，稳定性好，耐环境变化强，原材料来源丰富、 性能价格比较高、工艺成熟，且不存在氧化问题，因此应用在诸多领域。

永磁板块下游应用领域包括传统家电、IT、电声、电机、智能手机、服务器、新能源、 工业电源、汽车电子、无线充电等行业。新能源汽车行业的发展带动了永磁电机需求猛 增，对永磁产品的需求保持较高水平。另外，受到电子元器件向高稳定、高可靠、轻薄 短小、宽适应性等方向发展的影响，我们预计未来永磁铁氧体行业将进入优化升级调整 阶段，下游新应用领域将继续拓宽。 软磁材料的生产以铁氧体软磁和金属磁粉芯为主。软磁铁氧体原料主要是三氧化二铁 （Fe2O3）、四氧化三锰、氧化镍和氧化锌等。金属磁粉是指含有铁、硅及其他多种金属 或非金属元素的粉末，是金属磁粉芯的主要原材料。

软磁板块下游应用领域早期主要集中于传统家电、PC 市场以及照明等行业，随着以手机 为标志的无线充电应用在国内市场开始趋热并火爆发展，同时充电桩、电动汽车、NFC 市场、光伏逆变器、服务器等领域将出现爆发式增长，软磁材料的产业结构出现变化， 行业未来前景广阔，随着下游新能源汽车、光伏、服务器等领域新技术、新产品不断涌 现，行业渗透率提高，软磁板块的需求也持续增加。

2022 年上半年，磁性材料行业部分上市公司在加大自动化推进、生产工艺改进和新产能 扩张的力度，在需求处于弱稳定的情况下重复建设产线，会加剧同质化竞争，但综合竞 争力强的头部企业产销形势会好于一般企业。受原材料涨价、房地产行业下行、居民消 费意愿下降和疫情反复等多重因素影响，家电、手机、燃油汽车等产品的产销量都出现 了不同程度的下降，从而影响了永磁铁氧体产业的出货量。另一方面，新能源汽车、光 伏储能、数据中心、充电桩等市场需求在不断加大，同步带动了软磁产业的较好增长。 在众多正向、反向因素影响下，磁性材料的订单进一步向产业链齐全、市场领域覆盖广、 抗风险能力强、信誉良好、品质可靠的头部企业集中，预计这些企业仍可保持稳定增长。 此外，下游的电感、振动器件、射频器件产业亦保持了弱平衡状态。

3.2、器件下游应用领域扩宽

器件方面，器件为公司磁性材料产业的纵向延伸，目前公司主要的器件产品有电感器件、 振动器件、环形器/隔离器等。（1）电感器件是能够把电能转化为磁能的元器件，主要作 用是筛选信号、过滤噪声、稳定电流和抑制电磁屏蔽等，据 CECA 预计，2024 年全球电 感器市场规模将增至 761.5 亿元，2021-2024 年 CAGR 为 6.3%。电感器件目前全球电感 市场主要由美国、日本、中国台湾地区的厂商主导，中国大陆、欧洲紧跟其后。移动通 讯是电感产业最大的下游市场，医疗航空、汽车电子、工业用电感单位价值高。

伴随 5G 应用推进、汽车电子、智慧城市等产业快速发展，全球电感器市场未来将保持稳健增长。 我国是电感器件消费大国，随着中国通讯技术的快速更迭以及物联网、智慧城市等相关 产业大规模建设，叠加部分产品加速进出口替代，预计中国电感器市场规模增速会高于 全球增速。（2）振动器件主要应用在手机和其他触觉反馈领域，根据 IDC 数据公布，2021 年全球智能手机出货量为 13.55 亿部，同比增长 5.7%，2022 年随着疫情进一步得到控制， 产能供应问题逐步得到缓解，预计全球智能手机出货将会达到 14 亿部。振动器件生产企业主要集中在中国、日本和韩国，中国产量约占全球的 80%。（3）隔离器/环形器未来 随着 5G 基站的建设进展，也将保持稳定增速。（4）合金产品，在人造金刚石产业的应 用保持了高速增长。

3.3、公司磁性材料龙头地位稳固，器件市场横向开拓成效显著

公司深耕磁材四十余年，目前已经成长为国内最大的铁氧体磁材生产企业，除此还在横 向拓展更多的材料体系，并纵向延伸发展，以进一步打开发展空间。 公司磁性材料产品包括预烧料、永磁、软磁、塑磁、金属磁粉芯、纳米晶等，器件产品 主要包括振动器件、电感、环形器/隔离器、合金产品等。磁性材料+器件产品主要应用于 家电、汽车、光伏新能源、消费电子、通信通讯、大数据中心、充电桩、智能终端、工 业互联网等领域。

公司磁材业务通过精益生产管理、加大预烧料产线的布局，保障了公司磁材业务的核心 竞争力；永磁业务在下游市场需求量疲软的情况下，凭借其综合优势力拓市场，老客户 市场份额稳中有升，并成功开发多家新客户，保持了稳定发展；软磁业务板块继续聚焦 高端客户，尤其在服务器、车载和光伏领域的市场占有率快速提升，同时磁粉芯、纳米 晶等产品的市场也在顺利开拓中，纳米晶出货量实现了超高速增长；塑磁业务板块注塑 磁开拓高端市场已初有成效，新项目成为新的增长点。

公司器件业务方面，振动器件在主要应用领域手机市场保持稳定的大客户占比，并在车 用触觉反馈、健康护理、电子烟等领域拓展了新客户；环形器/隔离器在客户端认证了更 多规格；电感产业稳步按照规划发展一体式电感、叠层电感和薄膜电感，已在汽车电子、 服务器、消费电子领域实现批量供货，安防领域已有小批量供货；2022 年公司器件板块 新增了合金类产品，产品主要包括顶锤、非标类耐磨硬质合金、高比重钨制品振子等， 主要应用于人造金刚石、模具及机械耐磨件等。公司除了内供模具用外，顶锤产品在人 造金刚石产业拥有较高的市占率。

4、扩产落地、高速增长可期，创新研发、核心价值凸显

4.1、公司产能扩建陆续投产，打造未来业绩优质增长点

截至 2022H1 末，公司磁性材料产业具有年产 20 万吨铁氧体预烧料、16 万吨永磁、4 万 吨软磁、2 万吨塑磁的产能，是国内规模最大的铁氧体磁性材料生产企业；器件产业具有 年产 4 亿只振动马达的产能；光伏产业具有年产 8GW 电池、6GW 组件，锂电池业务具 有 2.5GWh 的产能。另外，江苏泗洪 2.5GW 组件项目已于 2022 年 7 月中旬对外发布建成 投产公告。 基于已有及在建项目，我们预计到 2022 年底，公司磁性材料产业达到 22 万吨铁氧体预 烧料、16.5 万吨永磁、5 万吨软磁及 2.5 万吨塑磁产能，器件产业达到 10 亿只电感、4 亿只振动器件产能，光伏产业达到 8GW 电池、7GW 组件产能，锂电行业达到 7GWh 锂 电池产能。

公司在建新项目主要包括公司本部的年产 6GWh 高性能锂电池项目、高效一体电感项目、 1.5 万吨软磁铁氧体项目和泗洪东磁 2.5GW 组件项目、梧州 2.2 万吨永磁铁氧体项目， 以及于2022年 11月29日公告拟于四川省宜宾市分布投资年产20GW新型高效电池项目。

4.2、技术创新凸显核心竞争力，持续加大研发投入

公司多年来持续加大研发投入，并收获了丰硕的科研成果。2022 年 H1，公司研发费用投 入 4.60 亿元，同比大幅增加 58.56%。公司通过外部引进和内部培养相结合的方式合理配 置人才，组建了专业的研发团队，建立了国家级企业博士后工作站、国家企业技术中心、 省级重点企业研究院、省级院士专家工作站等多个创新平台，构建了高效协同的创新载 体，同时与清华大学、浙江大学、中科院宁波材料所、电子科技大学等高等院所加强了产学 研合作和技术交流。公司先后有多项技术与产品处于行业领先地位。

截至 2022 年 6 月 30 日， 公司累计获得 1 项国家技术发明奖二等奖、1 项国家科技进步二等奖、5 项中国专利优秀奖， 1 项浙江省专利金奖、1 项浙江省专利优秀奖；累计主导或参与制定各类标准 43 项，其中国 际标准 13 项、国家标准 9 项；拥有有效专利 1,211 件，其中发明专利 553 件。报告期内，公 司获得授权专利 116 件，其中发明专利 47 件；公司主导或参与制定 3 项国际标准、9 项国家 标准、2 项团体标准；光伏领域一项发明专利获得第二十三届中国专利优秀奖。此外，公司以 优秀的创新能力，再次位列浙江省企业创造力百强第 15 位，并蝉联金华市创造力 50 强第 1 名，居金华市新增发明授权 20 强第 1 名。

公司未来产品横向纵向发展。（1）磁性材料方面，公司对于材料体系横向拓展，除了在 永磁铁氧体、软磁铁氧体继续保持竞争优势外，公司继续向金属磁粉芯、复合永磁、复 合软磁、纳米晶材料等其它材料体系进行拓展；纵向拓展下游磁性器件：主要会发展电 感器件、振动器件、合金产品、EMC 等磁性器件，进一步的拓展该板块的成长空间。（2） 光伏业务方面，公司在强化高效 PERC 技术基础上，加大了 N 型 TOPCon 产能的布局， 同时在 HJT、IBC 方向均有技术储备。（3）锂电池方面，公司目前以三元 18650 电池为 主，但同时也在研发大圆柱电池和跟进磷酸铁锂和钠离子电池。

公司最具有竞争优势的产品是黑组件。黑组件欧洲销售水平较好，市场认可度高。黑组 件基本特点是外观更具有观赏性，受欧洲国家偏好。黑组件是一款正面使用光伏玻璃， 反面使用光伏黑背板，黑边框，黑硅胶进行制程工艺封装整个电池片的组件产品。黑组 件相对于白组件价格弹性更高，毛利水平相对更高。除此以外，需要通过对物料的管控 保证黑组件外观在不同环境下的一致性，需要系统化管控和一套完整的管理模式；同时， 黑组件生产成本会比白组件略高，但同样也因为其独特性，黑组件具备更强的议价能力。

5、盈利预测

预计 2022 年公司营业收入 194.01 亿，毛利率 15.6%，净利润 14.91 亿，光伏、锂电业务 大幅增长。 光伏板块：公司 2022H1 光伏电池、组件产能分别为 8GW、6GW，2022H1 公司光伏电池、 组件出货量分别为 2GW、2.2GW。2022H1 公司组件超 80%出货至欧洲，黑组件占比约 为 30%。考虑到公司后续产能扩建及市场需求保持旺盛，公司 2023 年光伏业务产能增加 明显，预计 2023 年底公司将拥有 14GW 电池、7GW 组件产能，我们预计公司 2023 年组 件出货量有望有较大幅度提升，超过 8GW。

公司2022H1光伏业务毛利率13.23%，2022Q3由于硅料等原材料价格有所下降，毛利进一步提升。考虑2022年公司高利润产品黑组件受欧洲等国外需求提升导致出货量提高，我们预计2022年公司光伏业务毛利率将超过2021年光伏业务毛利率12.32%，可达到13%以上。2023年随着硅料价格下降，公司组件价格相应有所降低，公司光伏业务毛利率小幅回落。

锂电池板块：2022H1 公司锂电池产品出货量总计 1.03 亿支，Q3 出货约 0.4 亿支。公司 于 2022 年 1 月公司新增投建 6GWh 高性能锂电池项目，随着项目推进，公司预计 2022 年底基本建成，进入设备调试阶段，我们预计 2023 年锂电池板块仍将保持高速增长。 毛利方面，公司 2021 年锂电池业务毛利率 19.50%，其中原材料占营业成本比重为 86.89%， 2022H1 公司锂电池业务毛利率为 23.65%，考虑 2022 年 H2 锂电池原材料价格仍处高位， 下游需求放缓，产品价格向下游传导较慢，所以我们预计 2022 年 H2 公司锂电池业务毛 利水平相对 2022H1 有较大幅度下降。我们预计 2022 年公司锂电池业务毛利率相比 2021 年毛利率下降 1pct-5pct。

磁材板块：我们预计 2022 年底公司将具备 16.5 万吨永磁、5 万吨软磁、超过 2 万吨塑磁 产能。受下游家电、消费电子和传统汽车等领域需求较为疲软的影响，我们预计公司磁 材业务呈现收入稳健增长、毛利率下降的趋势。 器件板块：2021 年公司器件出货量为 3.77 亿支，实现营收 5.14 亿元。其中振动器件 2021 年出货量约 3 亿支，其余主要为电感。振动器件目前公司市场份额已较高，而电感目前 市场仍处于培育阶段、大客户认证周期较长。随着 2022 年 1 月规划新建的年产 51.2 亿只 高效一体电感项目有序推进，我们预计公司器件业务将持续稳健经营。 综上，我们预计公司 22 年至 24 年营业收入为 193.28 亿元、234.77 亿元和 311.87 亿元， 净利润为 16.09 亿元、19.20 亿元和 23.87 亿元，对应 PE 22.0x、16.8x、13.5x。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）