2022年骄成超声报告 超声波设备领先厂商，业务多点开花

1、 超声波设备领先厂商，业务多点开花

1.1、 专注超声波设备，股权结构集中

公司是国内超声波设备以及自动化解决方案的领先供应商。骄成超声成立于 2007 年，以超声波裁切行业为切入点，前瞻性布局超声波焊接在动力电池领域 的应用，形成完整的超声波技术平台，产品主要包括动力电池及其他领域超声波 焊接设备、汽车轮胎超声波裁切设备、动力电池制造自动化系统、检测及其他设 备、配件等，客户涵盖新能源动力电池、橡胶轮胎、汽车线束、功率半导体等多 个行业。公司科研实力强大、技术水平领先，截至 2022 年 9 月 6 日，已取得有 效授权专利 248 项，其中发明专利 40 项，软件著作权 47 项，并得到各领域客 户的高度认可，已积累宁德时代、比亚迪等知名客户。

股权结构较为集中，核心团队技术经验丰富。骄成超声的实控人为周宏建。周宏 建直接持有公司 14.13%股份，同时通过阳泰企管间接持有公司 19.02%股份， 合计持有公司 33.15%股份，为公司实际控制人。周宏建为我国工科名校硕士生、 高级工程师，历任戚墅堰机车车辆厂配件分厂技术室主任、必能信超声（上海） 有限公司应用技术部门主管、依工测试测量仪器（上海）有限公司质量经理，技 术理论与实践积淀深厚，兼任董事长与总经理有助于把握公司研发战略方向。

设立员工持股平台，建立长效激励机制。截至 2022 年 9 月 21 日（招股说明书 签署日），公司共设有 2 个员工持股平台，鉴霖企管持有公司股份发行后总数的 8.46%，能如企管持有鉴霖企管 20.35%的出资份额。

1.2、 超声波领域深耕厚植，横向拓展崭露头角

公司自主研发的多项超声波焊接设备，技术性强，有效解决行业发展的难点。如 动力电池超声波滚动焊接设备，创造性地解决了锂电池复合集流体和箔材之间焊 接难度大、焊接效率低下的痛点，并满足头部客户对新技术、新趋势配套开发的 需求。

动力电池装机量高速增长，电池厂商不断追求产能效率提升，电池生产自动化需 求与日俱增。公司子公司青岛奥博系一家为新能源动力电池制造厂商提供自动化 解决方案的供应商，专业从事自动化设备及成套系统的设计、研发、生产和销售， 目前已在镍氢电池自动化生产领域取得成就。

传统裁切设备起家，横向进军多种行业。公司的超声波裁切设备主要应用于汽车 轮胎橡胶裁切领域，适合轮胎内衬、胎侧、胎面、三角胶等裁切，具有切割温度 低、切割面光洁度好、绿色无污染等优点。除动力电池领域，公司依托于超声波 技术平台，横向进军口罩/无纺布焊接、塑料焊接、线束端子焊接、半导体 IGBT 焊接等领域，目前除超声波口罩焊接机外其余产品收入规模总体较小，IGBT 端 子超声波焊接设备尚未确认收入。

1.3、 超声波金属焊获头部电池厂验证，迈入规模上量期

动力电池行业高景气，驱动超声波焊接设备销售快速增长。2018-2021 年公司分 别实现营收 1.09/1.34/2.65 /3.71 亿元，2019-2021 年营收增速依次为 24%/97%/40%，年复合增长率为 50.53%，归母净利润 0.24 /0.1/0.89/0.69 亿 元，2019-2021 年同比增速依次为-59%/828%/-22%，年复合增长率为 42.95%。 剔除受疫情影响超声波口罩焊接设备业务的超常增长，2020-2021 年分别实现营 业收入 0.76/3.68 亿元，同比增长 3.88 倍。公司主营业务收入和归母净利润快 速增长主要受益于 2020 年以来动力电池处于快速扩产周期，公司自主研发超声 波金属焊接设备在动力电池生产中具备竞争优势，已通过头部厂商验证，进入规 模上量期。

动力电池超声波焊接一跃成主要收入来源。2020 年及此前，公司动力电池超声 波焊接设备及其主要配件收入均不及 3000 万元（2019 为 2556 万元；2020 年 为 2182 万元，占比 6%），2021 年该项业务实现大规模销售，收入达 2.16 亿 元，占营业总收入比重高达 58%，其中，来自第一大客户宁德时代的收入占比 为 56.58%。公司前瞻性布局动力电池领域的超声波焊接，已获得一线动力电池 厂商的认可，相较于国际厂商，技术能力相当，客户服务能力占优。

产品技术实力过硬，近期毛利率在较高水平维稳。2018-2021 年公司毛利率为 62%/46%/64%/49%，波动幅度较大，其中 2020 年毛利率较高，主要是受市场 紧俏、毛利水平高的超声波口罩焊接设备影响，加之公司产品结构迭代变动。公 司 2021、21Q1-3、22Q1-3 毛利率水平为 49%/47%/51%，可见超声波口罩焊 接设备影响减弱后，公司毛利率水平趋向稳定。未来，影响公司毛利率变动的因 素如下：正面因素，创新产品如超声波焊接监控一体机、超声波楔杆式焊机等附 加值高的产品销售规模扩大；负面因素，行业龙头客户议价能力强、成熟产品售 价下降。我们认为，未来公司将会不断推陈出新、提高生产效率、降本增效以维 持较高的毛利率水平。

期间费用率有所波动，研发费用率维持 12%以上。公司 2019-2022H1 期间费用 率 36.53%/25.52%/26.62%/28.62%。公司期间费用率波动较大，2020 年以来 整体控制在 30%以内，2021H2 以来期间费用率走高主要与公司规模订单增多、 补充员工、职工薪酬增加以及加大研发支出有关。相较于可比公司联赢激光、海 目星、大族激光、固特超声的研发费用率，2019 年以来，公司研发费用率均高 于上述四家可比公司的均值或者单一值。我们认为高水平的研发支出展现公司坚 守超声波核心技术平台，厚积薄发，具备潜龙精神。

1.4、 募资研发扩产，顺应全球电动化大趋势

为顺应全球电动化发展，公司募集资金研发扩产。2022 年 9 月，公司在科创板 发行上市，计划募集资金 5.88 亿元，实际募集资金 14.59 亿元（含发行费用 1.63 亿元）。公司 IPO 募集资金将投向智能超声波设备制造基地建设项目、技术研 发中心建设项目及补充流动资金项目。据公司招股说明书，智能超声波设备制造 基地建设项目建设期为 24 个月，建设期第二年开始试生产，项目全部达产当年 可实现营业收入 4.49 亿元，净利润 0.75 亿元，税后内部收益率为 22.97%，税 后投资回收期约为 6.38 年。 技术研发中心建设项目通过购置先进的研发设备和软件，改善技术研发环境，升 级公司技术研发平台，提升公司科技创新实力，不断研发新产品新技术，从而进 一步提升公司的核心竞争力。

2、 全球电动化消费与技术双迭代，超声波与其共繁荣

2.1、 市场空间：动力电池浪潮强势来袭

超声波焊接是一种优质、高效、低耗、清洁的固相连接技术，是锂电多层极耳焊 接工艺环节中不可替代的一环。动力电池生产过程的工序复杂性、材料特殊性与 多元性、工艺参数敏感性与高标准，使得生产制造设备的技术先进性成为动力电 池设备的关键因素。超声波焊接主要用于极耳焊接环节，在部分 PACK 焊接工序 中也存在应用。凭借低成本、高效率、高品质等优势，超声波焊接在锂电池多层 极耳焊接环节具有不可替代性。

超声波焊接原理：超声波发生器将工频交流电转换为超声频电信号，换能器将电 信号转换为机械振动，并经过调幅器调整振幅，焊头在压力作用下在焊件表面来 回高频振动摩擦，焊件界面间氧化物或污染被破坏挤走，形成纯净金属之间的接 触，在高频超声摩擦的作用下，形成局部连接区域并不断扩展融合，完成焊接。 该方法具有焊后内阻小、焊接效率高、发热量小、无飞溅、无污染等优点；但也 存在焊接材料薄、容易留下划痕等限制，综合来看，在多层极耳焊接环节中，超 声波焊接仍旧拥有巨大优势。

新能源汽车渗透率突破临界值，未来动力电池空间巨大。据工信部和中汽协数 据，全国新能源汽车销量从 2010 年的不足万辆增长至 2021 年的 351 万辆， 2021 年同比增长 165%，连续 7 年位居全球第一。据中汽协数据，2022 年 9 月份，我国新能源汽车销量渗透率达 27.13%，据乘联会口径数据，我国新能 源乘用车渗透率突破 30%大关达到 31.8%。我们认为这表明汽车产业链新能 源化已过拐点，动力电池需求大幅增长确定，为动力电池极耳超声波焊接设备 市场规模快速增长提供强劲驱动力。

锂电设备市场空间广阔，带动超声波焊接设备市场快速发展。骄成超声招股说明 书援引起点研究院统计，中国锂电设备市场已占据全球市场的半壁江山，2021 年全球锂电池设备市场规模为 792 亿元，同比增长 48.87%；而中国锂电市场规 模为 500 亿元，占全球市场的 63.13%，预计 2022 年中国锂电设备市场规模将 超 750 亿元。新能源汽车已逐渐完成政策驱动向市场需求驱动转变，多国多车 企宣布提高 2030 年新能源汽车占比，意味着源动力将更稳定持久，电池厂商扩 产速度加快，进而带动整个锂电制造设备市场规模的快速扩大，也将为超声波焊 接设备市场的快速发展注入强心剂。

龙头动力电池企业装机量和产能不断扩大，带来庞大的设备采购需求。2021 年 全球动力电池装机量达到 296.8GWh，其中宁德时代、LG 新能源、松下占据前 三，仅宁德时代一家装机量达 96.7GWh，同比增长 167.1%，占全球装机量的 32.58%，处于全球龙头地位。据骄成超声招股说明书，仅考虑（表 7）7 家客户 和 HEV 电池未来扩产情况，2025 年动力电池行业的总产能将超过 3000GWh， 以需求情况的平均值计算，至 2025 年动力电池超声波焊接设备的总市场空间累 计将达 43 亿元。

其他下游领域的未来发展展望

混动、铁路交通拉动镍氢电池市场需求，打开动力电池制造自动化系统市场空间。 公司动力电池制造自动化系统主要围绕镍氢动力电池领域。由于纯电车实现周期 较长，混动车已迎来快速增长时期。据中汽协，2021 年中国 HEV 乘用车销量合 计约为 60.18 万辆，同比增长 146%；据高工锂电数据，2021 年中国 HEV 电池 装机量约为 0.79GWh，同比增长 46%；其中镍氢电池占 63%，装机量约为 0.5GWh；高工产业研究院预计 2025 年 HEV 电池装机量达到 95GWh。镍氢电 池在铁路交通领域也拥有良好的发展前景，进一步推动动力电池制造自动化系统 市场空间扩大。

轮胎市场需求规模庞大，轮胎制造设备拥有广阔市场空间。中国是最大的轮胎生 产和消费市场之一，据米其林数据，2013-2018 年全球轮胎总销量呈上升趋势， 2019 年略微下滑，2020 年受疫情影响，总销量仅为 15.77 亿条，随着疫情得到 控制，2021 年轮胎市场逐渐回暖，总销量为 17.27 亿条。虽然未来全球轮胎市 场规模保持低速增长，但巨大的市场规模将稳定支撑超声波裁切设备及配件市场 发展。

疫情、卫生需求双驱动，无纺布市场规模持续提升。中国是口罩生产和出口大国。 2019 年中国口罩产量接近 50 亿只；2020 年疫情出现，全球口罩需求激增。据 海关总署数据，自 2020 年 3 月至 2020 年底，我国累计向全球出口口罩 2242 亿只，其中医用口罩 650 亿只。随着经济发展、人口老龄化、鼓励生育、卫生 意识加强等因素的影响，婴儿纸尿裤和成人失禁用品市场规模将持续提升。超声 波焊接设备作为无纺布的重要生产设备，将拥有广阔的市场需求，为超声波焊接 设备产业的发展提供市场支持。

新能源汽车推动线束、IGBT 市场迅速扩大。汽车电动化、智能化是汽车线束、 IGBT 需求增长的重要驱动力，随着新能源汽车渗透率不断提升、国产化替代进 程加快，未来汽车线束、IGBT 拥有广阔的市场空间。据公司招股说明书，公司 预测 2025 年当年线束焊接设备及主要配件的新增市场需求区间为 3-5 亿元；假 设 IGBT 封装工艺中 70%采用超声波金属焊接技术，IGBT 超声波焊接设备的新 增需求（不考虑配件）区间为 3.5-7.5 亿元。

2.2、 整装待发：国产超声波焊接设备磨砺以须

国内企业技术不断增强，国产化率进一步提高。我国超声波工业应用起步晚，超 声波设备制造业对外依存度高，近年来，我国企业经过持续的研发积累，超声波 设备制造业不断突破技术瓶颈，与国际先进水平的差距不断缩小，竞争力不断增 强。随着疫情蔓延，海外部分企业复工困难，为具备国产替代能力的优秀国内企 业提供了良好的历史机遇。未来随着国内企业技术实力进一步增强，超声波设备 的国产化率将持续提升，国内领先企业市场前景广阔。 超声波焊接技术以其多重优势在动力电池生产领域占据一席之地。超声波焊接主 要用于动力电池生产的极耳焊接环节，有以下几点优势：①焊接材料不熔融，近 冷态焊接；②焊接后导电性好，电阻系数极低；③对焊接金属表面要求低，氧化 或电镀均可焊接；④焊接时间短，不需任何助焊剂、气体、焊料；⑤焊接无火花， 环保安全等优点。

相较激光焊工艺，超声波焊接优势明显。在动力电池领域，激光焊接技术是除超 声波焊接以外的其它焊接技术中存在最大应用潜力的技术。在锂电池电芯极耳和 极柱连接在一起的过程中，有两种实现方式：一种是多层极耳和连接片超声波焊 接，随后连接片再与极柱激光焊接；另一种是多层极耳超声波焊接，随后焊接在 一起的多层极耳再和极柱激光焊接。在多层极耳焊接环节中，超声波焊接拥有难 以替代的优势。

国内出现技术实力雄厚厂商，国产替代正当时。动力电池超声波焊接及制造自动 化系统主要厂商有美国必能信、瑞士泰索尼克、美国 Sonics、日本智头、中国 赢合科技、骄成超声。必能信处于主导地位，美国 Sonics 为中创新航和国轩高 科等客户供应部分量产线上的超声波焊接设备，镍氢电池自动化设备领域日本智 头、赢合科技占据优势。但近年来骄成超声不断研发创新、设备更新迭代，获得 头部电池厂商订单，在动力电池相关领域市占率逐步提高，预计未来将持续受益 于动力电池领域发展。

超声波裁切设备收入稳定，增长空间较为有限。轮胎制造向安全环保方向发展， 超声波裁切设备符合产业绿色发展需要，相较于传统裁切方法具有巨大优势。橡 胶轮胎行业较为成熟，超声波裁切设备以存量产能的设备更新替换需求为主，同 时存在少量的新增需求。下游轮胎行业客户使用的超声波轮胎裁切产品主要品牌 为骄成超声和必能信，而且设备性能总体相当。

2.3、 复合铜箔产业化加速，纯增量设备超声波滚焊成新 亮点

超声波焊接应用迎来新机遇。锂电池的安全性和续航能力等是未来发展的重点方 向，传统铜箔、铝箔，存在容量降低、电池热失控等问题，复合集流体一般为“铜 /铝-高分子-铜/铝”三明治结构，其凭借高安全、高比能、长寿命、强兼容的特 性，部分解决目前锂电池的问题，成为传统箔材的良好替代品。由于复合集流体 导电性较弱无法作为极耳，需焊接一层铜/铝作为极耳，因此前段工序将多出一 道极耳转印焊工序，采用超声波滚焊技术，中段工序的多层极耳超声波焊接工序 依旧保持不变，打开超声波技术在锂电池中的应用。

复合铜箔蛰伏多年，产业化启动信号近期释放。据长江有色金属网，早在 2017 年，我国便建成了全球第一条复合铜箔产线，在电池厂商巨头宁德时代投资资金 加持下，生产工艺逐步成熟，量产拐点已来临，多家布局 PET 铜箔的厂商释放 研发试验进展信号，我们认为侧面反映出该生产技术的成熟。2021 年腾胜科技 复合铜箔产线出口海外标志装备成熟；2022 年 7 月，LED 背光源与电容式触摸 屏公司宝明科技公告跨界进入 PET 铜箔赛道，总投资额达 60 亿元的锂电生产基 地建设项目落地标志 PET 铜箔产业化启动。膜材厂商、传统铜箔厂商、电池厂 商、跨界新厂家多力量推动复合铜箔产业化加速。

骄成超声首创超声波滚焊，复合集流体加工纯增量设备，价值量高，市场空间值 得期待。据骄成超声招股说明书保守预计，单条复合集流体产线对滚焊设备的需 求数量是极耳超声波焊接设备的 3 倍左右，且单台价值量较极耳焊接高。据公司 招股说明书，至 2025 年超声波焊接设备累计市场规模将达 43 亿元，随着复合 铜箔在锂电池中渗透率提高，未来市场空间也将进一步打开。骄成超声设备技术 领先，已获得大客户认可，未来亦将取得可观的市场份额。 除了新建锂电池产能对新增设备的需求，存量锂电池产能中超声波焊接设备因其 配件存在损耗，配件更替成不可忽视的市场。焊头、底模、发生器、换能器等耗 材量，随着设备市场容量扩大而不断增大。据公司招股说明书，以 2025 年锂电 池行业内总产能累计达到 3TWh 为例，预计仅 2025 年当年，对焊头、底模的 市场需求即可达到 6 亿元至 10 亿元之间。我们认为，复合集流体滚焊接触面积 大，速率高，损耗更快，耗材价值量预计会比传统超声波极耳焊高。

3、 技术壁垒与延展性高，可攻可守

3.1、 专注超声波技术，核心技术团队稳定

公司自创立伊始，专注于超声波技术研发，专攻国产替代与“卡脖子”环节，体 现公司勇于创新，注重恒久的研发理念。截至 2022 年 9 月 6 日，公司已取得有 效授权专利 248 项，其中发明专利 40 项，软件著作权 47 项。锂电池智能超声 波焊接设备、锂电金属箔材滚焊设备、楔杆式超声波焊接机等达到国际先进水平， 并受到下游大客户认可。

打入下游核心供应商名录，市场地位站稳抬升。超声波焊接设备在锂电极耳焊接 中具备需求刚性特征，在公司产品批量应用于宁德时代和比亚迪之前，必能信处 于主导地位。而 2021 年，历经多年验证，公司设备具备显著的技术与成本优势， 成为宁德时代与比亚迪新增超声波焊接设备的主要供应商。据公司招股说明书， 2021 年，宁德时代与比亚迪新增产线上，公司产品在同类中比重超过 50%，动 力电池超声波焊接设备及其配件的销售额市占率约为 20%~30%，我们认为 2022 年有全年望接近 40%。

多层研发体系互为配合、互为牵制。公司目前形成基础研发技术（底部基础层）、 核心创新技术（中间平台层）、行业应用技术（上部应用层）的多层级核心技术 体系，形成嵌套，互为牵制。

核心技术掌握在核心创始人团队，技术外溢风险小。公司作为技术创业型企业， 以周宏建为首的 4 名核心技术人员具有深厚的机械工程、制造背景，深耕超声领 域多年，核心技术掌握于创始人团队中，其与公司已形成深厚的纽带关系。员工 持股计划等人才激励措施则进一步吸引人才、留住人才，为公司持续创新发展储 备稳定的人才团队。截至 2022 年 9 月底，员工持股平台鉴霖企管（能如企管持 有 20.35%出资份额）持股比例为 8.46%。

持续加大研发投入，核心技术产业化能力强。公司 2018-2021 年研发费用率常 年维持在 12%以上的高水平，研发成果产业化显著，2019-2021 年公司使用核 心技术的产品形成的收入分别为 1.10/2.56/3.58 亿元，占主营业务收入的比例 分别为 82.17%/97.09%/96.89%，核心技术转化能力极强。

注重设备迭代创新，筑牢技术护城河。随着下游产业不断发展，对上游设备提出 了更高的要求，设备厂商及时更新设备、创新技术的能力变得尤为重要。公司在 保持原有设备技术领先的基础上，积极开展相关领域的在研项目，增强技术储备， 以应对未来可能发生的产业技术变化，铸就高技术壁垒。

3.2、 超声波技术延展性强，进可攻，退可守

目前公司主营业务成功从超声波裁切转至动力电池超声波焊接，依托技术优势迅 速提高市场份额。近年在锂电池行业的高速发展过程中，随着头部企业产能越来 越大，产线速度越来越快，其电池层数越来越多，对超声波极耳焊接设备提出了 更高的需求。公司基于超声波技术平台自主研发了超声波焊接监控一体机、一体 式楔杆焊机、超声波滚动焊接设备等，解决行业痛点问题。按照到 2025 年国内 锂电池全行业累计超 3TWh 的产能规划，我们认为仅传统超声波极耳焊接新增 设备与存量产能耗材便可为公司带来丰厚业绩。

超声波技术平台，支持公司业务多点开花。公司凭借全面的超声波基础研发技术， 构建了可开发功率超声领域高端应用的超声波技术平台，除业务增量与规模相对 可观的动力电池超声波极耳焊接外，公司在以往的汽车轮胎超声波裁切、汽车线 束、IGBT端子焊等领域进展迅速，未来几年，半导体与医疗、医美等行业的设 备研发与国产替代值得期待。 关键技术突破，助力裁切设备国产化。超声波裁刀是轮胎裁切应用的关键部件， 公司依靠自身的声学工具设计技术分析超声裁刀整体振动情况，同时结合各部位 材料特性，设计出最符合裁切效果的裁刀结构，以此研发出应用于橡胶轮胎的切 割的超声波裁切设备，且已实现全套轮胎超声波裁切设备的国产化。国内轮胎超 声波裁切市场最初主要供应商为外资企业必能信，公司打破了外资企业垄断，成 为该领域的主要供应商之一。

汽车线束、IGBT 焊接领域进展迅速，少有竞争对手。随着汽车电动化和充电桩 的发展要求，线束的线径越来越大，传统的超声系统的功率难以满足其焊接要求， 公司开发出线束端子超声波焊接设备，成为国内少有的可以和外资企业竞争的本 土企业；IGBT 焊接领域，公司是目前行业内少有的可以为半导体行业提供 IGBT 端子焊接自动化设备的企业。

3.3、 头部客户背书，减少市场开拓阻力

打通人才-技术-客户链条，拥有头部客户背书。相较于其他可比公司，公司凭借 自身的高端人才储备、研发技术能力、完善的销售和服务网络优势，积累了大量 的优质客户资源，为公司业务持续发展奠定了坚实的基础。与宁德时代、比亚迪 等头部电池厂商的深度合作将利于公司后续市场开拓。

深度绑定相关领域龙头企业，拥有稳定、优质业绩来源。动力电池极耳焊接的超 声波设备领域，公司是宁德时代和比亚迪新增产线的主要供应商。根据中国汽车 动力电池产业创新联盟数据，我国 2021 年动力电池装机量中，宁德时代和比亚 迪的装机量份额达到 68%。作为头部电池厂商超声波焊接设备重要供应商，公 司凭借在超声波焊接领域的优势竞争格局，未来业绩稳定增长具有保障。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）