2022年协鑫能科研究报告 深耕清洁能源发电及热电联产，加速换电业务布局

清洁能源业务行稳致远，换电业务加速推进

公司简介：深耕清洁能源发电及热电联产，加速换电业务布局

协鑫能科是我国领先的民营清洁能源发电及热电联产运营商和服务商。2009年6月，公司前身保利协鑫成立，主营清洁能源发电及热电联产业 务。2010年1月，公司收购国泰风电，正式进军风力发电行业。2019年6月，公司借壳同一实控人旗下的“霞客环保”上市。完成重大资产重组 以来，公司聚焦绿色能源运营和综合能源服务，已成为国内热电联产龙头企业。

2021年以来，公司积极拓展换电业务，在移动能源行业已具备较强的品牌认知度和一定的市场影响力：2021年3月31日，公司携手中金资本成 立百亿碳中和基金，快速启动布局移动能源；2022年2月，公司通过定增形式成功募集37.6亿元，用于建设新能源汽车换电站项目；目前，公 司已与深向科技、和宸盈佳和贵阳产控集团等签署《战略合作框架协议》，在移动能源充换电产业方面开展密切合作。

主营业务：清洁能源业务为核心，未来聚焦换电业务

以清洁能源业务为中心，逐步拓展换电业务。公司主营业务包括绿色能源运营、移动能源服务和综合能源服务三大板块，目前公司的主要收入 来源于绿色能源运营。公司通过燃煤热电联产、燃机热电联产、风力发电、生物质发电和垃圾发电等形式为园区和企业提供电力和蒸汽。2021 年公司电力销售额为66.41亿元，占比58.70%；蒸汽销售额为36.08亿元，占比31.89%，二者合计营收占比超过90%。

营收结构：天然气热电联产为主体，风力发电增长迅速

2016年以前，燃煤热电联产是公司主要的收入来源。2015年，上海其辰向公司出资，无锡蓝天热电联产项目投运，公司天然气热电联产产能 翻倍，达到1472MW，收入也随之大幅增长，于2016年超过燃煤热电联产。截止2021年底，公司热电联产装机规模达2.77GW，其中天然气 热电联产规模2.44GW、占比88%，下属热电联产项目主要分布于江苏、浙江和广东。

财务分析：2018-2021年净利润复合增速达44.61%

净利润保持快速增长，2021年燃料涨价短期压制净利润。2018-2021 年，公司净利润保持快速增长，复合增速达44.61%。2021年，受到上 游原材料涨价影响，公司业绩短期承压，但净利润增速仍高达25%。

清洁能源运营：天然气热电联产优势明显，风电装机容量快速提升

双碳背景下，能源结构转型加速，燃气、风电景气度提升

政策支持清洁能源发电与热电联产项目发展。2022年2月10日，国家发改 委、国家能源局联合印发《关于完善能源绿色低碳转型体制机制和政策措 施的意见》，对于绿色低碳转型过程中供电和供热提出意见，支持清洁能 源和热电联产项目发展。

热电联产具有区域排他性，需求集中于东部沿海和北方

碳中和背景下，天然气热电联产占据主要地位。热电联产是指在 同一电厂中将供热和发电联合在一起的生产方式，发电厂既生产 电能，又利用汽轮发电机作过功的蒸汽对用户供热。天然气热电 联产的原理是利用天然气发电后，对燃气机组排出的废气进行余 热利用，通过余热锅炉吸收废气热能，将热能转换成高温高压蒸 汽推动汽轮机作功发电，同时利用作过功的蒸汽对用户供热。通 过余热回收利用, 天然气热电联产机组的效率高于燃煤热电联产。

卡位江浙、广东优质工业园区，天然气热电联产区位优势明显

公司深耕行业超20年，在江浙及广东具有区位优势。 截止2021年底，公司热电联产装机规模达2.77GW， 其中天然气热电联产装机规模为2.44GW、占比88%， 项目主要分布于江苏、浙江和广东的开发区。

风电项目储备充足，资产结构不断优化

公司风电并网装机容量快速增长，储备项目充足：公司通过集团 产业协同优势布局内蒙古、新疆大基地，并同步在辽宁、安徽、 江苏等地区进行开发。2020年以来，公司风电并网装机容量大幅 增长，2020年公司风电装机容量达524.4MW，约占全国风电装机 总规模的0.2%。截至2021年底，公司风电装机总容量达832.3MW， 占公司总装机容量的22.03%。

移动能源领域：聚焦绿色出行，换电业务加速落地

行业分析：新能源汽车渗透率提升，换电车型不断增加

近五年，新能源汽车渗透率快速提升。截至2014年底，我国新能源车保有量仅有22万辆；但在政策支持下，新能源车的普及率迅速提升。 2017年以来，全国新能源汽车的保有量从153万辆增长至2021年底的784万辆，渗透率从0.7%提升至2.6%，提升快速。据中国汽车工程学会 牵头修订编制的《节能与新能源汽车技术路线图2.0》预期，到2025年、2030年及2035年，新能源汽车销量占总销量的比例有望分别达到 20%、40%及50%（含电动汽车及氢燃料电池汽车）。

行业分析：当前产业呈充换电并行发展态势

新能源汽车补能方式分为充电模式和换电模式两种。其中充电模式以固定充电为主，固定充电可进一步分为直流快充（0.5-2小时）和交流 慢充（6-10小时）；换电模式按其换电地理位置可分为固定换电（换电站）和移动换电（换电服务车），按换电方式可分为底盘换电、侧 方换电、分箱换电，目前底盘换电为市场主流换电模式。

行业分析：政策加持下，各方资本涌入换电领域

换电政策密集落地，换电业态高速发展。2019年起，换 电规划、补贴和技术标准等政策全面出台。2021年10月 工信部印发《关于启动新能源汽车换电模式应用试点工 作的通知》，决定启动新能源换电模式应用试点工作， 试点城市11个，目标在于加强关键技术研发，加快换电 基础设施建设，促进换电模式车辆应用。

行业分析：B端应用场景清晰，预计2025年换电运营市场空间超千亿

B端应用场景清晰，重卡、运营车辆为需求主力。以重卡、出租 车和网约车为典型的B端用户，行驶时间长，日均行驶里程数高， 追求补能速度和效率，适合换电模式的运营。

换电运营商核心竞争力一：资金实力

换电运营具有重资产属性，前期投入高：根据协鑫能科的定增公告，目前单个乘用车换电站的投资金额为500.72万元，单个重卡车换电 站的投资金额为1,015.14万元，换电站前期投入高，对企业资金实力要求高。后续随着技术的革新，单站建设成本有望逐渐降低，但重 资产属性仍然明显。

换电运营商核心竞争力二：政府、运营平台、主机厂资源

政府与运营平台资源奠定入场基础。换电运营商是换电产业链的关键环节，综合门槛高，需要具备整合政府和运营商平台等资源的能力。 2021年中国换电站保有量达1406座，同比增长1.5倍，主要集中在北京、广东、浙江、上海、江苏等省会及较大城市。通过各地To G资源 的积累，运营商能加快审批流程，提升公司运营效率；获得优质换电站点位、购电额度，抢占市场先发优势。加大与各运营平台的合作 力度有助于公司获取出租车、网约车、矿区运营等订单资源，提升公司在行业内的竞争优势。

换电运营商核心竞争力三：运营效率及用电成本

高运营效率与低服务成本助力企业提升换电业务盈利能力。换电服务同质化较高，换电运营商的综合竞争力主要来源于前期优质点位的抢 占及长期高效的运营与低服务成本的获取，目前国内主要运营商通过“BaaS”和“电池银行”等多种商业模式实现降本增效。

协鑫换电站布局：整合资源大手笔推进移动能源业务

公司计划整合汽车生产、电池制造、出行平台、物流企业等行业以及政府资源，聚焦出租车、网约车、重卡、轻卡换电场景，携手吉利、福田、 三一、东风、货拉拉、宁德时代、地上铁等整车生产、出行平台、电池制造、物流行业等头部企业，重点布局华北、华南、华东、西南、鲁豫、 两湖、山西、内蒙、西北九大区域推进移动能源业务。截止2022年4月，公司已建成乘用车换电站11座，商用车换电站5座；在建乘用车换电 站16座，商用车换电站9座；在建及建成换电站合计41座；截止8月，建成乘用车换电站18座，商用车换电站12座，商用车充电场站1座。

公司换电站优势一：百亿基金护航，定增加持，电池银行减轻资产负担

与中金资本合作，为换电运营保驾护航。公司于2021与中金携手 设立总规模不超过100亿元的“碳中和”主题基金，重点投向当前 清洁能源技术，清洁能源技术通过自主研发和引进国外的先进技 术和设备，兴建示范项目。2022年3月，董事会同意公司及控股子 公司与中金私募设立总规模45亿的产业投资基金，公司（含控股 子公司）以自有资金认缴出资不超过人民币22.5亿元，将投资于 清洁能源和移动能源产业链等领域，支持公司“双碳”业务的发 展。

公司换电站优势二：绑定政府、运营平台、主机厂、技术多方资源

公司绑定多方资源，构建移动能源生态圈，扩大品牌知名度和市场影响力。截止目前，公司已与乌鲁木齐甘泉堡经开区政府签订了 合作协议，推进重卡等商用车换电车型的开发、换电站建设；运营商方面，公司与货拉拉、T3出行、地上铁等开展合作；配套设施 方面，公司已与中国十九冶、国网江苏电动汽车、趣链科技、西井科技等换电生态行业龙头结盟；主机厂战略合作方面：公司已与 奇瑞汽车、东风汽车和合众汽车等乘用车企业、吉利商用车、福田商用车和三一重卡等商用车企业确立换电领域长期战略合作关系。

公司换电站优势三：具备一体化降本能力，运营效率高

公司具备一体化降本能力。用电成本、换电设备成本、人工成本、电池高效管理和后续梯次利用等是影响换电业务经济效益的关键。公司利 用规模化低成本绿电供应、优越的区域布局以及售电、需求侧管理为换电站提供电力。通过整合换电领域优秀团队，公司提升了运营效率， 在低成本用电、低成本换电设备等方面占据优势。

核心亮点：清洁能源与换电协同发展，生产&应用齐头并进

核心亮点一：清洁能源标杆项目区位优势明显，盈利性强

苏州蓝天燃机项目位于苏州市工业园区内，拥有 2 台 9E 型燃气轮发电机组、2 台余热锅炉及 2 台抽凝式汽轮发电 机组，装机容量360MW，其中第一套机组于 2005 年 9 月 投产发电，第二套机组于2005 年10月投产发电。

核心亮点二：三十年行业积淀，核心管理团队经验丰富

协鑫集团创始人朱共山，拥有三十年能源电力行业从业经验，依据对时局的精准判断和对市场的敏感嗅觉，带领企业“发迹于热电，闻 达于光伏”，进军生物质电、垃圾发电和风电领域，创立了协鑫中国最大民营新能源集团，在业界有着“民营电王”、“中国新能源之 王”和“世界硅王”之称。董事长朱钰峰，2005年加入协鑫集团，具备一线工作经历，参与过集团内各个省份水电站的建设与管理，在 汽机、锅炉、发电等专业领域均具有丰富经验，熟悉电力行业和能源企业管理。

核心亮点三：换充电技术领先，车型兼容性好

对标市场已运营的换电站，协鑫能科换电站拥有三大技术优势：多车型兼容、高智能化控制、软硬件无缝升级；公司已与多家知名主机厂 推进相关换电车型及电池包的合作开发。

核心亮点四：清洁能源&换电业务协同发展，成本优势显著

公司清洁能源业务为换电网提供低价电力，通过充换分离（即“集中充电、分布换电”）实现清洁能源网络与换电站网络的高效匹配；换电站本身自带储能属性，清洁能源网、换电网及储能网可共建“源网荷储”新生态；此外退役电池梯次利用作为风电项目配套储能设施，可助力清洁能源消纳。

核心亮点五：开拓综合能源服务，体系完备，势头强劲

公司顺应新一轮电力体制改革的浪潮，借助园区热电联产的经验优势，进军综合能源服务领域，目前已在配售电、能效管理、储能、 供热等领域服务4,000余家工商业客户。

报告节选：

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）