2022年社会服务行业发展现状及供给格局分析 海外市场度假需求恢复快于商旅

1.后疫情时代，全球服务业在动荡中复苏

1.1 疫情严格管控对出行影响大，4-5月出行数据降至冰点

主要客运方式客流4月发送旅客量为19年同期20%水平。由于疫情反复，从2021年下半年以来公路、铁路、民航客运量持续回落，2022年2-4月受深圳与上海疫情影响，防控升级，客运量水平等同于 2020年3月疫情初始爆发水平。其中：铁路客运量4月仅为19年同期19%，国内航空客运量仅为19年同期17%。

1.2 海外经验：恢复进度美国＞欧洲＞日本，度假比商旅更快恢复

海外市场度假需求恢复快于商旅。 远程与线上化办公确实分流了一部分商旅出行需求，但度假的体验型特征导致了出游预订的需求恢复曲线要明显好于商旅和度假占比均衡的综 合性平台。此外，远程办公其实赋予了更多闲暇时间，也带来了度假时间的延长。以度假长租需求为主的Airbnb恢复明显好于商旅占比较高的 Booking和Expedia。

2.通胀并不打击真成长，成长性标的超额收益明显

2.1 滞胀期打击的是高估值，而非真正的成长性

新兴成长股收入及营业利润增速明显占优。 进一步观察五年期维度三组标的营收及业绩增速，新兴成长标的在收入及业绩端的增速整体上优于行业龙头及传统价值股。2021Q3以来 至2022Q1，新兴成长股季度业绩增速相比龙头和传统价值股优势更加明显，并由此支撑了2022年以来更高的超额收益表现。

2.2 服务将专业化、连锁化、数字化，渗透率和集中度空间很大

我们认为，服务消费的专业化、连锁化与数字化将会是长周期的产业趋势，上述三大趋势则分别对应了不同细分领域专业服务的渗透率提 升、集中度提高以及线上化率提升。

2.3 业绩复苏消化估值，人服/餐饮/免税估值水平已经不高

2022年以来，疫情后复苏的利润预期逐步消化疫情以来部分细分板块的高估值，同时部分龙头股价的调整亦使得远期估值水平均值回 归。以PE（FY2）估值为依据，板块整体远期PE估值目前为25x，其中人力资源服务/餐饮/以及免税板块远期估值水平接近20x。

2.4 人服板块：渗透率提升对冲经济波动，景气度维持较高水平

招聘行业供需管理逻辑相对清晰，顺周期属性非常明显。经济波动影响企业用工需求，下行周期中求职需求快速增长但用工需求收缩 较为明显。灵活用工本质上依然是顺周期，但需求有一定抗周期特点：一方面，灵活用工因其成本灵活性，在经济增长放缓阶段是企 业开展业务时用人需求解决方案的优先选项，体现出一定的逆周期属性；但另一方面，用工需求的繁荣与增长本质上是与经济周期与 企业业务增长同步的，体现为顺周期性。

3.供给出清迎窗口期，对格局影响更深远

3.1 在营门店：餐饮/购物/生活服务/教育类疫情以来数量明显下滑

自21Q2主要业态的在营门店数量清晰显示了疫情的冲击，22Q1下滑更加明显，其中美食、购物、生活服务以及家居家装品类影响尤其严重。

3.2 关店两个高峰期：20Q3及22Q1，业主心态大不同

线下零售及服务业态的关店存在明显的两个高峰期，其中20Q3是拿到补贴后的退出；22Q1则是疫情旷日持续带来的大规模出清。22年 的出清力度相比20Q3更强，更明显。

3.3 开店意愿：投资人观望情绪浓，供给侧需6-12个月恢复

21Q1补偿性开店加速后，22Q1疫情影响下投资人观望情绪达到顶点。 2020年业主普遍视疫情为一次性冲击和逆市布局的好机会，而低估了 疫情持续的时间和影响的强度。随着疫情反复的旷日持久使得开业的回报周期拉长，开业伊始盈利可能性降低，业主开业的观望情绪明显。

3.4 海外经验：美国酒店市场在疫情期间经历了明显出清

2020年美国酒店市场整体房间数同比-2.1%，其中奢华（Luxury） 以及超高端（Upper Upscale）市场的出清相比其他细分更加明 显，房间数同比分别-8.5%/-8.1%。精选服务型（Selected Service）酒店房间数相比高端全服务处于 扩张阶段，房间增速更快。

报告节选：

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