军工行业周观：主机厂估值低位与军贸突破驱动板块修复

行业视角：主机厂引领板块Beta修复行情

以中航沈飞为例，复盘历史数据可知，该公司往往是开启军工板块上行走势的领导者。在板块上行期，其相对指数往往能跑出超额收益。从当前市场估值水平来看，中航沈飞市盈率处于2020年以来的历史低位区间。未来伴随核心主机厂估值修复，行业估值锚有望同步上移，从而牵引行业Beta反转行情。此外，中航西飞、中航沈飞等核心军贸标的当前市净率估值已处于历史底部区域，具备较高的安全边际与修复空间。

中航西飞：产品谱系扩容与军贸突破双轮驱动

中航西飞作为国内大中型运输机、轰炸机及特种飞机的主要制造商，其产品谱系丰富。公司核心型号运-20是目前国内唯一现役的国产战略战术运输机，标志着中国空军战略投送能力建设迈出关键一步。在世界范围内，最大起飞重量在200吨级别的运输机中，多数型号如C-17已停产，伊尔-76机型老旧且处于小批量生产状态。相比之下，运-20具有显著的竞争优势，有望成为该级别爆款军贸运输机。

除大型运输机外，中航西飞生产的运-8/9系列战术级运输机因其灵活性和通用性，拥有更为广阔的军贸市场空间。参考C-130系列在全球范围内的广泛装备情况，战术级运输机在军贸市场中需求旺盛。同时，运输机平台可衍生出预警机、加油机、电子战飞机等多种特种作战机型，通过提高型号利用率充分挖掘潜能，形成动态规模效应。在民用领域，中航西飞承担C919及C909机体结构核心研制任务，随着国产大飞机稳步放量，民机业务将成为新的增长曲线。此外，公司持续布局HH系列商用无人机赛道，进一步拓展低空经济发展空间。

中航沈飞：歼-35多用途属性牵引多元需求

中航沈飞核心型号歼-35隐身战斗机近期亮相，机身喷涂“AVIC”标识且编号特殊，显示其已具备量产出口版本的全部能力。作为中国自主研制的第五代隐身战机，歼-35系列很有可能成为下一阶段重点出口的机型。对标美国F-35战机的发展路径，其通过一机多型（A/B/C三种型号）分场景定位，满足了空军、海军及海军陆战队的不同需求，并通过国际合作伙伴分摊研发成本，实现了商业上的巨大成功。F-35凭借相对较低的成本和多用途属性，迅速打开全球市场，订单量远超F-22。歼-35同样具备多用途属性，有望牵引内需与外贸多元需求旺盛，打开市场空间。

航发动力：后装市场叠加转民空间广阔

航发动力的军用型号增长动力主要来自军用飞机持续的更新换代及列装需求。我国军用航空发动机推重比与世界先进水平仍有差距，处于快速追赶期。根据测算，未来20年军用航空发动机后市场空间广阔，平均每年后市场价值量将持续增长。此外，先进技术向民用产品配套转化，将打开长期成长天花板。根据预测，未来20年全球商用航空发动机市场规模巨大，其中中国市场占比显著，为航发动力提供了长期的增量空间。

其他核心标的：军贸业务旺盛

中航成飞作为国产自主研制军用战机典范，核心爆款型号歼-10CE稳定出口，且在印巴冲突后海外订单有望加速放量。洪都航空核心教练机L-15及导弹业务均有较大出口空间，曾成功签约阿联酋等国家。国睿科技及航天南湖作为国内核心雷达军贸厂商，近年来军贸业务旺盛，雷达型号储备丰富，积极拓展海外市场，业绩提升潜力较大。