云南能投研究报告：新能源发电业务迎来量价齐升

1.公司向新能源发电运营商转型已初见成效

1.1.新能源发电业务是公司未来的战略发展方向

云南能源投资股份有限公司（简称“云南能投”）是云南能投集团的下属控 股子公司，也是云南能源领域的重要平台。公司于 2006 年上市，上市之初， 公司以盐业为主，包括食用盐和工业盐，同时涉及部分下游氯碱工业。为深 耕盐业，同时寻找新的业务增长点，2016 年，公司向云南能投集团发行股份 和置换资产，逐渐剥离氯碱工业，置入清洁能源天然气业务。同时，云南风 光资源丰富，作为云南能源领域的重要平台，公司开始发力新能源业务，目 前重点发展风力发电业务，已经运营的为 37 万千瓦，在建的为 157 万千瓦， 公司未来将把新能源发电业务作为核心和战略发展方向，充分把握新能源发 电行业的时代机遇，向新能源发电运营商转型。

经过多年的发展和布局，公司主营业务涵盖了盐业、天然气、新能源三 大板块。具体包括食盐、工业盐、日化盐、芒硝等系列产品的生产销售，天 然气管网建设、运营、天然气销售、入户安装服务及风力发电等。

在新能源业务方面，目前公司充分利用云南丰富的风力资源，拥有马龙 公司、大姚公司、会泽公司三家全资子公司，控股泸西县云能投风电开发有 限公司。四家风电公司紧扣公司发展定位，聚焦绿色能源主业，以风电开发 与运营为核心，在会泽、马龙、泸西、大姚等风力资源较好的地区投资建设 风电场，目前共建成运营 7 个风电场，装机总容量 370MW。

在未来，公司的风力发电业务有望大幅增加。目前，已经在筹建装机总 容量达到 1570MW，包括红河州永宁风电场及曲靖市金钟风电场、通泉风电场 3 个项目。在十四五期间，云南将重点打造“绿色能源牌”，新能源发电将 有望加速。公司作为云南省内能源领域内的重要平台，具有丰富的风电运营 经验，在云南大力发展新能源发电的背景下，公司将从中获益。

在盐业方面，全资子公司云南省盐业有限公司是国家 AAA 级食盐定点信 用企业，也是云南省内最大的盐业企业、云南省唯一具有食盐生产和省级批 发许可证的企业，控制着云南省主要的盐矿资源。公司产品系列涵盖食盐、 工业盐、日化盐、芒硝等，旗下现有“白象”系列食盐产品和“艾肤妮”系 列日化盐产品。“白象”、“艾肤妮”连续多年被评为“云南省著名商标”、“云 南名牌产品”；白象牌食盐荣获第 16 届、第 18 届中国绿色食品博览会金奖； 白象牌磨黑钙盐荣获第 21 届中国绿色食品博览会金奖；2017 年 6 月，获得 国家质监总局颁发的生态原产地产品保护（PEOP）证书，成为盐行业首家获 得 PEOP 证书的食盐企业。

在天然气业务方面，控股子公司云南省天然气有限公司作为云南省天然 气资源调控平台，负责推进全省天然气基础设施投资开发、市场推广、产业 培育等工作。云南省天然气有限公司在昆明、昭通、曲靖、红河、玉溪、大 理、楚雄、文山等各州市以及滇中产业新区重点开展了 18 条天然气支（专） 线管道项目，3 个应急气源储备中心项目和 1 个 CNG 母站项目。

1.2.公司新能源发电项目有望不断增加

公司以新能源发电业务为战略发展方向，其运营项目将不断增加。从短 期来看，公司目前运营的风电项目为 37 万千瓦，在建的项目为 157 万千瓦。 从长期来看，在碳中和的大背景下，我国能源结构预计将发生重大改变，新 能源发电占比有望持续提升，同时云南积极打造绿色能源，大力发展新能源 发电业务，在此背景下，公司未来新能源发电项目有望不断增加。（报告来源：未来智库）

目前公司在建的 157 万千瓦风电项目有望于 2022 年开始投产，届时将 进一步增加公司新能源发电业务的规模和实力，为公司贡献新的业绩。157 万 千瓦风电项目包括红河州永宁风电场及曲靖市金钟风电场、通泉风电场 3 个 项目。

红河州永宁风电场位于红河州泸西县、弥勒市境内，处于云南省风能资 源最佳开发区域之一的红河州南部至红河州中南部的泸西～通海～蒙自～个 旧～建水～红河～元江一带。永宁风电场规划装机容量 750MW。

曲靖金钟风电场位于曲靖市会泽县境内，处于云南省风能资源最佳开发 区域之一的曲靖东部的会泽、宣威、富源、沾益、马龙一带。金钟风电场规 划总装机容量为 470MW。

曲靖通泉风电场位于曲靖市马龙区境内，处于云南省风能资源最佳开发 区域之一的曲靖东部的会泽～宣威～富源～沾益～马龙一带。通泉风电场规 划总装机容量为 350MW。

拟建的项目为涧水塘梁子风电场，其位于云南省楚雄彝族自治州大姚县 城南部，工程建设条件较好，风电场风能资源条件优异，总装机容量为 50WM。

公司作为云南省能源领域内本土重要的平台，一直发挥着重要的作用。 同时公司大力发展新能源的战略与云南省政府能源规划的绿色能源牌的战略 高度契合，因此公司在云南大力发展新能源的过程中将存在优先受益的机会。

1.3.财务整体稳健，风电运营维持高毛利率

2021 年上半年，公司实现营业收入为 10.58 亿元，归母净利润为 1.28 亿元。从营业收入构成来看，公司的收入包括食用盐系列、化工盐系列、天 然气业务、发电业务。四个板块的营收整体接近，但是毛利差别较大，公司 的利润主要来源于食用盐和发电业务。

在期间费用中，公司的费用主要是管理费用和销售费用，费用整体保持 稳定。公司现有 37 万千瓦风电项目盈利良好，2020、2021 年上半年毛利分 别为 2.85 亿元、1.85 亿元，毛利率分别为 62.52%、69.73%。

2.公司受益于碳中和，是云南省内新能源发电领域的重要平台

2.1.碳中和是新能源发电需求增长的长期基础

无论是从全球来看，还是中国来看，其用电量整体都是保持增长的。但是从发电 的来源来看，全球都是以化石能源为主，清洁能源占比相对较小。特别是亚 太地区，电力的生产是以煤为主，煤的发电量约占58%，远高于其他地区。

我国是全球第二大经济体，也是全球的用电大户，并且我国用电量整体 还保持一定的增速，但是从结构来看，我国用电对煤电依赖严重，2020 年我 国煤电占比高达 67.87%；其次是水电，占比约为 17.78%。风电和光伏发电 占比相对较低，分别为 6.12%和 3.42%。虽然水电是一种既便宜又清洁的能 源，但是随着水资源开发的深入，未来可利用的水资源整体是有限的。而风 电和太阳能发电由于资源丰富，目前基数较小，因此未来仍有较大发展空间。

我国由于“富煤、贫油、少气”的能源结构导致我国成为全球用煤最多的国 家，同时也是二氧化碳总排量最大的国家。（报告来源：未来智库）

在碳达峰、碳中和和碳交易的大背景下，我国能源结构转型势在必行。 当前严重依靠化石能源的结构是不符合未来发展目标的，因此风力发电、光 伏等新能源发电将迎来新的发展机遇。

2.2.云南硅铝等产业发展迅速，带动用电需求高增

长 在供给侧改革和双碳政策下，我国部分产业的区域分布出现了明显的变 化。其中，高能耗行业表现在两个方面，一个方面是产能逐渐向龙头集中， 另外一个方面是产能整体向成本更低的地区转移，例如电价更便宜的地区。 在云南，最近一些年其铝、硅等高耗电产能发展迅速，产能产量在全国的市 场份额将逐步增加，对于电力的需求也将逐步增长。

最近 5 年，云南电解铝的市场份额逐步上升，截至到目前，云南电解铝 的市场份额已经接近 10%，未来随着云南相关企业的扩产，云南电解铝的市 场份额有望进一步增加。

硅也是云南快速发展的产业之一，从上游的工业硅，多晶硅，到下游的 有机硅等。例如合盛硅业、隆基股份等企业都纷纷在云南投资建厂，生产硅 相关的产品。这些产品也都是高耗电产品，对于云南电力需求增长形成支撑。

云南是电力输出大省，但是自身却存在着电力供需不平衡问题。2020 年， 云南发电量为 3674 亿千瓦时，用电量为 1861 亿千瓦时，输出电力为 1532 亿千瓦时。

从结构来看，云南一直以水电为主。截至到 2020 年底，云南水电、新能 源风电、火电、自备电厂分别占总装机容量的 73%、12.3%、12%、2.7%。

云南水电装机占比 70%左右，水电装机占比较大，中小水电多为径流式 水电，调节能力较差，且受来水影响，呈现季节性变化，全年水电出力呈现 丰期多、枯期少的特点，丰枯出力悬殊，平水年、枯水年发电量差距较大， “十四五”参与云南平衡水电装机约 7710 万千瓦，发电量丰枯比为 67:33， 丰枯差距较大。

云南未来用电量有望大幅增加，在水电资源开发难度越来越大的情况下， 加快新能源建设成为主要供给方式。并且，在 2021 年上半年，云南已经开始 出现缺电现象，部分工业企业被强制限电。

首先，在需求端，云南用电量有望保持快速增长，其主要原因在于云南 大力发展硅铝产业，成为用电的主要增长动力。同时，新能源汽车和储能的 等产业链快速发展，对于磷酸铁锂的需求将大幅增长，受益于云南丰富的磷 矿资源，未来磷产业链也有望在云南获得快速发展，进一步增加用电量的需 求。

在供给端，新能源发电成为重要方式。一直以来，云南水电资源充足， 但是在外供增加的情况下，云南已经出现限电情况。2021 上半年，云南省内 的部分工业企业，由于电力紧张原因，出现了限电限产的现象。因此，在需 求大幅增长的情况下，必须加快供给。在云南，水电可能是首要的增加电力 供给的选择，但是，经过这么多年的开发，主要的主干支流都已经逐渐被开 发，未来能用的水资源将变得十分稀缺，同时建设周期长，因此，在新能源 发电成本下降、可开发空间巨大的优势下，因此云南新能源发电将实现快速 增长，与水电、火电等成为电力供给的重要组成部分。

2.3.公司是云南省能源领域重要平台，未来重点发力新能源发电

在双碳背景和云南自身电力供需矛盾下，云南未来新能源发展有望提速。 同时，云南风力资源丰富，一直以来，云南风电利用小时数都处于全国领先 水平。

在新能源项目方面，规划建设 31 个新能源基地，装机规模 1090 万千瓦， 同时建设金沙江下游、澜沧江中下游、红河流域“风光储一体化”基地，以及“风 光火储一体化”示范项目新能源装机共 1500 万千瓦。在十四五期间，云南新 能源新增装机约为 26GW。截至到 2020 年底，云南风电装机 879 万千瓦， 光伏发电装机 394 万千瓦，合计约为 12.73GW，因此未来五年云南新能源 装机有望大幅增加。

云南能投作为云南能源领域的重要投资平台，在云南大力发展绿色能源 的过程中，公司有望从中受益。

在风电方面，2019 年 3 月公司以发行股份购买资产的方式完成购买云 南能投新能源投资开发有限公司持有的会泽云能投新能源开发有限公司 100% 股权、马龙云能投新能源开发有限公司 100%股权、大姚云能投新能源开发 有限公司 100%股权、泸西县云能投风电开发有限公司 70%股权。马龙公司、 大姚公司、会泽公司成为公司的全资子公司，泸西公司成为公司的控股子公 司。四个子公司在会泽、马龙、泸西、大姚等风力资源较好的地区投资建设 风电场，目前共建成运营 7 个风电场，装机总容量 370MW。

公司紧抓战略机遇，积极践行国家和云南省能源发展战略，聚焦新能源 项目的投资、开发、建设和运营管理，按照“做好存量，争取增量”的方式， 通过自建、并购等多种手段相结合，形成“运营一批、开发一批、储备一批” 的新能源发展新格局，促进公司新能源业务的规模、快速发展。增量 1570MW 风电项目红河州永宁风电场及曲靖市金钟风电场、通泉风电场实施完成后， 公司风电装机规模将得到大幅提升，新能源业务占比将大幅增加，在新能源 行业的市场地位也将显著提高，不仅有利于进一步夯实公司新能源企业属性， 亦有利于公司未来新能源业务的进一步开展。

2.4.成本下降，同时电力市场逐步改革，整个行业迎来景气

随着技术、规模等发展，新能源发电的成本整体是处于下降趋势。以陆 上风力发电为例，其成本包括两大部分，分别是初期的投资成本和后期的运 营成本。在初期的投资成本中，包括风机成本、安装费、塔架和基础费、并 网费用、道路费等；运营成本主要包括维修费、人工、折旧、利息费用等。（报告来源：未来智库）

虽然不同地区、不同项目的风力发电成本存在一定差异，但是从历史绝 对成本来看，我国风力发电的成本整体下降明显，收益较好。部分项目的成 本和水电接近甚至低于水电。

对 IEA、IRENA、ERI 等机构的预测数据进行综合，可以看出，未来风 电和太阳能的投资成本仍有较大的下降空间。到 2030 年，风电的投资成本 较 2015 年下降 13.3%；太阳能投资成本下降 30.9%。

随着成本的下降，风电的竞争力日益增强，因此我国有关的风电补贴整 体是下降的。对于陆上风电，2021 年之后并网的，将不再享受国家补贴。海 上风电由于成本高，因此补贴仍将继续，但是补贴力度也是在减弱。

电网完善及储能助力风电消纳问题逐渐改善。从历史来看，我国风电新 增装机量波动较大，在补贴有利或者补贴退坡之前，新增装机量大幅增加。 随之而来的是弃风率高，利用小时数低。2020 年，我国风电新增装机量达到73GW，创造历史新高。出现这一现象主要包括两方面，一方面是补贴的原因 引发了抢装潮，另外一方面是风力发电确实具备了一定的竞争力，新建项目 能够有利可图。这一次的风电装机量到达新高与 2015 年的情况有所不同。 2015 年也是出现抢装潮，但是由于电网消纳等原因，出现了弃风严重、利用 小时数不高等现象。但是这一次从目前的数据来看，并没有出现以上现象， 说明我国风电受政策影响的程度在降低，市场化程度在提高。同时，也说明 我国风电下游消纳的问题在逐步改善，因此，我国风电有望迎来市场化的发 展阶段。供需将成为影响风电的主要因素。

长期视角下，新能源发电行业的盈利能力有望提升。随着新能源发电规 模的逐渐增加，整个新能源发电行业逐渐完善和成熟。在未来，新能源发电 运营商的利润有望提升。其主要逻辑包括两部分，第一部分在于成本端价格 的下跌；第二部分在于电价有望提高。

对于新能源发电运营商，其初始投资成本是公司总成本的一个重要组成 部分，相同装机规模下，初始投资成本越低，运营商的收益越高。国内初始 投资成本的降低，主要体现在两个方面，一个方面是技术的进步，二是国内 零部件供应的增加，对外依赖明显降低，很多关键零部件逐渐实现国产化。 以风电为例，目前上马的风电叶片直径整体是上升趋势，其单位发电的成本 更低。其次，我国风电机组的大部分零件都已经技术成熟，国产比例较高， 并且生产企业较多，对于制造成本的下降起到一定助推作用。

在电价方面，我国电价在全球范围内整体处于一个相对较低的位置。目 前，我国电力仍是以火电为主，而上游的动力煤价格大幅上涨，对于电力价 格的上升形成有力的支撑。同时，从全国来看，云南电力价格也是较低的， 目前有进一步上涨的空间，从最近三年来看，云南电力交易价格稳步提高。

2.5.未来新能源运营商可能处于整个产业链的优势位置

目前，整个新能源发电行业处于快速发展阶段，因此各个环节都在受益， 特别是上游环节，虽然新能源平均成本在下降，但是其量在大幅增加，因此 产业链上游更多是量的支撑。但是从更长的周期来看，未来新能源到达饱和 状态，那新能源运营商将处于整个产业链的优势位置。其主要原因包括以下 几点：（1）对于新能源运营商来说，其成本是在不断下降的；因此利润会增 加；风电机组成本低下降直接导致运营商投资成本低下降。以公司为例，公 司目前现有 37 万千瓦项目，其风电机组价格约为 3500 元/KW，而目前在建 的 157 万千瓦项目。

（2）目前的运营商基本都是优先抢占着资源较好的地方，未来进入者的 资源将会逐渐变差，因此通过技改可以进一步加大资源的利用率，提高收益； 未来，风电机组大型化是趋势。对于现有的运营商，其风电机组功率整体偏 小，在未来，通过技改，可以加大风电机组的功率，提高资源的利用率，增 加发电量，从而增加收益；

（3）在碳中和背景下，未来碳汇交易将成为常态。新能源运营商可以通 过交易碳汇获得额外收益。对于风电企业，虽然国家补贴减少了，但是碳交 易可能会进行一部分弥补。

3.其他业务经营稳定

除了新能源发电业务之外，公司业务还包括天然气业务和盐业业务。天然气作为一种清洁高效能源，主要用于工业燃料、天然气发电、工艺 生产、天然气化工工业、城市燃气事业、压缩天然气汽车等。从市场需求来看，无论是全国还是云南，天然气的消费量都维持一个高 增长状态。2020 年，全国、云南的天然气消费量分别为 330.58 十亿立方米、 18.63 亿立方米，同比增长 7.2%和 13.11%。（报告来源：未来智库）

公司产品系列涵盖食盐、工业盐、日化盐、芒硝等，旗下现有“白象” 系列食盐产品和“艾肤妮”系列日化盐产品。“白象”、“艾肤妮”连续多年被 评为“云南省著名商标”、“云南名牌产品”；白象牌食盐荣获第 16 届、第 18 届中国绿色食品博览会金奖；白象牌磨黑钙盐荣获第 21 届中国绿色食品博 览会金奖；2017 年 6 月，获得国家质监总局颁发的生态原产地产品保护 （PEOP）证书，成为盐行业首家获得 PEOP 证书的食盐企业。

从历史来看，公司盐业经营稳定，毛利率较高。但是最近几年呈现下降 趋势，主要是盐改之后，整个盐业受到一定省外品牌的冲击。

从行业发展来看，目前我国盐业整体发展稳定，行业的供需基本进入饱 和区。未来盐业市场更多的将是存量市场。但是我国盐业市场目前仍较分散， 集中度不高，未来整个行业的集中度有望进一步上升。同时，产能占比小、 盐矿资源差、效益差的盐业企业将进一步退出。同时，进入 2021 年下半年以 来，由于成本、市场供需等等影响，原盐价格也开始上涨。

盐改之后，我国盐业迎来新的一轮发展机遇。在整个行业需求增长有限 的情况下，公司一方面加大品牌建设，扩大公司产品影响力，另外一方面扩 张渠道，拓展市场。在品牌建设方面，公司致力于深化品牌建设，推进品牌 纵深发展。在渠道方面，公司坚持“立足云南，走向全国，辐射东南亚”空 间发展布局。2020 年，公司成功参与了广东省广盐集团股份有限公司增资扩 股，增资价款 51,735.39 万元，持股比例 14.9671%，实现了公司在盐行业内 的资源整合，公司未来高质量、可持续发展基础得以夯实，为公司食盐高端 产品打开粤港澳大湾区市场奠定了良好的合作基础。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）