2026年久立特材首次覆盖报告：高端化+国际化+平台化战略，强周期_逆周期_弱周期发展

公司简介：不锈钢及合金管材龙头，经历“强周期-逆周 期-弱周期”发展

公司成立于 1987 年，是一家专业致力于工业用不锈钢及特种合金管材、棒材、线材、双 金属复合管材、管配件等管道系列产品的生产研发企业。1）立足国内：公司的工业用不 锈钢管业务被国家工信部认定为中国制造业单项冠军，凭借优质的产品质量和优异的服务， 公司是国内数百家大中型企业的合格供应商。油气领域，公司是中石油、中石化、中海油 等单位的主力供应商之一；化工领域，为中国化工集团、国家能源集团等单位提供材料支 持；电力领域，和哈尔滨电气、上海电气、东方电气等单位一直以来保持长久、友好的合 作关系。2）放眼全球：公司不断拓展国际市场，产品远销 70 余个国家和地区，是英荷壳 牌、埃克森美孚、英国石油、道达尔、沙特阿美、阿曼石油开发公司、陶氏化学、巴斯夫、 拜耳、阿尔斯通等世界级知名企业的合格供应商，并与多家企业签订长期框架协议。

1.1 发展历程：2017年至今分别经历“强周期-逆周期-弱周期”三个阶段

2017-2024 年，公司营收从 28.33 亿元增长至 109.18 亿元，CAGR 为 21.25%（2025 年 Q1-Q3，公司营收为 97.47 亿元，同比增长 36.45%）；归母净利润从 1.34 亿元增长至 14.90 亿元，CAGR为41.07%（2025年Q1-Q3，公司归母净利润为12.62亿元，同比增长20.73%）， 成长能力显著。盈利能力方面，2022-2024年，公司毛利率分别为25.28%、26.18%、27.63% （2025 年 Q1-Q3 为 25.28%），净利率分别为 19.85%、17.41%、13.92%（2025 年 Q1-Q3 为 13.11%），ROE（平均）分别为 22.76%、22.11%、19.71%（2025 年 Q1-Q3 为 15.74%）， 公司盈利能力稳定，且近三年来 ROE 维持在 20%的较高水平上。我们将公司的发展历程 分为 3 个阶段：

1）2017 年以前（强周期）：公司主要发挥来料加工型企业的作用，下游应用场景集中于 石油化工、天然气领域，电力设备制造领域和其他机械装备制造领域，公司依据下游行业 的价格涨跌表现以及资本开支情况承接订单，经营状况受市场波动和经济周期的影响较为 明显。该阶段可以视为公司在传统产品领域打基础的时期，公司将主要精力投入到如何提 升传统管材深加工环节的品质，力求使产品性能更加稳定。我们选取 2013-2016 年的数据 （2013 年公司归母净利润首次突破 2 亿，2013 年以前规模较小），该阶段毛利率均值为 21.55%、净利率均值为 6.06%、ROE（平均）均值为 8.39%。

2）2017-2020 年（逆周期）：面对行业周期下行的不利局面（根据 iFind 数据，2017-2020 年，钢材综合价格指数 CSPI 从最高点的 126.28 下降至 96.62），公司以传统业务为基础， 努力推动高端产品的发展，在保持稳定产能规模的前提下，通过灵活切换通用产线，在各 个下游板块之间动态调整，使得传统产品与少量高端产品相结合，推动综合产销量稳步上 升。这一阶段是公司从传统业务向高端产品业务过渡的重要时期，2017-2020 年毛利率均 值为 25.80%、净利率均值为 9.80%、ROE（平均）均值为 12.20%，相比 2013-2016 年 三项盈利指标均有显著提升。

3）2021 年至今（弱周期）：公司步入高端产品效益推动阶段，在这一阶段，无论外界环 境和市场如何波动，公司都能凭借自身能力的提升和转型升级实现业绩增长。2024-2025 年，公司对高端产品的应用有了更深入的思考，随着对高端产品应用的不断探索，公司在 未来业务布局时，思路更加开阔、布局点也更加发散，近年来公司的发展模式日益获得市 场认可。2021-2024 年毛利率均值为 26.01%、净利率均值为 16.15%、ROE（平均）均 值为 20.16%，相比 2017-2020 年三项盈利指标进一步提升，尤其是净利率和 ROE（平 均）显著提升。

1.2 业务分析：按行业分石油化工是顶梁柱，按产品分无缝管占半壁江山

1）按照下游领域划分：

石油、化工、天然气：2017-2024 年，收入从 14.37 亿元增长至 69.17 亿元、CAGR 为 25.17%，既是公司下游收入增长最快、收入占比最高的领域（2024、2025H1 收 入占比分别为 63.35%、61.36%），也是盈利能力最强的领域，2023、2024、2025H1 毛利率分别为 29.92%、30.20%、30.74%，在所有下游领域中毛利率水平最高。

电力设备制造：2017-2024年，收入从 3.00 亿元增长至 14.19 亿元、CAGR 为24.85%， 是公司下游收入增速第二快、收入占比第二高的领域（2024、2025H1 收入占比分别 为 13.00%、15.18%），也是所有下游领域中毛利率水平第二高的领域，2023、2024、 2025H1 毛利率分别为 28.21%、29.08%、29.97%。

其他机械制造：2017-2024年，收入从 4.30 亿元增长至 13.64 亿元、CAGR 为17.93%， 2024 和 2025H1 收入占比分别为 12.49%和 13.50%，2023、2024、2025H1 毛利率 分别为 18.61%、20.29%、20.24%。

2）按照产品类型划分：

无缝管：2017-2024 年，产量从 4.31 万吨增长至 6.30 万吨，CAGR 为 5.58%；销量 从 4.28 万吨增长至 6.12 万吨，CAGR 为 5.25%；收入从 16.26 亿元增长至 42.84 亿元，CAGR 为 14.85%。2024 和 2025H1，无缝管产品收入占比分别为 39.24%和 37.97%，占据公司收入接近半壁江山；2023、2024、2025H1，无缝管业务毛利率 分别为 28.36%、33.33%、34.35%，是公司所有产品中毛利率水平最高的。

焊接管：2017-2024 年，产量从 3.40 万吨增长至 6.22 万吨，CAGR 为 9.02%；销量 从 3.34 万吨增长至 6.37 万吨，CAGR 为 9.66%；收入从 7.96 亿元增长至 19.45 亿 元，CAGR 为 13.62%。2024 和 2025H1，焊接管产品收入占比分别为 17.81%和 13.45%；2023、2024、2025H1，焊接管产品业务毛利率分别为 24.84%、24.37%、 21.52%，在公司所有产品业务中排在中等水平。

管件：2017-2024 年，收入从 1.24 亿元增长至 7.84 亿元，CAGR 为 30.15%。虽然 收入增速快，但是收入占比仍然较低，2024 和 2025H1，管件产品收入占比分别为 7.18%和3.23%，；2023、2024、2025H1，管件产品业务毛利率分别为19.00%、26.07%、 22.31%，在公司所有产品业务中排在中等水平（2024 和 2025H1 毛利率水平低于无 缝管、高于焊接管）。

复合管：2023、2024、2025H1 收入分别为 3.31、23.14、20.50 亿元，占比总收入 分别为 3.86%、21.19%、33.58%，根据公司 2024 年年报内容，复合管收入增速较 快，主要是公司数十年培育和深耕复合管市场取得成效，境内外复合管业务协同效应 明显，EBK 公司管线钢管项目及其他项目实现部分销售所致。盈利能力方面，2023、 2024、2025H1，复合管产品业务毛利率分别为 39.88%、25.51%、26.37%，收入 增速快、收入占比高，且 2025H1 毛利率水平排在所有产品业务中的第二名（仅次于 无缝管毛利率 34.35%）。

1.3 公司治理：稳定分红+股份回购重视股东回报，滚动员工持股利益共享

股权结构稳定，管理层专业人做专业事。1）截至 2025Q3 末，公司控股股东为久立集团， 持有上市公司 34.76%股权；实控人为周志江，直接持有上市公司 1.70%股权、通过一亩 田平台持有控股股东久立集团 32.78%股权。2）周志江历任湖州金属型材厂厂长、久立集 团董事长，目前任上市公司董事。3）公司核心高管中：董事长李郑周，历任浙江省工业 矿产对外贸易公司外销员、浙江久立集团进出口部经理、浙江久立不锈钢管董事兼常务副 总；总经理王长城，历任四川长城特殊钢有限公司协和钢管公司下属挤压分厂厂长助理、 技术副厂长、副厂长（主持工作），湖州久立挤压特殊钢有限公司工装部长、挤压分厂厂 长，浙江久立特材科技股份有限公司无缝管事业部总经理；副总经理徐阿敏，历任湖州久 立不锈钢焊接管有限公司车间主任；副总经理沈筱刚，历任浙江久立特材科技股份有限公 司技术商务部科员、特殊材料部科员、副经理、经理、销售部总经理；总工程师苏诚，历 任四川长城特殊钢有限公司挤压分厂技术员，生产技术厂长，协和钢管公司生产技术部副 部长，供应部部长，湖州久立挤压特殊钢有限公司技术部经理、总工程师，核心高管全部 来自于技术、产品和市场，一句话总结，专业人做专业事。

稳定分红+股份回购重视股东回报：1）根据 iFind 数据，公司自 2009 年上市以来，累计 现金分红 16 次、金额合计 34.68 亿元，平均分红率为 37.84%；2021-2024 年，现金分红 金额分别为 3.84、4.20、4.62、9.20 亿元，分红比例分别为 48.38%、32.63%、31.04%、 61.74%。2）2023 年 10 月，公司公告（关于回购公司股份方案的公告），以不超过 28.00 元/股的价格回购公司股份，回购金额为 1.50-3.00 亿元，2024 年 9 月回购完成；2024 年 10 月，公司公告（关于回购公司股份方案的公告暨回购报告书），再次以不超过 28.00 元 /股的价格回购公司股份，回购金额为 1.50-3.00 亿元，2025 年 1 月回购完成。确定性分 红+两次股份回购，说明公司重视股东回报。 2015、2018、2022、2025、2026 年五期滚动员工持股计划：1）2015 年 2 月，公司公 告 2015 年员工持股计划（草案），向 86 名员工授予 630 万股股票，解锁条件是以 2014 年扣非归母净利润为基数，2015、2016 年增长分别不低于 10%、25%，分两期解锁，解 锁比例为 50%、50%。2）2018 年 9 月，公司公告第二期员工持股计划（修订），向 105名员工授予 1255 万股股票，锁定期为一年。3）2022 年 8 月，公司公告第三期员工持股 计划（草案），向 669 名员工授予 1680 万股股份，解锁条件是以 2021 年净利润为基数， 2022、2023、2024 年增长率分别不低于 10%、21%、33%，分三期解锁，解锁比例为 30%、30%、40%。4）2025 年 12 月，公司公告 2025 年第一期员工持股计划，向不超 过 950 名员工授予 1800.3377 万股股份，解锁条件是以 2024 年营收为基数，2026、2027 年营收增长率不低于 10%、20%，分两期解锁，解锁比例为 50%、50%。5）2026 年 1 月，公司公告 2026 年员工持股计划（草案），向不超过 60 名员工授予 1054 万股股份， 解锁条件是以 2024 年营收为基数，2026、2027 年营收增长率不低于 10%、20%，分两 期解锁，解锁比例为 50%、50%。