2026年优然牧业深度报告：优然自若，稳执牛耳

牧业龙头，全链条协同发展

规模引领+数智赋能筑牢全产业链护城河

优然牧业以“育种-草业-饲料-奶牛养殖”全产业链闭环构建乳业上游生态高地，全链条 数智化转型叠加精细化运营驱动核心竞争力持续提升。优然牧业作为中国乳业上游市场 的龙头公司及全球最大的原料奶供应商，于 2021 年在港交所上市，依托“引 领中国牧业，成为最值得信赖的世界级牧业科技集团”的愿景，与控股股东伊利集团形 成深度战略协同，构建了集育种、草业、饲料及奶牛养殖于一体的完整生态圈，尤其在 特色生鲜乳及反刍动物系统化解决方案上具备显著优势，形成了难以复制的行业壁垒。 公司依托“慧牧云”智慧管理、国内最大的牧业产业链交易中心“聚牧城科技”及生物 育种大数据三大数智支柱，率先在行业内打造“全智能无人牛舍”与“慧草云”监管系 统，有效推动生产效率与成本优化的双重突破。 面对原奶价格的周期性调整，公司通过技术创新与精益运营实现降本增效，2025 年上 半年实现现金 EBITDA 同比提升 7.1%至 28.11 亿元（2024 年全年大增 38.3%），成母 牛年化单产突破 12.9 吨，创历史新高。截至 2025 年 6 月末，公司在全国 17 个省份及 自治区运营 100 座牧场，奶牛存栏量达 62.34 万头，稳居行业产能首位。优然牧业 2024 年实现营业收入 200.96 亿元，2017-2024 年营收 CAGR 高达 21.22%。尽管受生物资 产公平值变动及奶价下行影响，近年来归母净利润出现亏损，但其通过精准饲料配方调 整（2025H1 公斤奶饲料成本同比下降约 12%）及牛群结构优化（成母牛占比提升至 53.5%）等举措，经营韧性显著增强，为穿越周期底部奠定坚实基础。 产销量逆势高增，奶价受行业供需影响阶段性承压，“量增价减”特征明显。优然牧业原 料奶销量保持强劲增长势头，2020-2024 年原料奶总销量从 153 万吨跃升至 367 万吨， 年复合增长率（CAGR）高达 24.45%，2025 年上半年销量同比进一步增长 15.8%至 204 万吨，产能释放加速。然而销售均价受周期波动影响显著，从 2021 年约 4.90 元/公斤 的高点回落，2024 年降至 4.11 元/公斤，2025 年上半年进一步下探至 3.87 元/公斤。具 体来看，虽然国内原奶供给过剩导致价格承压，但公司凭借规模优势及与下游乳企的长 期稳定合作，不仅保障了原奶的全额销售，更通过“种养结合”与供应链优势有效对冲 了部分下行风险。

经营透视：全产业链协同，数智驱动价值延伸

产品结构：核心原料奶业务量质齐升，全产业链布局深化。原料奶业务凭借规模化优势 与精益管理实现强劲增长，截至 2025 年 6 月末旗下运营 100 座牧场，奶牛存栏量达 62.34 万头（较 2024 年末+0.3%），成母牛年化单产达 12.9 吨（同比+2.4%），驱动期 内原料奶销量达 204.0 万吨（同比+15.8%），对应原料奶销售收入 78.96 亿元（同比 +7.9%），持续优化的畜群结构（成母牛占比提升至 53.5%）与不断刷新的单产纪录，进 一步夯实了头部企业的效率壁垒。公司不仅深耕原料奶，更早已完成从育种、草业、饲 料到奶牛养殖的完整闭环布局，2025 年上半年育种业务中高产奶牛性控胚胎销量同比 大幅增长 13.5%，并在内蒙古及美国运营 5 个核心育种基地，持续强化种源技术自主可 控优势。 2025 年上半年公司反刍动物养殖系统化解决方案业务/原料奶业务收入占比分别为 23.2%/76.8%。尽管受市场供需及大宗原料价格下行影响，解决方案业务收入短期有所 调整，但其“产品+服务”模式及“聚牧城科技”平台有效增强了客户粘性。新业务与核 心业务的纵向整合构建了强大的生态闭环，依托“慧牧云”智慧牧场系统与数字化供应 链，公司实现了对全生命周期的精准管控，有效推动报告期内优质生鲜乳平均饲料成本 同比下降 12.0%，通过技术输出与供应链协同，为核心原料奶业务构建了深护城河与成 本优势。

构建全产业链业务闭环，技术与品质双驱动

优然牧业自 1984 年溯源而起，历经近四十年的积淀与变革，已构建起“育种—饲料— 原料奶”的全产业链业务闭环，成为全球最大的原料奶供应商。公司早期作为伊利集团 的上游基石，夯实了资源与技术底座；2014 年通过引入太盟投资集团（PAG）实现体制 机制突围，开启市场化进程；2020 年前后，公司借助资本力量密集并购赛科星、恒天然 中国及中地乳业，迅速完成对行业优质种源与高端牧场的整合，确立了“种养结合”的 优势。当前，优然牧业已跨越单纯的规模扩张阶段，转而深耕生物育种技术与精益化管 理，通过突破核心种源瓶颈与提升单产效率，引领中国奶业向“技术与品质”双驱动的 深水区迈进。

一、初创与内部孵化阶段（1984-2013 年）：依托龙头的资源积淀

优然牧业的历史底蕴可追溯至 1984 年成立的呼和浩特市奶牛繁育站，这为其后续的育 种优势埋下伏笔。2000 年，优然牧业的前身、内蒙古伊利畜牧发展有限责任公司成立， 并于 2007 年成为伊利集团全资子公司。此阶段，优然牧业主要作为伊利集团的专属奶 源部门，承担着保障上游原奶供应安全与品质的职能。虽尚未独立走向市场，但依托伊 利的资源注入，公司完成了早期集约化牧场的布局与运营体系搭建，为后续的市场化爆 发奠定了坚实的产能与管理基础。

二、混改重组与市场化转型阶段（2014-2019 年）：资本注入下的独立起航

2014 年是优然牧业发展的转折点，公司引入 PAG 作为战略投资者，正式停止使用“伊 利畜牧”名称，更名为“优然牧业”。这一举措标志着公司从企业内部部门向独立市场化 主体的蜕变。此阶段，公司在强化原料奶业务的同时，于 2016 年涉足饲料及供应链业 务（如伊禾绿缘），开始构建“饲料+养殖”的协同模式。通过混合所有制改革激发企业 活力，优然牧业迅速从单一的养殖企业转型为综合性的牧业服务商，营收结构开始多元 化。

三、上市与并购阶段（2020-2022 年）：全产业链的帝国拼图

2020 年起，优然牧业开启了激进且高效的行业整合，旨在打造“全球最大的原料奶提 供商”。2020 年，收购赛科星，一举掌握国内领先的奶牛育种技术与核心种质资源，补齐了产业链最上游的短板；2021 年 6 月，优然牧业成功登陆港交所，同年 收购恒天然中国旗下的 6 个牧场，进一步通过购买优质资产扩大高端产能；2022 年， 完成对中地乳业的收购，进一步提升了在国内核心产区的市占率。通过这一系列“并购 +上市”的资本运作，优然牧业不仅实现了规模的指数级跃升，更构建了难以复制的“育 种—饲料—原奶”全产业链闭环壁垒。

四、科技驱动与提质增效阶段（2023 年至今）：从“规模领先”向“技术领跑”

随着行业进入存量竞争周期，优然牧业将战略重心转向技术驱动的高质量发展。2023 年 至 2024 年，公司聚焦于核心育种技术的突破（如高产核心群、性控冻精技术等），其高 产奶牛单产屡创新高，部分牧场单产突破关键门槛。这一时期，公司不再单纯依赖物理 规模的扩张，而是依托赛科星的育种优势与数字化的精细管理，致力于解决中国奶业“卡 脖子”的种源问题，通过提升单产效益与原奶品质，巩固其在全球乳业上游的领军地位， 并为行业的周期性调整提供高韧性的增长样本。

股权结构稳固，背靠伊利集团全链协同

股权双轮驱动：战略资本与产业资本共筑基石。截至 2025 年中期报告，公司股权结构 呈现出高度稳定的“双轮驱动”特征。产业资本方面，伊利股份通过金港商贸等共持股 33.93%，作为控股股东确立了公司在乳业上游的战略地位；资本方面，知名私募机构 PAG 持股 21.13%，这种“产业巨头+顶级资本”的股权架构，不仅确保了经营决策的 稳定性，更兼具了产业深耕的定力与资本運作的灵活性。此种治理结构有效支撑了公司 在行业周期底部的逆势扩张，并保障了“引领中国牧业”战略目标的持续落地。 背靠伊利集团，抗风险能力卓著。伊利集团作为全球乳业五强，不仅是优然牧业的基石 投资者，更是其最核心的战略合作伙伴。从资本合作看，伊利集团的信用背书为优然牧 业拓宽了融资渠道并降低了资金成本。从业务协同看，优然牧业与伊利集团建立了“育 种-饲料-奶源”的全方位垂直整合模式：在销售端，双方通过长期承购协议深度绑定， 伊利是公司最大的原料奶客户，2025 年上半年伊利原料奶业务收入占总收入比重 76.8%，为公司提供了穿越周期的稳定现金牛；在业务端，公司作为中国最大的反刍动物饲料及育种供应商，其精饲料及高产种源优先满足伊利及其上游合作伙伴的需求，形 成了独特的内循环生态。此外，公司管理层多位核心成员拥有深厚的行业背景及与控股 股东的长期合作经历，确保了战略执行的高度一致性，而在此基础之上的战略定力不仅 平滑了周期波动，更确保了公司在未来的毛利空间与行业领导地位。 此外，公司在 2026 年 1 月 16 日公告了配售交易及潜在股东持股变动：公司拟募资 23.3 亿港元，第三方机构与伊利集团各认购一半。伊利集团（金港商贸控股、博源投资控股） 在相关交易完成后，持股比例也将进一步升至 36.07%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）