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优然牧业深度报告：优然自若，稳执牛耳。

牧业规模化运营的先行者，数智化转型筑就穿越周期的经营韧性

优然牧业是规模化养殖先行者。作为中国牧业的龙头企业，全球最大原料奶供应商，2021 年 在港交所上市。公司以“育种-草业-饲料-奶牛养殖”全产业链闭环为核心，覆盖反刍动物养殖 系统化解决方案（饲料、育种、奶牛超市等），形成“种养结合”的生态优势。2025 年上半年， 原料奶业务收入占比 76.8%，反刍动物解决方案业务收入占比 23.2%，公司依托“慧牧云”智 慧管理系统、“聚牧城科技”交易平台及生物育种技术，实现全链条数智化转型。 公司的股权结构稳固，以伊利集团和 PAG 为核心，形成“产业资本+战略资本”双轮驱动。伊 利作为控股股东，提供稳定订单及融资支持；PAG 助力市场化转型。管理层深耕行业多年，战 略执行力强，确保“引领中国牧业”目标落地。

解码奶价波动范式，2025 年奶价已基本止跌，2026 供需有望逐步改善

在乳制品需求基调稳中有升的背景下，国内原奶周期是牧业供给超额扩张或收缩（价格幅度） 与奶牛繁殖泌乳时滞（时间周期）的综合呈现。奶价的波动直接影响牧场的盈利能力，牧场的 盈亏又决定产能的边际变化，产能变化经过一定的时滞后转化为产量变化，再反作用于奶价， 这一循环关系构成原奶周期的运行范式。 乳制品供需缺口或迎收窄拐点，2025 年奶价已基本止跌，2026 供需有望逐步改善。随着需求 端逐步企稳，而上游牧业牛群淘汰、产能去化 2025 年呈现出加速的趋势，原奶价格在 2025 年 下半年已基本止跌。而随着奶价企稳、供需均衡，下游直接价格竞争有望边际减弱，喷粉、淘 牛、保理等动作造成的减值损失也将减少，盈利改善可期。

以原奶业务为基，新业务构建协同优势，奶价企稳驱动价值回归

原料奶业务作为优然的发展基石，与伊利长期稳定合作，2025 年上半年原料奶销量同比增 15.8%至 204 万吨。公司现有 100 座牧场覆盖 17 省，成母牛占比提升至 53.5%，单产效率持 续优化。同时，奶山羊存栏量同比增 11.9%，育种胚胎销量增 13.5%，多元化布局对冲周期风 险。此外，公司依托全产业链协同——育种（国内最大奶牛育种企业）、饲料（反刍动物饲料龙 头）、养殖一体化，降低成本波动风险。“慧牧云”系统实现精准饲喂与牛群健康管理，公斤奶 饲料成本同比下降。 随着奶价的企稳修复，盈利端有望逐步改善。2025 年上半年公司原奶均价 3.87 元/公斤（同比 降约 7%），但特色奶维持高溢价能力（较市场均价高约 17%），未来随着行业的供需平衡，奶 价企稳叠加牛肉价格上行对淘汰牛损益的改善，公司的利润有望实现持续改善。