2025年皖通高速：江淮黄金通道，成长更具势能

皖通高速：扎根安徽省，垄断省内路产

安徽皖通高速公路股份有限公司于 1996 年 8 月 15 日成立，是中国第一家在香港上市 的公路公司，亦为安徽省内唯一的公路类上市公司。公司拥有合宁高速公路、205 国道 天长段新线、高界高速公路、宣广高速公路等位于安徽省境内的收费公路全部或部分权 益。获益于增量资产收并购以及存量路产改扩建，皖通高速的车流量以及通行费收入在 长周期中保持快速增长，2000-2024 年皖通高速日均车流量复合增速为 8.6%，通行费 收入的复合增速为 9.5%。2021 年随着合宁高速“四改八”后通行费增长超预期、收购 岳武高速安徽段及安庆大桥、以及宣广高速阶段性完工，公司资产回报率进一步抬升， 盈利实现加速增长。

背靠安徽国资委，省内唯一上市公路平台

安徽皖通高速公路股份有限公司于 1996 年 8 月 15 日成立，是中国第一家在香港上市 的公路公司，亦为安徽省内唯一的公路类上市公司。1996 年 11 月 13 日公司发行的 4.9301 亿股 H 股在香港联合交易所有限公司上市。2003 年 1 月 7 日公司发行的 2.5 亿 股 A 股在上海证券交易所上市。截至 2025 年 12 月 30 日，公司总股本为 17.09 亿股。

公司主营业务为投资、建设、运营及管理安徽省境内的部分收费公路。公司通过投资建 设、收购或合作经营等多种方式获得经营性公路资产，为过往车辆提供通行服务，按照 收费标准收取车辆通行费，并对运营公路进行养护维修和安全维护。收费公路是周期长、 规模大的交通基础设施，具有资金密集型特点，投资回收期长，收益相对比较稳定。 公司拥有合宁高速公路、205 国道天长段新线、高界高速公路、宣广高速公路等位于安 徽省境内的收费公路全部或部分权益。截至 2025 年 6 月 30 日，公司拥有的营运公路 里程约 745 公里，总资产人民币 301.4 亿元。此外集团还为安徽交控集团及省内其他高速公路产权主体提供委托代管服务，截至 2025 年中公司管理的高速公路总里程达 5,397 公里。

并购与扩建有序，车流量快速增长

皖通高速积极推进增量资产并购以及存量路产改扩建，车流量保持快速增长：1）收并 购：截止 2024 年，皖通高速完成对连霍高速、广祠高速、安庆长江公路大桥、岳武高 速、阜周高速以及泗许高速等路产的收并购，拉动公司整体车流量以及通行费收入持续 增长；2）改扩建：截止 2024 年，公司完成了对合宁高速、宁宣杭高速以及宣广高速的 改扩建，且高界高速改扩建项目开始动工，一方面延长了公司控股路产的剩余收费年限， 另一方面也通过对现有路产进行扩容，拉动车流量的快速增长。

最终，2000-2024 年皖通高速日均车流量复合增速为 8.6%，通行费收入的复合增速为 9.5%，获益于增量资产收并购以及存量路产改扩建，皖通高速的车流量以及通行费收入 在长周期中保持快速增长。

聚焦通行费业务，资产回报率稳步抬升

收入端：聚焦通行费业务，营收快速增长

2024 年公司实现营业收入 70.92 亿元，其中通行费收入占比 54.01%，建造服务收入占 比 44.18%，两者合计贡献超过 98%的收入。从历史数据来看，长周期中公司营收呈现 稳健增长的特征，21 年后进入高速增长期：1）2014-2019 年间，公司营收保持平稳增 长，复合增速为 5%；2）2020 年受通行费免费政策以及影响，公司营收出现下降，但 随后在 2021 年实现爆发式增长，这主要得益于合宁高速改扩建完成后的通行能力提升， 及公司收购岳武高速安徽段及安庆大桥的叠加效应。2022-2024 年，随着 PPP 项目的 推进，建造服务收入占比快速提升，推动公司营收规模突破 70 亿元。21 年后公司营收 进入高速增长期，2021-2024 年公司营业收入复合增速为 22%。

成本端：相对刚性，保持稳定

剔除建造成本对营业成本的影响，2014-2024 年公司的主业成本保持稳定增长，复合增速为 5%，低于营收增速。公司营业成本变动主要受资产并购以及改扩建项目影响，投 产当年营业成本出现一次性跳升，而后保持稳定，具备显著规模效应。受改扩建项目的 影响，公司 2024 年营业成本中，建造成本占比达到 67%，通行费业务成本占比为 32%， 其他业务占比为 1%。

盈利情况：杠杆支出加大，资产回报率稳步抬升

2014-2016 年公司盈利维持在 9 亿元，2017-2019 年随着安徽省经济迎来蓬勃发展，公 司流量增长迅速，盈利逐步攀升至 11 亿元水平。2020 年公共卫生事件冲击下净利润有 所下跌，2021 年成为关键转折点，65%的净利润增速背后是三重驱动：1）合宁高速“四 改八”后通行费增长超预期；2）收购岳武高速安徽段及安庆大桥；3）区域内流量稳健 复苏；2023-2024 年公司净利润达到 17 亿元高位。2020 年前公司的 ROE 稳定在 12% 的水平，21 年开始公司资产回报率进一步抬升，主要由于公司资产并购以及改扩建事项 的逐步落地。

2014-2020 年公司资产负债率保持 27%-29%的低位。2021 年骤升至 40%，主要是由 于收购安庆大桥公司，公司银行借款增加所致。21 年后公司资产负债率维持在 35%-40% 左右，行业横向对比公司的资产负债率整体维持在较低水平。

立足当下：区位优，集团利，时点好

安徽省地处华东腹地，承东启西、连南接北，是长三角与京津冀两大经济圈的重要交通 纽带。近年来安徽省经济发展迅速，2014-2024 年 GDP 复合增速达 8.3%，位列全国第 六；皖通高速作为省内核心路网运营商，区位优势突出。2024 年末，大股东安徽省交通 控股集团运营总里程占全省约 88%，省内高速路网高度集中化，使得集团资源调配能力 具有显著优势，2012 年至今，集团向皖通高速注入广祠高速、安庆长江公路大桥、岳武 高速、阜周高速以及泗许高速等优质路产，为上市公司贡献显著利润增厚。皖通在保持 较低改扩建成本的同时，仍能实现较高的投资回报率，形成“低成本、高回报”的良性 循环模式，路产改扩建 IRR 领先行业均值。随着成熟路产改扩建逐步落幕以及新增路产 的收并购，皖通高速的路产布局展现出显著的长久期优势，夯实资产质地优越性。

区位优：中部重镇，承东启西、连南接北

安徽省地处华东腹地，承东启西、连南接北，是长三角与京津冀两大经济圈的重要交通 纽带。安徽省位于我国中部地区，与苏、浙、豫、鄂、赣、鲁六省相邻，是长三角经济 区的重要组成部分，也是长三角一体化、长江经济带、中部地区高质量发展等国家战略 的枢纽链接，优越的区位条件有利于其承接发达地区经济辐射和产业转移。皖通高速作 为省内核心路网运营商，区位优势突出。

近年来安徽省经济发展迅速，2014-2024 年 GDP 复合增速达 8.3%，位列全国第六，显 著高于全国平均水平。经济的快速增长直接带动了交通运输需求的提升，为皖通高速的 核心路段提供了稳定的车流量支撑，从而推动通行费收入增长。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）