2025年会稽山：鉴水酿新，稽山领航

会稽山：从古法酿造到转型升级，引领黄酒价值复兴

中国黄酒行业领头羊，千年酿造技艺坚守者。会稽山成立于 1993 年，前身为 1743 年创 立的““云集酒坊”，历经 280 余年传承，现已成为中国黄酒行业龙头企业之一，主营业务 是黄酒生产、销售和研发，主要品牌包括会稽山及旗下的乌毡帽、西塘、唐宋等，主要 生产会稽山“纯正、兰亭、1743、一日一熏、干纯、典雅、典藏、臻世、礼盒、陶坛、 精雕、水香国色、帝聚堂、西塘原香、乌毡帽冻藏冰雕、绿水青山”等系列黄酒产品。 公司是中国黄酒行业中少数集“中国驰名商标、中华老字号、国家地理标志保护产品” 三大荣誉于一身的企业之一，曾获 1915 年的巴拿马太平洋万国博览会金奖，1952 年获 评首届全国评酒会““八大名酒”之一。2024 年公司实现营业收入 16.31 亿元，同比增长 15.60%；实现归母净利润 1.96 亿元，同比增长 17.74%；2019-2024 年营收/归母净利 润 CAGR 分别为 6.86%/3.34%。

1.1 历史复盘：百年薪火相传，传统酒企转型升级

回顾发展历史，我们认为会稽山大致可以分为初创沉淀期（1743-2013 年）、资本整合 期（2014-2018 年）、创新变革期（2019 年-至今）三个发展阶段。

1）初创沉淀期（1743-2013 年）

非遗工艺筑牢根基，品牌文脉历久弥香。1743 年，创始人周佳木在绍兴东浦创立““云集 酒坊”（公司前身）。1915 年，“云集酒坊”参加巴拿马太平洋万国博览会，为绍兴黄酒 获得第一枚国际金奖。1949 年新中国成立前夕，云集酒坊酿制的黄酒入选开国大典国宴， 成为“国宴用酒”代名词。1951 年，“云集酒坊”由人民政府接收，更名为“地方国营 云集酒厂”。1952 年，会稽山绍兴酒前身绍兴鉴湖长春酒被评为““中国八大名酒”之一。 1956 年，国家拨专款在云集酒厂兴建““绍兴酒陈贮中央仓库”。1966 年，云集酒厂更名为“地方国营绍兴东风酒厂”。1998 年，“会稽山”“兰亭”牌绍兴酒成为北京人民大会 堂唯一国宴专用黄酒。2000 年，首批通过国家地理标志产品认证。2005 年，公司更名 为“会稽山绍兴酒有限公司”。2006 年，会稽山被国家商务部认定为首批““中华老字号”。 2007 年，公司再次更名“会稽山绍兴酒股份有限公司”。

2）资本整合期（2014-2018 年）

并购驱动产能跃升，初显产品高端化。2014 年，会稽山绍兴酒股份有限公司在上交所上 市，股票代码 601579。2016 年，““会稽山”成为 G20 杭州峰会指定黄酒，用于招待外国 来宾。同年，公司收购乌毡帽酒业和唐宋酒业 100%的股权，塔牌绍兴酒 14.78%股权， 推动企业资源的整合。2018 年，公司完成自动化技术改造项目。为推进区域市场深度营 销，公司在同年与酒类经销商合作，收购了上海景从酒业 1%的股权和上海会星星在酒 类 51%的股权。

3）创新变革期（2019-至今）

锚定高端化年轻化，驱动品类全面焕新。2019 年，公司推出““兰亭大师”战略单品，传 递绍兴黄酒高端概念，首发““会稽山 1743”升级版大单品，推进中端黄酒核心消费市场 深度营销。2022 年，会稽山黄酒成为杭州亚运会官方指定黄酒，借国际赛事平台提高品 牌认知度。中建信入主公司之后，展开了与和君咨询新国货营销团队的合作，双方达成 了高端化和年轻化的战略共识。2023 至 2024 年，中高端瓶装黄酒的营业收入分别为 8.11/10.65 亿元，同比分别为+12.22%/+31.29%，充分展现了战略落实的成果。2023 年，公司推出“一日一熏”气泡黄酒，并于次年举办“一日一熏”直播销售活动，销售 额三天破千万元。2024 年，首款脱糖产品“干纯 18”上市，持续打造战略产品优势。 2025 年，公司研发“1743 原浆鲜黄酒”等“鲜”黄酒战略新品，拓宽了品类边界，适 配年轻群体的消费偏好。

1.2 管理情况：民营体制灵活，管理层跨界经验丰富

民资主导灵活，管理体制高效。2022 年末，会稽山控股股东由精功集团变更为中建信浙 江公司。截至 2025 年三季报，会稽山第一大股东为中建信（浙江）创业投资有限公司， 持股比例为 31.11%，实控人为方朝阳，中建信成立于 2004 年，旗下核心企业““精工控 股集团”为中国民企 500 强。第二大股东为浙江中国轻纺城集团，持股比例为 21.27%。 第三大股东为绍兴市柯桥区小城镇建设投资有限公司，持股比例为 6.26%。公司目前控 股或参股子公司共计 14 家，主要包括乌毡帽酒业有限公司、浙江西塘老酒股份有限公司 （原浙江嘉善黄酒股份有限公司）、浙江唐宋绍兴酒有限公司等。

管理层经验丰富，重视创新变革。董事长方朝阳，凭借跨行业积累的资本运作、制造业 管理经验，为会稽山注入全新增长动能。从 2023 年任职起，确立““高端化、年轻化、全 国化”战略，高度重视企业文化建设，开创全新发展局面。副董事长傅祖康，国家级酿 酒大师，兼具传统酿造技艺传承与产业创新方面的实践经验。副董事长宋浩生，政企跨 界的资源整合与区域经济治理经验丰富。董事、总经理杨刚，历任喜临门总裁，拥有充足的销售经验和管理经验。会稽山核心管理层兼具专业化素养与年轻化活力，依托民营 体制的灵活决策优势，建立了鼓励创新的激励机制，为企业高端化突破、年轻化破圈及 全国化布局提供了有力支撑。

1.3 财务情况：营收与利润双增，结构优化破局

收入增速较快，利润稳中有升。收入端，2024 年公司实现营业收入 16.31 亿元，同比 +15.60%，2025 年 1-9 月公司实现营收 12.12 亿元，同比+14.12%，2019-2024 年 CAGR 为 6.86%，增速基本保持稳定。利润端，2024 年公司实现归母净利润 1.96 亿元，同比 +17.74%，2025 年 1-9 月公司实现归母净利润 1.16 亿元，同比+3.23%，2019-2024 年 CAGR 为 3.34%。2022 年净利润下降幅度较大，主系此前公司华舍厂区与嘉善厂区拆迁 补偿确认非经常性收益抬高利润基数。自 2023 年起公司利润逐步上升，较为稳定。

分产品来看：中高端黄酒驱动增长，普通黄酒及其他酒承压。2024 年酒类业务实现 营收 15.83 亿元，同比+15.22%，其中中高端黄酒营业收入为 10.65 亿元，同比 +31.29%，在酒类业务中的营收占比从 2022 年 59.98%提升至 2024 年 67.26%； 2024 年普通黄酒及其他酒营业收入为 5.18 亿元，同比-7.94%，占酒类业务营收 32.74%；其他业务收入为少量糟烧白酒副产品等销售，2024 年实现营收 0.49 亿 元，同比+29.63%，在整体营收中占比为 2.98%。

分区域来看：浙江仍为绝对主导市场，全国化逐步推进。浙江地区的收入占比保持 领先，2024 年实现销售收入 9.83 亿元，同比+14.30%，占总销售收入的 62.10%； 江苏、上海、其他地区、国际 2024 年分别实现销售收入 1.58/2.64/1.67/0.11 亿元， 占比分别为 10.00%/16.67%/10.56%/0.67%，同比+16.77%/+1.47%/+53.34%/ +15.27%，实现全区域收入增长，全国化战略持续推进。

毛利率逐步上升，净利率逐渐稳定。公司销售毛利率自 2019 年 44.60%提升至 2025Q3 的 54.73%，2024 年中高端瓶装黄酒毛利率高达 61.57%，同比+6.80pct，主系产品高 端化拉动。同时公司加强全面预算管理，深入开展成本管理活动，有利于降低成本，提 高毛利率。2022-2024 年公司三年平均净利率约为 11.83%，2025Q3 为 9.61%，2020、 2021 两年异常偏高，分别为 26.19%/23.05%，为非经常性损益增加所致。

销售费用率大幅提升，管理费用率维持低位。销售费用率方面，2022-2024 年公司销售 费用率分别 11.51%/14.67%/20.33%，2025Q3 为 27.60%，呈现逐年上升趋势。公司 销售费用率在 2024 年有明显攀升，主系销售人员职工薪酬、线上推广费用等投入增加， 根据公司加大线上营销力度的战略需求，销售费用投放预计暂稳高位。管理费用方面， 2022-2024 年管理费用率分别为 10.84%/10.75%/8.48%，2025Q3 为 6.55%，2023 年 管理费用率较高主系管理人员薪资变动，2024 年下降主系折旧及摊销、修理费用减少。

重视股东回报，分红攀登新高。公司高度重视股东回报，自上市以来已经累计 10 次分 红，且分红力度逐步提升。2024 年公司现金分红总额为 1.88 亿元，股利支付率达 95.92%； 2023、2024 年股息率分别为 1.96%/3.62%，充分体现公司致力于回馈股东。

黄酒行业：企业转型稳步推进，品类价值亟待释放

2.1 商业模式：深度绑定地域文化，综合构建产品盈利

特征一：保健养生属性突出

黄酒是世界上最古老的酒类之一，有着数千年的酿造历史，源于中国，且唯中国所独有， 是名副其实的“国粹”。黄酒、白酒、啤酒在原料、酿造工艺等方面各不相同，其中度数 较低的黄酒采用的是低温冷发酵为主的工艺，更为原始，也极大地保留了酿造原料中的 营养成分，因此黄酒的保健养生属性突出。浙江大学、江南大学联合研究发现，黄酒具 有排铅、增强记忆力、提高耐缺氧能力、改善骨质疏松、增强免疫能力、抗氧化等多种 保健功能，适量饮用可以调理身体。

特征二：属地性较强，聚焦江浙沪市场

黄酒属地性较强，市场集中于江浙沪地区，其原因可从历史发展追溯。历史发展上，中国黄 酒产地较广，品种多样，而最具知名度的，首推绍兴酒。明清时期，绍兴酒发展进入第一个 高峰期；清宣统二年，善酿酒作为绍兴酒的代表，为绍兴酒争得了第一枚金牌。企业经营上， 白酒行业有贵州茅台、五粮液、泸州老窖等全国化龙头企业；啤酒方面，全国性酒企有华润 啤酒、青岛啤酒等；与其他两种酒的全国化程度相比，黄酒的消费市场主要集中在江苏、浙 江、上海三地，以头部企业会稽山、古越龙山、金枫酒业为例，2024 年江浙沪地区销售收入 占比分别高达 88.77%/57.03%/95.02%，整体上全国化进程较为滞后，一定程度加剧了行业 内部的竞争。

特征三：消费人群老化，消费场景有待挖掘

对比白酒、黄酒、啤酒的消费群体，白酒消费人群中 31-40 岁占比最高，21-30 岁人群增长 最快，场景集中在商务宴请、婚宴等；啤酒大众消费集中在 30-49 岁，年轻群体占比较高， 消费场景包括餐饮、休闲社交等；黄酒核心消费人群中，超七成是 40 岁以上中老年人，场景 以居家小酌、料酒药膳场景为主。黄酒的消费群体年龄层相对偏高，18-35 岁年轻群体渗透 率不足 14%，传统消费群体规模面临一定自然波动，年轻潜在客群的挖掘尚处探索阶段；同 时，黄酒当前的消费场景维度可进一步拓展，通过创新适配更多元的生活需求。由此可见，黄酒有文化和低度康养的优势，但机遇与挑战并存，需精准传递优势、挖掘年轻人需求、重 视消费者教育。

2.2 行业规模：行业规模小幅增长，规上企业收入整体下滑

行业规模小幅增长，规上企业收入整体下滑。2023 年黄酒行业完成销售收入 210 亿元， 同比+2.1%，实现利润总额 19.5 亿元，同比+8.5%，增长较为显著。但从规上企业角度 看，2016 年以来持续萎缩，从 112 家下降至 2023 年的 81 家，累计完成销售收入由 2016 年的 198.23 亿元降至 2023 年的 85.47 亿元，CAGR 为-11.32%。一直以来黄酒在酒业 中的规模偏小，2023 年黄酒行业市场份额不足中国酒类市场 2%“（销售收入统计口径）， 完成酿酒总产量 190 万千升，仅占酒业总产量的 3.99%；增长速度上，2023 年黄酒远 不及白酒，在传统的黄酒区域市场浙江，政商务用酒及宴席用酒亦有被白酒挤压的趋势。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）