2025年三花智控：热管理领军者加速全球化进程，机器人业务打开成长天花板

励精图治，热管理龙头全球化布局加速

三花控股集团起源于 1984 年的新昌县制冷配件厂，1994 年中日合资企业三花不二工 机有限公司注册成立，并于 2001 年转制为股份有限公司，随后更名为浙江三花智能控制股 份有限公司。2005 年，公司在深交所正式上市，2008 年起陆续收购兰柯的四通换向阀业 务、亚威科全球业务、杭州三花微通道换热器和浙江三花汽车零部件有限公司的全部股权， 以及 ATI 于美国和墨西哥的管路件业务等，业务横跨制冷空调电器零部件及汽车零部件两 大板块。目前，公司已经成为全球最大的制冷空调控制元器件和全球领先的汽车热管理系 统零部件制造商，2024 年以来公司持续扩充仿生机器人机电执行器研发团队，同时积极布 局海外生产，加速拓展新兴领域业务。

1.1 传统制冷业务稳固，汽零贡献高增长

制冷配件起家，拓展多元业务，公司收入保持高增。公司以传统制冷配件业务起家， 2015 年营业总收入为 61.6 亿元。2017 年，公司以发行股份为对价，收购了浙江三花绿能 实业集团有限公司（简称三花绿能）所持浙江三花汽车零部件有限公司（简称三花汽零） 的 100%股权，并于同年 8 月 2 日起将三花汽零及其下属子公司纳入合并范围，2017 年公 司营收即大幅提升至 95.8 亿元。随着 2021 年起新能源汽车蓬勃发展，公司收入再迎快速 增长期，2022 年公司全年营收即突破 200 亿元大关，连续两年收入同比增速超 30%，2024 年收入规模提升至 279.5 亿元，15-24 年 CAGR 达 18.3%，持续保持高增势头。

汽零业务加持下，利润规模迅速 。并入汽零业务后，公司 2017 年归母净利润突破 10 亿元，22 年在行业高景气背景下，公司利润随着收入高增，首度突破 20 亿元大关，2024 年公司实现归母净利润 31.0 亿元，突破 30 亿元大关。 截至 25 年前三季度，公司实现营业总收入 240.3 亿元，同比增长 17%，实现归母净 利润 32.4 亿元，同比增速超 40%，已超 24 年全年利润水平，归母净利率达 13.5%。

传统制冷部件基本盘稳固，汽零占比快速提升。公司空调、冰箱等制冷配件业务 2017 年传统制冷业务实现营收 85 亿元，占比达 89%，2024 年收入规模提升至 165.6 亿元，收 入占比保持在 59%，期间 CAGR 达 10%，增长保持稳健，为公司坚实的营收基本盘。汽 零业务自 2017 年并表开始，收入规模提升迅速，由 2017 年的 10.3 亿元提升至 2024 年的 113.9 亿元，收入占比由 11%同步提升至 41%，CAGR 超 40%，增长势头迅猛，贡献公司 收入主要增量。截至 2025 年 H1，制冷和汽零业务分别实现收入 103.9/58.7 亿元，同比分 别增长 25.5%/8.8%，两大业务收入占比分别为 64%/36%。

国内外业务拓展均衡。公司多年来国内外业务均保持快速增长，国内收入由 2017 年的 49.1 亿元提升至 2024 年的 154.5 亿元，海外收入由 2017 年的 46.7 亿元提升至 2024 年的 125.0 亿元，CAGR 分别为 17.8%/15.1%。2017 年，公司国内外收入占比分别为 51%/49%， 2024 年分别为 55%/45%；截至 25H1，公司国内外收入分别为 90.5 亿元/72.1 亿元，同比 分别增长 15.7%/23.3%，占比分别为 56%/44%，公司整体国内外业务发展均衡。

盈利能力稳步提升，多业务利润率持续向好。盈利能力方面，公司近年来呈现稳中有 升态势：2021 年公司毛利率仅为 25.68%，2024 年已提升至 27.47%，净利率也由 10.64% 同步提升至 11.13%，截至 25 年前三季度，公司毛利率/净利率分别达 28.08%/13.69%，盈 利能力持续向好。拆分业务来看，传统制冷方面，下游空调冰箱等白电需求稳定，该业务 毛利率整体保持平稳，2024 年实现毛利率 27.35%，25 年 H1 达 28.21%；汽零业务方面， 尽管公司持续拓展高单车价值量但低毛利的集成业务，公司汽零业务利润率持续改 ，近 年来毛利率由 2021 年的 23.85%提升至 24 年的 27.64%，25 年 H1 达 27.96%。

对比同行，三花盈利能力具有显著优势。与同为传统制冷阀件起家，向新能车热管理 切入的盾安环境相比，三花智控毛利率显著领先，近几年盾安环境毛利率基本保持在 17-19% 左右，三花保持在 26-30%；22 年以来拓普的毛利率保持在 20-23%，银轮的毛利率则保持 在 20-22%，对比同为汽车核心零部件供应商的银轮股份、拓普集团，三花盈利能力优势依 然显著。

1.2 A＋H 两地上市提升全球竞争力，激励机制长效健全

A＋H 两地上市，国际影响力加速提升。公司 2005 年 5 月于深交所上市，募资资金约 2.22 亿元用于新增空调用制冷阀件技改项目；21 年 5 月，公司通过发行可转债募资 30 亿 元，用于千万套级别的制冷空调智能控制元器件建设项目的产能扩张。25 年 6 月，公司成 功发行 H 股，募集资金超 98 亿元，用于持续推行全球研发、海内外产能扩张及数字化运营 管理建设。至此，公司已实现 A＋H 两地上市，融资渠道进一步打开，公司的海外业务有 望加速拓展，国际影响力有望进一步提升。

张道才、张亚波、张少波为公司实际控制人。公司董事长张亚波先生 2009 年进入公司 管理层担任总经理一职，2012 年升任公司董事长，实现上市公司经营交接。公司名誉董事 长张道才先生系张亚波先生父亲，公司董事张少波先生系张亚波先生弟弟，三人为一致行 动人及公司实际控制人，同时也为公司的实际控制人。

推出多期股权激励计划，长效激励机制健全，深度绑定核心骨干员工。公司自 2018 年 以来陆续推出多期股权激励计划，计划激励标的股票数量逐期提高，激励人 含 公司董 事、高级管理人 以及对公司未来经营和发展起到重要作用的核心人才 ，激励人数不断提 升，覆盖范围逐步扩大。公司以加权平均净资产收益率作为考核目标，将公司效益与激励 对象自身收益深度绑定，不间断推出激励计划，激励机制长效健全，旨在吸引和留住优秀 人才，有效调动公司董事、高级管理人 及其他核心人才的积极性，促进公司经营业绩平 稳快速提升。

成熟业务：冷配汽零领域三花地位强势

2.1 冷配：保有量提升＋出海打开空间，三花份额领跑

制冷空调控制元器件是家用、商用空调及其他制冷设 的组成 部件，用于提供控制制 冷、制热过程，调节制冷剂流量及测试压力等， 阀件、换热器、控制器和泵等，下游 主要应用于家用空调、冰箱以及洗碗机等家庭及商用空调、冷链物流制冷系统以及数据中 心制冷系统等商业场景。 制冷控制元器件规模稳步增长，电子膨胀阀及 通道换热器 增速领跑。 据 三花智控 H 股招股说明书数据，2024 年全球关键制冷空调控制元器件市场收入达 285 亿元，2020-2024 年 CAGR 达 9.1%，增速保持稳健；其中，电子膨胀阀和微通道换热器的复合增速分别达 13.6%和 16.9%，两者占全球制冷空调控制元器件市场规模的 12.9%和 15.1%。

2.2 汽零：汽车热管理龙头，受益新能车规模井喷

全球：2020 年后全球乘用车销量有所回暖，PEV 市场贡献主要增量。 据国际汽车制 造商协会数据显示，2020 年全球乘用车销量为 5474 万辆，同比下滑 15.5%，较 2017 年 7069 万辆的峰值下滑 22.6%；2021 年起市场逐步回暖，2024 年销量达 6754 万辆，同比 增长 3.3%。而新能源汽车市场如火如荼，整体销量持续创新高，为主要增量来源。 据 EV Volumes 数据，2024 年全球 PEV（BEV & PHEV & FCEV)实现销量 1779 万辆，同比 增长25.0%，14-24年CAGR近50%，结合两者数据可推算全球 EV 的销量占比已超过26%。

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