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三花智控研究报告：人形元年，三花聚顶，万象可期【勘误版】。热管理领域四十载，“技术+管理+全球化”积淀深。公司1984年成立， 围绕热管理领域，产品由截止阀拓展到电子膨胀阀、电磁阀、四通阀等。 公司创立之初聚焦家电领域，后拓展汽零业务，24H1营收占比近40%， 此外，公司22/23年加大在储能热管理、机器人机电执行器投入。公司 80年代率先打破国外技术垄断，先发优势打造规模优势，23年家电领 域的四通换向阀/电子膨胀阀/微通道换热器/截止阀/电磁阀全球销量份 额为59%/58%/43%/37%/53%，而车用电子膨胀阀全球市占率53%，同 时公司在美国、墨西哥、越南、泰国等地建立海外生产基地，全球化布 局。2023年公司营收/归母净利润达246/29亿元，机器人业务放量在即， 25年始有望贡献增量，未来3年有望再造一个三花，远期空间巨大。

机器人元年已至，行业放量在即，公司作为执行器主供利润弹性巨大。 以特斯拉为例，按照其最新量产计划，预计25年将有数千台人形机器 人投入其汽车工厂，26年有望外售，若一切顺利，26年放大到10倍量 产至5-10万台，27年进一步放大10倍至50-100万台。三花聚焦机电 执行器，长期配合下游客户研发迭代且具备海外多地产能，有望率先放 量并获得主要份额。利润弹性方面，当前执行器总成价值量我们预计约 10-20万元，大规模量产后有望降至5万元。若按照特斯拉25年5000 台自用/26年5万台TOB端外售/28年100万台TOC端放量测算，线性 &旋转关节总成的净利率平均达10%，假设公司一供，获得60-70%的份 额，对应利润空间有望达0.3亿/3.5亿/38亿，到2030年公司机器人业 务有望贡献68亿，贡献较大利润弹性，3-5年内有望再造一个三花！

汽车增速25年恢复20%左右增长，家电业务稳定5-10%增长，贡献稳定现金流。 1）汽车方面，公司热管理系统核心模块全品类布局，电子 膨胀阀/集成市占率50%+/60%+，24年第一大客户销量持平、且欧美电 动车销量低迷，公司汽零业务增速降至10-15%，预计收入/利润110 115/15-16亿元，展望25年下游海外头部客户销量恢复20%增长，叠加 欧洲25H2新车型放量，且国内新势力华为、小米、理想等销量强劲， 汽零板块营收增速恢复至20%左右。 2）家电方面，公司空调制冷阀类、 微通道、Omega泵等各品类份额基本全球第一，24年受益于家电国补、 以旧换新等带动全年营收实现同增5-10%，预计贡献利润约15亿元， 25年营收增速维持5-10%。综合看，24年传统主业利润有望达31-32亿 元，25年维持15-20%增长至36-38亿元，未来保持稳健增长。