2025年农林牧渔行业2026年策略：产业转型升级，静候周期拐点

主线一：生猪养殖--产能去化逐步深化，静待周期拐点

我们认为生猪养殖行业的供需格局向好，短期生猪供过于求趋势持续，预计在 26 年上半年仍将给猪价带来 压力，行业性亏损持续。价格磨底与亏损是无形的手，政策引导产能调控是有形的手，二者有机结合，产能 去化将逐步深化，26 年下半年供应压力将逐步缓解，需求端相对平稳，预计行业供需格局持续向好。近期建 议关注能繁母猪存栏去化及疫病情况。 非洲猪瘟后，生猪养殖结构出现变化，表现为规模化程度快速提升和短期养户增多，受此影响行业产能变动 表现为难涨难跌的窄幅波动，对应生猪供需矛盾减弱，在养殖正常出栏的情况下，猪价波动幅度收窄。我们 认为，成本是猪企能否实现行业超额收益和长期成长的核心要素，并且成本因素在周期下行期的重要性尤为 突出。在未来几年，猪企表现将有明显分化，具备成本优势的企业有望维持温和扩张，而落后产能将被进一 步淘汰。 我们认为，板块估值低位具备安全性，26 年板块基本面持续向好静待拐点，头部企业估值有望修复，成本优 势明显的头部企业长期投资的价值属性提升，重点推荐头部猪企牧原股份，其他受益标的德康农牧、温氏股 份、神农股份、天康生物等也有望受益。此外可关注正邦科技资产注入进展。

1.1 产能去化拐点已现，生猪供需格局向好

25 年猪价前高后低：2025 年 1-11 月全国活猪市场均价为 14.64 元/公斤，12 月上旬继续回调，预计 12 月均 价环比 11 月持平，预计 25 年全年均价 14.5 元/公斤，相比 24 年 17 元/公斤的均价明显回调。25 年上半年 猪价在春节后淡季不淡的支撑下，价格重心小幅下移，整体表现相对平稳；但全年生猪供过于求的局面下， 供给端压力的累积在 Q3 集中释放，猪价踩踏式下跌，10 月中旬猪价第一次探底跌至 10.9 元/公斤,小幅反弹 后再一次探底，截至 25 年 12 月 10 日，外三元生猪均价 11.3 元/公斤。行业自繁自养和外购仔猪自 9 月下 旬开始全面亏损，自繁自养生猪最高亏损幅度 245 元/头，外购仔猪最高亏损幅度 375 元/头，行业盈利和现 金流承压。

我们认为，短期生猪供过于求趋势持续，预计在 26 年上半年仍将给猪价带来压力，行业性亏损持续。价格 磨底与亏损是无形的手，政策引导产能调控是有形的手，二者有机结合，产能去化将逐步深化，26 年下半年 供应压力将逐步缓解，需求端相对平稳，预计行业供需格局持续向好。我们将从供给端和需求端拆分来做具体分析。 供给端：猪肉供给=能繁母猪存栏量*生产效率*出栏体重，我们认为能繁母猪产能调减趋势已确立，未来在 政策引导和行业持续亏损下去化有望加速，生产效率随集中度提升稳步提升，二育监管趋严，经过前期调控 出栏体重稳定在 120 公斤上下，综合多方面因素，我们判断行业供需格局将持续向好。

能繁母猪拐点已确立。25 年上半年能繁母猪产能平稳微增，对应 25 年末到 26 年上半年生猪出栏量仍较 为充足。农业农村部数据显示，能繁母猪产能自 2025 年 8 月开始调减，25 年 10 月全国能繁母猪存栏量 3990 万头，环比下降 1.1%，相比 24 年末下降 2.2%，产能调减趋势已确立。母猪补栏情绪全年维持谨慎， 即使是在上半年仔猪价格上涨接近 3 年新高的情况下，二元母猪价格走势维持平稳。

行业亏损+政策调控，产能去化有望加速。本轮产能去化是政策调控与行业亏损的共同作用，其中政策 调控精准指导头部规模企业，行业亏损逐步出清落后产能。2025 年 5 月-9 月，农业农村部三次召开生 猪产能调控的企业座谈会，调控力度逐步加码，调控指标逐渐清晰。核心调控方向为：产能调控-头部 企业和全国各区域的“双重 100 万”能繁母猪存栏降低；降体重-全年维持 120 公斤的出栏标准，“严打 二次育肥”；严监管-资金端禁止向新建扩建猪场等产能提升项目发放贷款及补贴，环保端严查粪污处理。 政策引导中大规模场率先调减能繁产能。由于成本下降和政策引导下的产能调减，部分上市企业生产性 生物资产出现下降。2025Q3 牧原股份、温氏股份和新希望的生产性生物资产同比变化分别为-24%、7% 和-29%。牧原股份 9 月末能繁母猪存栏 330.5 万头，相比 6 月末调减 12.6 万头。 持续亏损倒逼落后产能退出。中小猪场更多考虑的是经济性，产能的调减步调相对滞后，产能去化需要 亏损倒逼。25 年上半年猪价行业盈亏平衡点上下波动，养殖处于微利状态；下半年随着猪价进入下行通 道，行业自 9 月下旬起全面亏损，10 月低点一度跌破现金成本。淘汰母猪折价在 9 月底跌至 0.71，猪 价加速下跌行业亏损促使母猪加速淘汰。 我们认为，政策产能调控的完成期限是 26 年 1 月，价格磨底与亏损趋势短期也将持续，二者共同作用 下，能繁母猪存栏去化有望逐步加速。

养殖集中度提升带动行业生产效率稳步提升。非洲猪瘟疫情以来，生猪养殖行业集中度快速提升，10 家 上市猪企出栏市占率自 2018 年以来快速提升，2025H1 年提升至 24.98%，相比 23 年提升 1.27 个百分点。 行业集中度提升带动生产效率稳步提升，行业平均 PSY 在 2024 年提升至 24.03 头，头部企业如牧原股 份 25 年 9 月 PSY 已达到 29。需注意，在去化初期，企业会选择“精准瘦身”，战略性淘汰高胎龄、低产 能母猪，并少量补进优质后备母猪，以实现种群稳定。因此生产效率的提升会对产能去化造成一定程度 的抵消，致使出栏生猪规模缩减的节奏会落后于产能的传导。

二次育肥受限，行业出栏体重下降。后非瘟时代，养殖产业链分工趋势明显，之前从事自繁自养的农户 转做二次育肥、为大公司代养或加入合作放养平台从事养殖产业链中的细分环节；而上游育种扩繁环节 则进一步向头部企业集中。二次育肥的快进快出造成了 22-23 年猪价的剧烈波动，24 年以来二育群体操 作趋于理性，25 年在政策调控下受到进一步限制，调控会议明确指出要限制二育行为，禁止企业向二育 销售标猪。政策端对于生猪出栏体重也提出来明确的调控目标，要求出栏肥猪均重控制在 120 公斤以下。 受此影响，行业出栏体重在 25 年下半年明显下行，即使在 11、12 月的年内消费旺季也仅有小幅抬升， 显著低于往年水平。我们预计未来在严监管趋势下，行业出栏体重将维持在 120 公斤左右。

疫病点状发作带来阶段性扰动。冬春季节是生猪疫病高发期，2025 年 10 月起北方疫病略有抬头，11 月 以点状发生为主，12 月初北方等地疫病影响程度有所加深，主要集中在放养和二育群体，部分有加速出 栏情况。后市气温逐渐降低，加之旺季调运增加，建议持续关注疫病扰动，预计整体疫病去化有限。 需求端：生猪年度需求基本稳定。2024 年猪肉产销量 5706.03 万吨，排除非洲猪瘟极端因素，猪肉年度消费 需求相对稳定。年内需求存在季节性波动，由消费习惯和二育进出决定，近年来季节性波动减弱。25 年全国 生猪定点屠宰量和屠宰开工率在 1 月份冲高后回落，下半年逐步回升。白毛比价走势与屠宰数据同步抬升， 生猪价格处于低位，叠加冬季旺季，消费端有小幅提振。2025 年 12 月 10-11 日中央政治局会议在北京召开， 会议指出要坚持内需主导，深入实施提振消费专项行动，制定实施城乡居民增收计划。我们认为，2026 年消 费提振政策有望陆续落地，预计猪肉消费需求稳中有升，对猪价形成一定支撑。

从季节节奏上看，农业农村部检测数据显示，25 年 2-7 月份的新生仔猪数量比去年同期增长 9.3%，卓创数 据监测显示，10 月新生仔猪环比下滑 1%，按照 1 个月断奶，5-6 个月育肥周期计算，预计 26 年上半年，特 别是春节前后供应压力依然明显。26 年春节时间较晚（2 月 17 日），年前消费战线较长，需求增长的爆发力 被拉平，预计年前生猪以量增价稳为主，前后随需求惯性回落，价格下行压力较大，或再次探底。 综合以上分析，我们认为生猪养殖行业的供需格局向好，短期生猪供过于求趋势持续，预计在 26 年上半年 仍将给猪价带来压力，行业性亏损持续。价格磨底与亏损是无形的手，政策引导产能调控是有形的手，二者 有机结合，产能去化将逐步深化，26 年下半年供应压力将逐步缓解，需求端相对平稳，预计行业供需格局持 续向好。

1.2 养殖结构变化，聚焦核心成本优势

养殖规模化程度有望温和提升。非洲猪瘟以来生猪养殖规模化程度快速提升，2024 年生猪养殖规模化率预计 超 70%，相比 2020 年的 57%提升 13 个百分点。我们认为，养殖规模化程度仍有一定提升空间，但预期速率 将放缓。我们以养殖大省四川为例，对比不同养殖规模群体的养殖成本，我们发现大规模养殖成本具备优势 并同时兼具融资优势，行业占比有望进一步扩大；散户成本较高，前几年批量退出市场，剩余散户成本与规 模养殖成本差距收窄，并且不考虑用工折价的情况下成本较低，退出意愿不强；中小规模养殖主体成本和资 金压力最大，规模或进一步缩减。

短期养户增多，操作灵活。为规避疫病与价格风险，部分全程养殖群体转为短期二育，一年内多批次操作。 二育集中进出会对短期价格带来很大扰动，造成价格波动剧烈；过度压栏也会造成“缺猪不缺肉”，增加阶 段性市场供应量，造成产能去化无法传导至终端。但总体来看，二次育肥经历了前几年的急涨急跌，表现趋 于理性，25 年进一步受到政策限制。因此我们认为，基于养殖结构的变化，行业产能变动表现为难涨难跌 的窄幅波动，对应生猪供需矛盾减弱，在养殖正常出栏的情况下，猪价波动幅度收窄。 行业成本随大宗原料下行，猪价磨底期成本优势凸显。虽有中美关税争端影响，2025 年大宗原料整体价格有 所下降，25 年 1-11 月玉米、豆粕市场均价分别为 2260.45 元/吨、3137.36 元/吨，相比 24 年同期分别下行 3.26%和 8.60%。饲料成本跟随大宗原材料价格下行，25 年 1-11 月饲料成本相比 24 年同期下降 9.76%,成为 25 年养殖成本下降的主要动力。 我们认为，成本是猪企能否实现行业超额收益和长期成长的核心要素，并且成本因素在周期下行期的重要性 尤为突出。以 25 年 11 月为例，行业平均自繁自养头均亏损 122 元，而牧原股份头均盈利在 31 元，150 元/ 头的盈利差距在猪价磨底期将决定公司能否实现盈利。因此我们判断，在未来几年，猪企表现将有明显分化， 具备成本优势的企业有望持续兑现稳定收益，而落后产能将被进一步淘汰。

1.3 板块磨底期，优选成本领先头部企业

通过观察 23-24 年的行情走势，我们发现产能加速去化+猪价反转后上涨第一阶段仍然是板块涨幅最大的阶 段。经历了前几轮周期的投资者对于产能边际变化的关注度提升，行情有抢跑现象但非常谨慎，一旦去化趋 缓，行情回落很快。具体表现为生猪养殖指数走势在 23 年产能去化前期反复震荡，而在产能恢复增长后迅 速回落至两年内低位，与同期猪价走势显著背离。25 年指数上涨则主要由政策调整带来的产能去化预期驱动， 在短期产能去化未明显体现后情绪退潮，我们预计随着产能去化的持续积累，板块有望迎来新一轮催化。

行业及龙头有望迎来估值修复。25 年必选消费板块整体 PB 估值表现平稳，生猪养殖行业 PB 估值在 9-10 月 猪价快速探底期明显跑赢必选消费整体表现。我们认为，一方面消费板块 2025 年整体表现低迷，26 年估值 有望整体修复，另一方面，我们判断春节后猪价或将再次探底，产能去化有望加速，生猪养殖板块有望迎来 估值修复催化。并且伴随着周期新特点，我们认为头部企业有望长期兑现盈利，周期属性减弱价值属性提升， 估值体系有望重塑，估值水平有望提升。

主线二：饲料动保--后周期属性弱化，关注创新和出海

2.1 动保：周期属性弱化，研发创新是核心

短期来看，养殖亏损动保承压：动保产品的需求与下游养殖的量价均有关联，动保行业的景气程度还需考虑 产业链的利润分配。25 年上半年，能繁母猪存栏稳中微增，养殖仍有盈利，带动猪用生物制品批签发数量同 比回升；下半年特别是 9、10 月份行业陷入亏损，养殖端的悲观情绪影响动保产品的覆盖率，批签发数据同 比降幅较大。根据我们判断，生猪市场供过于求的趋势在未来半年还将持续，养殖盈利低迷下，预计 26 年 上半年畜禽动保产品需求承压，下半年有望随着价格改善需求提升。

动保行业后周期属性减弱。养殖端存栏量的提升对动保行业经营改善有拉动作用，25 年随着生猪存栏量的同 比增长，动保行业营收和利润增速同比明显回升。但养殖端盈利改善越来越难以传导到动保行业，生猪养殖 盈利自 24Q1 转正，24Q3 明显回暖，但动保行业归母净利润在 24 年全年大幅下滑，25 年才在 24 年低基数 基础上回暖，但大部分企业尚未恢复到 2023 年同期水平，仅有回盛生物、瑞普生物和金河生物前三季度归 母净利润相比 23 年同期实现增长。动保行业的后周期属性逐渐弱化。

2.2 饲料：国内市场存量博弈，关注出海

原料均价同比下行，饲料成本压力缓解。25 年上半年豆粕价格受中美关税政策影响，短期波动较大。除此之 外，大宗原材料玉米、豆粕的价格整体保持平稳，截至 25 年 12 月 11 日全国玉米、豆粕市场价格分别为 2.43 和 3.29 元/公斤，相比年初分别上涨 6.11%和 1.86%；全国玉米、豆粕年度均价分别为 2.42 和 3.40 元/公斤， 相比去年同期均价下降 4.69%和 6.43%。饲料行业成本压力明显缓解。饲料产品作为成本加成定价产品，饲 料均价出现回调，截至 25 年 12 月 11 日育肥猪配合料、肉鸡配合料价格 3.39 和 3.51 元/公斤，相比同期均 价下降 4.34%和 3.96%。我们预计 26 年饲料原料价格以稳为主。

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