2025年地方政府债与城投行业监测周报第45期：政治局会议强调加大逆周期跨周期调节，多地“十五五”建议稿提出建立资产负债表

一、 要闻点评

（一）政治局会议强调政策协同，发挥存、增量政策集成效应，建议 明年预算赤字率提高到 4.5%-5%

中共中央政治局 12 月 8 日召开会议，分析研究 2026 年经济工作。会议认为，2025 年是 中国式现代化进程中具有重要意义的一年，实施了更加积极有为的宏观政策，经济社会发展 主要目标将顺利实现。会议指出，2026 年将继续实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币 政策，发挥存量政策和增量政策集成效应，加大逆周期和跨周期调节力度，切实提升宏观经 济治理效能。会议用“八个坚持”部署了明年经济领域的重点工作，包括坚持内需主导，建 设强大国内市场；坚持创新驱动，加紧培育壮大新动能；坚持改革攻坚，增强高质量发展动 力活力；坚持对外开放，推动多领域合作共赢；坚持协调发展，促进城乡融合和区域联动； 坚持“双碳”引领，推动全面绿色转型；坚持民生为大，努力为人民群众多办实事；坚持守 牢底线，积极稳妥化解重点领域风险。

动态点评：12 月政治局会议为 2026 年宏观政策定调，为重点经济工作划定了初步方向， 后续可继续关注中央经济工作会议的部署以及具体措施。从经济形势研判看，明确 2025 年经 济社会发展主要目标将顺利实现，第二个百年奋斗目标新征程实现良好开局。12 月政治局会 议指出当前“我国经济运行总体平稳、稳中有进，新质生产力稳步发展，改革开放迈出新步 伐，重点领域风险化解取得积极进展，民生保障更加有力，社会大局保持稳定”。从数据看， 2025 年中国经济总体保持较快增长，经济增速呈现“前高后低”。前三季度实际 GDP 同比增 长5.2%，其中一季度增长5.4%、二季度增长5.2%、三季度增长4.8%，均高于去年同期增速， 但逐季下滑的压力显著加大。根据中诚信国际研究院测算1，四季度实际 GDP 增速要达到 4.6%， 才能完成全年 5%左右的经济增长目标，伴随增量财政工具落地以及中美贸易摩擦的阶段性缓 和，有望顺利完成目标。展望 2026 年，“十五五”开局之年的经济增长目标有积极的定调作 用，GDP 增速目标大概率仍设定在 5%左右。考虑到外部环境波动和复杂性加大，来自消费品 以旧换新、设备更新改造等需求逐渐饱和，地产周期下行和“反内卷”治理对投资的掣肘延 续，明年宏观经济修复仍面临较大压力，据中诚信国际研究院测算2，中性假设下 2026 年我国经济增速或为 4.8%。此外，政治局会议还强调经济工作要坚持“提质增效”，除保持一定 增速外，经济发展将更加注重质量和效率。

从政策基调看，明年将继续实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，发挥存量 政策和增量政策集成效应，加大逆周期和跨周期调节力度，切实提升宏观经济治理效能。财 政政策方面，保持“更加积极”态势，持续发挥托底作用，同时也要为中长期政策接续留好 空间。2024 年 12 月政治局会议对财政的定调从“积极”升级为“更加积极”，2025 年赤字 率首次提高到 4%，四季度又适时推出“两个 5000 亿”增量工具，为完成全年经济增长目标提 供支撑。考虑到在需求不足的经济背景下，财政政策的效果大于货币政策且起效较快，有必 要发挥承托作用。建议 2026 年赤字率提高到 4.5%-5%、广义赤字规模超 16 万亿。根据中诚信 国际研究院测算3，为实现明年 5%左右的经济增长，需要约 7.4 万亿的增量财政资金支持，假 设资金财政增量通过财政赤字弥补，2026 年狭义赤字率可提高至 4.5%-5%左右，对应狭义赤 字规模约为 6.6-7.4 万亿；特别国债规模可与今年持平、继续发行 1.8 万亿，加力支持“两 重”“两新”工作；地方新增专项债额度可小幅上升 0.7 万亿至 5.1 万亿，弥补今年减少的 用于基建项目的额度，并继续支持化债、“清欠”等，满足用途进一步拓宽的需求；若再考 虑用于置换存量隐性债务的2万亿置换额度，明年新增政府债务总规模可上升至 15.5-16.3万 亿，进一步发挥财政政策稳增长、扩内需、惠民生的重要作用。财政支出结构上，要以“十 五五”规划新阶段为契机，优化支出结构、提高支出效率，促进投资于物与投资于人紧密结 合以及消费和投资的良性互动。货币政策方面，保持“适度宽松”，降准降息仍有空间。 2024 年 12 月政治局会议时隔 14 年重提“适度宽松”，2025 年货币政策保持适度宽松基调， 5 月降准降息同时落地、10 月恢复国债买卖操作。2026 年货币政策需延续支持性立场，维持 低利率环境，做好流动性管理。当前我国仍处于利率中枢下行阶段，且存款准备金利率和政 策利率相对于海外经济体仍有调降的空间，预计 2026 年年内安排 1 次降息、1-2 次降准，同 时灵活开展如国债买卖、买断式逆回购、质押式逆回购、MLF等维持流动性充裕；此外，专项 再贷款等结构性工具需进一步扩围加力，继续加大对消费、科技、绿色、养老等重点领域支 持力度。

政策实施有三个值得关注的地方：一是与去年 12 月政治局会议“提高宏观调控的前瞻性、 针对性、有效性”相比，今年强调了“协同性”，将更加注重财政与货币、存量与增量等政 策间的协调配合，形成政策合力；二是把去年的“加强超常规逆周期调节”改为“加大逆周期和跨周期调节力度”，增加跨周期表述表明政策将在注重短期支撑的基础上更加重视长期 可持续性，注重长短期兼顾；三是提出“发挥存量政策和增量政策集成效应”，当前我国已 有丰富的存量政策储备（如超长期特别国债、新型政策性金融工具、盘活地方债结存限额 等），其效果有待进一步释放，后续存量政策要优化完善、提高效率、加快形成实物工作量， 增量政策的出台要兼具连续性与灵活性，二者协同发力。

从 2026 年重点经济工作看，提出了“八个坚持”，依次为内需主导、培育壮大新动能、 改革攻坚、对外开放、城乡融合与区域联动、绿色转型、民生、化解重点领域风险。第一， “扩大内需”升级为“内需主导”，连续两年被放在首要位置。过去三年我国经济持续呈现 “供强需弱”格局，有效需求不足仍是“十五五”时期制约内循环的核心堵点，扩内需依然 是重中之重。未来要积极拓展服务消费补贴范围、发挥假日经济作用、推动消费相关行业专 业化和标准化等，促进服务消费需求的有效释放；持续推进以人为本的新型城镇化建设，释 放新市民4的住房、教育、医疗、养老等需求；还要深入推进收入分配制度改革、调整完善个 税体系，促进中等收入群体的消费能力与意愿；并加强供需适配性，满足多样化需求的同时 发挥供给创造需求的作用。第二，明确提出“民生为大”的重要论调，稳就业、稳企业、稳 市场、稳预期。“十五五”规划建议稿指出我国“就业和居民收入增长压力较大，民生保障 存在短板弱项”，要求“坚持惠民生和促消费、投资于物和投资于人紧密结合”，后续需进 一步提升财政发力的“民生含量”，重点提高公共服务支出占财政支出比重、民生类政府投 资比重，并着重增强居民消费能力，将民生保障与消费提振联动。值得注意的是，政治局会 议明确要求“解决好拖欠企业账款和农民工工资问题，兜牢民生底线”，体现了较强的政策 决心。企业拖欠款清欠方面，2024 年以来我国先后出台了《关于解决拖欠企业账款问题的意 见》《保障中小企业款项支付条例》《加快加力清理拖欠企业账款行动方案》等政策措施， 2025 年各地用于“清欠”的专项债额度披露超 1500 亿元，2025 年 1-9 月全国各级人民法院 办结政府机关、事业单位拖欠中小企业账款案件 9166 件，执行到位账款 311.42 亿余元。农 民工工资保障方面，近年来全国范围持续开展工程建设领域、新就业形态行业“安薪行动”， 2025 年冬季行动已陆续于 11 月开始，将持续至 2026 年春节前，确保各类欠薪风险隐患随出 随清、动态清零。第三，“防风险”在各项重点工作的位次由去年的第五位降至今年的最后 一位（第八位），地方债务管理进入新阶段，需更加注重债务效率与可持续性。与去年 12 月政治局会议“重点领域风险化解有序有效”的成果总结相比，今年“重点领域风险化解取得 积极进展”，表明化险已取得了较好的成绩。对于地方债务而言，后续一方面要有序推进本 轮化债，加强财政、金融等资源统筹，优化调整化债政策的力度和节奏, 以“促发展”为主 线优化融资政策安排；另一方面要分类解决化解债务中的“冰山问题”，尤其加快解决拖欠 款问题，化债资金可予以适当倾斜，并加大力度运用一般债和专项债资金偿付 PPP 存量项目 中的社会资本垫资。此外，在建立完善政府资产负债表的同时加大资产盘活力度、提升资产 转化效率，向存量要增量、向存量要空间。而长期来看，无论化债还是发展，更核心的问题 仍然是结构性体制性问题，需平衡好有为政府和有效市场的关系，加快财税体制改革，理顺 央地关系、激发地方活力，带动地方政府行为模式改变，从根源上解决问题。

（二）多地“十五五”规划建议稿部署地方债务管理工作，聚焦四大 看点

截至目前，已有近 20 个地区出台“十五五”规划建议稿并部署后续地方债务管理工作， 具体情况见附表。其核心举措主要聚焦于四个方面： 第一，积极构建政府债务管理机制。《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个 五年规划的建议》明确要求“加快构建同高质量发展相适应的政府债务管理长效机制”，黑 龙江、辽宁、宁夏、湖北、山西、河南、广东、浙江、贵州、福建、河北、北京、厦门等多 地迅速响应，将构建政府债务管理机制写入建议稿，其中浙江强调了“全口径”债务管理， 另外山东也提出“完善全口径地方债务监测监管体系”，重庆提出“构建以数字财政为牵引 的大财政治理机制”，“全量纳管各类政策性资金、国有资源资产和地方债务”。 第二，继续多措并举化解存量隐债、防范化解地方债务风险。除北京、广东两个隐债清 零地区外，其余地区均提出要化解地方政府债务风险，守住不发生系统性风险底线。其中， 今年已退出重点区域的内蒙古提出要“如期完成隐性债务化解、清偿拖欠企业账款任务，积 极化解财政暂付款、政府和社会资本合作存量项目风险”；重点区域中的天津提出“做好金 融支持化债工作”。 第三，建立完善地方资产负债表，并在此基础上盘活利用存量国有资产。宁夏、山东、 广东、广西、福建、北京明确提出要编制地方资产负债表，全面摸清资源资产底数，优化资 产负债结构。大部分地区提出了盘活存量国有资产，包括推进行政事业单位存量国有资产盘活共享，盘活用好低效用地、闲置房产、存量基础设施等。各地还因地制宜提出了个性化盘 活计划，作为“三资三化”先行地区的湖北提出“深化国有‘三资’管理改革，统筹盘活存 量和做优增量……显著提升国有‘三资’配置效率和使用效益”；北京强调“加强对农村集 体‘三资’的管理”；天津强调“支持国有企业有效盘活资质、品牌等无形资产”；厦门提 出“完善分类盘活、并购重组、破产处置、资产置换等政策和路径，适配新业态发展与城市 功能补短板需求”；黑龙江、广西、厦门还提出“推动司法判决执行与破产制度有机衔接， 依法有效盘活被查封冻结财产”。 第四，加快推进融资平台改革转型。天津、湖北、河南、陕西、山东、福建提出了加快 融资平台市场化改革转型。“150 号文”限时融资平台在 2027 年 6 月末前全部退出，据财政 部披露，截至 2025 年 6 月末，相比 2023 年已有超六成融资平台实现退出。考虑实际执行需留 出时间余量，我们预计到 2026 年底将有超九成平台完成退出。目前来看，上述省份中山东、 河南、福建在城投企业退平台、转型为市场化经营主体方面走在全国前列，天津融资平台转 型进度仍需进一步加快，为退出重点省份做准备。

（三）城投企业“退平台”跟踪：本周 5 家企业声明成为市场化经营主 体或退出融资平台名单

本周有 5 家城投企业声明成为市场化经营主体或退出融资平台名单6，数量较上周减少 5 家，均属于基础设施投融资行业；主体评级以 AA+级为主，为 4 家；行政层级方面，地市级 2 家、区县级 3 家。自 2023 年 10 月以来，全国累计有 956 家企业声明成为市场化经营主体或 退出融资平台名单，其中浙江、江苏、山东等东部省份数量较多，主体评级以 AA+级为主、 占比 44.87%，行业分类以基础设施投融资为主、占比 97.49%。

（四）本周 23 家城投企业提前兑付债券本息

本周有 23 家城投企业提前兑付债券本息，涉及 23 只债券、较前值减少 5 只，规模合计 34.02 亿元、较前值减少 5.25 亿元。提前兑付的城投企业主体评级以 AA 级为主，数量为 14 家、占比 60.87%。具体情况见附表。

（五）本周 2 只城投债取消发行

本周 2 只城投债取消发行，计划发行总规模 6 亿元，具体情况见附表。截至 12 月 7 日， 今年共有 101 只城投债推迟或取消发行，规模合计 645.28 亿元。

二、地方政府债券及城投企业债券发行情况

本周地方政府债券7发行、净融资规模均下降，2025年用于置换存量隐债的特殊再融资债 已全部发完。本周全国共发行 56 只地方债，发行规模较前值下降 69.06%至 1087.17 亿元，净 融资额下降 81.44%至 604.93 亿元；截至 2025 年 12 月 7 日，存续期内地方债规模合计 54.51 万亿元。从发行结构来看，本周发行新增债 40只，其中新增专项债发行 37只、规模达 390.49 亿元，新增一般债 3 只、共计 113.92 亿元；再融资债 16 只、共计 582.77 亿元，包括再融资一 般债 8 只、共计 413.05 亿元，再融资专项债 8 只、共计 169.72 亿元，其中用于偿还存量政府 债务的特殊再融资债 12 只、共计 502.30 亿元，用于置换存量隐性债务的特殊再融资债 1 只、 共计 11.13 亿元，为河南发行。截至 12 月 7 日，剔除 260 亿元中小银行专项债后，新增债累 计发行 52253.78 亿元，完成全年新增限额（52000 亿元）的 100.49%。其中新增一般债发行7470.56 亿元、完成全年新增限额（8000 亿元）的 93.38%；新增专项债 444783.22 亿元，超 过全年新增限额（44000 亿元），部分来自近期盘活的 5000 亿元结存限额。再融资债累计发 行 48761.89 亿元，其中有 20002.01 亿元用于置换存量隐性债务、完成全年 2 万亿额度的进度 100.01%；有 2813.79 亿元用于偿还存量政府债务，或使用近期盘活的结存限额。从发行期限 看，地方债发行期限以 10 年期为主，发行规模占比 38.50%、较前值上升 11.81%个百分点； 地方债加权平均发行期限为 11.22年，较前值缩短 4.19年。从区域分布看，本周有 9省发行地 方债，其中天津发行规模最大、达 288.52 亿元。发行成本方面，地方债加权平均发行利率较 前值下行 7.20BP 至 2.04%，加权平均发行利差走阔 0.14BP 至 18.23BP；其中一般债发行利率 下行 3.09BP 至 1.91%、发行利差走阔 2.07BP 至 16.01BP，专项债发行利率下行 0.02BP 至 2.16%、发行利差走阔 1.05BP 至 20.32BP；河南发行利率最高、为 2.48%，内蒙古发行利差最 高，为 24.88BP。

本周城投债发行、净融资规模均下降，发行利率、利差均下降。本周城投债共发行 134 只，发行规模较前值下降 18.58%至 878.19 亿元，其中基础设施投融资行业债券共发行 125 只， 发行规模较前值下降 19.92%至 812.19 亿元；城投债净融资额较前值下降 165.85 亿元至-7.11 亿元，基础设施投融资行业债券净融资额较前值下降 162.45 亿元至-58.11 亿元。截至 12 月 7 日，存续期内城投债规模合计 14.17 万亿元，其中基础设施投融资行业债券存量规模为 13.62 万亿元。从发行成本来看，本周城投债整体发行利率为 2.20%、较前值下降 1.60BP，发行利 差为 70.92BP、较前值下降 0.09BP。发行券种以私募债为主，占比为 30.60%，较前值下降 1.90 个百分点。从发行期限来看，城投债加权平均发行期限较前值缩短 0.47 年至 2.95 年，以 5 年期为主，占比达 35.82%、较前值下降 2.93 个百分点。发行人主体级别以 AA+级为主，占 比 36.92%、较前值下降 3.08 个百分点。从区域分布看，本周共有 23 省发行城投债，其中江 苏发行数量最多、为 28 只，规模占比 17.34%；贵州发行利率和利差均最高，分别为 3.95%、 233.17BP。城投境外债9方面，本周共发行 6只、规模合计 28.84亿元，其中 1只为欧元债券， 规模占比 28.56%，离岸人民币债券 5 只，规模占比 71.44%。城投境外债加权平均发行利率为 4.99%、高于境内城投债 271.98 BP；平均发行期限为 3.00 年、高于境内城投债 0.05 年；城投 境外债穿透信用主体的行政层级以区县级为主，主体评级以 AA 为主。

三、 地方政府债券及城投企业债券交易情况

本周，央行在公开市场开展 6638 亿元逆回购操作，同期有 15118 亿元逆回购到期，最终 净回笼 8480 亿元10。资金价格方面，本周短端资金利率多数下行，一周、两周 SHIBOR 均较 前值下行 2.10BP，隔夜、一周银行间质押式回购加权利率分别较前值下行 5.33BP、2.59BP， 两周银行间质押式回购加权利率较前值上行 1.08BP。 城投级别调整： 根据公开信息，本周未发生城投级别调整事件。 城投信用事件及监管处罚：根据公开信息，本周未发生城投信用风险事件。

地方债：本周，地方债现券交易规模共计 5086.82 亿元，较前值上升 29.40%；除 3 年期 以外，其余期限地方债到期收益率均上行，平均上行幅度 4.88BP。 城投债：本周，城投债交易规模为 2707.68 亿元，较前值下降 6.61%；除 30 年期以外， 其于期限城投债到期收益率均上行，平均上行幅度为 4.05BP。信用利差方面，1 年期、3 年 期、5 年期 AA+城投债利差分别走阔 4.04BP、4.50BP、2.77BP。 城投债异常交易：广义口径下，本周共有 5家城投主体的 5只债券发生了 9次异常交易， 主体数量、债券数量较上周均减少。从行政层级看，地市级、区县级主体分别有 2 家 、3 家。 从信用级别看，AA 级主体 4 家、AA-级主体 1 家。从区域看，山东和贵州异常交易次数最 多、均为 2 次，且两地均涉及地市级和区县级平台各 1 家。涉及异常交易的公募债中，山东 潍坊渤海水产综合开发有限公司的“20渤水 02”偏离度最高、达到 9.05%，或与近期公司控 股股东山东潍坊海洋投资集团有限公司被采取限制消费措施，以及公司授信额度大幅减少有 关。

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