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保险行业2025年中期策略：资产负债联动发展，利费差益迎来拐点。25 上半年保险股跑赢市场：长端利率趋势企稳，政策引导行业降低负 债成本及扩大费差，叠加低估值和低持仓，A/H 保险指数均跑赢市场。

展望寿险，资负联动有望扩大行业利润水平。（1）政策持续引导行业 降低负债成本及费用率，一是银保及个险渠道相继报行合一，降低行 业费用率，扩大“费差”，24 年银保渠道报行合一推动手续费及佣金大 幅下降，降幅分别为太平寿（-20.7%）>新华寿（-13.2%）> 太保寿 （-4.9%）> 平安寿（-4.5%）=国寿（-4.5%），手续费及佣金/新单保 费比例均有明显下调，推动价值率大幅提升，25 年个险报行合一预计 将继续降低行业费用率，扩大三差结构中的“费差”；二是持续下调预定 利率，扩大“利差”水平。传统险预定利率由 3.5%降至 3%，24 年再次 下调至 2.5%，并且 25 年初建立预定利率动态调节机制，预定利率下 调速度与市场利率保持一致，预计 25 年预定利率将再次下调至 2%， 并且监管窗口指导存量浮动型产品的实际结算利率，防止存量业务内 卷式竞争推高成本。（2）中期负债成本预测 25 年 VIF 打平收益率有 望出现拐点。受益于预定利率下降，NBV 打平收益率自 23 年开始下 降，24 年四家公司降幅达到 50 个 bp，25 年有望继续下滑，而存量的 “VIF 打平收益率”从持续下行转变为趋势走平。展望 25-30 年，考虑新 增负债成本持续下降，费用率改善等，预计 25 年 VIF 打平收益率有望 出现拐点向下；（3）中期净投资收益率预测，综合考虑新增资产配置 结构及收益率预测，25-30 年新增资产净投资收益率从 2.3%降至 2%， 考虑存量资产占比等，整体净投资收益率下降幅度自 25 年开始放缓， 25-30 年平均水平为 3.18%；（4）利差水平测算，测算利差（净投资 收益率-VIF 打平收益率）有望在 26 年开始拐头向上，基本面改善。

展望财险：保费增速回暖，多因素驱动 COR 改善。（1）量方面，机 动车保有量稳定增长，叠加车均保费企稳，车险保费增速下半年有望 走扩，而非车险受益于宏观经济回暖及亏损业务的逐步出清，保费增 速有望逐步修复。（2）价方面，受益大灾赔付减少、险企加强风险减 量服务和优化业务结构，同时新能源车险新规助推新能源车险降低赔 付率。非车险报行合一有望落地降低行业费用率。25Q1 人保、太保、 平安财险费用率变化幅度分别为-1.9pct、+0.8pct、-1.2pct。