2025年基于利润率的比较视角：内卷还是外卷？

1 东亚地区企业如何出海？

1.1 出海原因：成本攀升+趋严的内外环境

东亚企业出海主因要素成本攀升。当本国从劳动密集型向资本、技术密集型升级 后，人工与用地等要素价格上升、同时环境与贸易约束趋严。为保持竞争力与利 润率，企业通过跨境分工将中低端制造外包至成本更低的新兴经济体，同时在本 国聚焦研发、品牌与高端制造，实现产业链的空间再配置与价值链上移。

但三地出海触发机制与路径各具特色。韩国在 1973 年政策扶持下重点发展钢铁、 汽车等行业，随工资攀升与政府政策引导，先将劳动密集行业外迁，再推动中高 端零部件与整机出口以拓展市场；而中国台湾受制于岛内土地稀缺与劳动力成本 上升，且在全球分工中的比较优势削弱，率先将本地传统产业外迁。 国内经济和日美贸易摩擦推动日企出海。自 20 世纪 70 年代起，日本受国内劳动 力与土地成本显著上升所迫；80 年代又遭遇美贸易摩擦以及“广场协议”后日元 急升、商品竞争力受挤压；90 年代泡沫破裂与国内市场收缩，以上因素均使其产 业外迁加强，并最终从低利润、劳动密集型生产转型为高利润、知识密集型。

1.2 出海路径：劳动密集—技术密集—服务业

中国台湾制造业出海由化学转向电子。早期(1959-1979)以化学品为主，这段时 期制造业占海外总投资比重高达 84％，其中化学品制造最高，达 24.5％，其次 是食品饮料（13%）和非金属及矿产物（12.3％）。 扩张时期(1987-1997)，电子成为主导。制造业投资比重下降至 44％，其中电子 取代化学制造业成为主导，约占对外投资总额 15.5％。 而进入 21 世纪，中国台湾出海产业以金融、信息、批发零售和运输仓储等服务 业为主。这四大服务业累计投资金额达到了 38.8 亿美元，对应制造业仅有 9.7 亿 美元。

近年来韩国制造业出海主力转向汽车和半导体。20 世纪 80 年代以前，韩国政府 限制资本外流，各行业主要以出口为主。1986 年后，韩国对外投资逐渐增加，最 初集中于农林牧渔领域，1990 年以采矿业出海为主，2000 年开始，韩国制造业 出海开始发展，最初聚焦在服装、纤维等低端制造业，以及石油化学、非铁金属 等中端制造业。在近 20 年的发展中，半导体、汽车、电气设备等行业逐步取代此 前的中低端行业，成为出海主力行业。2006 年之前，制造业是韩国海外投资的最 大领域，随后也逐步转向服务业出海。

日本由机械、运输设备出海，转向批零和金融为主的服务业出海。20 世纪 70 年 代以纺织、低端电机等劳动密集型行业向东亚与东南亚地区出海为主，而后，随 着“广场协议”签订后日元急速升值，这一时期日本出海以汽车、电气机械等国 际竞争力强的行业为主。21 世纪初期，日本以运输设备的海外扩张为主；2008年以后，日本制造业出海以通用机械、化学药品及运输设备为主，而服务业以批 零和金融为主。近年来，日本行业出海逐渐以服务业为主。

1.3 出海影响：能否带来利润率的提升？

中国台湾化学制品、皮革行业出海后，利润率得到提升。1975 至 1995 年代，随 着劳动密集型制造（皮革、橡胶、化学制品等）率先对外转移，这些行业的利润 率普遍改善，主因中低端产能外移降低要素成本、扩大运营规模，企业利润得到 边际改善。

韩国半导体出海后，利润率显著提高。以 SK 海力士、三星电子为代表的半导体 企业，通过长期的国际市场拓展，获得了净利润率与毛利率的持续大幅增长。通 过累积技术优势及海外市场投资，韩国半导体行业海外扩张迅猛，反映了出海导 向战略对于行业利润率提升的影响。

日本企业出海有助于提升利润率，但存在异质性与滞后性。通用机械、建筑行业 在高附加值设备与海外订单增多的场景下，前期投资对后期利润率带来明显改善。 运输设备由于本地化和供应链较为复杂，利润率提升不明显。而化学药品、食品 以及纺织品等行业，受当地文化及合规成本等限制，具有较强的周期属性，出海 对利润率影响或不大。因此，高附加值、高技术行业或更容易将出海投资转换为 后续利润。

通用机械出海越深，两期后利润率越高。通用机械行业产品附加值较高，海外装 机扩张有助于提升产能利用率、摊薄研发/渠道成本，还能依托备件和维保形成稳 定收入，从而使得客户复购黏性增强，因此投资在建设和爬坡后较快转化为利润。

建筑业出海后，利润率也有明显提升。海外工程普遍采用“EPC 总承包+运维” 的模式，前期资本占用可控，项目结算带来现金回流，随着管理与风控成熟，成 本可控性增强，利润在短期可以集中释放，出海显著抬升利润率。

运输设备出海带来的利润提升有限。由于该行业企业出海需要深度本地化，包括 法规认证、零部件配套、经销与售后网络建设，将拉长回收期并增加固定成本， 同时受产品换代节奏与供应链波动影响，盈利兑现易被推迟，对外投资加码并不 能马上体现为更好的收益。 金属出海与短期利润率关系不大。一方面，该行业对外投资往往伴随着较高的资 本支出和初期运营成本，短期内难以带来实际收益，甚至可能因为跨国经营难度、 政策风险或资源配置不当而导致经营效率下降；另一方面，金属行业本身具有较 强的周期性和资源依赖性，过度扩张也可能会削弱企业的利润空间。

为何出海可以带来利润率提高？核心原因在于企业创新能力与总要素生产率的 提升。以中国台湾为例，开展对外投资和国际合作的企业，其创新投入（如研发 与技术投入）及全要素生产率的增速均明显高于未进行国际布局的企业。 具体来看，金属制品、电子零组件和汽车等行业在国际化布局后，创新能力提升 最为显著，主因企业被迫在更激烈的竞争下进行快速的技术迭代，提升自身的国际竞争力；同时，电子零组件和电力设备等行业总要素生产力提升更多，全球布 局引入先进人才、设备乃至数据和资本等要素，显著提升企业总要素生产率。 此外，风险和成本优化也有利于提高盈利能力。出海带来了更大的市场和稳定的 现金流，同时跨国要素配置带来了成本下移、关税优化，多元融资与地域分散降 低风险与资金成本，因此出海企业更容易扩张自身资产规模，提升长期盈利能力。

2 出海还是出口？内卷还是外卷？

在观察行业出海情况之前，首先需要对各行业出海程度进行评估。本文使用 A 股 上市公司海外营收比重衡量出口和出海的整体营收情况，而规上工企出口交货值 比重可以衡量出口营收情况，二者相减即为出海营收情况。

2.1 政策导向、产能过剩和供应链重构共同驱动企业出海

近十年来，我国出海可分为两阶段。第一阶段，自 2014 年起，受国内支持性政 策催化（一带一路）与开拓市场双重驱动，出海营收比重逐步上行。第二阶段， 疫情后受海外政策限制与国内市场产能过剩影响，行业出海程度进一步提高。

从"出口导向"转向"全球运营"。2014 年“一带一路”倡议进入实质性推进阶段， 鼓励优势产能走出去，为正处于成本上升和国内竞争加剧压力下的汽车、轻工等 行业提供了关键的政策东风和外部机遇。 以比亚迪为例，2014 年公司便与巴方签署磷酸铁锂电池项目，开启了新能源产业 海外布局的重要一步。此外，海尔集团等轻工龙头企业也积极响应，在巴基斯坦 建设海尔工业园，并在俄罗斯乌苏里斯克、巴西等地布局生产基地，逐渐从单纯 的产品出口转向全球化生产和运营体系的构建。

政策驱动、产能过剩与供应链重构的三重奏。疫情后企业出海进入战略深化期， 欧美政策限制叠加 RCEP 生效释放的制度红利，推动新能源产业链加速出海，宁 德时代、国轩高科等龙头赴美建厂。而在全球供应链重组背景下，中国对外直接 投资持续走高，截至 2023 年底，已在“一带一路”国家设立境外企业 1.7 万家。

2.2 我国分行业出海情况如何？

与日韩不同，我国劳动密集、技术密集行业同步出海。分行业来看，电子、汽车、 轻工和纺服率先出海，有色为应对国内资源短缺与需求增长自 2017 年以后开始 加速出海。疫情后由于国内竞争激烈，不少企业从“内卷”转为“外卷”，医药 生物等行业也逐步加入出海行列。

汽车、轻工等出海先行者持续深耕。截至 2024 年，率先出海的汽车与轻工出海 营收占总营收比重高于其他行业。目前，汽车、轻工等先行行业更倾向价值链全面出海，如汽车行业零部件企业与整车正在形成“抱团出海”的协同效应，而轻 工制造逐步构建本土化品牌体系深耕海外业务。

电子与电力机械出海空间仍广。相较先行的汽车和轻工，电子与电力机械出海程 度较低，出口业务仍占据海外业务核心，但随着后续出海布局进一步推动，其对 应出海营收比重值得期待。

部分行业出海难度较大。例如食品饮料中的生鲜等短保食品，出海需要在海外建 厂并重建冷链运输体系。但我国目前冷链运输发展相比其他发达国家有一定的成 本和技术劣势，不利于该行业出海时以较低成本抢占市场份额。

2.3 过去十年间，各行业海外营收结构如何变化？

出海营收整体抬升，汽车和电力机械两开花。从行业整体来看，除石油石化之外， 多数行业出海程度有不同程度的加深。其中汽车与电力机械出海、出口比重均上 升，电子、轻工等行业出海提升而出口下降，而石油石化行业出海大幅下降。

汽车和电力机械出口、出海营收比重实现“双升”。主要得益于这些行业逐步从 成本优势向技术优势的产业升级，同时高技术含量精准契合全球绿色低碳转型和 能源安全需求，叠加国内产业政策红利释放，以及企业通过技术创新和品牌建设 提升全球竞争力，共同推动了“量质齐升”的出海新格局。

电子、轻工行业出海提升，但出口下降。主因外部贸易壁垒限制相关产品直接出 口，行业产能与供应链因此被迫外迁。如电子行业中，联想构建 “中国 + N” 战 略布局，均胜电子向东南亚和北非转移产能 ，TCL 在越南建设生产制造基地等； 轻工行业中，上文提到的海尔集团等轻工龙头企业，在巴基斯坦、俄罗斯和巴西 等地布局生产基地。

地缘风险加剧，石油石化行业出海比重下降。近些年来，俄乌冲突爆发、中东战 争重启，地缘政治风险大幅抬升，石油石化企业倾向于采取更谨慎的国际化战略， 主动降低海外业务的比重，以减少外部环境对自身经营和利润的影响。

相较东亚经济体，中国企业“多赛道并行”出海。东亚地区出海模式呈现较为单 一的线性出海路径，即从劳动密集到技术密集产业升级。而中国则呈现技术密集 与劳动密集行业同步推进，主要得益于国内支持性政策加速催化高技术行业出海。

3 中企出海如何影响利润率？

在讨论出海如何影响利润率之前，首先需要考虑如何评估海外利润率。我们利用 A 股上市公司海外、国内毛利和营收数据来计算行业国内外利润率。

3.1 出海能否带来利润率的提升？

出海程度与海外利润率存在一定正相关。整体来看，近十年来出海营收比重呈现 上升趋势，行业整体海外营收利润率稳中有升。但新冠疫情爆发后，受全球经济 危机、海外消费疲软以及供应链扰动等因素影响，海外利润率出现明显下跌，但 在 2022 年后开始逐渐修复。

不同类型行业仍然存在一定的异质性。各行业在出海进程中，利润也会出现相应 变化。其中，轻工、化工、医药和有色等行业海外利润率随之提高；汽车行业自 2022 年后，海外利润率也由降转升；而电子、电气机械和纺服海外利润率主要受 产品出口影响较大，与出海关联有限。

多数行业海外利润率与海外营收比重呈正相关性。医药与有色行业利润率提升较 大。一方面，医药属于技术密集型行业，对应出海产品创新药、专利药溢价幅度 较大；另一方面，有色金属行业出海稍早，而我国在产能方面拥有绝对话语权。

电子、电气机械和纺服仍依赖出口，海外利润率与出海程度并不相关。以化工、 有色金属为代表的出海先行者，其出海业务已成为海外利润支撑因素，而部分行 业海外利润仍主要依赖产品出口。而以纺服为首的相关行业，海外营收比重低且 波动不大，出口为海外利润率主要来源。但近年来，电子和电力机械也逐步加大 出海力度，或带来海外利润率新增长点。

3.2 我国分行业利润率表现如何？

多数行业海外利润率高于国内。整体来看，以医药生物、轻工为代表的多数行业 海外利润率明显高于国内，而食饮、电子和石油石化等行业国内利润率反而高于 海外。

为什么多数行业海外利润率更高？海外供需缺口、品牌溢价能力以及高消费水平 是主要原因。而钢铁、有色海外利润率明显高于国内，除以上影响因素外，还受 到资源禀赋、议价能力和技术突破等因素的影响。

电子、食饮和石油石化等行业国内利润率更高。或受出海阶段和海外形势影响， 导致国内市场盈利相较海外更具优势。 对于电子，出海仍处初期中低端阶段，高 技术产品相较美国存在差距，且美出台了部分贸易制裁政策，限制了海外利润。 对于食饮，消费者偏向本地化，合规要求进一步增加了出海难度；对于石油石化， 地缘政治风险是最大的不确定因素。

3.3 动态来看，哪些行业利润率值得期待？

各行业海外、国内利润率变动大相径庭。其中，有色、食饮行业国内外利润率均 上升，而电子、纺服行业国内外利润率则双降。医药、化工等行业海外市场盈利 更强，利润率变动高于国内；而汽车、石油石化等行业受国内政策扶持，对应利 润率改善好于海外。

稀缺属性提升溢价能力，有色、食饮行业国内外利润均升。全球能源转型驱动新 能源金属需求爆发，而中国拥有有色资源绝对话语权，供给侧改革及反内卷推升 有色金属内外利润率同步走高；受海外华人市场规模拓展叠加品牌高端化影响， 带动食饮企业内外利润率提升。二者利润率或仍将上行。由于食饮行业国内利润 率较海外更具优势且出海难度仍高，或将继续侧重国内市场。而有色行业海外利 润率优势突出，或继续加大出海力度。

产能过剩叠加外部环境限制，电子、纺服行业利润率双降。低端电子与纺服主要 依赖出口，均处于红海竞争阶段，需求疲软叠加关税/技术封锁拖累海内外利润均 下行。但考虑到近年来电子已在加速产能出海，且国内中高端产业链持续突破， 未来利润仍值得期待。而纺织行业主要依赖原材料出口，后续更看重品牌自主高 端化带来的溢价，短中期利润率变动或不大。

医药等行业利润海外升、国内降。对于医药、电力机械、轻工和化工等行业，尽 管国内市场内卷严重，但海外仍存在一定需求缺口，故呈现出海外利润率增长而 国内利润率下降的趋势。相较于国内医保集采带来的利润压缩，医药行业在国外 尤其是欧美地区具有更高的专利溢价优势，电力机械与医药相似，随着出海程度 的进一步加深，二者利润率有望再度提升；而对于轻工和化工行业，海外竞争烈 度相对更高，出海对于利润率的抬升仍待观察。

政策扶持推动汽车利润率国内升、海外降。得益于政策补贴，汽车行业国内利润 率有所改善，受关税及新能源企业初期投资成本压力，海外利润率暂降。但随着 以比亚迪为代表的新能源车企加速出海，汽车海外利润率有望由降转升。而石油 石化行业受地缘局势不确定性影响，利润率或维持现状。

总体来看，我国企业出海已逐渐演进为多行业、多赛道并行的全球化格局。汽车、 和轻工等先行行业已形成规模化和体系化的出海模式，电子、电力机械等新兴行 业也在加速由出口向产能出海转型。出海不仅扩展了市场边界，也在多数行业带 来了更高的利润率，尤其是医药、有色等具备稀缺性或高附加值的领域，海外市 场已成为利润增长的重要支撑。相较之下，受制于本地化壁垒和国际环境不确定 性，食品饮料、电子与纺织等行业的盈利改善仍具挑战。往后看，医药、汽车、 电力机械和电子等行业海外盈利仍值得期待。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）