2025年上汽集团研究报告：巨头变革向上周期开启，携手华为缔造第二成长极

1 上汽集团：综合实力一流的车企龙头，改革启航进行时

1.1 综合型车企巨头，电动智能化转型

上汽集团历史悠久的大型综合汽车集团：上汽集团的历史可追溯至 1955 年的上 海内燃机配件制造公司，公司在上世纪五十年代相继研制成功汽车、摩托车和拖 拉机，实现从修配业向整车制造业的转变。1984 年上汽集团与大众汽车集团签署 合营合同，1997 年公司与上汽通用签署合营合同并在同年于上交所上市。2002 年 4 月，上汽与大众就合资事项进行续约，合营期限延长至 2030 年。2002 年由上 汽、通用中国、五菱三方合资成立通用五菱。上汽自主品牌逐步发力，2006 年荣 威品牌亮相，2007 年获得 MG 品牌，2020 年推出智己汽车，2021 年原本为荣威中 高端新能源系列的飞凡汽车开始独立运行。2024 年公司与大众提前续约，合营期 限延长至 2040 年。2025 年 1 月上汽集团提交“尚界”“上汽尚界”等多个商标申 请。同年 2 月，正式与华为终端有限公司在上海签署深度合作协议。

自主合资并举，市场份额长期位居头部。上汽集团市场份额在国内处于长期 TOP1， 2021 年随新能源渗透加速，传统主机厂（上汽、广汽、东风、长城等以燃油为销 量支柱）转型速度较慢，市场份额遭遇普遍下滑。2024 年上汽集团市占率下滑至 历史低点 13.4%，随公司加速推动新能源化及全球化布局，份额有望企稳回升。 2025H1 上汽集团实现销量 189.3 万辆，市占率 14.0%，仅次于比亚迪（15.8%）， 同比+0.1pct。

1.2 上海国资委控股，品牌架构完善

上海国资委绝对控股，兼具国务院、江苏国资背景。公司为上海市汽车工业的支 柱型企业，股东具备深厚国资背景： 上海国资：上海国资委通过上海汽车工业（集团）有限公司直接持有上汽集 团 63.27%的股权，为公司实控人，主导上汽的战略发展方向，此外，还通过 上海国际集团持有 2.41%的股权，合计持股达到 65.68%。 国务院：通过远洋海运集团、中国证金公司、中央汇金资管合计持有共公司 8.73%的股权。 江苏国资：通过南京国资委旗下的商用车企业-跃进汽车集团持有公司 3.58% 的股权，与公司形成商用车板块的技术互补。

品牌架构完善，已实现乘用、商用、零部件多领域布局。目前公司旗下品牌主要 分为自主乘用车、合资乘用车、商用车及零部件板块，细分来看。自主品牌：包括荣威（合并飞凡）、名爵、智己汽车、尚界（预计 25 年 9 月 正式上市）。 合资品牌：包括 1）上汽大众（持股 50%）：大众、奥迪；2）上汽通用（持股 50%）：别克、凯迪拉克；3）上汽通用五菱（持股 50.1%）：五菱、宝骏。其 中，雪佛兰不再推新车、斯柯达销量极少。商用车&专用车辆：包括上汽大通、上汽红岩、上海申沃、南京依维柯等。 零部件：包括华域汽车、联合电子、上汽变速器等。

合资与出海销量仍为主导，国内自主底部整合发力。上汽旗下合资品牌（上汽大 众、上汽通用、上汽通用五菱）为主要销量支柱，2018 年上汽集团总销量为 708.17 万辆，其中合资品牌销量高达 609.47 万辆，占比为 86.4%，为绝对主要地位。后 随出海、新能源渗透、自主发力，合资占比持续下降至 2025H1 的 73.4%。 从细分品牌来看，2025H1，自主方面，名爵、荣威、智己销量分别占集团总量的 13.9%/3.9%/0.9%，飞凡规模较小；合资方面，上汽大众、上汽通用、上汽通用五 菱分别占 24.0%/12.6%/36.8%，其中上汽通用五菱通过性价比、新能源打开市场， 维持良好增长趋势。商用车方面，上汽大通占比相对稳健，为 5.2%。

自主品牌：架构全面，已形成差异化定位和价格阶梯式品牌矩阵。2024 年 7 月， 贾健旭接任上汽集团总裁后，启动了对“大乘用车板块”的重组，对旗下品牌进 行全面梳理： 荣威：国民自主品牌，兼顾 2B、2C 两端市场。集中于 10-20 万价格带，字 母标定位 to C 市场；狮标定位 to B 市场；R 标聚焦精选系列 AI 汽车。 名爵 MG：源自百年英伦品牌，全球化出海先锋。MG 为知名英国汽车品牌， 2005 年上汽正式收购 MG，品牌侧重全球化市场，为出海主力，25Q1 在欧洲 纯电市场占有率突破 7%，国内市场同步发力。 智己：定位高端科技，承担品牌向上使命。定位 20 万元+市场，LS7 搭载华 为 ADS 2.0 系统，实现无图 NOA 功能，用户复购率提升至 15%。 尚界：华为生态赋能，攻打重点价格带市场。品牌具备上汽制造+华为生态 优势，定位 20 万级别市场，首款车型预计 2025 年 9 月上市。 上汽大通：打造商用车平台，兼顾多能源路线。集团商用车主要平台，涵盖 6-40 万价格带，超混轻客“新途远界”兼容多能源路线。

2025 年自主品牌销量回暖，带动母公司利润复苏。2024 年上汽自主品牌销量遭 遇下滑，全年销售 77.25 万辆，同比-24.6%，营业利润同比下滑 23.08%至 117.04 亿元。2025 年呈现回暖趋势，上半年自主销量达 38.67 万辆，同比+8.2%，其中， MG/荣威品牌销量分别为 28.55/8.11 万辆，同比+10.0%/+13.1%，营业利润同步 上行，2025Q1 实现 33.21 亿元，同比+244.60%。

合资品牌：由技术引进转向技术共创，强化本地化基因。 上汽大众：油电同智、油电同进。旗下大众、斯柯达品牌侧重中端市场，大 众 ID 系列填补新能源空缺，奥迪品牌具备品牌溢价，E5 Sportback 首次搭 载华为智驾系统。 上汽通用：加速电动化转型。别克“逍遥”超级融合架构则以“三车身+三能 源+三驱动”的模块化设计，GL8 陆尚（大型新能源 MPV）搭载华为乾崑智驾 技术。 上汽通用五菱：主攻下沉市场。以极致性价比+场景化实用为核心，主要覆 盖 10 万以下价格带，在三四线城市销量表现出色。

2025 年合资销量触底回升，利润边际改善。2024 年上汽合资品牌销量为 292.32 万辆，同比-19.2%，主要系上汽通用销量从 2023 年的 104.30 万辆下滑至 2024 年的 43.50 万辆，减少 58%。利润贡献方面，2024 年上汽大众/上汽通用对母公 司的净利润分别为 23.70/-133.44 亿元，合计-109.74 亿元，导致 2024 年对联营 企业和合营企业的投资收益仅为-13.27 亿元（2023 年 107.21 亿元）。2025H1 合 资销量达 150.63 万辆，同比+15.2%，2025Q1 对联营合营企业的投资收益提升至 15.39 亿元。

2 底部改革周期开启，锐意进取力创辉煌

2.1 合资自主承压，艰难转型期业绩触底

2.1.1 主流合资品牌销量下滑，新能源有效转型迫在眉捷

销量中枢下行叠加新能源周期共振，传统合资销量承压。2019 年，合资品牌新能 源渗透率仅为 1.20%，而自主品牌已达到 11.00%；2020 年起自主新能源渗透进一 步提速，2024 年渗透率达 68.50%，而合资品牌的渗透率仅为 14.10%。早期合资 新能源车多为燃油平台改造，续航、智能化体验均落后于纯电平台车型。从 2018- 2024 年销量表现来看：（1）上汽大众：从 206.51 万辆下降至 114.81 万辆，下滑 44.4%；（2）上汽通用：从 197.0 万辆下降至 45.5 万辆，下滑 77.9%；（3）广汽 本田：从 74.1 万辆下降至 47.1 万辆，下滑 36.4%；（4）一汽大众：从 205.2 万 辆下降至 165.9 万辆，下滑 19.1%。

上汽合资品牌销量走弱，投资收益减弱拖累业绩。受行业竞争加剧影响，公司自 2018 年以来营收持续下滑，2024 年营收为 6275.9 亿元，同比-15.73%。同时， 在国内燃油车市场规模萎缩以及行业竞争加剧的影响下，公司整体量价下滑，同 时，合资公司上汽大众、上汽通用利润减少导致公司投资收益下降，2024 年公司 仅实现归母净利润 16.7 亿元，同比-88.2%，表现大幅承压。

德系美系销量承压，产能利用率明显下滑。在自主崛起大趋势下，合资生存空间 遭受挤压，上汽旗下合资品牌销量持续下滑。2023 年，上汽通用设定了过高的销 量目标，导致 2024H1 库存积压超 20 万辆，被迫主动削减批发销量，2024 年全年 其销量仅 42.2 万辆，同比减少近 60%，产能利用率下滑至 22%，同比-31pct。

2024 计提大额减值，集团利润触底。受销量下滑影响，上汽合资子公司净利润持 续下行，2024 年上汽大众、上汽通用归母净利润分别为 47.40/-266.88 亿元，其 中，2024Q4 公司对上汽通用等公司计提 232.12 亿减值，确认长期股权投资损失 74.69 亿，导致对联营企业和合营企业的投资收益变为-13.27 亿元，同比由正转 负。

2.1.2 自主转型销量承压，盈利与竞争力提升仍有空间

上汽自主品牌销量平淡，对合资未能形成有效接力。2023 年之前，上汽集团自主 品牌销量稳定。2019-2023 年平均增速为 8.24%，销量从 2019 年 97.61 万辆增长 至 2023 年的 140.18 万辆。受多重因素影响，2024 年上汽自主板块经营承压：一 方面，激烈的行业竞争与波动的出口环境导致销量不及预期；另一方面，持续加 大的新能源领域投入尚未转化为有效产出，最终造成该年度自主业务出现亏损。 2024 年全年上汽自主品牌销量下滑至 108.99 万辆，同比-22.25%。从品牌份额来看，由于合资/自主品牌销量双下滑，导致自主品牌份额变动较小，从 2023 年的 27.9%下降至 2024 年的 27.2%。

新能源与智能化增长趋势低于行业均值。2018-2022 年，上汽新能源汽车销量维 持持续高速增长趋势，自 14.20 万辆快速突破至 100 万辆以上；2023-2024 年增 长放缓，增速回落至个位数。2024 年全年，上汽新能源销量达 123.4 万辆，同比 +9.9%，实现小幅增长，新能源渗透率达到 30.8%，相较 2018 年提升 28.7pct， 但仍显著低于行业新能源渗透 13.8pct，仍为薄弱项。

2.2 大刀阔斧改革，打通内外变革

2.2.1 政企协同促转型：政策赋能叠加管理革新双轮驱动

国央车企电动化业务发展较慢，国资委提出转型紧迫性。2024 年 2 月，国资委副 主任苟坪提出：当前中央企业发展新能源汽车的步伐还不够快、成效还不够明显， 在产品竞争力、市场占有率、前瞻性、引领性技术创新等方面急需加力加速，奋 力追赶。上海市政府积极响应，多次调研上汽集团及旗下合资公司，针对当前现 状提出决策部署，核心聚焦顺应行业趋势、强化创新驱动以及推进内部改革。

2.2.2 管理层变革、人员结构精简以激发组织活力

高管换血：管理层变革，上汽集团调整更换共计 63 个乘用车高管。2024 年 7 月 10 日，公司发布八届二十三次董事会决议公告，宣布原公司总裁王晓秋先生担任 公司董事长，原公司副总裁贾健旭先生担任公司总裁。2025 年 2 月，上汽集团全 面推进管理层变革，从集团公司到下属分公司实施系统性人事调整。新任领导团 队呈现出显著的年轻化特点，成员均在营销、技术、海外业务及供应链管理等关 键领域具备丰富经验。此次组织架构优化旨在加速企业转型进程，特别是在合资 与自主品牌的电动化智能化转型、自主品牌高端化发展以及海外市场拓展等战略 方向实现突破。通过注入新生代管理力量，集团有望在市场竞争中重塑优势，为 深化改革提供强有力的组织保障。

人员结构逐步精简，费用支出缩减。除高管层面外，公司整体人员也进入调整阶 段，2024 年上汽母公司人员数量下滑至 12031 人，同比-14.6%，其中生产/销售 /技术/财务/行政人员分别同比-9.2%/-15.5%/-16.8%/-9.2%/-17.2%。同时，公司 费用支出有所降低，2024-2025Q1 分季度来看，费用绝对值水平明显低于 2023 年 各季度，优化在财务端得到体现。

2.2.3 品牌架构精简、产品谱系与技术定位明确

自主品牌合并，上汽开启降本增效改革。2021 年 10 月，上汽集团正式成立飞凡 汽车科技公司，将原 R 汽车品牌升级为独立运营的飞凡汽车，旨在加速布局中高 端智能电动车市场。独立运营期间，飞凡汽车先后推出了 F7 轿车和 R7 SUV 两款 中大型电动车型。然而市场表现始终未达预期，销量持续处于低位。截止至 2024 年全年，飞凡汽车总销量仅为 5672 台。2024 年 10 月 28 日，上汽乘用车分公司 正式宣布两品牌正式合并。此次合并有望助力企业优化自主品牌体系，通过明确 各品牌定位、完善产品布局，有效提升研发协同效应和营销资源利用率，从而加 快推进自主业务向新能源领域的全面转型。

对标吉利汽车转型成效，品牌整理及技术体系完善后，整合“大乘用车品牌”形 成清晰的产品架构体系。当前，上汽自主乘用车已形成经济（荣威、名爵）、中端 （尚界及部分荣威）、高端（智己）的品牌定位，与吉利汽车在品牌对标上呈现层级化竞争。智己/极氪均定位于 30-40 万高端纯电市场，荣威、尚界/领克均针对 家庭用户，而吉利汽车的领克与极氪定位重叠，在一定程度上导致资源分散，与 此前上汽飞凡定位与其他产品谱系冲突类似。技术方面，上汽主要依托与外部供 应商进行合作开发，目前具有银河座舱 3.0、IM AIOS、鸿蒙系统 3 套车机系统方 案，满足各子品牌的需求，其中，银河座舱 3.0 通过与 OPPO 共同开发，将手机 等终端纳入智能车系统域，计划于 2025 年全面覆盖上汽自主品牌新车型，对标 吉利 Flyme Auto 车机系统。

“七大技术底座”筑基，带动自主品牌产品力上升。2024 年 5 月 24 日，上汽集 团发布"七大技术底座"2.0 版本，全面展示其在新能源领域的重大技术突破：固 态电池技术将于 2026 年量产，能量密度超 400Wh/kg；智能车全栈 3.0 方案支持 L3级自动驾驶，实现"舱驾算联"四域合一；全新星云纯电平台电耗效率提升30%， 珠峰架构满足欧 7 排放标准，星河架构实现氢燃料电池乘用车零排放；混动系统 热效率将提升至 46%，电驱总成功率密度达 4.4kW/kg，领先行业 40%。技术有望 支撑上汽自主品牌持续向上突破，加速向电动智能化转型。

2.2.4 合资合作深化，技术输出+车型周期加速

上汽大众合资协议延长，再绘蓝图共出发。1984 年 10 月，中德双方在北京人民 大会堂正式签署合资合营合同，上汽大众由此应运而生并成为中国最早的轿车合 资企业。2024 年 11 月 26 日，上汽集团与大众汽车集团在上海签署延长合资协 议，进一步加强长期合作伙伴关系，将上汽大众的合资期延长至 2040 年。 根据大众集团2023年年报数据，中国地区销量324万辆，占大众集团总销量35%， 中国地区是大众核心市场。随着公司与大众的合作进一步深入，双方有望加强资 源投入，助力上汽大众重回成长赛道。

上汽主导新能源技术输出，合资基于中国市场推出多款车型。针对目前国内市场 的转型升级趋势，上汽集团与大众汽车集团将融合双方资源优势，支持上汽大众 开发多款新能源车型，到 2030 年上汽大众将推出 18 款新车型，其中 15 款将专 门为中国市场开发，在合资话语体系内有望占领新能源技术高地，并延展后续技 术海外输出的可能性。 燃油车智能化升级：通过 Pro 系列（途昂、朗逸等）延续传统市场优势。 新能源全覆盖：纯电（ID.系列/CMP 平台）、插混、增程并行，应对多元化需 求。 高端电动突破：AUDI 品牌依托 800V 高压平台，定位豪华智能市场。技术本土化融合：联合小鹏开发 CEA 平台，整合中国智能驾驶技术（如华为 ADS）。

2.3 底部改革成效初显，2025Q1 销量、业绩同比增长明显

销量利润双回升，业绩表现开启修复周期。截至 2025 年 7 月，上汽集团总销量 为 239 万，相比 2024 年的 207.8 万同比+15.0%，其中，新能源销量为 76.4 万辆， 相较 2024 年 53.2 万辆，同比+43.5%。整体来看，公司 2025 年销量较 2024 年有 所回暖，2025 年 2-7 月均实现同比正增长，新能源车型开始放量，有望助力公司 营收端逐步修复。

2025Q1 营收同比基本持平，营业利润大幅增长。2025 年 4 月 29 日，公司发布 2025 一季报，实现营收 1408.6 亿，同比-1.55%，基本与 2024Q1-2024Q3 持平； 实现营业利润 48.6 亿，同比+53.48%，增长显著，环比由负转正，反映出集团战 略调整取得实质性突破。

利润率拐点向上，费用端改善明显。利润率方面，2025Q1 上汽集团毛利率/净利 率分别为 8.13%/2.91%，其中毛利率主要受车企降价促销和政策性折扣放大，同 比小幅下降 0.71pct；净利率同比+0.86pct/环比+4.25pct，提升明显。费用率方 面，2025Q1 上汽集团合计费用率为 8.7%，同比-1.8pct，销售/管理/研发/财务 费用率为 3.0%/3.2%/2.8%/-0.2%，分别同比-0.7pct/-0.2pct/+0.0pct/-0.9pct， 呈现明显改善趋势。

3 出海亮剑出鞘，总量结构稳健向上打造利润向上基石

3.1 上汽集团曾连续位居中国车企出口首位，出海端具备先发优势

上汽集团为中国车企出海领军企业之一，具备先发优势。公司作为最先出海的车 企之一，曾在 2016-2023 年连续 8 年蝉联海外出口量第一的宝座。然而上汽出口 结构中欧洲占比明显，2023 年欧洲占比为 52.1%，2024 年欧盟关税对上汽施加 10%+35.3%的关税，导致公司出海销量波动。2024 年公司出口销量达 86.37 万辆， 同比-15.09%，总出口量位居第 2，次于奇瑞。2025H1，上汽出口 43.03 万辆，同 比+7.2%，总出口量排名遭比亚迪超越，下滑至第 3 位，但仍旧维持第一梯队。

出口为整体销量和利润的重要支柱。根据公司披露数据，2020-2023 年公司出口 及海外销量持续高增，2023 年达到 120.8 万辆的历史销量高点，海外销量占整体 销量比例从 7.0%提升至 24.1%。2024 年出口及海外销量下滑 14.1%至 103.8 万 辆，但集团总体销量下滑幅度更大，因此占比提升至 25.9%的销量占比。2025H1 上汽海外销量 49.4 万辆，同比+1.3%，占集团总销量的 24.1%，占中国出口总量 的 19.2%。

全产业链出海，海外打造构建研发、生产、营销、供应等全产业配套。截至 2024 年，公司产品和服务进入全球 100 多个国家和地区；在海外拥有 3 大创新研发中 心、3 座整车制造基地和 1 座 KD 工厂、100 多个零部件生产研发基地和 3000 多 个营销服务网点；并在印尼建立首家海外金融服务公司，为当地经销商及终端消 费者提供全面的汽车金融贷款及保险服务。

控股安吉物流构建全球化物流网络，支撑公司出海规模。安吉物流成立于 2000 年，最初为上汽集团全资子公司，专注汽车物流服务。2024 年，中远海控、上港 集团各出资 10 亿元增资，分别持股 10%，上汽集团持股比例降至 78.4%，但仍保 持绝对控股。目前公司有各类汽车运输船 35 艘，国内段，安吉物流汽车年运力 近 1000 万台，占全国运输总量的 25%；远洋段，到 2026 年外贸远洋船队规模将 达 22 艘，运量将达到 60 万台，航线覆盖西欧和地中海区域，墨西哥、南美西、 东南亚、澳新以及中东等主要出口目的地。2025 年 5 月 15 日，安吉物流投资建 造的全球最大的汽车滚装船举行首航仪式，其装载量高达 9500 车位。

3.2 出海结构解析：欧洲为销量传统重心，MG 为输出主力

分大洲：欧洲为上汽出口重心，新兴市场逐渐起量。根据 Marklines 数据，2024 年上汽乘用车出口至欧洲、北美洲、亚洲销量占比较高，分别为 34.19%、28.20%、 24.28%，大洋洲、南美洲、非洲相对占比较少。2025H1 欧洲市场基盘稳健，销量 达 13.2 万辆，同比+15.0%，占比提升 1.64pct。此外，非洲、大洋洲出口表现亮 眼，分别销售 2.86、2.67 万辆，同比+264.1%、+22.3%，占比提升 4.77、1.82pct。 北美、亚洲、南美呈现下滑趋势，降幅分布在 10-20%。

分国家：成熟市场增速放缓，新兴市场增长明显，整体集中度略有下降。根据 Marklines 数据，2025H1 上汽出口销量排名前 10 的市场中，墨西哥作为最大单 一市场（2024 年销量 15.07 万辆）销量同比-19.7%，英国（-9.1%）、美国（-29.4%）、 沙特（-20.5%）、比利时（-39.4%）同步收缩。埃及销量达 11.60 万辆，同比增速 高达 161.3%，意大利（+41.3%）、西班牙（+37.6%）、澳大利亚（+19.5%）及阿联 酋（+11.7%）共同构成增长引擎。此外，其余国家销量达 12.78 万辆，同比提升 11.8%。出口销量 CR4 为 41.48%，份额依旧稳固，CR10 销量占比为 65.4%，相较 2024 年下降 4.5pct，集中度略有下降。

分品牌：MG 为出海主力，英国品牌被上汽收购后成为全球化排头兵。（1）MG 名 爵：2005 年 7 月，南汽集团以 5300 万英镑收购破产的英国 MG 罗孚汽车核心资产 （包括 MG 品牌、生产线及发动机技术），成立南京名爵汽车； 2007 年 4 月，上 汽集团收购南京汽车集团，正式将名爵纳入上汽体系，并逐步打造为上汽首个全 球化品牌。（2）荣威：2006 年，上汽基于罗孚，推出全新自主品牌荣威，侧重英 伦设计+中国本土化需求，与 MG 形成差异化定位。

根据 Marklines 数据，2024 年上汽出口销量中，自主品牌的名爵+飞凡达到 54.8 万辆，荣威为 8.3 万辆；合资品牌中上汽通用五菱 24.9 万辆、上汽通用 7.5 万 辆，外销比例均处于 20%以下。2025H1，上汽 MG 外销比例达到 44.6%，为所有子 品牌中外销比例之最。

分动力类型：纯电&混动：受欧盟关税风波影响，EV 车型销量下滑，HEV 对 EV 形 成有效替代，结构短期调整后，总量维持相对稳定。2023 年，上汽自主新能源出 海销量达到 15.97 万辆，其中 EV 车型销量 14.22 万辆，占比高达 89%，2024 年 受欧制裁后，其销量占比大幅下降至 66%，而 HEV 车型填补缺口，占比从 2023 年 的 1.4%提升至 25.4%，有效对冲 EV 销量下滑导致的缩量，新能源整体销量仅小 幅下降。2025H1 海外新能源销量达到 11.08 万辆，同比+52.9%，恢复高速增长， 渗透率提升至 48.0%，其中，EV 车型销量仅 3.7 万辆，同比-39.9%，在新能源中 占比降低至 33.5%，影响已边际减弱。

燃油车：发掘新兴市场需求延缓下行趋势。2025H1，上汽燃油车出口销量占比第 一国家为墨西哥（29.52%）、其次为阿联酋、澳大利亚、埃及、英国等，其中，2024 年起西欧针对新能源汽车行业发布一系列措施，以支持产业发展，导致上汽向欧 洲多国的燃油车出口受挫，2025H1 上汽对英国（-49.2%）、意大利（-43.9%）、西 班牙（-32.7%）的销量普遍下滑。新兴市场方面，北非地区表现亮眼，2025H1 上 汽在阿尔及利亚得销量由 99 辆跃至 9144 辆，埃及延续高增长趋势，占比提升 3.18pct。

3.3 推动混动车型以及产品升级以应对欧盟政策变化

欧盟对华新能源车施加反制政策，2025 年 4 月起以最低价格机制替代反补贴税。 （1）反补贴税：2023 年 9 月，欧盟委员会以“中国补贴导致价格扭曲”为由， 启动对中国新能源车的反补贴调查，覆盖 2022 年 10 月-2023 年 9 月的中国纯电 动乘用车出口。后经历预披露、初次裁定等环节，于 2024 年 10 月 29 日，正式 实施五年期反补贴税，在原有10%税率的基础上，对自华进口的电动汽车加征17%- 35.3%的反补贴税（适用于纯电和增程车型）。（2）最低价格机制及补贴排外：2025 年 4 月 12 日，中欧达成协议，以“动态最低进口价格”替代关税。价格下限为 3.5 万-4 万欧元，根据市场变化季度调整。中国出口车型若超此价格则免征附加 关税（2024 年中国出口均价超 4.2 万欧元）。欧盟暂停原定反补贴税执行。2025 年 7 月 15 日，英国交通部宣布了一项价值 6.5 亿英镑的电动汽车补贴计划 （Electric Car Grant，ECG），为符合条件的电动汽车提供最高 3750 英镑/辆的 补贴，适用于价格在 3.7 万英镑及以下的新电动汽车。

反补贴税下销量结构发生变化，总量表现稳步增长。2024 年以前，上汽出口至欧 盟地区以燃油及纯电车型为主，2024 年受反补贴税落地影响，欧盟地区上汽的 EV 车型销量仅为 4.8 万辆，同比-41.2%，并且在 2025H1 同比进一步下滑 51.8%。 HEV、PHEV 车型不在反补贴税限制范围内，增长强劲，2023 年几乎无 HEV 车型销 售，2024 年增加至 2.7 万辆，2025H1 销量达到 4.1 万辆；PHEV 同样表现出色， 2025H1 销量达到 1.1 万辆，同比+167.9%，有效对冲 EV 下滑的缩量。欧盟地区 2025H1 总销量达到 10.4 万辆，同比+31.1%，增速可观。

在限制政策影响区域，纯电销量逐渐转型。从细分国家来看，上汽纯电车型仅在 波兰、罗马尼亚等少数国家实现正增长，其余国家均大幅下滑，其中，比利时和 英国作为曾经的纯电销量支柱，2025H1 纯电销量仅分别为 2801、827 辆，同比77.9%、-93.0%，占比相对 2024 年下滑 5.36、8.59pct。

HEV 车型加大投放，寻求结构化转变。2024H2 起，上汽在欧洲推出 MG3 HEV、MG ZS HEV 和新款 MG HS PHEV 多款混动车型。其中 MG3 HEV 凭借低油耗切入 A 级车 市场；MG HS PHEV 以更大空间、更强动力及更低价格（比大众途观 PHEV 低 35%） 竞争主流 SUV 市场。此外，2025H2 上汽还计划向欧洲导入智己品牌，以 MG IM5 的形式亮相 2025 年古德伍德速度节，与 Model 3 展开竞争，售价超 3.95 万英 镑，用以规避欧盟的最低价格限制以及英国的 3.7 万英镑补贴限制。

混动车型对 EV 车型销量进行有效承接。受反补贴税影响，MG4、MG ZS EV、MG-5 等畅销车型销量同比连续大幅下降，其中 MG4 作为上汽纯电销量最高的车型，在 2025H1 销量同比-64.3%，但同时，上汽新推出的 MG3、MG ZS、MG HS 等车型的混 动版本凭借出色的性价比、动力性等优势，在欧盟区销量表现出色，例如，MG ZS HEV 在西班牙、意大利的销量从 2024 年的 918、849 辆，增长至 2025H1 的 5265、 6872 辆。混动车型的迅速放量，有效对冲了纯电车型销量下行，助力公司在欧销 量实现增长。

3.4 战略开发新兴市场，打造欧洲市场以外第二增长曲线

全球乘用车仍将维持稳步增长，新兴市场具备更高的增长潜力。全球乘用车市场 区域发展不平衡状态较强，根据奇瑞招股书，2023 年中国（不含出口）、北美和 欧洲成熟市场乘用车销量分别占全球销量的 30.3%、23.8 和 19.2%，但未来增速 较低，预计 2024-2030 年复合增速仅分别为 1.2%、2.5%和 2.2%。而新兴市场由 于经济相对成熟度和乘用车渗透率较低，存在结构性机会，预计南美、中东及北 非等新兴市场 2024-2030 年复合增速有望分别达到 8.6%、21.2%。

出海 3.0 战略发布，以欧洲为基础，拓展新兴市场。自 2001 年上汽首次实现乘 用车产品出口，已历经出海战略 1.0（市场拓展、产品出口为主）、战略 2.0（启 动海外本土化）。2025 年 4 月，上汽发布出海 3.0 战略，以“全球技术标准输出 +深度本地化生态”为核心，推动规模扩张向价值创造转型。 从具体规划来看，（1）产品：预计 3 年内将推出 17 款全新海外车型，覆盖 SUV/ 轿车/MPV/皮卡，实现全动力布局；（2）产能：目前公司主要产能集中在亚洲，包 括泰国、印度、印尼 3 座整车工厂以及巴基斯坦 1 座 KD 工厂。2024 年 12 月规划 埃及 MG 本地组装工厂，一期、二期分别对应 5 万辆、10 万辆产能，并规划墨西 哥、德国、匈牙利等地的生产基地，加快海外产能建设。（3）销量：分区域来看， 海外打造 1 个“20 万辆级”市场（欧洲）+5 个“10 万级”市场（美洲、中东、 澳新、东盟及南亚）。

新兴市场已逐步发力，通过性价比车型实现率先突破。非洲为 2025H1 上汽出口 销量增速最高的市场，针对其价格敏感性较高、新能源基础设施布局较不完善、 路况复杂等特征，上汽导入成熟且具备性价比的燃油车型，2025 年 1-6 月上汽出 口至整体燃油车型占比达到 89.35%，为绝对主导，最畅销车型为包括宝骏 510 以 及名爵 ZS、HS，增速极为可观，其中名爵 ZS 销量达到 1.43 万辆，同比+392.7%， 占上汽在非洲销量的 50%，价格仅 8-10 万元。我们认为，上汽具备丰富的出海经 验以及成熟的配套海外产业链，有望在新兴市场持续取得进展。

4 鸿蒙智行家族再添新丁，传统龙头注入成长新血液

4.1 上汽华为强强联合，预计 2025 年 9 月发布上新

上汽与华为签署深度合作协议。2025 年 2 月 21 日，上汽集团与华为终端在上海 签署深度合作协议，双方将整合优势资源，在产品定义、生产制造、供应链及销 售服务等领域全面协同，打造新一代新能源智能汽车。而此次合作将鸿蒙智行旗 下扩充至五大品牌。

鸿蒙智行家族再添新成员，第五界正式亮相。在尚界发布之前，鸿蒙智行分别与 奇瑞、赛力斯、北汽及江淮推出共计四大品牌，鸿蒙智行凭借华为全栈技术赋能， 构建起覆盖家庭、商务、豪华等场景的完整产品矩阵，价格带覆盖 20 万-70 万。 本次华为联合上汽打造全新品牌尚界汽车及全新产品尚界 H5，或将把华为赋能新 能源汽车价格下沉至 20 万以内级别。

智能化中端市场顶配，技术进一步平权。2024 年新能源汽车市场数据显示，10- 20 万元价格带车型销量占比达 38.6%，整体市场渗透率攀升至 18.4%。在这一关 键细分市场，尚界 H5 拟将搭载华为 ADS 4.0 高阶智能驾驶系统，支持无图城市 导航辅助驾驶（NOA），配备激光雷达、毫米波雷达、摄像头等多传感器融合方案， 实现全场景驾驶辅助能力。作为目前仅配备于尊界 S800 的尖端技术，ADS 4.0 相 较前代实现三大突破：通过 VPD 2.0 技术支持跨层停车场；实现全自动插拔与充 电桩协同；应用场景从试点扩展到覆盖全国 10 万停车场。该车型将在 20 万价格 区间打造强劲竞争力，我们认为该价格叠加搭载顶级智驾配置，爆款基因明显。

鸿蒙智行高端市场占据半壁江山，中端市场加强放量。分不同价格带来看，在高 端市场中，40-45、45-50、50 万元以上新能源汽车市场中，鸿蒙智行渗透率为 12.22%、50.34%、43.29% 在中端市场中，20-25、25-30、30-35、35-40 万元新 能源汽车市场中，鸿蒙智行渗透率为 4.78%、4.69%、14.74%、12.91%。而在中低 端市场，20 万元价格带以内，鸿蒙智行目前渗透率为 0%。而新能源汽车中，0- 20 万、0-30 万价格带车型的销量占比分别为 66%、85%，为最主力价格带；销量 分布与渗透率依然存在巨大市场空间，尚界发布将填充该价格带空白，加强中低 端价格带放量。

新车型打造年轻化智能家庭 SUV。尚界 H5 将发布纯电及增程两种能源类型车型， 车身尺寸为4780*1910*1664mm、轴距2840mm。纯电版CLTC综合续航里程为655km、 增程版 CLTC 综合续航里程达 1300km。从官方发布的图片中可以看到尚界 H5 采 用封闭式格栅设计，配备 LED 头灯组和"7"字形装饰件，车顶搭载激光雷达。在 细节处理上，该车型选用传统门把手设计，车窗边缘采用镀铬饰条，并提供后排 隐私玻璃。

4.2 华为智驾赋能，上汽智造加持，尚界未来可期

全新车型序列即将启幕，覆盖 15-35 万价格带。从未来三年的维度来看，尚界汽 车会成为一个全面的品牌，而本次上汽与华为合作预计将带来总计三款车型，定 位于中高端市场。上汽集团已于 4 月 30 日正式完成"尚界"整车生产及电池配套 项目在临港新片区的落户工作，此项目首期投入约 60 亿元，公司组建超 5000 人 专业运营及技术团队。项目投产后，上汽临港整车基地将贡献 28 万的年产能， 为未来尚界汽车的产能提升奠定了坚实基础。

放量合作供应，将华为高阶智驾下放至 20 万级市场。2024 年全年，鸿蒙智行共 计交付汽车 44.50 万辆，其中交付均价为 36.43 万元。而本次尚界 H5 起售价将 下探至 15 万元，同时配备华为顶级智能驾驶系统。此前鸿蒙家族其他车型配备 ADS 4.0 最低价为问界 M5 的 24.9 万，尚界 H5 将凭其高配低价在 20 万价格红海 市场直面冲击比亚迪秦 Plus、吉利银河 L7 等热销车型，为消费者提供全新极致 性价比选择。未来上汽有望与华为合作推出多款新车，以丰富尚界产品矩阵。

展望后续，多款车型可期，有效增厚估值和利润表现。除 H5 之外，尚界仍规划 有 3-4 款车型，我们认为尚界汽车有望在 2026-2028 年达到 7 万，50 万，80 万 的年销量（H5 车型为首款 15-20w 鸿蒙智行，预计 2026-2027 年销量达 20、30 万 辆；2026 年仍有两款车型，预计在 H5 的铺垫下，品牌影响力和产品打磨度都将 提升，预计 2026-2027 年将合计贡献 30/50 万辆销量）。在后续车型持续投放情 景下，我们看好百万量级的增长，明显增厚利润表现。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）