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上汽集团研究报告：巨头变革向上周期开启，携手华为缔造第二成长极。乘用车龙头启航，二次改革向上周期开启。上汽集团为上海国资委控股企 业，传统油车领域长期处于国内 TOP1 地位，2018 年市占率达 28.7%。2018 年后因电动化转型较慢、合资普遍下滑导致公司份额、业绩双承压。2024 年 上汽大众/上汽通用销量为 114.8/43.5 万辆，同比-5.5%/-58.3%，同时自主 品牌销量同比下滑 22.3%，2024 年归母净利润仅 16.7 亿元，同比-88.2%， 业绩触达底部区间。2024 年起，公司内部改革与外部上海市支持形成合力： 1）管理层换血：2025 年 2 月对 63 位乘用车板块高管职权进行变更，加速 业务转型；2）大乘用车板块架构调整：2024 年 10 月进行荣威、飞凡合并， 2025 年 1 月组建“大乘用车板块”，有望实现经营效率提升；3）内外合作 赋能、电动智能化技术加速：2024 年 5 月，公司发布“七大技术底座”2.0 版本，支撑上汽自主品牌上攻。此外，2024 年 11 月，公司与大众的合资协 议延长至 2040 年，到 2030 年上汽大众将推出 18 款新车，为合资注入新动 能。2025H1，公司改革初见成效，在行业价格战持续的背景下，销量端，2025 年 2-7 月同比均正增长，业绩端，2025Q1 营业利润为 48.6 亿，同比+53.48%， 环比由负转正，改革底部周期确立，推进有望进一步提升。

出海整合结构调整再出发，新兴市场加速成长，利润加速回归。公司为中国 汽车出海领军企业，2016-2023 年出口量排名第一，先发优势显著。2020- 2025H1 公司海外销量占比从 7.0%提升至 26.1%，出海成为公司乘用车销量 的重要支撑。从结构上来看：1）欧盟关税调整下动力结构切换无忧：2024 年受反补贴税落地影响，欧盟地区上汽 EV 车型销量仅为 4.8 万辆，同比41.2%，2025H1 进一步下滑 51.8%；但 2024H2 起，上汽在欧洲加速推出多款 混动车型，2025H1 上汽自主出口至欧盟的 HEV、PHEV 销量分别为 4.1、1.1 万辆，同比增长 19 倍/1.7 倍，整体新能源同比+63.7%。2）新兴市场战略 开发初见成效：南美、中东、东南亚等新的增长点持续开花，2025H1 上汽 在非洲销量达 2.86 万辆，同比+264.1%。随公司出海 3.0 战略推进，我们 预测公司海外销量有望于 2025 年、2026 年分别达到 110 万辆、150 万辆。

上汽智造筑基+华为科技赋能，尚界品牌打造成长全新曲线。2025 年 2 月， 上汽集团与华为签署深度合作协议，打造鸿蒙智行家族全新品牌尚界汽车， 本次上汽与华为合作预计将带来多款车型。首款车型尚界 H5 拟将搭载华为 ADS 4.0 高阶智能驾驶系统，支持无图城市导航辅助驾驶（NOA），将于 2025 年 9 月正式发布，首次将华为高阶自动驾驶车型价格下沉至 20 万以内。我 们认为，伴随后续多款车型驱动，尚界全系达到 50-100 万销量规模可期， 有望打造全新增量表现。