2025年上汽集团研究报告：国企改革加速推进，合资自主迎新机遇

一、上汽集团：老牌龙头车企，国企改落地在即

公司以整车业务为核心，零部件等业务协同发展。公司前身最早可追溯到 1955 年成立 的上海市内燃机配件制造公司，上世纪 50-70 年代逐步进入整车制造阶段，发展成为批 量制造基地；1984 年后，加大对国际化的投入，形成上汽大众、上通五菱等合资品牌； 2006 年后，上汽加强品牌建设，积极发展新能源车，深化智能网联汽车的研发，推出荣 威、智己、名爵、飞凡等自主品牌。目前，上汽集团的业务主要涵盖整车、零部件、移 动出行和服务、金融、国际经营、创新科技等领域，整车业务为核心，2023 年收入占比 68%，2023 年上汽集团实现整车销售 502 万辆，连续 18 年保持全国第一，涵盖燃油车、 混合动力车、电动车等多种车型，轿车、SUV、MPV 等多个细分市场。

公司为国资控股，股权结构高度集中。截至 2024 年 9 月 30 日，公司第一大股东为上海 汽车工业（集团）有限公司，持股比例为 63.27%，而上海汽车工业（集团）有限公司由 上海市国资委全资持股，具备高度集中的话语权。第三大股东跃进汽车持有公司 3.6%股 权，与上汽集团合作历史悠久，上汽通过整合跃进品牌，促进商用车产品线的完善和资 源整合，是上汽在商用车板块的重要布局。

上汽集团旗下拥有多家子公司，负责整车和零部件等业务。整车领域，主要包括智己汽 车、飞凡汽车、上汽大众汽车、上海申沃客车等，涵盖商用车和乘用车。零部件领域， 涵盖发动机、变速箱、底盘、电子电气、制动系统、内外饰等汽车部件的研发、生产和销售，主要包括上海汽车变速器有限公司、联创汽车电子有限公司以及华域汽车系统股 份有限公司等企业。此外，公司持续拓展公司在创新科技，金融领域相关业务，拥有上 海捷氢科技股份有限公司，上海汽车集团股权投资有限公司等公司。

实行多品牌战略，覆盖广泛市场需求。公司旗下品牌包括合资品牌（上汽大众、上汽通 用、上通五菱），及自主品牌（智己、飞凡、荣威、MG 名爵、MAXUS 大通等）。其中， 上汽大众和上汽通用涵盖从经济型轿车到高端 SUV，上通五菱主攻商用车和微型电动车。 自主品牌中，智己汽车聚焦高端智能电动汽车，注重智能驾驶；飞凡汽车主推高端智能 电动车；荣威兼售燃油车与电动车，覆盖中级车与中高级车市场；MG 名爵定位年轻化和 运动化，主打智能网联电动汽车；MAXUS 大通专注商用车和 MPV。通过多品牌布局，上 汽集团覆盖了从低端到高端、乘用车到商用车、燃油车到新能源车的广泛市场需求。

整体销量增速放缓，新能源车表现亮眼。由于市场竞争激烈，燃油车受到电车冲击，公 司销售增速放缓，2023/2024 年前 11 月上汽整体销量分别为 502/353 万辆，同比增速5.3%/-19.5%，上通五菱、上海大众为销售主力，2024 年前 11 月销量占比分别为 33%/29%，较 2023 年+4.9/+4.6pct，销售占比呈提升趋势，销量同比增速分别为-3%/- 5%。电动化率持续提升的市场背景下，公司新能源汽车表现亮眼，2024 年前 11 月销量 108 万辆，同比增长 20%，智己贡献 6 万辆，同增 107%。海外地区，2024 年前 11 月 出口销量 94 万辆，同比下滑 12%。

2014-2018 年：行业景气、车型丰富，销量创新高。公司传统汽车业务稳步发展，并积 极布局新能源车、智能化及国际化业务，荣威和名爵品牌陆续推出多款新能源车型。同 时，受益汽车消费支持政策，2014-2018 年，集团销量从 562 万辆到 705.2 万辆，CAGR 为 6%，营收从 6300 亿增至 9022 亿元，CAGR 达 9%:净利润由 2014 年 382.5 亿增长 至 484 亿，CAGR 达 6%，受益于高毛利新能源车型销量的增长以及规模效应提升，盈 利能力稳中有升。 2019-2024 年：电动化加剧市场竞争，合资经营承压。随着国内市场电动化率快速提 升，老牌燃油车市场收到较大冲击，合资品牌应对不够，份额下滑明显，其中叠加价格 战、关税等影响，公司销售表现不佳。虽然公司加大了对新能源、智能化领域的投入， 也有五菱 MINIEV 等爆款车型，但相较行业竞争者，公司电动化、智能化进展相对较慢， 且产品创新、用户体验创新方面也有所滞后，产品竞争力不足，公司销量自 2018 年创新 高后，2019-2023 年销量从 623.8 万辆下降至 502 万辆，CAGR 为-5%，随着销量变化， 营收 CAGR 为-3%，净利润 CAGR 为-13%，盈利能力逐步下滑，2024 年前三季度毛利 率为 8.9%。 展望未来，在国企改革浪潮下，公司迎来转型期，将在核心技术攻破、全球化布局、品 牌高端化、商业模式拓展等多个维度持续推进，有望迎来新一轮发展机遇。

二、现状：行业竞争激烈，自主合资经营承压

2.1 行业：总量韧性强，自主新能源优势明显

由于在新能源与智能驾驶方面的迭代缓慢，合资品牌近几年的车型竞争力下滑。根据 Wind 数据，截至 2024 年 11 月，合资品牌市占率从 2022 年初的 54%，降至 32%。新 能源方面，自主品牌近两年大部分时间保持 80%以上的市场份额，优势明显。

头部新势力&自主品牌的客户画像&品牌清晰，技术品牌已显著强于合资品牌。技术方面， 比亚迪推出 DM 混动+刀片电池，实现行业领先的高性价比；理想汽车锚定家庭用车赛 道，从产品设计阶段实现客户需求的精确定位；特斯拉、小鹏、华为在智能驾驶方面， 都树立了各自的品牌形象。

2.2 公司：合资品牌销量承压，自主竞争力有待提升

合资销售承压，利润贡献逐年下降。2017-2024 年前 10 月，电动化加速叠加行业竞争加 剧，燃油车市场持续收缩，合资作为集团的销售主力，受到较大影响，主力合资（上汽 大众、上汽通用、上汽通用五菱）销量及份额均大幅下行，上汽集团销量从 692 万辆下 降至 296 万辆，市占率由 28%下降至 14%。其中，2021 年-2024 年前 10 月，上汽新能 源汽车市占率由 11%下降至 9%。

上汽大众：目前生产与销售大众、奥迪和斯柯达三个品牌。其中，大众品牌车型包括 Polo、 朗逸新锐、朗逸、凌渡等产品系列；上汽奥迪车型包括 A7L、Q5 e-tron、Q6 等产品系 列；斯柯达品牌车型包括明锐 Pro、速派、柯迪亚克家族等产品系列。2017-2024 年前 10 月，上汽大众销量从 206 万辆下降至 89 万辆，主要系公司在新能源转型上的步伐相 对滞后，车型市场契合度有待提升。 上汽通用：旗下拥有别克、雪佛兰、凯迪拉克三大品牌。别克品牌车型包括昂科拉 Plus、 昂扬世纪等；雪佛兰品牌车型有新迈锐宝、创酷、探界者等；凯迪拉克品牌的车型包括 凯雷德、凯迪拉克 ATS-L 等。2017-2024 年前 10 月，销量从 200 万辆下降至 31 万辆， 主要系品牌定位和价格策略趋同性以及“三缸机”技术市场接受度有限的影响。 上汽通用五菱：旗下拥有五菱红标、五菱银标、宝骏汽车三大品牌。五菱红标的车型包 括五菱荣光、五菱宏光、五菱扬光等；五菱银标的车型包括五菱星光、五菱星辰、五菱 缤果、五菱星云等；宝骏汽车的车型包括宝骏云海、宝骏悦也、宝骏云朵、KiWi EV 等。 公司携手宁德时代联合发布了全球首个商用车换电战略，其车型将采用宁德时代巧克力 换电整体解决方案。2017-2024 年前 10 月，销量从 215 万辆下降至 98 万辆，主要系微 型车市场的萎缩趋势、市场偏好的转变，以及行业竞争与政策标准的双重压力。

上汽乘用车：关税扰动出口，盈利仍需提升。公司旗下有荣威飞凡、MG 名爵品牌两大品 牌。荣威飞凡的车型包括荣威 Rx5、荣威 iMAX8、荣威 D7、R7、F7 等；MG 名爵的车型 包括 MG5、MG7、MG4 EV 等。公司在海外同时布局生产及营销基地，受益 MG 名爵的 良好表现，出口销量持续增长。2017 年-2023 年，上汽乘用车销量从 52 万辆上升至 99 万辆。2024 前 10 月，荣威燃油车受电动化影响销量进一步下滑，同时出口受关税扰动 （2024 年 7 月起欧盟加征关税），在国内市场激烈的竞争环境下，上汽乘用车虽有技术 积累，但车型销售及盈利仍有待改善。

三、变化：技术有积累，改革激发新动能

3.1 政策推动央国企整合，公司调整人事配合改革

政策鼓励央国企重组整合。中央和上海市等地国资委 2020 年来通过多种政策手段推动 国有企业改革深化：1）推动国企资源整合，强调“一企一业、一业一企”，强化主业管 理，剥离非主业、非优势业务；2）推动国企做优监管、做活机制，灵活开展多种方式的 中长期激励，完善考核评价指标；3）推动国企科技创新，布局战略性新兴产业。

公司管理层“换血”，人事调整频繁。管理层的“换血”，是公司面对汽车行业新能源 和智能化转型、市场格局重塑等挑战的重要策略，上汽名爵品牌事业部总经理周钘等新 锐管理层的任命，也将为公司注入新的发展活力。

3.2 积极调整战略，去库减值迎轻装上阵

产能利用率持续下滑，多数工厂产能已远低于满产水平。以上汽通用汽车有限公司为例， 产能利用率自 2020 年的 74%下降到 2023 年的 53%，降幅达 21 个百分点。海外的上 汽通用五菱汽车印尼有限公司产能利用率长期位于低位。

公司正积极调整经营策略，轻装上阵。1）去库存：本年度上汽通用已完成经销商库存 15 万辆，显著缓解库存压力，提升渠道健康度；2）车型调整：11 月，自立门户三年的飞 凡品牌，重新回归到上汽荣威旗下。上汽荣威 iMAX8 DMH 新陆尊与 D7 DMH 世界冠军 版双车上市，意在进军混动市场；3）经营战略调整：未来，公司将调整全国产业布局，推动长三角、中西部生产基地的转型升级，加强本土化研发，提高竞争力，响应市场需 求变化。

3.3 自主技术积累深厚，国内+海外市场同步开拓

布局七大技术底座，迈入“2.0”时代。2024 年 5 月 24 日举行的“向新十年 上汽集团 新能源技术发布会”上，上汽集团正式发布面向“新赛道”的新一代底座技术。依托固 态电池、能量闭环、高效动力总成、智能底盘、全栈软件架构、全新电子架构等创新技 术的突破和应用，上汽“七大技术底座”全面跃迁升级进入 2.0 时代。

纯电平台：“星云”纯电专属系列化平台，实现更大范围车型梯度的覆盖，不仅覆盖豪 华车和中级车市场，还针对入门级市场的用户需求对平台进行全面升级。全新星云平台 “一度电续驶里程”挑战实现行业领先的 12 公里目标，比现有水平提升超过 30%。

混动平台：“珠峰”机电一体化整车架构，实现场景全覆盖。面向全场景、全天候、全 球市场，珠峰架构实现从“发动机为主驱”到“电机为主驱”，从“油混”到“电混” 产品全覆盖，无缝链接从“油”到“电”转型，最高油电转化效率超过 3.75kWh/L，显 著优于行业主流竞品水平。

动力总成： 电驱：（“绿芯”电驱总成，经过技术迭代性能进一步跃升。迭代后的 NPC 轴，应用 独创的网格式油冷技术，并采用镁铝合金壳体极致轻量化设计，总成重量仅为 86kg， 在国内同功率段中水平最高。 混动：“蓝芯”混合动力总成，聚焦模块化、集成化、专属化的 DMH 超级混动技 术，已经实现性能突破。行业首创集成发动机、变速箱、混动策略、热管理、空调 等控制于一体的 PICU 模块。

智能驾驶：2022 年，上汽推出汽车行业首个智能车全栈技术解决方案——上汽零束银河 全栈 1.0，目前已成功进化至 3.0 版本。一方面，“大脑”舱驾一体的中央计算单元和 “小脑”整车中央协调运动控制器（VMC）在电子架构和软件上进行协同开发。另一方 面，全栈 3.0 全面支持大模型的端侧应用，支持面向量产的 L3 自动驾驶解决方案。以 此，上汽正将智能电动车打造成高速移动的智能机器人。此外，上汽联手合作伙伴推出“生态域”，将手机等智能终端拓展成为智能车的一个域，越来越多品牌的智能终端将 接入银河全栈，实现场景连续的极致智能体验。

飞凡重回上汽乘用车体系，与荣威整合预计持续深入。2024 年 10 月，公司公告飞凡汽 车重新纳入乘用车体系，与荣威品牌进行深度整合。除了渠道整合之外，我们认为后续 有望对双品牌的定位和产品线的重新梳理。荣威品牌目前在售车型包括燃油车和新能源 汽车，产品线较为杂乱。而飞凡汽车则主攻中高端新能源市场，但销量一直未能起色。 通过合并，上汽乘用车将重新规划两个品牌的定位和产品线，避免内部竞争和资源浪费。

名爵+MAXUS 持续发力，海外市场预计维持高增。截至 2023 年，公司自主品牌占海外 销量的比重达 92%，MG 品牌全球年销量超 80 万辆，拳头产品 ZS/AP/HS 系列继续保持较快增长，特别是在欧洲市场，MG 品牌单月交付量稳定在 2 万辆以上，欧洲成为公司 首个“20 万辆级”海外区域市场，MG 品牌不仅在英国、西班牙纯电市场跻身前二，而 且已在全球各大主要市场跻身前十，主力产品 MG4EV 成功揽获“英法德澳年度车型大 满贯”等 30 多个海外权威奖项。此外，公司 MAXUS 等商用车产品全年出口销量也已站 上 10 万辆新台阶。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）