2025年上汽集团研究报告：国企改革促发展，智选合作启新章

1、公司概况：老牌龙头车企，近年经营业绩承压

1.1 发展历程：老牌汽车龙头国企，产品矩阵布局丰富

以整车业务为核心，铸就燃油时代龙头车企。上汽集团前身可追溯 1955 年成立的上海内燃机配 件制造公司，1958 年第一辆凤凰牌轿车在上海汽车装配厂试制成功，标志着上海汽车工业轿车 制造"零"的突破，上汽正式进入整车阶段；其后集团先后与德国大众、美国通用成立合资公司， 合资品牌为上汽期初发展起到了巨大贡献；21 世纪以来，上汽确立了建设自主品牌的“四条道 路”，全面打响自主开发、技术创新的关键战役，先后推出了荣威、宝骏、智己等自主品牌。集 团于 2011 年实现整体上市，2022 年上汽集团销售整车 530.3 万辆，连续十七年保持国内第一， 并率先成为中国首个新能源汽车、海外市场“双百万辆企业”；2024 年 8 月，集团以 2023 年度 合并报表 1052 亿美元的营业收入，名列《财富》杂志世界 500 强第 93 位，在此次上榜的中国 汽车企业中继续领跑。

子公司规模庞大，品牌矩阵覆盖多维市场需求。目前，上汽集团的业务主要涵盖整车、零部件、 移动出行和服务、金融、国际经营、创新科技等领域，形成了以整车业务为龙头，六大板块紧密 协同、相互赋能、融合发展的业务格局。整车领域涵盖乘用车、商用车两大子版块，其中乘用车 板块包含上汽大众、上汽通用、智己汽车、上汽通用五菱等子公司；商用车板块包含上汽大通、 南京依维柯、申沃客车等子公司。零部件领域则主要涵盖发动机、变速箱、底盘、电子电气、制 动系统、内外饰等汽车部件的研发、生产和销售，主要包括上海汽车变速器有限公司、联合汽车 电子有限公司以及华域汽车系统股份有限公司等企业。此外公司在物流、金融领域亦有布局，拥 有安吉物流、上汽创投、上汽金控等多家子公司。

整车乘用车方面，公司旗下品牌主要包括合资（上汽大众、上汽通用）、自主（上汽通用五菱、 荣威、智己、名爵等）两大板块。合资方面，上汽大众旗下主要有上汽奥迪、大众、斯柯达品牌； 上汽通用主要有凯迪拉克、别克、雪佛兰品牌（市场定位由高到低）。自主方面，上汽通用五菱 主攻微型电动车，旗下有五菱、宝骏两大品牌；荣威定位中高端市场，2024 年吸收飞凡品牌后， 逐步向高端智能电动车市场延伸；智己由上汽集团、阿里巴巴与张江高科共同打造，聚焦高端智 能化电动车；名爵品牌诞生于英国，2007 年上汽收购南汽由此归入上汽集团，名爵品牌自带海 外基因，是目前集团出海主力品牌，2023 年名爵品牌在 16 个发达国家热销 38 万台，全球销量 超 84 万辆，连续五年蝉联“中国汽车单一品牌出口冠军”。整车商用车方面，拥有大通、申沃、 上汽红岩、依维柯等品牌。通过丰富的品牌矩阵布局，集团覆盖了从经济型到高端品牌、从乘用 车到商用车、从燃油车到新能源、从轿车到 SUV 等多品类、全方位的市场需求。

1.2 股权结构：上海国资控股，股权结构较为集中

截至集团 2024 年三季报，公司实控人为上海市国资委，其中第一大股东上海汽车工业（集团） 有限公司持股 63.27%，其由上海市国资委全资控股；第二大股东中国远洋海运集团有限公司所 持股份系 2022 年中国远洋海运集团与上汽总公司签署协议无偿划转股份以加强双方股权合作所 得；第三大股东跃进汽车集团与公司合作历史悠久，2007 年上汽集团与跃进集团签署协议正式 并购南汽，跃进汽车也正式并入上汽，成为集团在商用车产品线的重要组成。集团股权结构较为 集中，单一大股东持股超过 50%，为集团执行转型发展战略和贯彻落实相关政策部署提供了强 有力的支持。

1.3 财务分析：整体增速放缓，盈利能力承压

2024Q1-3 公司营业收入、归母净利润同比下滑。2019 年以来，由于电动智能化转型较慢，同 时合资品牌销量受到挤压，公司业绩震荡下滑，2023 年集团实现营业收入 7447.1 亿元，同比增 加 0.7%，2024 年 Q1-3，集团实现营业收入 4304.8 亿元，同比下降 17.4%；归母净利润 2023 年实现 141.1 亿元，同比下降 12.5%，2024Q1-3 为 69.1 亿元，同比下滑 39.5%。根据集团 2024 年业绩预告，由于受到燃油车市场下滑、汽车市场价格战持续升级、上汽通用计提资产减值准备 等因素影响，预计 2024 年归母净利润为 15 亿元到 19 亿元，同比下降 87%至 90%，将减少 122 亿元至 126 亿元，是自集团上市以来，首次年度归母净利润同比减少超过 120 亿元。

期间费用率有所回升，盈利能力承压。公司近年来期间费用率有所回升，整体由 2021 年 9.5% 的低点上升至 2024 年前三季度 10.8%，拆分来看管理费用、研发费用提升较多，其中管理费用 由 2019 年 2.7%提升至 2024 年前三季度 3.5%，研发费用由 2019 年 1.6%提升至 2024 年前三 季度 2.7%。同时集团盈利能力显著下滑，毛利率水平由 2019 年 12.2%下降至 2024 年前三季度 8.9%，ROE 水平由 2019 年前三季度 10.6%下降至 2024 年前三季度 2.4%。 我们认为，集团近年来因市场环境、品牌转型等一系列因素在经营层面遭遇一定困难，但集团技 术底蕴积累深厚，未来伴随政策支持、品牌逐渐转型落地、组织架构改革、具备竞争力的新车型 推出等利好因子，集团基本面或将迎来较大改善空间。

2.行业与公司复盘：自主崛起，合资品牌下滑明显

2.1.行业：自主新能源崛起与央、国企车企市占率下滑

汽车市场总量增长，内部结构深刻变革。近年来中国汽车市场正处于深刻变革的浪潮之中，从 技术突破到市场格局重塑，从政策导向到消费趋势转变，市场优胜劣汰加速，中国汽车工业在供 给侧结构性改革深化大背景下，呈现新能源渗透率突破临界点、智能化竞争加剧、全球化布局加 速等多种趋势，汽车行业正步入高质量发展新格局。一方面市场总量不断增长，根据中汽协数据， 2024 年我国汽车销量达到 3143.6 万辆，同比增长 4.5%，产销规模再创新高；汽车出口 585.9 万辆，同比增长 19.3%，汽车出口再上新台阶。另一方面市场结构深化变革，新能源汽车继续 快速增长，年产销首次突破 1000 万辆，销量占比超过 40%，迎来高质量发展新阶段；自主品牌 乘用车 2024 年销量达到 1797 万辆，市场占有率达到 65.2%，同比增长 9.2pct。

自主品牌强势崛起，合资品牌市占率下滑。我国自主品牌起步虽晚但发展迅速，近年来以电动 化、智能化为发展契机，得益于新能源汽车市场爆发和技术创新，国内自主品牌强势崛起，根据 乘联会数据，2024 年国内乘用车自主品牌批发份额突破 65%，零售份额突破 60%，较上年增长 9pct，自主车企迅速成为头部绝对主力，比亚迪汽车、吉利汽车、奇瑞汽车、长安汽车持续占据 头部领先位置，厂商销量市场份额从 2023 年 32%上升到 2024 年的 39%，同时自主乘用车高端 化突破明显，2024 年 12 月份 20 万元以上自主占比从 2022 年 27%，2023 年 36%，上升到 2024 年的 41%。另一方面，合资品牌因电动化转型缓慢、市场竞争激烈等因素，市占率持续下滑， 2024 年主流合资品牌累计零售销量 629.9 万辆，同比减少 15.7%，同时市场占有率从 2019 年 51.4%下降至 2024 年 27.5%。

央、国企车企转型较慢，市占率、盈利能力下滑明显。燃油车时代，央、国企车企凭借品牌影 响力、市场渠道建设、技术实力等实现销量领先，近年来由于决策机制、研发强度以及品牌路径 依赖等多重因素，央、国企车企在新能源浪潮中转型步伐较慢，市占率和盈利能力出现下滑。我 们以上汽、长安、广汽、北汽、奇瑞、一汽六家公司作为央、国企车企代表，测算发现其 2024 年汽车合计销量达到 1621.3 万辆，市占率由 2014 年 65.2%的高点下滑至 2024 年 51.6%。同 时其 2024 年新能源汽车合计销量达到 204.3 万辆，市占率为 15.9%，占比较低。盈利能力方面， 上汽、广汽、东风净利率指标自 2019 年以来波动下降，2024Q1-3 均处于历年较低水平。

2.2 公司：电动智能化转型偏慢，合资板块销量承压，海外出口表现良好

合资销量承压，利润贡献下滑。公司对联营企业和合营企业的投资收益巅峰期利润贡献达 90%， 近年来，由于上汽大众、上汽通用销量下滑明显，2024Q1-3 公司对联营企业和合营企业的投资 收益已由 2017 年高点 283.0 亿元下降至 32.7 亿元，占比下降至 47%。 上海大众旗下主要有奥迪、大众、斯柯达三个品牌，其中大众品牌贡献大部分销量。2018 年以 后，上汽大众在新能源转型上节奏偏慢，公司产品力及新能源技术能力不足，同时受到 2019 年 底碰撞测试事件等多因素影响，2019 年以来上汽大众销量及产能利用率逐步走低，2024 年上汽 大众销量为 114.8 万辆，同比 2019 年 200.2 万辆大幅减少，同时产能利用率也由 2019 年 104% 下降至 2023 年 58%。受销量下滑以及市场竞争加剧影响，上汽大众 2023 年归母净利润仅实现 31.3 亿元，同比 2019 年 200.3 亿元大幅下滑，单车归母净利润 2577.9 元，创近年新低。 上汽通用亦如上汽大众，2018 年以后主力品牌别克、雪佛兰销量出现较明显下滑，导致公司销 量走低，2024 年实现销量 43.5 万辆，同比 2023 年 100.1 万辆大幅减少，产能利用率由 2019 年 85%下降至 2023 年 53%。同时 2023 年归母净利润为 25.4 亿元，同比 2022 年 55.8 亿元大 幅减少，单车归母净利润下探至 2540.3 元的历年新低。

自主品牌销量略降，海外出口表现较好。集团拥有上汽乘用车（荣威、名爵）、智己、上汽通用 五菱等自主乘用车品牌，整体来看上汽自主乘用车板块 2024 年销量达到 211.3 万辆，同比减少 12.8%。分品牌看，上汽乘用车 2024 年销量 70.7 万辆，同比减少 28.3%；智己品牌作为上汽 高端新能源的代表，销量表现良好，2024 年实现销量 6.6 万辆，同比接近翻倍；上汽通用五菱 自 2018 年后销量逐渐下滑，拖累了上汽自主品牌整体销量，2024 年，上汽通用五菱实现年销 量 134.0 万辆，同比 2018 年 206.8 万辆大幅减少。 出口方面，通过广泛合作，上汽成为国内首家“全产业链出海”的汽车企业，目前集团在海外拥 有 3 大创新研发中心、3 座整车制造基地和 1 座 KD 工厂、100 多个零部件生产研发基地和 2800 多个营销服务网点，并开通了东南亚、墨西哥、南美西、欧洲等 8 条国际航线。出口销量方面， 上汽集团 2016-2023 年出口销量排在中国车企出口销量榜首，其中名爵品牌 2019-2023 连续五 年位居中国汽车单一品牌出口量第一名，占上汽集团海外销量约七成，2024 年，受欧盟反补贴税政策等影响，名爵海外销量短期承压，后续有望迎来恢复。

3.从涓流到浩瀚，龙头车企转型再出发

3.1 政策层面坚定支持上汽转型，核心管理层变革基本完成

国资委多次强调央、国企车企高质量发展紧迫性、电动智能化转型必要性，上海市委市政府高 度重视上汽集团转型发展。汽车工业是我国经济的重要组成部分，根据《中国汽车新质生产力发 展调研报告》指出，汽车业是中国现在的第一经济支柱，汽车产业链生产总值约占全国 GDP 比 重的 10%。近年来汽车行业电动智能化转型快速推进，但央、国企车企转型偏慢，新能源市场 市占率偏低，作为重要经济支柱中的重要国有资产，相关单位给出多次表态及政策支持：1）考 核方式优化，国资委主任张玉卓在人大“部长通道”上表示，要调整政策，破除考核机制对业务 发展的约束，对三家中央汽车企业，进行新能源汽车业务的单独考核；2）加速企业新能源转型， 国资委副主任苟坪在中国电动汽车百人会论坛（2024）上表示，中央企业发展新能源汽车的步 伐还不够快，成效还不够明显，在产品竞争力、市场占有率、前瞻性、引领性、技术创新等方面 急需加力加速，奋力追赶；3）产业资源整合与市值管理，2024 年 12 月，国资委、上海市先后 发布《关于改进和加强中央企业控股上市公司市值管理工作的若干意见》、《关于进一步深化我市 区属国有企业改革的指导意见》，强调相关产业优势资源整合以及控股上市公司市值管理工作； 4）上海市委市政府高度重视上汽集团发展，上海市委书记陈吉宁，市委副书记、市长龚正于 2023、 2024 年前后三次赴上汽集团开展专题调研，2024 年 11 月陈吉宁指出上汽集团作为我国改革开 放的产物和汽车行业领头羊，要凝聚进一步全面深化改革的高度自觉，加快形成转型发展之势。 全市各有关部门要齐心协力、群策群力，进一步形成支持上汽坚定转型发展的强大合力，确保各 项改革任务顺利实施。龚正指出上汽集团要按照市委市政府决策部署，坚定深化改革、系统改革 的信心和决心，持续提升企业能级和核心竞争力，在上海建设世界级汽车产业中心中发挥主力军 作用。

核心管理层换帅完成，子版块高管密集调整，为集团发展注入管理新动能。2024 年 7 月，上汽 集团公告原集团董事长陈虹先生到龄退休，原集团总裁王晓秋先生任公司董事长，原副总裁贾健 旭先生担任公司总裁，随后上汽大众、上汽通用、上汽乘用车等三大板块也迎来高管更替，涉及 调整人员多达十余位高层，例如原上汽集团总裁助理蔡宾担任上汽通用党委书记、华域汽车总经 理陶海龙接任上汽大众党委书记兼总经理、原上汽大众有限公司党委书记俞经民任上汽乘用车分 公司常务副总经理。 2025 年 2 月，上汽集团大乘用车板块再发《关于大乘用车干部任免的通知》，采用全员竞聘的方 式对上汽大乘用车板块进行了大规模人事梳理，主要涉及荣威飞凡品牌和名爵品牌，涉及调整的中高层干部达 63 人。总体看来，集团新管理层偏向年轻化，主打“技术+营销”组合，是上汽 集团应对新能源浪潮与电动智能化转型、汽车市场格局变动的重要组织体系变革，也有望为集团 转型发展注入新的管理动能。

3.2 合资品牌转型：领衔合资 2.0 时代，积极拥抱智能化、本土化发展

合资品牌长期是上汽集团重要的销量及利润来源，巅峰时期对联营企业和合营企业的投资收益占 上汽集团归母净利润的比重高达 90%，近年来受到电动智能化转型偏慢、市场竞争加剧等因素 影响，上汽大众、上汽通用销量受到较大影响，销量、利润皆回落至历年较低水平。为了谋求新 时代背景下合资车企发展最优解，上汽大众、通用正积极推动自身智能化、本地化发展；与此同 时，凭借自身强大的智能电动化领域的技术储备，上汽集团也积极反向赋能合资品牌，领衔中国 市场的合资品牌走向合资 2.0 时代。 上汽大众：延长合资期，携手开启合资合作 2.0，引领中国汽车产业合资合作迈入从“技术引进” 到“技术共创”的全新时代 1）延长合资期限，深化战略合作。2024 年 11 月，上汽集团与大众汽车集团签署了延长合资协 议，将上汽大众合资期延长至 2040 年，大众汽车集团管理董事会主席奥博穆强调会继续扎根中 国，锚定“2030 目标”夺取智能电车时代的高地。 2）拥抱电动智能化，推动产品转型升级。在接下来的上汽大众合资合作中，新能源汽车是重点方向，2025 年年中，作为奥迪与上汽的合作项目，AUDI 品牌首款电动车型将推向市场；2026 年起，基于专为中国市场打造的 CMP 平台开发的两款紧凑级电动汽车将首次投入市场，3 款插 电式混合动力车型、2 款增程版车型也将陆续上市；到 2030 年，上汽大众将推出 18 款新车型， 其中有 15 款将专为中国市场开发。 3）淘汰落后产能与营销渠道扩容。上汽大众将逐步缩减燃油车产能，规划更优的产能布局以加 速向智能网联新能源汽车生产的转型，例如上海嘉定安亭作为上汽大众最早的生产基地，已经在 做相应的规划调整，着力打造成“电动化生产中心、研发创新中心、智能制造中心”。同时上汽大 众计划继续加强经销商网络建设，目前上汽大众约有经销商网络 900 家，上汽奥迪约 220 家， 计划 2025 年在淘汰一批的情况下，净增 100 家网点。

上汽通用：聚焦“向好、向新”，以创新领跑合资企业转型

1）主动去库存，优化经销商盈利结构，实现轻装上阵。2024 年上汽通用实现“去库存”超 20 万辆，渠道健康度快速回升，经销商盈利情况得到显著改善，同时上汽通用公司经营效益也实现 回暖，2024Q4，其利润已经回正。 2）新能源与智能化并行，以技术推动企业转型。2025 年上汽通用将以全新一代超级融合整车 架构为核心，全面推进奥特能 2.0 多元驱动平台、全新一代智能座舱平台、全新一代智能驾驶平 台三大技术域迭代升级。该架构专为中国市场打造，融合了车身、底盘、动力总成和电子电气架 构等多项先进技术，支持纯电、插混、增程等多种动力形式，为未来产品开发提供了强大支撑。 3）拥抱电动智能化，推动产品转型升级。上汽通用计划在 2025 至 2027 年推出 12 款全新新能 源车型，覆盖轿车、SUV、MPV 等多种车身形式，全面满足消费者多元化需求。与此同时，上 汽通用将实现所有车型数字化功能 100%本土化开发，从产品定义到智能化功能，全部围绕中国 客户进行设计，进一步提升用户体验。 4）计提减值，实现轻装上阵。2025 年 1 月，上汽集团发布《关于合营企业计提资产减值准备 的公告》，宣布为应对市场挑战，集团在评估稳定市场份额和聚焦盈利能力所采取的业务重整行 动的影响后，将在 2024 年第四季度计提资产减值准备 232.1 亿元人民币，减记预计将影响上市 公司股东的净利润约 78.7 亿元，同时上汽通用整车相关公司长期股权投资账面价值预计减记至 零。

3.3 自主乘用车：品牌整合、技术底座升级、智驾能力提升全系统推进

1）握指成拳，荣威、飞凡品牌合并，打响整合运动第一枪。2024 年 10 月，上汽乘用车发布《上 汽乘用车荣威飞凡，梦想融合，承诺加乘》，荣威和飞凡品牌合并正式官宣，合并后荣威将把更 多电动智能化技术搭载到新车型上，营销层面回归到用户，飞凡并入荣威后则主要定位上汽荣威 的高端序列发展，未来将在纯电与混动领域全面发力，截至 2024 年 10 月，已有 35 家荣威门店、 12 家飞凡门店整合成为荣威飞凡经销商门店，加速推动品牌、渠道的内部整合。 随后，集团宣布将乘用车公司(荣威飞凡、名爵)、上汽国际、研发总院、零束科技、海外出行等 5 家公司组建为“大乘用车板块”，并由集团总裁亲自挂帅执管会主席；在研发层面将智己、飞 凡的研发业务并入研发总院，新产品从立项到整体开发均由研发总院统一负责，动力电池、智能 驾驶、底盘等技术项目也会集中迁移到上汽研发总院统一管理统筹。2025 年 1 月，在上汽大乘 用车第一次干部大会上，贾健旭表示，上汽大乘用车板块的重组，已经迈出了改革突围第一步。

2）依托深厚技术积累，上汽“七大技术底座”升级至 2.0 时代。2024 年 5 月，上汽第二代“技 术底座”正式发布，包含三大整车技术底座与四大关键系统底座，全面赋能上汽旗下各自主品牌 全新车型。 全新“星云”纯电专属系列化平台，线控数字底盘的应用使得整车制动响应时间提升 40%、整车 行驶稳定边界提升 20%。全新“珠峰”机电一体化整车架构，面向全球市场、面向全场景、面向 全天候，最高油电转化效率超过 3.75kWh/L，显著优于行业主流竞品水平，同时还实现高水平低 排放，作为第一家在欧洲实现碳排放低于 100g/km 的中国车企，上汽旗下“珠峰”架构产品也将满 足欧 7 排放。全新“星河”电氢一体化整车架构，聚焦氢燃料电池乘用车的使用场景，首创增程 型氢燃料电池乘用车的架构方案，真正实现“碳零排放”。 全新“蓝芯”混合动力系统，混动专属发动机的热效率达到 46.3%，混动变速箱采用全新构型的 “双同轴方案”，新的“能量控制域控制器”将更精确的实现热能、化学能、电能、机械能的转 换，混合动力系统效率将进一步提升 10%。全新“绿芯”电驱系统，应用独创的网格式油冷技术， 实现超高电机有效功率密度超过 9.5kw/kg，系统功率密度提升至 4.4kW/kg，领先行业平均水平 至少 40%。全新平台化魔方电池，全新一代全固态电池，能量密度超过 400wh/kg、体积能量密 度超过 820wh/L，在针刺以及 200℃热箱的场景下，能够确保电芯不起火不爆炸，固态电池低温 容量保持率超过 90%。“银河”全栈 3.0 智能车解决方案，舱驾一体的中央计算单元“大脑”和整 车中央协调运动控制器（VMC）“小脑”进行协同开发，并全面支持大模型的端侧应用，支持国 内首款面向量产的 L3 自动驾驶解决方案的推出。

智己领衔高阶智驾，推动智驾能力全方位升级。智能驾驶方面，IM AD 3.0 率先完成从“最像人” 到“有直觉”的断代式进化，为智驾系统率先注入人工智能生成的“直觉”，正式迈入“直觉”智驾新时 代。同时基于智己汽车 & Momenta 联合打造的“一段式端到端直觉式智驾大模型”，智己汽车已 经成为行业内首个同时具备 L2、L3、L4 级智能驾驶量产能力的品牌，该模型拥有行业首创的“长 短期记忆模式”独特架构，在将模型训练成本节省 10-100 倍的同时，大幅提升迭代速度，让产品 获得“专家级直觉”。上汽赛可智能主导研制的 L4 级 Robotaxi 在上海、苏州和深圳落地运营，累 计行驶里程达 400 万公里，上汽集团副总裁、总工程师祖似杰表示，上汽计划到 2026 年底发布 面向量产的 L3 级自动驾驶解决方案。智能底盘方面，上汽集团凭借行业首创的整车中央协调运 动控制平台（VMC），再次展现出卓越的创新能力。VMC 融合了线控转向、后轮转向、四轮干 式 emb 制动、四驱电机以及电控悬架等先进技术，全面整合制动、驱动、转向、悬架控制等功 能，实现车体 6 自由度（上下前后左右）的集中控制。

3.4 众擎易举，合谋伟业，携手华为开启新篇章

2025 年 2 月，上汽集团与华为在上海签署深度合作协议。双方将在产品定义、生产制造、供应 链管理、销售服务等领域展开战略合作，打造全新新能源智能汽车。据太平洋汽车网，上汽集团 与华为深度合作的品牌定名“尚界”，首款车型售价为 15-25 万价格区间，预计于 2025 年第四 季度上市，及时有效的填补了鸿蒙智行当下亟需补齐的市场空白。 不同于此前合作双方分工明确的“四界”，此次华为与上汽集团之间的融合要更为深度，一方面， 上汽自研的"七大技术底座"（如魔方电池、星云平台）为整车制造提供底层支撑，形成“软硬一 体”的技术壁垒；另一方面，鸿蒙生态的无缝互联与华为智驾的“类人决策”，精准满足年轻用 户对科技感的追求。华为与上汽的联合研发，能充分整合双方的优势资源，或将达到“1+1>2” 的协同成果。 在深度合作签约仪式上，上汽集团表示，此次上汽与华为开启战略合作，将进一步发挥各自优势， 推动中国汽车产业在智能化时代迈向新的高度。双方团队将深度融合、携手共进，共同探索智能 汽车技术创新与商业模式创新的新路径。

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