2025年慕思股份研究报告：行业大有可为，AI床垫驱动新成长

1.行业需求：国补促需求筑底回升，长坡厚雪值期待

1.1 国补延续正带动短期需求景气度回升

2025 年国家发改委推出了力度更大、覆盖面更广的大规模设备更新和消费品以旧换新政 策，家居产品在补贴范围内，这为床垫市场需求进一步的触底回暖奠定基础。江苏省显著 提高补贴金额，从 2024 年每人补贴金额不超过 3000 元到 2025 年每人补贴金额不超过 1 万元；陕西省也显著提高补贴比例，从 2024 年的 10%上涨到 2025 年的 15%给予补贴。国 补政策的延续和升级，正激发床垫的消费潜力。

国补政策的实施有效拉动床垫行业的短期需求。数据显示，政策推行后，床垫市场线上销 售额呈现出明显的增长态势。受到国补新政策的刺激，2025 年 2 月和 3 月的三大电商平 台床垫销售总额分别达到 7.47/10.96 亿元，同比增长 27.61%/20.72%，销售额短期内显 著提升。在国补新政策的刺激下，床垫销售额在天猫、抖音、京东三大平台均呈现增长趋 势。具体来看，天猫平台床垫销售额最高，2025 年 2 月和 3 月同比增速分 别为 14.32%/29.79%，销售额分别达到 3.89/6.75 亿；京东平台 2025 年 2 月和 3 月床垫销售 额同比增速分别为 13.09%/17.75%，销售额达到 2.14/2.96 亿；抖音平台床垫销售增速迅 猛，2025 年 2 月和 3 月同比增速 157.22%/-8.40%，销售额分别达到 1.44/1.25 亿。

床垫龙头线上销售数据明显提振，展现较大增长潜力。以床垫行业的龙头企业——慕思股 份为例，公司迅速响应国补政策，充分发挥电商渠道运营优势，2024Q4 销售额同比提升 24.32%。2025 年，慕思 DeRUCCI 床垫线上销售额数据亮眼，显著高于往年同期水平，2025 年 Q1 线上销售额同比增长 17.14%，其中京东平台销售额同比增长 53.02%，天猫平台销售 额同比增长-1.97%，抖音平台销售额同比增长-1.97%。展望未来，随着国补政策的持续推 进，床垫行业的市场需求预计将继续保持增长态势。龙头家具公司在这一政策红利下，有 望借助品牌优势、产品创新能力以及对电商渠道的有效运营，进一步扩大市场份额。

1.2 行业中长期扩容空间充足，头部企业份额提升可期

2022-2024 年全球床垫市场规模分别为 696.6/674.4/679.6 亿美元,同比增长-7%/- 3%/1%,CAGR 为-1%。2022-2024 年中国床垫市场规模分别为 99.35/100.44/103.00 亿美 元，在全球市场占比分别为 14.26%/14.89%/15.16%，同比增长-3.47%/1.10%/2.55%,CAGR 为 1%。 从中长期来看，中国床垫市场规模仍有进一步提升空间。中国床垫市场依托量价的双轮驱 动，规模增长空间仍然可期。从量的维度看，随着行业渗透率和产品更换率的提升，床垫 的销售量会有明显增加；从价的维度看，随着床垫科技含量的增加，以 AI 床垫为代表的 大单品能够助力销售均价上探。

量方面来看，中国床垫渗透率及产品更新率仍有提升空间。目前，据 CSIL 统计数据，发 达国家床垫渗透率已然达到了 85%，而中国床垫渗透率仅为 60%。其次，中国床垫更换频 率低，接近 50%的中国家庭的床垫使用年限超过 5 年；而在美国家庭中，70%的家庭平均 三年更换一次床垫，并且约 20%的使用者认为，床垫的最佳使用周期不应超过 3 年。

城镇化率提高、换新意识提升和产品力迭代（以 AI 床垫为代表的大单品）将催化床垫行 业渗透率和产品更换率的提升： 1）根据国家统计局数据，2023 年中国城镇化率（城镇人口占总人口的比重）为 66.16%， 发达国家城镇化率普遍在 80%-90%，床垫渗透率与城镇化率呈一定正相关性，随着城镇化 率稳步提升，新增住房交易需求以及存量房再装修需求，将为床垫市场带来更多增量消费 者群体； 2）随着经济的发展，中国消费者健康睡眠及换新意识的逐步提升，国内床垫的使用年限 有望逐渐缩短，这会带动床垫更换需求的增长； 3）以 AI 床垫为代表的含高科技的产品能够满足消费者潜在的智能化和个性化的需求，利 于扩大客群。根据中国消费者报社发布的《2022 国产中高端床垫消费者满意度调查报告》， 近 9 成受访者表示会关注床垫的智能功能，其中 44.7%的受访者表示，会“特别关注，希 望体验到多功能型的床垫”；“使用更多黑科技、有更多的专利（如材质好、更智能）的 床垫”最受消费者关注，占比为 58.5%。

以下通过中国市场床垫更新频率假设对床垫需求量进行弹性测算。首先，前提假设如下： 1）当年商品房销售后，两年后交房；2）假设一套房子两张床，预期内更新频率不变 3） 单套房面积 90 平方米 4）住宅第一次装修与后续翻新所用时间相同；其次，根据《2025 天猫厚床垫行业白皮书》计算得出当前中国消费者的床垫平均更换频率为 10 年/次，以此 作为后续对比的基数；接着，通过第 n-2 年销售面积计算第 n 年交房面积，通过第 n 年交 房面积/90 得出一手房装修套数，并通过翻新频率计算第 n 年的翻新套数，最后当年床垫 需求量为当年翻新套数*2。如图表 11 所示，随着更新率的提高，预期床垫市场需求呈现 恢复增长态势。当更新率加快为 9 年/次时，2027 年预期将有 6472.68 万件需求，相较于 10 年/的更新率情况下的需求增幅为 53%，并且 2026-2027 年同比均实现需求增长。

价方面来看，高价产品销量占比提升，销售均价上探，床垫市场焕发新机。从 2022 年二 季度到 2025 年一季度，售价大于 2459 元的床垫销量占比趋势上升。高单价产品（售价大 于 2459 元）在总体销量中的占比从 67.7%上升至 75.75%。消费者对于有品质、有技术含 量的高价床垫产品有支付意愿，品类消费呈现出均价提升的趋势。展望未来，随着消费者 对高品质、智能化、个性化睡眠的关注和 AI 床垫等具有科技含量的产品不断迭代，消费 者消费意愿与优质产品迭代之间形成良性循环，有望进一步驱动均价继续上探。

中国床垫行业集中度仍具较大提升空间，头部企业完善渠道、品牌布局后，逆势加速成长 可期。美国床垫行业历年来展现出较高的集中程度，2023 年 CR3 高达 51.7%，CR5 达到 59.8%。反观中国，2021-2023 年，中国床垫行业 CR5 分别为 19.8%/18.9%/18.4%，市场处 于分散竞争状态，中小品牌通过区域性渠道或差异性产品持续渗透，部分区域性品牌及互 联网品牌通过低价策略抢占中低端市场，稀释头部品牌份额。随着地产红利期结束，中国 床垫行业竞争门槛进一步抬升，龙头企业凭借技术、产品、规模化生产、服务、渠道等多 方面的领先优势，此外，叠加国补对于行业格局有一定优化的背景下，头部企业有望领导 产业升级，进一步强化马太效应，逆势成长可期。

2.AI 床垫有望驱动内销新增长，出海打开中长期发展空间

自 2007 年成立以来，慕思股份始终致力于为客户打造中高端健康睡眠产品，并提供全方 位的优质服务。公司主营产品以床垫为核心，协同床架、沙发、床品以及其他相关产品， 深度聚焦人体健康睡眠领域的研究，旨在为消费者量身定制专属的健康睡眠系统。 2022-2025 年 Q1，慕思股份实现营业收入分别为 58.13/55.79/56.03/11.21 亿元，同比增 速分别为-10.31%/-4.03%/0.43%/-6.66%；归母净利润分别为 7.09/8.02/7.67/1.18 亿元， 同比增速 3.27%/13.17%/-4.36%/-16.43%。 慕思后续具备三方面增长驱动力：主品类 AI 爆品扩大潜在需求；扩品牌、扩品类打开增 长空间；出海打开中长期发展空间。其一，床垫品类中，慕思 AI 智能床垫产品在客单价 上形成新的突破，有望触达更多人群，并且慕思已有完善品牌矩阵，技术+品牌形成良性 循环，销售量价齐飞；其二，横向品类拓展，提供品类连带及客单价。慕思积极拓展床架、 沙发、整装家居等领域，积极探索多品类覆盖。其三，慕思锚定东南亚，2024 年收购新加 坡公司 MattressInternationalPte.Ltd （ MIPL 公司）及其位于印尼的工厂公司 PT.TaiChengDevelopment（PTTC 公司），借助 MIPL 公司在新加坡的品牌、产能和渠道优 势，有望快速提升自身在东南亚市场的知名度和市场占有率，出海打开中长期公司成长空 间。

2.1 主品类：AI 床垫助推逆势增长，品牌矩阵完善突破成长边际

慕思以“高端破圈+全域渗透”双轮驱动重构获客增长边界。一方面，慕思注重 AI 床垫的 研发，旗下 AI 床垫的推出不仅拉高客单价还可通过购物中心新渠道场景触达更多消费者， 释放潜在的换新需求，有望实现销售“量价齐飞”；另一方面，慕思已形成完整的产品体 系满足不同价格段需求的消费者，助力客群范围进一步扩大，从而拓宽成长边际，有效巩 固其在健康睡眠市场的领先地位。

2.1.1 AI 床垫或成发展新引擎，渠道拓维，客群拓宽

据《2025AI 时代健康睡眠白皮书》，2024 年 AI 智能床垫的全球市场规模约为 18 亿美元， 预计从 2025 年到 2030 年将以 7%的复合年增长率增长。近七成消费者表示未来愿意购买 AI 智能床垫，其中 90 后意愿度最高，80 后次之，他们的消费力、科技产品接受度及睡眠 困扰程度都较高，也有更强的“好眠”诉求，AI 床垫潜在需求高。 慕思多年研发投入构建技术壁垒，具有先发优势。目前，床垫市场头部厂商包括喜临门、 趣睡科技、梦百合、慕思等。横向比较而言，慕思在 AI 智能化的领域投入更多，研究更 深入。公司近年研发费用不断攀升， 2022 年 至 2025 年 Q1 研 发 费 用分别为 1.58/1.86/2.05/0.44 亿元，同比增速 1.94%/17.72%/10.22%/-4.35%。研发费用率从 2022 年的 2.72%上升到 2025 年 Q1 的 3.93%，研发费用率逐步走高，累计拥有自主知识产权 3589 项构建差异化竞争壁垒。 慕思推出战略性新品获得消费者认可。2024 年，慕思推出了智慧睡眠战略新品——AI 双 子星。这款新品集成了公司最新的科研成果，满足了消费者对于个性化、舒适化睡眠的需 求，吸引众多消费者关注。随后，慕思于 2025 年 3 月新发布 T11+、T11pro 两款智能床 垫，拥有动态感知、自适应调节等专利技术。其独创的 AI“潮汐”算法，以海量大数据（100 万+人体工学大数据）为基础分析，根据人体思睡期、浅眠期、深睡期、快速眼动期等提供 不同模式，同时可以用过智慧慕思 APP 生成睡眠报告，从而达到“智能监测、健康睡眠” 的效果，形成技术护城河。智能睡眠数据积累形成用户画像闭环，未来可延伸至健康管理 服务生态，提升用户粘性与复购价值。

AI 新品拉高客单价，进一步提升品牌势能。在主流电商平台中，天猫与京东上的慕思 T11 AI 智能床垫定价为 19599 元。2025 年 3 月发布的新品，T11 PRO 的首发价格更是达到 62800 元。与之相比，慕思旧有产品的线上销售均价集中在 3000-5000 元价位。慕思 AI 床垫在 价格定位上实现了新的突破，客单价上限进一步提高，助力品牌销售均价提升，巩固了其 在高端床垫市场的品牌地位。2024 年慕思 AI 智能床垫的销售额已突破亿元，AI 床垫已成 为公司新增长点。 AI 床垫助力商超店新布局，助力客群突围。目前，家具床垫的重点线下销售渠道以线下家 具卖场为主，公司计划深化“全渠道、全品类、全客群”的市场布局，积极覆盖空白市场， 稳健有质量开店。公司积极布局大型商超，通过新渠道场景，依托商超的客流量及 AI 新 品类，触达更多潜在消费者，创造新需求，有望推动床垫更换频率提高。

2.1.2 品牌矩阵完善触达广泛客群，旗下多种优质品牌占领消费者心智

慕思通过完善的品牌矩阵实现对床垫市场不同价格段的覆盖，利于拓宽目标消费群体，突 破成长瓶颈。截至 2024 年，DerRUCCI 共形成 12 个子系列。在高端领域，慕思智慧睡眠 着眼于 AI 智能床垫的研发，产品价格区间在 12800 元至 62800 元；DeRUCCI Home 则注 重客户个性化需求，提供定制服务；慕思 3D、慕思 0769 两个系列在床垫材质上进行拓展， 为高端人群打造舒适睡眠环境。在中高端领域，慕思蓝奢、慕思歌蒂娅凭借轻奢现代的品 牌理念受到众多消费者关注。在中端领域，慕思凯奇、慕思凯悦等品牌以高质价比打动消 费者，对中端床垫市场格局产生冲击。另外，针对更为精细化的客群分类，慕思同样进行 了布局，例如慕思意简着眼都市精英群体、慕思今晚主要服务于年轻人，慕思儿童则专注 于青少年儿童寝具的制作等。

慕思旗下具备优质品牌 TRECA，有望突破高端消费市场。TRECA 作为法国百年高端寝 具品牌，拥有深厚的历史底蕴和卓越的品牌声誉。TRECA 旗下共有四大高端床垫系列， 分别是高定系列、巴黎系列、皇室系列及里维埃拉系列。其中，定价最为便宜的皇室系列 阿波罗，床垫单价达到 5.69 万元，而高定系列的顶峰床垫，定价则高达 37.43 万元。通过 持续推出高端、优质的产品，TRECA 在高端进口寝具市场树立了良好的品牌形象，品牌 知名度不断提升。近年来，TRECA 的市场份额稳步增长，市占率从 2018 年的 1.9%增长 至 2023 年的 2.1%，已然成为高端进口寝具市场的参与者之一。其品牌影响力不仅体现在 产品的销售数据上，更体现在对消费者品牌认知的塑造方面，吸引了越来越多追求高品质 生活的消费者。

2.2 扩品类：从单一床垫品牌到“睡眠生态”服务商

慕思股份以高端床垫为核心产品，通过“场景延伸+技术深化”策略，逐步从单一床垫品 牌转型为全场景睡眠解决方案服务商。在品类扩张方面，公司围绕卧室场景横向扩展床架、 沙发、智能睡眠产品及健康监测设备，形成“睡眠生态”闭环。公司除床垫外的配套产品 收入占比中，床架收入占比从 2018 年的 22.83%增长至 2025 年 Q1 的 29.72%，2025Q1 沙发、床品及其他相关品类收入占比分别为 7.71%/5.43%/7.90%。家具销售具有低频、高价、 耐用品的特征，复购属性较弱，其规模增长主要依赖于单个客户贡献的订单规模增长，公 司通过品类扩张带动客单价提升。

2.2.1 第二增长曲线：沙发品牌扩展覆盖差异化市场

沙发品牌矩阵覆盖差异化市场。慕思公司旗下具有两大沙发品牌，羡慕和卡丽亚的定位覆 盖了不同消费层次的消费者。羡慕沙发是国产原创设计品牌，聚焦高性价比与功能创新， 以其独特创新的设计风格在市场中独树一帜。它主要定位于追求时尚、个性的年轻消费群 体。卡丽亚沙发则融合意式美学和本土化需求，强化高端市场心智，主打经典优雅的风格， 瞄准的是对生活品质有较高要求、追求沉稳大气家居风格的中高端消费群体。 随着消费者对家居品质的要求不断提高，沙发作为客厅的核心家具，其市场需求也在不断 增长。慕思沙发品牌凭借其舒适的坐感、时尚的设计和高品质的产品，逐渐在沙发市场占 据一席之地。与慕思的睡眠产品形成互补，进一步完善了品牌的产品线，吸引了更多追求 整体家居品质的消费者。未来，随着品牌知名度的不断提升和市场渠道的进一步拓展，慕 思沙发有望在软体家具市场取得更大的市场份额。

沙发已成为慕思的核心增长引擎之一。公司 2024 年沙发营业收入为 4.32 亿元，沙发收入 贡献占比维持在 7.7%附近，尽管当前占比仍低于床垫（47.18%）和床架（29.16%），但其增速与渠道扩张潜力显著。

2.2.2 场景化套餐销售，推动产品连带，客单价显著拉升

场景化多样化产品套餐助力扩品类销售。套餐营销策略已经成为重要营销手段。2023 年 下半年以来，公司以“套餐”为营销策略改善重点，主推套餐产品，针对不同家居场景打 造多样化组合方案，包括双人卧室、次卧空间、儿童成长房及客餐卧一体化等主题套系， 通过场景化产品矩阵有效刺激消费需求，带动除床垫外其他品类如床架、沙发的销售，推 高客单价，利于扩品类销售战略的落地。

2.3 出海：东南亚先行，海外扩张打开长期空间

2.3.1 东南亚床垫市场具扩容空间，品牌格局仍未全面定型

现状：东南亚床垫市场稳步增长。2021-2024 年东南亚 5 个主要国家（菲律宾、马来西亚、 泰国、新加坡、印度尼西亚）床垫市场规模达到 17.39/18.16/18.63/19.36 亿美元，同比 增速为+10.62%/+4.43%/+2.59%/+3.92%。根据欧睿数据和 Mordor intelligence，2025 年东南亚 6 个主要国家（越南、菲律宾、马来西亚、泰国、新加坡、印度尼西亚）床垫市场 规模预计将达到 33.03 亿美元，约为中国床垫市场规模的 1/3，美国市场的 1/6。 中长期来看，随着东南亚人均 GDP 提升，渗透率有望提高，床垫市场充满潜力。东南亚地 区人口众多，拥有近 7 亿的消费人口，且人口结构年轻化，平均年龄仅 30 岁。年轻群体 对生活品质提升的追求以及对家居产品更新换代的需求，会为床垫市场提供源源不断的潜 在消费动力。随着东南亚各国经济的持续发展，居民收入水平逐渐提高，消费能力也将进 一步增强，这将为床垫市场规模的扩张奠定坚实基础。

东南亚床垫市场国别之间集中度与市场竞争格局存在差异，对企业而言存在结构性进入 机会。其中，马来西亚、菲律宾、泰国、新加坡、印度尼西亚在 2023 年的 CR3 分别为 60.10%/46.90%/40.90%/34.60%/27.30%。1）从集中度来看，马来西亚、菲律宾和泰国市 场集中度较高，竞争比较充分，而新加坡和印度尼西亚的市场集中度相对低，市场相对不 成熟，仍存在一定的空间等待企业挖掘，但两个市场格局迥异，新加坡床垫市场的龙头企 业全部都是外企，而印度尼西亚床垫市场龙头基本为本土企业，外企龙头市占率仅为 0.7%； 2）从份额的结构来看，除印度尼西亚外，马来西亚、菲律宾、泰国和新加坡床垫市场外 国龙头企业市占率曲折中提升，说明随着经济发展，消费者接触外界信息更加广泛，对产 品多元化和个性化需求日益凸显，对外企接受度提升，若外部企业能精准把握东南亚消费 者独特的睡眠习惯、审美偏好以及文化需求，打造出更贴合当地市场的产品，并配合有效 的市场推广策略，依然有机会在这片市场中分得一杯羹；3）东南亚本土品牌在中低端市 场占据优势，国际品牌可通过技术、品牌与渠道的结合争夺高端份额，例如美国 Spring Air 和荷兰宜家通过本地化生产或合作进入印尼市场。

2.3.2 慕思锚定东南亚，品牌+产能+渠道三管齐下

慕思收购新加坡知名品牌，“本土化运营+高端定位”双轮驱动打开东南亚市场。2021-2024 年，公司海外收入分别为 1.02/1.06/0.97/1.55 亿元，同比增速 20.46%/3.54%/- 9.02%/61.7%。为进一步拓展出海业务，公司通过收购与合作，增强对东南亚市场品牌、 产能与渠道的布局。品牌方面，2024 年 12 月 17 日，公司董事会审议通过《关于拟收购 境外公司股权及资产并签署相关协议的议案》，以现金 4600 万新加坡币（约合 2.5 亿元人民币）收购 MIPL 公司，其旗下拥有三个家具品牌 Maxcoil、Viro 及 MooZzz，借助东南 亚品牌进行突围；产能方面，慕思收购 MIPL 位于印尼的工厂公司 PT.TaiChengDevelopment （PTTC 公司），利用 PTTC 公司现有的土地、房产和机器设备等资产展开生产，让产能适 配东南亚市场的需求；渠道方面，慕思借助收购的 MIPL 品牌快速进入东南亚市场。

MIPL 凭借中高端、定制化的差异化定位在新加坡、印尼等东南亚地区具备一定认知度和 竞争力，后续发展值期待。MIPL 是新加坡本土知名的寝具、沙发等家居用品销售企业，公 司 2023 年营收 1849.34 万新币（约 9950 万人民币），净利润 36.79 万新币（约 200 万人 民币），但 2024 年受行业波动影响，前三季度营业收入下滑至 1166.66 万新币（约 6267 万人民币），净利润下滑至 5.2 万新币（约 28 万人民币）。 MIPL 的品牌和渠道有望助力慕思快速进入东南亚市场。品牌上，相对马来西亚、泰国等 成熟市场，新加坡床垫市场竞争相对分散，本土品牌以中低端为主，而 MIPL 旗下的 Maxcoil 凭借中高端、定制化的差异化定位在细分市场占据中高端消费者心智，价格区间为 149 新 币~5399 新币。Maxcoil 的商标价值及客户资源为慕思快速切入东南亚市场提供信任背书。 渠道上，线下渠道方面，公司拥有新加坡旗舰店及印尼生产基地，形成“生产-销售”一 体化链路，能够有效降低物流成本；线上渠道方面，公司多年经营官网和跨境电商平台目 前，2024 年慕思 DeRUCCI 已接入 MIPL 线上渠道，定位最高端产品线（售价 1899~3339 新 币）。被慕思收购后，MIPL 的品牌与慕思的技术（如 AI 床垫、智能睡眠系统）形成互补， 提升在健康睡眠领域的专业形象。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）