2025年南极电商研究报告：深度调整，品牌重焕

1 南极电商：从品牌授权回归产品品质

南极电商前身为“南极人”，后发挥自身品牌价值，开拓品牌授权模式。1998 年“南 极人”品牌成立，2008 年利用积累的品牌价值向“品牌授权”模式转变。公司主营业务包 括品牌授权业务、品牌综合服务业务及移动互联网营销业务，拥有“南极人”、“卡帝乐鳄 鱼”、“百家好”等十余项知名品牌，其中“南极人”品牌历经 20 多年发展，国民认知度 高，产品品类丰富多元。公司整合产业链上游中小供应商产能与下游中小经销商需求，发 挥自有的丰富品牌矩阵价值。再通过经销商将产品销售给淘宝天猫、京东、拼多多、唯品 会、抖音快手等电商平台，在全环节中提供订单匹配、电商平台运营等服务。

1.1 发展历程：品牌授权→自采+加盟，重焕品牌价值

1998-2008 年：品牌初创期，“南极人”保暖内衣品牌价值积累。张玉祥于 1998 年创 立“南极人品牌”，主打“南极人，不怕冷”，创新保暖内衣品类，邀请刘德华、葛优等一 线明星，在央视媒体上投放出巨额费用后，打出了全国品牌知名度。 2008-2015 年：品牌转型期，从自营生产转向品牌授权轻资产模式。2008 年，服装行 业竞争不断加剧的背景下，南极人创新模式，削减掉生产端和销售端，顺应当时电商红 利，做起了“品牌授权”生意，专注产业链服务，2012 年推出NGTT（南极人共同体）模 式，实现从卖产品到卖品牌和卖服务的突破性转变，成为了电商平台服务型企业，南极人 由此变身变成了南极电商。 2015-2020 年：增长扩张期，上市后继续丰富品牌矩阵，做大品牌授权模式。2015 年，南极电商作价 23.44 亿元借壳新民科技登陆资本市场。2016 年收购卡帝乐鳄鱼和精典 泰迪，2017 年收购时间互联拓展移动互联网业务，渠道，品类和公司规模不断扩张。 2020 年至今：二次调整期，电商平台流量逐步见顶，品牌授权模式不符合产业趋势， 再度回归自营重塑品牌价值。2020 年后，阿里的流量向抖音、拼多多等新兴平台分散，同 时搜索流量机制逐渐发生变化，公司逐渐收缩核心业务布局，时间互联优化收缩了部分具 有不确定性的业务线，移动互联媒体投放平台业务规模下降，主业重心转向抖音等新兴平 台，2022 年收购百家好，形成公司新增长极。还将核心品牌资产南极人部分品类改做自 营，重焕品牌价值。

1.2 公司治理：新老梯队完善，股权集中、激励充分

公司管理层经验丰富，新老梯队建设完善。董事长张玉祥深耕行业 20 余年，敏锐地把 握到时代的机遇，首创保暖内衣品类，并在 2008 年后带领公司转型授权模式。在年轻梯队 培养中，陈虹宇 1992 年出生，2013 年就加入南极电商，历任南极电商活动部、母婴童装 类目和精典泰迪品牌的负责人，现在是百家好品牌总经理及大中台总经理，主导了包括对 分众传媒广告的投放、南极人与谢霆锋的合作签约等。 股权基本集中于创始人有助于决策效率提升，激励机制充分。张玉祥、朱雪莲夫妇分 别持有公司 24.94%/2.75%的股权，创始人话语权充分，决策效率提升。2023 年公司实施第 四期员工持股计划，购买股份占比 4.03%。公司通过员工持股、股权激励逐步建立起广 泛、多层次的长效激励机制，有助于吸引和留住优秀人才，推动公司长远发展。

1.3 财务分析：主业深度调整，收入端率先复苏

2020 年前业绩快速爆发，近三年两大业务条线均处在调整期。受益于时间互联的贡 献，2015-2020 年公司收入从 3.89 亿元增长到 41.72 亿元，CAGR60.7%，净利润主要受品 牌服务费增长驱动，从 2015 年的 1.72 亿元增长到 2020 年的 11.9 亿元，CAGR 47.1%。 2020 年后产业趋势变化，公司所合作的产业链中小客户经营承压，品牌授权模式受质疑。 南极本部调整成效阶段性显现+时间互联获新增量，2024Q1-Q3 公司营业收入快速复 苏。2024 年公司梳理供销两端逐步见效，南极人从品牌授权转向自采+加盟转型已初见成 效，百家好全渠道 GMV 快速增长。2024 年公司营业收入重拾正增长，24Q1-Q3 公司实现 营收 24.07 亿元，同比+16.42%。分收入来看，南极本部营收高速成长贡献主要增速。 24Q1-Q3 南极本部、时间互联分别实现营收 3.2 亿元、20.87 亿元，分别同增 29.51%、 14.64%。24Q3 南极本部营收增长主要由于转型效果逐步显现，时间互联营收增长主要由于 OPPO 及小米业务线营收增加，苹果等信息流新业务提供新增量。

2024Q1-Q3 由于广告投放力度加大销售费用率提升，但整体毛利率稳健。分结构看， 占公司 13.3%收入的本部业务贡献超 68%毛利润。时间互联业务是公司收入主体，但时间互联依托流量分发，运营模式较重，毛利率较低。公司盈利来源主要为本部的品牌综合服 务费，即授权生产商提供品牌授权、供应链服务、商标管理、大数据营销等综合服务所收 取的费用。由于 2024 年公司加大广告投放，以支持南极人全面转型品牌形象深入人心，因 此销售费用率有所提升。但考虑到人员梳理精简，研发费用率及管理费用率均有不同程度 优化，因此 2024Q1-Q3 毛利率表现相对稳健。24Q1-Q3 公司总毛利润达 3.4 亿元，同比 +17.22%，毛利率为 14.14%，同比+0.1pct ，销售费用率为 8.66%，同比+5.31pct。

据业绩预告，2024 全年归母净利润转亏主要由于广告投放力度加大+时间互联网计提 商誉减值导致，2025 年有望随着宣传效率提升盈利水平不断优化。2024Q1-Q3 公司实现归 母净利润 0.54 亿元，同比-34.88%，对应归母净利润率 2.25%，同比-1.78%。据公司业绩预 告，2024 全年公司预计实现归母净亏损 1.9 亿元-2.5 亿元。2024 全年净利润转亏主要由 于：1）为了加强对南极人转型新系列产品宣传推广，加大了品牌推广相关的投入，包括梯 媒合作、请代言人、进行机场推广投流等，目前轻奢系列已获得较好的零售额及口碑。2） 所收购子公司时间互联因市场竞争加剧预计计提商誉减值约 8000 万元~1.1 亿元。未来看好 公司在 2025 年进一步提高营销投入的效率，实现品牌价值转化，带来收入端的提升及费用 端的优化。

2 供销端：严格管控上下游合作商，从源头起全链路把握品控

2.1 品牌授权模式变革，南极人困境反转、转型在即

此前核心模式：公司立足核心品牌授权商业模式，上游整合产能资源、降库存提周 转，下游整合流量渠道、服务赋能发挥品牌势能。针对上游解决传统服装行业库存过剩、 周转慢、订单不稳定的痛点，对供应商提供品牌授权及供应链服务。即搭建研发体系、提 升产品上新率，建立并管理授权供应商名录、事前督导定期走访，以保障供应商供货品 质。对于下游经销商，旨在解决运营难、供货杂的痛点，提供营销及管理的电商服务，沉 淀多个电商平台的经营数据，提供“爆款商品”、“流量运营”、“服务质量提升”的赋能。 对公司本身而言，将有效借助电商平台流量充分发挥品牌势能。

困境成因①：需求侧用户对产品品质追求升级，授权模式下南极人品牌心智受损。 20 18 年自电商平台迈入繁荣期以来，商品零售供给极大丰富。而从我国人口消费结构来看， 我国城市层级复杂、人群消费需求复杂逐步呈现K型分化，供需错配明显，商品同质化问 题突出。据艾瑞咨询，2023 年消费者最看重的消费观念即为“精细化购物，提高生活质 量”，体现出新一轮消费环境下用户对产品品质的追求。南极人过去通过品牌授权运营快速 扩张，但步伐过快，授权商家数量过多，供应链规模太大，难以管理产品品控，相对消耗 了消费者长期以来对品牌积攒的信任。

困境成因②：公司此前所依赖的阿里系渠道流量受损，算法从搜索逐步转向信息流推 荐为主，公司原本依托于搜索的大店优势被相对削弱。阿里系的流量分发规则从原本的以 “类目搜索”为重，转向提升“内容推送”分发占比，“类目搜索”模式下商家通过提升搜 索排名获得稳定流量；“内容推送”则更多依托于用户需求与兴趣点进行匹配，商家通过短 视频、直播等内容生态扩大客群，用户在平台的购物路径由主动搜索转向被动浏览。在流 量模式的改变下，以往通过低价产品以较大销量获取流量的运营模式已难以持续，这间接 导致了公司此前所建立的依托于搜索侧玩法的大店优势被削减，从而带来了 GMV 下降。

2.2 严格管控合作供应链及经销商，源头至全链路把握品控

公司归拢品牌授权，逐步淘换不合格供应商及经销商。核心南极人品牌从授权合作模 式转向自营+加盟模式，产品采取统一标准，看齐“迪卡侬的价格、优衣库的品类、lulule mon的品质”。根据财报，2022 年公司供应商及经销商人数分别为 1752 人、9143 人，分别 同比-4.73%、-11.33%，均有不同程度下降。2022 年以来公司加大了对授权客户的负面清单 管理，对部分低效、不符合要求的客户进行清退，淘汰评分低、口碑差的供应商。经营思 路从海量的客户+海量的店铺+海量的商品转为少量的客户+多的店铺+海量的商品。 供应链端从源头把握生产品质，自营引入奢品工艺及设计人才，加盟采用严格白名单 制邀约头部供应商，更迭机制减轻供应商内卷、营造良好合作生态。自采模式公司在生产 环节方面派有驻厂质检和巡查人员，负责自营产品的现场质量管理及监督。委托生产的产 品必须经过公司专业的质检团队验收合格后，方可进行批量生产。公司还不定期检查合作 工厂全环节管以保障产品质量，建立严密内控体系。加盟模式引入有研发能力的细分行业 头部供应商，如YKK、COATS、永荣锦江等。公司会对加盟商的工厂、电商服务的基础设 施进行审核，包括开发能力、设备、品质等。供应商合作模式改为“一款一审”及“谁开 发、谁拥有”的机制，减轻供应商之间的内卷，营造平台及供应商间的良好合作生态。 公司对经销端的店群进行实控人管理机制阶段汰换，逐步终止退出不符合要求、缺乏 较强运营能力的经销商。公司以较低改造成本，通过优化经销商库存管理、提升资金周转 效率，缓解经销商订单不稳定、贷款困难、库存积压和转化率低等问题，从而在源头实现 产品质量和销量的良性循环。 在管理过程中对负面清单情况持零容忍的态度。逐步汰换、 友好终止对无法满足公司转型升级要求的客户，目前合作的经销商是在行业中过去至少做 到 10 亿以上规模体量的客户，以保障经销端品质质量。

2.3 渠道侧变革，抖音爆品逻辑提周转提效率、淘系海量链接起量潜力足

回顾公司主要渠道侧：2018-2022 年阿里系为公司主要流量渠道但贡献占比有所下 滑，拼多多及抖快直播电商份额逐步提升。2022 年各线上渠道中仅有以抖快为代表的直播 电商渠道高速增长，传统综合电商渠道 GMV 同比增速均有所下滑。据公司财报，2022 年 阿里巴巴/京东/拼多多/唯品会/抖快等其他渠道分别实现 GMV 150.4 亿元/45.5 亿元/105.7 亿 元/7.0 亿元/38.5 亿元，分别同比-23.9%/-25.2%/-23.0%/-51.9%/+94.5%。2018-2022 年阿里巴 巴渠道贡献 GMV 占比从 71.2%降至 43.3%，拼多多渠道从 8.6%增至 30.4%，2020-2022 年 抖快等直播电商贡献 GMV 占比则从 1.5%增至 11.1%。

但我们认为，随着电商大盘格局演变拼多多、抖快份额崛起，公司充分利用新流量规 则并立足已有阿里系海量链接入口优势，有望释放潜力。公司采取以抖音作为流量入口， 打爆品、提周转，吸引客流进入阿里系商铺进行搜索，而公司在上一流量阶段所积累的海 量链接入口将帮助快速起量。在抖快以“货找人”的兴趣电商新逻辑下，公司采用将旗下 “百家好”等女装品牌先在抖音打出爆品、提升相应产品周转率，吸引用户进入阿里系渠 道进行搜索，而公司在阿里系平台上已有的海量店铺链接，将会更好地承接爆品的流量， 从而快速起量。

3 产品侧：南极人转型初见成效，百家好树立成功样本

3.1 南极人深耕产品力与宣传营销共振，品牌形象修复可期

3.1.1 南极人从品牌授权转变为自采+加盟，弯腰深耕产品力

分品牌看，公司核心资产南极人品牌贡献近 90%GMV，卡帝乐鳄鱼其次，百家好后 来居上规模跑通。2016 年公司先后收购运动时尚服饰品牌“卡帝乐鳄鱼（CARTELO）”及 休闲母婴品牌“精典泰迪（Classic Teddy）”；2022 年发力中档女装品牌，覆盖有品质的都 市中产女性，先后完成收购韩国快时尚女装品牌“百家好”及针对 25-40 岁的法国女装品 牌“贝拉维拉”。2018 年至 2022 年公司总线上GMV从 205.21 亿元增长至 347.22 亿元，201 8 至 2020 年CAGR为 14.05%，增长迅速。2022 年始受电商平台流量逐步见顶及消费意愿相 对疲软总线上GMV同比下滑 20.16%。分品牌看， 2018 年至 2020 年南极人品牌贡献GMV 占比从 86.51%提升至 90.08%，卡帝乐鳄鱼从 11.37%略降至 8.39%。 2023 年至今公司再次梳理旗下品牌矩阵，将品牌服务分为三类：（1）围绕南极人、卡 帝乐鳄鱼开展战略合作授权服务；（2）将南极人旗下部分类目分出改做自营，其余采取加 盟模式；（3）立足新女装品牌百家好开展时尚授权服务。

改革后南极人以自采做深做精、经营“大单品大爆款”+加盟做宽做多、经营“小单 品小爆款”，互相增益拓展货盘的深度与宽度。目前南极人“轻奢系列”的自采和加盟的 产品SKU分别为 15 个和超 1000 个，其中自采仅包括防晒衣、POLO、内裤、袜子、保暖 衣、保暖背心、鲨鱼裤等类目，专注基础款内着与可通勤户外款外着。24 年冬季自营产品 则以保暖为核心，开发保暖背心、保暖裤等，以及基础款的内裤、袜子；公司预计 25 年将 新增速干、自热或羽绒类，再增加 3-5 个大单品或大爆款。南极人 24 年自采的冬季商品的 动销率已在 90%以上。加盟产品以宽度为主，丰富个性化产品线，如仅男士内裤这一品类 就有莫代尔/棉/冰丝等分类，并继续按价格段细分。 24 年 9 月南极人推出“轻奢系列”，订单量及日销显著提升，用户好评率基本在 95% 以上、各渠道退货率较低，逐步重拾用户心智。据公司投资者记录，2024 年 9 月正式上第 一个单品冰丝内裤，其全网单日日销达 20 万元，随着“轻奢系列”货盘逐步丰富成熟 11 月中旬全网单日日销已达 1800 万元，12 月初“轻奢系列”一度脱销，截至 12 月中旬统计 “轻奢系列”日销GMV已达 2000 万元稳健浮动。考虑到公司宣布 2025 年 1 月老货基本已 清理完毕，市面均售卖“轻奢系列”新货，据飞瓜数据统计，2025 年 1 月 23 日相较于 202 4 年 2 月 1 日，仅抖音渠道南极人全品牌订单量从 1.98 万单增长 104.74%至 4.04 万单，几 乎翻倍。据公司投资者记录，目前南极人“轻奢系列”消费者反馈整体好评率在 95%以 上，新品抖音整体的退货率仅不足 20%，发货后的退货率在 10%以内，淘宝平台历史退货 率也极低，品质退货率仅不到 1%，远低于行业平均。

3.1.2 线上广告投放结合线下快闪店以更有效触达消费者、加深品牌心智

大牌明星代言+密集广告投放，重塑消费者对南极人重拾产品力的品牌认知。南极人 加大营销力度击穿消费者心智，以支持品牌升级转型。2024 年 2 月邀请谢霆锋作为品牌代 言人在多个平台进行广告投放；6 月底南极人与驰众合作花费 2 亿元投放楼宇广告，范围 涵盖全国 207 个城市的高级楼宇，约覆盖 3 亿主流都市消费人群。南极人目前已通过品牌 代言人、机场广告、楼宇广告进行营销，通过高频次宣传持续向消费者的内心深处传达 “轻奢品质，逆天价位”的产品理念，以及“温暖到家，科技舒适”的商品定位。广告营 销投放见效，据飞瓜数据统计，2024 年 9 月 1 日至 2025 年 1 月 23 日，南极人抖音营销视 频舆情词云中高频出现的用户评价为“质量好”、“柔软舒适”、“不错”、“实用”等。看好 高强度露出下南极人借助高性价比产品品质持续攻占消费者心智。

首开线下快闪店主售高品质高性价比“轻奢系列”，客流火爆验证品牌心智仍存，品 牌形象逐步修复可期。2024 年 12 月 13 日南极人开设首家线下快闪店上海环球港店，店面 积约 200 平方米，装修简洁大方、温馨明亮。线下店围绕“轻奢品味，逆天价位”的定位， 主要售卖“轻奢系列”，包括轻量羽绒服、保暖内衣套装等。该线下店主要售卖三种产品： （1）明星大单品，（2）线下定制款，如南极人儿童系列、一些家居服仅在线下铺货，（3） 部分线上加盟的产品预计每两周在线下快闪店里做一轮更新，以增加产品曝光度和消费者信心。线下快闪店销量火爆，逐步验证南极人核心品牌资产消费者心智仍存。截至 2025 年 1 月 7 日，南极人线下快闪店销售约 1.8 万件，周中日销额中位数超 7 万元，周末的日销售 额超 15 万元。公司预计 2025 年上半年会持续开展快闪店，对线下店型进行打磨，后续或 尝试旗舰店、中型标准小店、单品店等业态。

3.2 百家好立足抖音渠道+SPA 销售模式 GMV 高速成长，树立成功标杆

3.2.1 百家好全平台 GMV 增长迅速，抖音渠道贡献超 80%

自 2022 年公司完成对百家好并购以来，百家好全渠道GMV增长迅速。百家好为韩国 知名本土畅销品牌，2022 年被南极电商完成并购，目前定位“美学风格化SPA品牌零售 商”，主要开发女装外着品类。据公司 24H1 财报，百家好实现营收 6339.6 万元，净利润 4 202.9 万元，贡献公司总净利润的 55.3%。据公司财报及投资者记录，22/23/24 年百家好全 平台GMV分别为 8 亿元/25 亿元/47 亿元，23/24 年分别同增 212.5%/88.0%。2024 年抖音商 城双 11 期间，女装品牌榜百家好累计销售额居于榜单第八。据飞瓜数据统计， 2024 年 2 月 1 日至 2025 年 1 月 23 日，仅抖音渠道百家好全品牌日订单峰值高达 5.35 万单。 百家好目前超 80%GMV由抖音渠道贡献，未来将发力阿里、唯品会、京东等货架电 商渠道以沉淀核心用户。百家好目前以抖音为销售主渠道，主要由于百家好上新持续符合 抖音电商调性，充分提升品牌和产品曝光度。公司未来将以更长远的视角来规划货架电商 如阿里、唯品会等渠道的店铺和商品，如售卖一些有持续深度的基础款的爆款，进行品 类、产品与渠道的差异化布局。

3.2.2 回顾百家好为何成功：品牌质地优+SPA 模式好+抖音渠道契合

我们认为，百家好的成功因素或可归结至： ①百家好品牌优质+南极电商经验丰富对其进行本土化改造。百家好于 1996 年创立于 韩国，在韩深受追捧，截至目前已有近 30 年的品牌历史。2004 年 12 月百家好进军中国失 利并非因为品牌落后，而是韩国经营者对中国市场缺乏因地制宜的经验。基于百家好历史 上沉淀的品牌力、知名度，南极电商收购百家好后基于对中国市场的深刻了解和电商运营 领域的丰富经验，成功带动百家好销量迅速成长。 ②百家好海量上新+高周转+押爆品的SPA模式优越，捕捉时尚度更迅速灵活。百家好 定位为“美学风格化SPA品牌零售商”，优衣库、ZARA、H&M等均采用SPA模式，企业全 程参与商品的设计企划、生产、物流、销售等产业环节，因此有高度灵活性的时尚灵敏 性。百家好代理商测款上新时先少量测试，获得消费者认可及销售反馈后再批量生产。其 次允许同一个品类使用通识商标，使商品在上线时跟随市场需求对个性化产品保有灵活性 调度。目前百家好保持年上新 10 万+款式，每月审款 1 万+商品，高频上新时刻紧跟消费者 的时尚个性化需求，海量款式下押中爆品成功率更高。 ③百家好的 SPA 模式与抖音渠道内容力强+女装销售能力突出的渠道属性契合。 A. 抖音内容电商成线上服饰消费新阵地，其中服饰内衣为强势品类贡献主要 GMV， 女装为服饰品类增长引擎。线上服饰消费场景下用户在内容平台下单的偏好趋势进一步得 到了强化，74%的消费者在内容电商平台中的购买频率上升，远高于综合电商平台及品牌 官方网站。据蝉魔方数据，2023 年 1 月至 11 月抖音电商四大重点品类分别为服饰内衣/食 品饮料/美妆护肤/母婴用品，累计 GMV 分别为超 6000 亿元/超 1400 亿元/超 1500 亿元/超 300 亿元。服饰内衣仍旧为抖音 GMV 最大品类且仍有较大增长红利，其中女装为主要增长 引擎，GMV 同比+56.82%。服饰内衣自带的强内容属性天然契合抖音平台的生态。

B.抖音电商 TOP20 热销女装品牌中以快时尚知名品牌居多居前。分品牌看，具有一定 知名度品牌的快时尚品类更受欢迎。2023 年抖音女装市场销售金额指数 TOP20 品牌中，居 于前列的基本为鸭鸭等知名品牌商品（10 个），其次为设计感好的网红个人 IP 品牌（7 个）、小众的原创品牌（3 个），产业带品牌没有。知名快时尚女装品牌受欢迎，体现出抖 音女装面向都市女性注重设计感及性价比的品牌调性。 C.抖音等短视频电商以算法赋能强内容力预判商品偏好、引领潮流趋势，助力快时尚 女装品类茁壮生长。据抖音电商前副总裁木青，由于用户内容行为通常比消费行为更早发 生，因此平台善于通过用户内容偏好预判商品消费偏好，再驱动商家筹备新品、利用明星 达人等制造内容氛围，最后在直播间内引导转化。因此抖音电商的强内容力使得平台上新 时间一般比传统认知行业季节要早 1 月左右，能更快抓住新款潮流，天然契合快时尚女装 品牌的生长。2023 年一线、新一线年轻女性对服饰类直播间偏好更高，“新款”是直播推 荐主题最多关键词，这意味着越来越多的服饰品牌将抖音作为新品首发阵地。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）