化债背景下银行二永债供给：2025年净融资或在5000亿元左右

银行二永债，即银行二级资本债和永续债，是商业银行补充资本的重要工具。近年来，随着监管政策的变化和市场环境的波动，银行二永债的供需关系也发生了显著变化。2024年，银行二永债的发行创下历史新高，但净供给有所回落，尤其是国有大行的净供给明显减少。展望2025年，化债背景下，银行二永债的净供给可能相对偏弱，全年净融资或在5000亿元左右。

1. 2024年银行二永债市场回顾：发行创新高但净供给回落

2024年，银行二永债市场经历了显著的变化。首批发行的银行永续债于2024年进入行权期，导致银行二永债的发行量创下历史新高，但净供给却有所回落。具体来看，截至2024年12月8日，银行二永债合计发行超过1.6万亿元，达到历史新高。然而，由于首批发行的银行永续债进入行权期（5096亿元），净供给回落至5567.5亿元，相较于2023年的7190.7亿元有所减少。

从银行类别来看，2024年国有大行的净供给明显回落，从2023年的6470亿元降至2024年的1360亿元，而股份行和中小银行的净供给明显放量，2024年皆超过2000亿元，合计占比76%，成为2024年银行二永债的供给主力。这一变化反映了市场对不同类型银行的资本需求和供给能力的差异。

在二级市场方面，2024年银行二永债的行情大致可以划分为三个阶段。1月至7月，资产荒的逻辑持续演绎，二永债信用利差快速收窄；8月至9月，增量政策出台、赎回压力等多重因素导致二永债收益率和信用利差快速上行；10月中旬以来，权益市场出现震荡，赎回压力边际缓解，银行二永债开启震荡修复行情。

整体来看，2024年银行二永债“利率波动放大器”的特征依然显著，在债市表现强劲的阶段，银行二永债的等级利差和期限利差皆有明显下行。展望2025年，低利率和资产荒可能延续，银行二永债的信用利差中枢可能出现系统性下移，3年期AAA-二级资本债的信用利差波动区间或在15至45BP左右。

2. 化债背景下银行二永债供给：2025年净融资或在5000亿元左右

在化债背景下，银行二永债的净供给可能相对偏弱。2024年以来，商业银行风险加权资产增速明显回落，各类资本充足率环比稳中有升。资本新规落地后，商业银行的资本充足率有所改善，特别是农商行的资本充足率改善最为明显，但仍处于相对低位。城商行的资本充足率仍然承压，股份行的资本充足率改善不明显。

监管要求下，商业银行仍面临刚性补充资本的压力，但在大行注资和化债背景下，未来银行补充资本的诉求可能减弱。财政部拟发行特别国债向六大行注入资本金，规模或约1万亿元，同时，化债背景下，资本占用较低的地方债置换推进后，银行资本充足率或有所改善。未来银行补充资本的诉求可能减弱，银行二永债净供给或相对偏弱。

展望2025年，银行二永债的净供给可能相对偏弱，中性假设下全年净融资或在5000亿元左右。从银行二永债的获批情况来看，2023年以来以国有大行为主的商业银行先后获得了新的二永债额度批复，合计规模超3万亿元，且目前新批额度发行进度达62.7%，仍有1.14万亿元的二永债批复额度待发行。

从2025年银行二永债的到期情况来看，2025年将有1.22万亿元的银行二永债到期或进入行权期，其中二级资本债和永续债到期规模分别为5692亿元和6484亿元。从时间节奏来看，明年三季度为银行二永债到期高峰期，尤其是9月超3000亿元，银行二级资本债主要在9月到期，而银行永续债的到期时间分布较均匀。

3. 需求端分析：传统信用债挖掘空间收缩+优质信用债利率化

在传统信用债挖掘空间收缩和优质信用债利率化的背景下，银行二永债的需求或仍有支撑。传统信用债挖掘空间收缩，银行二永债是“资产荒”的最佳补充。优质信用债逐步利率化的背景下，二永债是必争之地。

从存量来看，资产荒下，相对高票息的传统信用债资产在逐渐“消失”，信用债进入“收益率<2.5%”时代，优质信用债逐渐利率化。从新增来看，化债背景下，城投债净融资明显缩量，2025年城投融资强约束仍在，预计城投债净供给继续萎缩；2024年产业债净供给放量，但难以满足投资机构对配置资产和交易资产的需求。

机构行为展望方面，保险机构的负债成本下降或有望进一步打开未来对银行二永债的参与空间。2024年保费增长明显超季节性，保险资金买入债券力度仍有空间，叠加保险产品预定利率下调，负债成本的下降或有望进一步打开未来保险机构对银行二永债的参与空间。

银行自营方面，2024年资本新规执行后，资产荒的逻辑仍占主导，当前银行缺资产的压力可能大于缺资本的压力，资本新规落地对银行二级资本债估值的影响相对可控，未来关注潜在的季节性影响。

银行理财方面，理财规模的恢复和扩容是信用债重要的增量资金来源。2022年底赎回负反馈后，理财对信用债的投资占比有所下降，但理财产品仍主要投向信用债。理财更加注重流动性管理，且拥有一定平滑净值的政策空间，因此理财的赎回压力相对可控，2024年10月以来理财规模在逐步恢复。

基金方面，传统信用债挖掘空间缩量的背景下，公募基金通过对银行二永债进行波段交易赚取资本利得的热情或将延续。但理财平滑净值手段被限制后或会加大对基金的投资，公募债基来自于负债端不稳定性的压力也相对更大，从而可能加剧二永债估值的波动。

总结

在化债背景下，银行二永债的净供给可能相对偏弱，2025年全年净融资或在5000亿元左右。传统信用债挖掘空间收缩和优质信用债利率化的背景下，银行二永债的需求或仍有支撑。机构行为展望方面，保险、银行自营、银行理财和基金等机构对银行二永债的需求或仍有支撑。未来，银行二永债市场将继续受到监管政策和市场环境的影响，投资者需密切关注市场动态。