2025年电子行业年度投资策略：AI革新人机交互，智能终端百舸争流，行业迈入估值扩张大年

2024年行情回顾：从“周期复苏”到“成长创新”

2024年初至12月18日，上证指数、深证成指、沪深300分别上涨13.69%、11.12%、14.89%。电子行业整体上涨19.30%，涨跌幅位居全行业第六位，其中半导体、其他电子、元件、光学光电子、消费电子、电子化学品分别上涨23.88%、29.64%、30.75%、7.31%、15.13%、2.41%。恒生科技指数上涨18.72%，费城半导体指数、台湾资讯科技指数分别上涨23.81%、53.47%。

24年2-4月，延续3Q23以来由华为Mate系列回归所引致的“鲶鱼效应”、以及4Q23多款AI手机SoC平台发布所引致的新品备货，安卓产业链景气度持续改善，板块行情仍以周期性复苏为主线，产业链周期相位居前的被动件、面板同样表现亮眼，期间电子上涨17.27%，元件和消费电子分别上涨29.25%、20.44%。

24年5-8月，在宏观经济增速放缓压力下，产业链部分环节的3Q24增长预期有所下修，市场对于景气复苏力度和终端消费持续性存在分歧，焦点从“周期复苏”向“成长创新”转变，而苹果在6月召开的WWDC上所定义的“系统级AI终端”一举成为行业创新主线，期间电子板块下跌2.38%，其中消费电子涨幅居前，上涨5.32%，半导体则下跌3.59%。

24年9月底以来，受政策催化，电子从“流动性风险”中的错误定价迅速修复，一方面，受华为Mate系列发布以及AI智能终端（眼镜/耳机/玩具）等新品带动；另一方面，美国大选后，对国内半导体产业限制力度持续加大的风险上升，自主可控紧迫性凸显，代表新质生产力的半导体板块成为市场这一阶段的共识，相关ETF规模快速增长助推行情上涨斜率，9月底至12月18日电子上涨29.86%，其中半导体上涨40.01%，消费电子上涨16.51%。

估值方面，截至2024年12月18日电子行业整体TTM PE (54.78x)，处于近五年的92.6%分位；其中：半导体板块、消费电子、元件、光学光电子、电子化学品、其他电子TTM PE分别为87.96x、30.08x、38.16x、56.98x、57.45x、60.61x，处于近五年的67.0%、42.5%、70.6%、72.5%、67.8%、96.1%分位。

截至三季度末，公募基金电子板块重点持仓市值排行前五的公司分别是立讯精密、中芯国际、海光信息、中微公司、北方华创。从重仓持股的公募基金数目来看，三季度海光信息、寒武纪-U、传音控股获得较多公募基金增持；工业富联、兆易创新、鹏鼎控股遭到较多公募基金减持。

AI应用爆发在即，算力需求持续攀升，关注ASIC及服务器产业链

Scaling Law与“涌现”能力：大模型训练遵循的重要法则

Scaling Law：模型效果随模型规模指数增加而线性提高。据OpenAI发布的论文《Scaling laws for neural language models》，模型性能极大依赖训练规模，模型参数、数据集大小以及用于训练的计算量增加 可以达到减少模型损失，增加大模型性能的效果。

“涌现”能力：随着训练规模不断增大，大模型将产生质变。据《Emergent Abilities of Large Language Models》，随着模型规模的扩大，语言模型表现出的新的、不可预测的能力。这些新能力在中小模 型上线性放大都得不到线性的增长，但在模型规模突破一定阈值时突然出现。“涌现”能力反映了系统行为质 的变化，这种变化不能简单地通过观察或分析较小规模模型的性能来预测。

自1956年计算机专家约翰·麦卡锡提出“人工智能”概念以来，在过去的近70年时间里，行业经历了以CNN为代表的传统神经网络模型、以Transformer为代表的全新神经网络模型、以GPT为代表的预训练大模型这三个时代的进阶，在“算力芯片、存储芯片”等硬件技术持续演进的支撑下，伴随模型参数规模超越千亿级，近年来人工智能技术得以“涌现”出更加强大的理解、推理、联想能力。

AI模型已从大语言模型进化为全方位多模态模型，开启AI应用新纪元

23年3月以来，OpenAI所发布的GPT-4已经具备了多模态理解和多类型内容生成的能力，使得AI真正具备了重塑人 机交互模式、全方位赋能人类生活的可能性。

24年12月OpenAI连续进行新品发布，包括具备多模态推理能力的完整版o1模型，正式发布Sora视频模型，开放并 升级写作和编程工具Canvas，将ChatGPT与Apple生态深度整合、Siri与Apple Intelligence智能协同，发布了ChatGPT 能够进行视频聊天的语音和视觉功能等。

字节跳动自24年5月豆包大模型家族正式发布到12月短短7个月时间，发布了Doubao-pro、Seed-TTS、Seed-ASR、 Seed-Music、SeedEdit、视频生成模型、视觉理解模型等多项重磅成果，在语言能力、多模态理解与生成、模型推理、 代码生成等方面不断提升。

消费电子：AI重新定义人机交互形式，智能终端百舸争流，关注果链及可穿戴

AI终端创新之智能手机：预计未来两年手机市场温和增长

3Q23以来，全球手机季度销量同比增速回正， 在长达7个季度的同比下滑后迎来了连续5个季度 的同比增长。据IDC数据，全球智能手机出货从 2007年的1.25亿部快速增至2016年高点的14.69亿 部，随后连续4年同比下滑，2021年因疫情宅家经 济推动出货量虽然同比回升6.2%至13.60亿部，此 后继续下滑至2023年11.64亿部。1-3Q24，全球智 能手机同比出货量同比增长8%，达到9.07亿部， 多家机构预测2024全年手机出货量有望同比增长 5%达到约12亿部。

份额方面，华为自23年8月29日“先锋计划” 发布Mate60系列后，华为手机销量迎来快速增长， 全球份额由2%逐步提升至约4%，而三星、苹果、 OPPO前三季度份额则有所下滑。

我们预计未来两年全球手机市场将温和增长， 新兴市场和高端手机增速将快于整体。考虑到降 息背景下宏观经济环境预期改善，我们认为以新 兴市场为主要增长动力的智能手机大盘有望实现 温和修复。成熟市场中，高端手机消费者在该领 域保持强劲的购买力，更愿意为新技术支付溢价， 折叠屏和AI手机的渗透有望拉动该领域市场价值 增长。

AI终端创新之TWS：AI大模型赋能TWS耳机，新增功能带来智能体验

3Q24全球TWS耳机出货量7483万部，同比增长11.5%。根据IDC数据，2023年全球TWS耳机出货量2.49亿部，同比增长1.84%；3Q24全球TWS耳机出货量7483万部，同比增长11.5%，环比增长15.3%。分品牌来看，2023年苹果AirPods出货量7071万部，同比下降23.17%；3Q24 AirPods出货量1561万部，同比增长4.9%，环比增长6.0%。

OWS耳机(开放式可穿戴立体声)份额显著提升。OWS开放式耳机具备更舒适的佩戴体验，根据Canalys数据，全球OWS耳机3Q24同比增速几乎翻了三倍，4Q23开放式耳机占个人音频市场的2.9%，3Q24已提升至6%。

半导体：AI端侧和国产化奠定成长空间，资金结构变化中迈入估值扩张大年

半导体对GDP拉动有乘数效应，2023年占全球GDP的比例约0.5%

半导体对经济GDP的拉动具有乘数效应。半导体作为新质生产力之一，对经济的拉动具有明显的乘数效应，根据IMF测算，每1美元的半导体芯片能拉动10美元的电子信息产品，对应可以撬动100美元的GDP产值贡献。根据SIA的报告，每增加1美元联邦政府半导体科研经费，可以使美国GDP提高16.5美元。

2023年全球半导体销售额占全球GDP的比例为0.50%。从全球半导体销售额占全球GDP的比例来看，经历了两次明显的提高，第一次是PC时代，由1982年的0.08%提高至1999年的0.47%，2000年互联网泡沫时期脉冲到0.62%；第二次是智能手机时代，由2009年的0.38%提高至2020年的0.51%，2021/2022年由于缺芯涨价推高至0.57%。

全球半导体销售额近十年CAGR为5.6%，汽车占比提高至17%

2013-2023年全球半导体销售额CAGR为5.6%，3Q24创季度新高。全球半导体销售额由2013年的3056亿美元增长至2023年5269亿美元，十年CAGR为5.60%；2024年前三季度销售额为4567亿美元，同比增长19.89%，其中3Q24销售额为1660亿美元，同比增长23.2%，环比增长10.7%，创季度新高。

2023年半导体下游中仅汽车实现同比正增长，占比提高至17%。从下游领域来看，根据SIA的数据，2023年仅汽车实现同比正增长，达到901亿美元（YoY +15.0%），占比约17%；通讯、计算机分别同比减少1.8%、7.1%，占比分别为32%和25%；工业、消费电子分别同比减少13.3%、31.9%，占比分别为14%、11%。SIA认为，半导体长期增长动力已经就绪，包括AI、自动驾驶汽车、IoT等。

汽车电子：电动化与智能化加速,汽车半导体国产替代大有可为

新能源汽车加速渗透带来汽车产业变革

新能源汽车加速渗透，我国电动化渗透率达47%。根据中汽协数据，我国24年10月新能源汽车单月销量143万辆(YoY+49.6%,MoM+11.1%)，产量142.80万辆(YoY+44.4%,MoM+9.2%)，单月新能源车渗透率为46.8%。华为GIV预测2030年中国新能源汽车将占据当年销售新车总量的82%；电动车购置成本将显著低于燃油车，充换电效率普遍实现1秒钟1公里。

全球汽车电动化与智能化持续加速。根据英飞凌预测，到2030年全球电动汽车渗透率有望达45%，L2以上的自动驾驶渗透率有望达60%，采用混合域/区域架构的车辆占比将超过50%。

电动化与智能化带来汽车产业价值体系重塑

整车差异化焦点转移：从动力传动性能到智能化性能：汽车动力传动系统标准化：汽车电动化后动力系统逐步“标准化”，整车差异化向智能座舱、智能驾驶等智能化属性转移，通过OTA持续性体验升级增强用户黏性。

产业边界扩展：从产品到出行服务解决方案：各种出行场景将陆续出现新的自动驾驶工具，人的出行方式、人与交通工具的交互及交通工具衔接将发生根本性变化，最终向“出行即服务”（出行解决方案）发展。

盈利模式转变：从硬件收入到软件/服务收入：汽车智能化将逐步改变原有汽车产业商业模式和价值分配方式。整车盈利模式从“整车或硬件单价 × 新增销量”向“软件收费 × 保有量”转变；产业核心从“产品”向“用户”转变，通过软件/服务持续获取利润。

光电显示：LCD进入稳定盈利新阶段，Mini/Micro LED方兴未艾

价格：11月各尺寸TV面板价格环比持平

我们认为，LCD行业产能逐步稳定，伴随海外厂商产线关停以及海外厂商产线出售，行业份额有望进一步集中，供给端在份额集中的优势下可以较好的调控LCD TV面板价格，行业周期属性逐步淡化，成长属性显现，LCD面板企业的盈利稳定性有望逐步强化。

2024年11月32、43、50、55、65英寸LCD TV面板价格为36、62、101、126、172美元/片，各尺寸LCD TV面板价格较10月环比持平；Omdia预计12月32、43、50、55、65英寸LCD TV面板价格为36、62、101、126、172美元/片，环比保持持平。据TrendForce，12月中国电视品牌需求仍较强，国际品牌需求较疲弱。中国品牌客户受益于以旧换新政策的推动，需求维持稳定，国际品牌客户当前库存管控成主要目标，整体拉货动能较弱，预计1Q25整体备货有望转强，预期12月32-65寸LCD TV面板价格持平，75、85寸TV面板有望涨价。

2024年11月10.1英寸（平板电脑）、14英寸（笔记本电脑）、23.8英寸（显示器）LCD IT面板价格16.4、26.2、44.1美元，环比变动0.0%、0.0%、-0.2%；Omdia预计12月10.1英寸、14英寸、23.8英寸LCD IT面板价格分别为16.4、26.2、44.1美元/片，环比持平。

供给：预计24/25年全球大尺寸LCD产能同比增长2.31%/0.21%

基于退出产线和新增产线的 梳理，我们对全球大尺寸LCD总 产能面积进行定量测算。假设产 能的新增和减少进度都按照线性 完成，全球大尺寸LCD总产能面 积情况测算如右图。 我们预计2024年全球大尺寸 LCD产能面积较2023年增长2.31%， 其中1Q24、2Q24、3Q24、4Q24产 能分别环比变动+0.72%、+0.35%、 +0.25%、-0.02%。 我们预计2025年全球大尺寸 LCD产能面积较2024年增长0.21%， 其中1Q25、2Q25、3Q25、4Q25产 能分别环比变动-0.02%、-0.02%、 0.00%、+0.16%。

报告节选：

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）