2025年通用自动化行业策略报告：通用设备需求筑底静待复苏，挖掘细分方向的α机会

通用自动化：中观高频数据符合预期，景气磨底 静待复苏

周期顺序：零部件>整机（刀具>注塑机>工业机器人>机床）

周期复苏顺序中，零部件通常领先整机。刀具作为耗材，直接反映制造业的开工情况及景气度。 整机中排序，注塑机较为领先，而工业机器人和机床相对滞后。我们判断可能系：1）注塑机生产工业必备原料 塑料，下游多为家电、3C等消费类产品，而消费品复苏通常领先于工业品；2）复苏前期，企业累积利润及现金 流有限，通常会优先购买价格较低的固定资产；3）机床为工业母机，是设备的二阶导，一般在最后体现需求。

估值吸引力顺序：机床>刀具>减速机 >FA>注塑机>工业机器人

选取刀具/注塑机/机器人/机床/FA/减速机行业代表公司进行估值对比，依次为华锐精密/伊之密/埃斯顿/海天精工/怡合达/国茂股份。 从绝对估值角度来看，吸引力顺序为：注塑机> 机床>刀具> 减速机＞FA>工业机器人：截至2025年1月2日，伊之密总市值92亿，动 态PE为16倍；海天精工总市值110亿元，动态PE为20倍；华锐精密总市值27亿，动态PE为21倍；国茂股份总市值75亿，动态PE为22 倍；怡合达总市值150亿，动态PE为36倍；埃斯顿总市值157亿元，动态PE为-219倍。 从相对估值角度来看，吸引力顺序为：机床>刀具>减速机>FA>注塑机>工业机器人：截至2025年1月2日，海天精工PE（TTM）处于 25%分位下；华锐精密PE（TTM）处于25%分位下；国茂股份PE（TTM）处于25%分位上；怡合达PE（TTM）处于25%分位上；伊 之密估值处于25-50%分位间；埃斯顿PE为负不具备参考价值。

工业FA：新能源下游拖累消除，3C&半导体行业 贡献新增量

FA自动化“一站式”模式解决行业痛点

要理解怡合达存在的价值，首先要理解零部件供应行业所存在的痛点。 零部件采购行业的特征是多品类低价值的零散订单，且非标属性明显。同样一个类型的零部件往往因为参数不 同、用途各异而衍生出多个SKU，导致企业难以批量生产，从而规模效益不明显。而对于下游客户，往往面临 设计耗时长、采购效率低、采购成本高、品质不可控、交期不准时等共性问题，从而衍生出对多种产品统一采 购、统一服务的需求。 怡合达“一站式”采购模式能够很好的解决行业共性问题”：1）建立起自动化零部件的标准体系；2）非标产 品标准化，标准产品模块化；3）建立敏捷制造的自制+OEM+集约化采购的外部供应体系；4）线上+线下多渠 道选型下单，提供优质服务；5）全环节信息化管理，提升交付效率。

FA自动化行业空间广阔，且仍有提升空间

预计未来怡合达可模块化非标零部件占整体自动化设备零部件的比例（及FA业务占比）可从当前的6.5-7%提升 至10-12%，因此仅从FA业务测算，目前公司市场空间约160-170亿元，未来伴随自动化市场规模的扩大，市场 空间可能会提升至250-300亿元。

FA自动化行业壁垒高，竞争格局优良

目前国内FA自动化市场竞争格局较为明朗。从23年国内销售收入来看，米思米和怡合达分别达29.8亿元和28.8 亿元，假设160亿左右的市场空间，市占率分别约19%和18%。行业第三爱安特23年FA收入约2-3亿元，与前两名 差距较大。其余小玩家均不足1亿元。 FA自动化三大核心壁垒：1）强大的机加工能力和柔性化生产能力：2）信息化的平台：工业FA企业的SKU是以 百万为单位的，传统的ERP系统难以进行管理，而建设信息化的平台需要高额的投资，例如米思米2000年研发 中后台系统花费了2亿美金。3）常备库存：FA企业需要保证一定量的常备库存以应对散单需求，高额的库存需 要占用大量的资金；4）时间积累：仅仅有资金投入并无法快速实现突破，客户积累，品牌积淀都需要时间。因 此从结论来看，小企业很难有足够的资金和时间来成长，FA自动化行业有望保持寡头竞争格局。

怡合达能力逐步赶超米思米，价格&服务成为致胜法宝

怡合达基本能力逐步接近并赶超米思米。通过在品类、客户数、交期等方面的对比，我们可以发现怡合达在基 本能力等方面已经逐步接近米思米。价格&本土化服务能力成为怡合达独特优势：1）价格方面：怡合达目前仍比米思米便宜10-20%的水准；2）本 土化服务能力：怡合达建立了一支经验丰富的销售团队，下设12个销售工程师团队和19个销售办事处。而米思 米作为外资企业，销售渠道与灵活程度不及怡合达。但怡合达在竞争中也存在劣势：1）全球化服务能力：跨国 企业对FA企业全球化供应能力提出要求，目前怡合达海外布局才刚刚起步；2）品牌劣势：在部分对降本诉求较 低的板块，米思米仍然拥有一定品牌优势。从结论来看，怡合达在国内收入体量正快速追赶米思米。

FB业务空间更大，致力于提升客户BOM表占比

FB业务旨在将机械零部件的报价及制造实现数字化。利用3D-CAD完成设计后，将从绘制2D图纸到获取报价需 要几十个小时的工作缩短为1分钟。客户上传零部件的设计数据（3D-CAD数据）后，AI立即答复价格和交期， 通用自动生成制造程序从而快速出货。  FB业务市场空间更大：相较于FA业务，FB业务市场市场空间是FA业务的3-4倍。 怡合达在FB业务领域致力于提高大客户BOM表占比。怡合达优先在锂电、光伏大客户处推广FB业务，为大客 户提高附加价值服务，本质上是致力于提升大客户BOM清单占比。

注塑机：3C、家电资本开支驱动内需复苏，中长 期海外市场空间广阔

国内逻辑：大规模设备更新利好3C&家电，系注塑机主要下游

注塑机行业下游应用广泛：注塑机主要应用领域为通用型塑料、汽车、家电、包装饮料等。其中我国注塑机下 游占比最高的为通用塑料领域，占比为28%；其次为汽车领域，占比为26%。 以伊之密2023年数据为例：汽车下游收入占比达28%，3C下游收入占比达到14%，包装、家用电器、日用品、 玩具合计收入占比达23%。  大规模设备更新利好3C和家电行业，系注塑机主要下游，注塑机需求间接受益。

国内逻辑：行业内卷加剧，份额持续向头部企业集中

区别于21年的上行周期，本轮注塑机行业上行，呈现出以下特征：1）国产头部企业与二三线企业差距逐步拉开 。2）欧系头部企业需求萎靡；3）日系头部企业需求稳定，而日系二三线品牌需求不振。头部企业拉开与二三 线品牌差距，主要系推出低配版机型，在保证利润率的同时向下兼容。 从龙头企业业绩表现看：我们选取注塑机头部企业【海天国际】【伊之密】【泰瑞机器】进行分析，2024H1分 别实现营收83.2/23.7/5.8亿元，分别同比+24%/+21%/+6%；实现归母净利润分别为3.0/15.2/0.44亿元，分别同比 +24%/+19%/-29%，侧面印证行业头部集中趋势。

全球逻辑：头部企业海外布局持续加速

海外市场空间远大于国内市场空间： （1）国内市场空间：根据华经产业研究院统计，2022年国内注塑机市场空间超260亿元，2017-2022年CAGR为 3.79%。 （2）海外市场空间：根据华经产业研究院统计预测，2020年全球注塑机规模为994亿，2028年预计全球规模达到 1414亿元，CAGR为4.5%，2022年国内市场规模占全球市场规模的25.3%。

全球逻辑：注塑机头部企业美国敞口较低，海外布局持续加速

海天国际和伊之密出口拆分来看，美国敞口较低： 1）海天国际：23年北美地区营收为7.5亿元，占海外收入比重为14.6%，占整体营收比重为5.7%；2）伊之密：根据 草根调研，伊之密2023年美国销售额约0.5亿，占整体营收比重约1%，且在已有关税下，利润率远低于其余出口国 家。

两家头部企业海外布局持续加速： 1）伊之密：一方面增加海外销售和研发人员力量，另一方面，产能端24年公司已经开始北美生产基地的扩建。此 外墨西哥子公司已经正式开业，未来有计划于墨西哥新建生产基地。 2）海天国际：持续加大海外业务版图布局，包括塞尔维亚鲁马的欧洲制造中心开建，位于印度金奈的第二座印度 工厂开建，位于日本新泻的日本制造基地开建。

人形机器人：Optimus量产在即，零部件国产化有 望打通降本最后一环

人形机器人板块行情复盘

人形机器人行情复盘：复盘2021年以来的人形机器人指数走势，可以看出人形机器人行业一共迎来五次大涨行情。第一 次大涨发生于21年马斯克在AI Day上公布人形机器人设计方案，累计涨幅约30%（21年3月至8月）。第二次大涨发生于 22年5月至8月，主要系为特斯拉AI Day预热，累计涨幅约70%。22年9月由于Optimus首次亮相此前已有预期，且首次亮 相产品低于市场预期，市场迎来较大幅度回调。第三次人形机器人行情来自于AI催化，GPT、RT-1、PaLM-E等大模型发 布打通人形机器人迈向智能的重要一步，23年初至4月累计涨幅20%。第四次人形机器人行情主要来自于Optimus升级迭 代，在行动能力和拟人化程度上的升级带动相应板块上涨。第五次人形机器人行情主要来自于华为机器人入局，赛力斯 发布机器人工程师招聘，叠加美国大选川普上台带动T链机器人困境反转，目前行情仍在发酵中。

国内外产业链共振，华为入局加速产业布局

国内人形机器人加速布局：人形机器人产业以美日企业牵头，国内企业顺势而上加速追赶，小米、小鹏、傅里 叶、埃斯顿等公司都在积极探索和布局人形机器人领域，产品方案各具特色。同时，随着政策的不断出台和资 本的持续涌入，人形机器人产业链也将不断完善和壮大，将加速人形机器人在商业、家庭、工业等不同场景下 的应用落地。

机床：内需筑底出海良好，重视整机&零部件国产 化大趋势

美国大选特朗普成功上台，对华高技术出口管制恐趋严

特朗普再次上台恐加强对华高技术出口管制：2018年贸易战后（特朗普任职期间），美国对中国出口高端制造 产品的封锁趋严。此次特朗普卷土重来，国产高端装备自主可控势在必行。对华技术管控已现端倪，近日美国商务部将国产机床龙头列入SDN清单：2024年10月30日，美国国务院和财政 部以支持俄罗斯军事工业基础为由，对近400个实体和个人实施制裁。被制裁主体均被列入SDN清单，并添加次 级制裁标识。机床作为关键物项列入制裁对象，其中国产数控系统龙头【华中数控】和国产车床龙头【浙海德 曼】位列其中。

自主可控势在必行，相关扶持政策陆续出台

2018年中美贸易战以来，工业母机扶持政策频繁出台，且呈现出两点趋势： （1）政策支持目标更加细化：2017-2018年行业性政策多为指导性和概念性，然而在2019年后机床行业支持政策更 加明确，并且提出细化要求。例如2021年12月在《“十四五”智能制造发展规划》中明确提出要研发智能立/卧式五 轴加工中心高精度数控磨床等工作母机； （2）政策出台级别不断提升：例如2021年8月，国资委党委扩大会议指出要重点扶持工业母机行业；2022年10月二 十大再次提出要实现制造强国，并提升关键领域自主可控能力。

数控系统&丝杠导轨等核心零部件亟需加速国产化

目前国内机床核心零部件国产化水平仍较低： （1）数控系统： 海外龙头占据大部分高端市场，销售额市占率远高于国内企业：以发那科、三菱和西门子为例， 2023年三家销售量口径下市占率仅为40%，而销售额口径下市占率高达66%。 （2）丝杠导轨：目前中国台湾上银、银泰国内市场占有率接近50%，日本NSK、THK占有率约15%；外资合计占比 达65%, 基本垄断国内市场。滚动功能部件加工技术壁垒极高，海外企业具有先发优势，在产品迭代和可靠性测试 方面积累大量数据，因此产品具有较强竞争力。

报告节选：

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）