2024年天立国际控股研究报告：民办学历教育转型标杆，开辟多元成长曲线

民办学历教育转型标杆，开辟多元成长曲线

西部 K12 学历教育龙头，转型全国性综合教育服务商

天立国际控股于 2002 年成立，是中国西部地区领先的 K12 综合教育服务运营商。公司自 四川省起家，凭借自建+租赁+托管逐步将业务版图向全国拓展。2002 年集团首所学校泸州 天立学校成立，此后持续发展，2002-2013 年完成 K12 全学段学校覆盖；2013-2018 年开 启跨区域复制，逐步成长为西部地区民办 K12 学历教育龙头；2018 年在香港交易所成功上 市后加速异地扩张，从西部逐步走向全国；2021 年受《民促法实施条例》影响，旗下 K9 学校剥离出上市公司报表，公司向综合教育服务商转型，确立以营利性高中为核心的“一 干多支”战略。随着校网的快速扩张，18-23财年公司校网在校生人数保持约 30%的 CAGR， 截至 24 年秋季学期初，公司校网内共有 58 所学校，遍布内蒙古、山东、河南、贵州、江 西、浙江、云南、甘肃、安徽、广西、广东、陕西、上海、重庆及湖北的 36 座城市，校网 内 K12 在校生合计约 13 万人（yoy+30%），其中高中（含托管）约 5.4 万人（yoy+46%）。

创始人为公司实控人，核心管理层人员稳定。自公司上市以来，创始人兼执行董事罗实持 股比例维持稳定，截至 1HFY24 持股 43.29%，为公司实控人；首席财务官、执行董事兼联 席公司秘书王锐持股 0.42%。核心管理层在教育、财务等领域拥有超过 10 年的工作经验， 且已在公司任职多年，熟悉公司整体经营管理，业务能力扎实。上市后公司通过受限制股 份激励计划、购股权计划等方式绑定集团董事、管理人员、校长等核心员工利益，有效地 维持了管理团队的稳定和效率，助力公司健康快速发展。

“一干多支”战略：以营利性高中为主干，探索托管和综合运营服务

营利性高中（“一干”业务）以收取学宿费为主要商业模式，是当前公司业务的基本盘。《民 促法实施条例》发布后，公司逐步将 K9 学校剥离出表，报表内保留原有独立高中以及从一 体化学校中分拆并表的高中学校。截至 24 年秋季，公司旗下自有高中达 33 所，在校生人 数约 4 万人，生均学宿费约 3 万元。未来营利性高中业务增长主要由在校生人数增长驱动， 包括 1）原有自建高中爬坡过程中的内生增长，以及 2）公司计划每年新拓 3-5 所高中（租 赁模式为主，自建模式为辅）带来的新招生人数增长。 托管业务以轻资产模式实现品牌能力输出，是公司中短期重点发力的第二增长曲线。托管 业务主要针对优质教育资源相对欠缺的低线城市学校，天立以轻资产模式向被托管学校输 出 5 人左右经验丰富的管理团队、全面成熟的天立课程体系、标准化的管理体系等，帮助 被托管学校有效提升其教学质量。托管业务以按学段收取固定托管费+成果奖励为主要商业 模式，小/初/高学段的固定托管费通常为每年 300/400/500 万元。截至 24 年秋季（FY25 初），公司已托管 18 所学校，33 个学段，意向托管储备项目 100+，公司预计 FY28 以前每 年新增 30-40 个托管学段，有望兑现较高收入增速。 综合运营服务（“多支”业务）核心是为校网内学生提供高附加值衍生服务来拓展收入来源。 该业务目前处于初期探索阶段，未来随着校网学生人数的增长和渗透率提升，成长潜力较 大。综合运营服务主要包括立达素养课程、后勤综合服务、在线校园商城、智慧教育“云” 平台等，其中核心业务为立达素养课程，主要针对 K9 在校生，利用“课后三点半”的时间 在校内开展国学、体育、艺术、科学等多元化课后服务，作为课程教学有益补充，进而促 进学生全面发展。公司通过下设的业务子公司进行素养课程交付，主要品牌包括：“成都天 骄”（提供综合素养课程服务）、“立行研学”（游研学业务）、“艾度科技”（校内人工智能相 关兴趣课程班、校外运营科技场馆）、“明德宏远”（提供国学书院建制班及泛国学业务）。

积极应对市场变化，收入利润实现高速修复性增长

FY22 以来收入高速增长，主要由营利性高中人数增长驱动。公司收入构成包括综合教育服 务、餐厅运营、产品销售、管理及特许经营费。FY22/23/24 公司总收入同比增长 156%/160%/44%，其中综合教育服务收入同比增长 191%/254%/43%，主要源于 1）入读 高中生人数的自然增长，2）从一体化学校独立出 5 所拥有独立运营牌照的营利性高中；3） 综合素养课程服务快速渗透；4）疫情结束后游研学业务迎来高速增长。根据公司“一干多 支”的战略规划，校网产能利用率仍有较大提升空间（当前约 50%），我们预计未来 3-5 年 校网内营利性高中人数的增长和托管学段的增加将是公司收入增长的主要驱动力。

规模效应下利润率稳步提升。FY22/23/24 公司毛利率分别为 33.2%/33.8%/33.7%，公司校 网内高中入学人数及综合素养服务和产品销售收益持续增加，虽然部分新业务初始投入亦 有增加，但人力、材料消耗、折旧摊销等成本整体控制良好，毛利率整体较为稳定。规模 效应下费用率持续改善，FY22/23/24 销售费用率+管理费用率+财务费用率之和分别为 19.5%/14.7%/12.5%，净利润率分别达到 10.9%/14.5%/16.7%，归母净利润率分别为 10.9%/14.6%/17.3%。

民办教育政策和行业竞争进入相对稳定期

政策边界清晰：义务教育阶段强调公办主导，高中阶段支持与规范并重

义务教育阶段：强调公办主导地位，严格限制民办规模和关联交易。《民办教育促进法》（“民 促法”，2016 年）明确规定“民办学校的举办者不得设立实施义务教育的营利性民办学校”， 《中华人民共和国民办教育促进法实施条例》（“实施条例”，2021 年）进一步规定“实施 义务教育的民办学校不得与利益关联方进行交易”，强化了民办义务教育的公益属性。2021 年 7 月教育部等八部门发布《关于规范公办学校举办或者参与举办民办义务教育学校的通 知》后，全国范围内“公参民”（即公办参与举办的民办学校）全面“转公”，并且原则上 已不再审批新的民办义务教育学校。一系列体量调控措施下，2021-2023 年我国义务教育 阶段民办在校生占比从 10.6%下降到 3.8%。但值得一提的是，存量民办义务教育学校符合 “六独立”要求的民办义务教育学校依然可以继续办学，并且教育部明确提到“引导民办 学校立足多样化、特色化的发展定位”，形成“公平而优质、均衡而多样、全面而特色的义 务教育”。 允许县级政府采购教育服务。实施条例明确提到“县级人民政府可以与民办学校签订协议， 以购买服务等方式，委托其承担相应教育任务。委托民办学校承担普惠性学前教育、义务 教育或者其他公共教育任务的，应当根据当地相关教育阶段的委托协议，拨付相应的教育 经费”，我们认为这为具备强运营能力的民办教育集团打开了转型教育服务提供商的新篇章。 高中阶段：监管重点在于规范招生行为，允许营利性和关联交易。民促法和实施条例强调 “实施普通高中教育的民办学校应当主要在学校所在设区的市范围内招生，符合省、自治 区、直辖市人民政府教育行政部门有关规定的可以跨区域招生”，从制度上限制了无序的跨 区域竞争性招生、掐尖招生等行为，同时也给了省级统筹管理权。而对于实施普通高中教 育的民办学校选择营利性、实施关联交易（符合“三公开”原则前提下），民促法和实施条 例并未禁止，这意味着营利性民办普高依然可以按照法律规定纳入上市公司合并范围。

全国普高学位有待扩容，民办教育发挥重要补充作用

学龄人口增长及毛入学率提升背景下，未来 5 年全国普通高中学位供给面临较大扩容压力。 根据西南大学张立龙等学者（《教育研究》，2022 年）的测算，基于七普数据和《中国教育 现代化 2035》“高中阶段毛入学率到 2035 年达到 97%”的目标来看，“十四五”期间我国 高中阶段学龄人口规模将一直处于上升趋势，2029 年将达到峰值 5583 万，其中我们假设 2023-2035 高中毛入学率每年提升 0.4pct（到 2035 年达到 97%的目标），假设职普融通背 景下普高占比降至 60%（2023 年普高在校生占比 60.8%），则我们预计 2029 年普高在校 生人数约为 3162 万，比 2023 年增加 359 万/13%，意味着 6 年期间平均每年普高学位需 净增约 60 万个，而过去五年（2019-2023）全国普高每年招生人数增长在 20-40 万之间波 动，由此可见未来 5 年内我国普通高中学位供给需进一步扩容。在此背景下，2023 年 7 月 教育部、国家发展改革委、财政部联合发布《关于实施新时代基础教育扩优提质行动计划 的意见》，提出“扩大优质高中教育资源，增加学位供给，有序扩大优质普通高中招生规模” “积极发展综合高中”等举措以更好地满足适龄学生就读需求。

民办普高凭借灵活的办学机制可以形成有益补充，近年来招生规模呈稳健增长态势。据教 育部，2010-2023 年我国普通高中学校数量从 14058 所增至 15381 所，其中民办占比从 17.8% 增至 29.7%；普通高中在校生数从 2427 万人增至 2804 万人，其中民办占比从 9.5%增至 19.5%。我们预计未来 5 年随着适龄人口的增长，民办普高招生规模有望进一步扩大。

四川、山东等地普高学龄人口众多，升学需求相对刚性

四川、山东两地普高升学率低于全国平均水平，且普高在校生人数或在未来 8-10 年持续增 长。天立的自营高中目前相对集中在四川、山东，因此我们主要研究这两个省份普通高中 教育资源的供需情况。根据教育部和国家统计局数据，22 年四川、山东普高毛入学率（普 通高中招生人数/普通初中毕业人数）分别约为 53.8%、58.2%，均低于全国平均水平的 58.3%。结合两地近年出生人口变化 （四川省 2017 年出生人口开始下降，山东省 2016 年 开始下降）、各级学校招生人数、毕业生人数以及普高毛入学率，我们假设普高毛入学率逐 年提升 1 个百分点至 66%左右（参考山东济宁 2024 普通高中扩容行动规划的毛入学率）， 我们预计山东、四川普通高中在校生数分别在 2032、2033 年之前将持续增长，高峰人数 分别约为 285 万人、178 万人，较 2023 年增加约 45%、18%。 四川、山东普高校均在校生人数大于全国平均，意味着教育资源供给集中度高，学校总数 仍有不足。据教育部数据，2022 年山东、四川普通高中学校校均在校生人数分别约为 2527 人和 1811 人，大于全国平均水平（1806 人），对比北京/上海等教育资源发达地区的 567/689 人有明显差距。我们认为在消除“大校额”、合理分流的政策导向下，两地普通高中学校数 量有望进一步增加。

民办普高竞争格局逐步稳定，天立规模优势凸显

民促法实施条例后主要 K12 学历教育上市公司纷纷转型，全国性竞争格局逐步稳定。成实 外教育专注于高中和高等教育，枫叶教育专注于国际学校，光正教育转型为学校相关供应 链服务商，海亮教育转向轻资产模式下的运营管理公司（2022 年退市）。民促法限制下我 们认为行业未来难以再出现无序扩张和争抢生源等加剧行业竞争的问题，行业格局或在现 有基础上保持相对稳定，存量玩家将由生源竞争逐步转向管理能力竞争。 天立凭借领先的自有高中数量保留了业务基本盘，规模优势突出，业绩修复最快。截至 1HFY24，在存量仍有国内自营高中业务的上市公司中，天立以 33 所自有学校数量大幅领 先同业（海亮教育 10 所，成实外教育 9 所，枫叶教育 7 所），且随着大部分学校顺利获得 独立的营利性高中牌照并纳入合并报表，2021-2023 年天立的收入利润大幅反弹，业绩修 复速度显著优于同行。

天立：办学成果出色，具备异地复制能力

专注低线城市实现错位竞争，多元化升学成果斐然

传统高考方面，优质加工能力已经验证。低线城市受限于当地经济发展水平，优质教育资 源相对稀缺，天立从四川省内泸州、广元等三四线城市起家，以出色的办学实力铸就起良 好的办学口碑。2023 年集团整体本科率达 83.5%，一本率达 50.3%，其中四川省内成熟学 校本科率和一本率大幅超过全省平均水平，泸州天立 2024 年应届（不含艺体）重本率 66.2%， 本科率 93.3%，教学成绩在当地属第一梯队；内江天立 2024 年本科上线 275 人，相对入 口成绩的本科培养成功率达到 147%。川外新学校虽尚在爬升期，但依然展现了天立稳定的 教学品质输出能力，兰州/彝良/乌兰察布/周口/来安等学校首届毕业生本科率达到 80%或以 上，其中乌兰察布天立 2024 首届高考 600 分以上 9 人，相对入口时排名提分成功率 150%， 成功实现“低进高出”。

多元化升学路径打造差异化优势，升学成绩亮眼。除传统高考路径以外，天立通过竞赛强 基、艺体升学、国际升学等方式帮助学生争取到了更多进入名校的机会。 竞赛方面，天立组建了一支由国际金牌教练领衔、原国家集训队成员和名校竞赛教练 组成的顶尖教练团队，教练成员超 40 名，涵盖数学、物理、化学、生物、信息五大学 科领域。截至 24 年 5 月已有近 60 余位天立学子获得学科竞赛省级及以上一等奖，多 人入选国家集训队，竞赛、强基保送清北，竞赛升学成绩卓著。  艺体升学方面，天立为艺体学生单独编班，从专业和文化成绩两个方面进行系统设计， 聘请艺考专业教师和职业体育教练员团队，每天集中训练，确保艺体专业达标；针对 艺体学生文化课相对薄弱的特点，聚焦高考考试方向，针对易得分和提分的学科及知 识点，反复训练、讲解和过关，确保文化课过线。截至 1HFY24，天立校网内高中已 有 28 所高中设立艺术升学班。 国际升学方面，天立内外两端同时发力，对外于 2023 年收购了上海美达菲国际学校， 对内在多所自有高中开展国际班，以成都天立为例，该校国际升学创新课程班致力于 QS 世界排名前 100 学校的全球化升学，开设 IGCSE、A- Level 、AP 课程、德国高 中课程，配备顶尖的教学团队和经验丰富的升学团队，90%的教师持有硕博学历，8 年以上国际课程经验。班级采用分层分级教学，实施小班化模式（25 人以下），师生 比高达 1:4，给予学生足够关注，注重个性化培养。2024 年该班首届毕业生 13 人， 收获 90 多份 offer，QS TOP50 录取率达到 70%，QS TOP100 录取率达到 90%。

运营管理高度标准化，具备全国复制扩张能力

天立在集团层面建立了一套高标准、可复制的教学体系和管理机制，以保证在异地扩张中 维持高质量的教学品质。我们认为主要可以归纳为以下几个方面： 第一，建校流程高度标准化，最大程度保障稳定统一的输出质量。公司层面，设立投资委 员会负责物色及决定新校址的一系列事项，包括进行市场研究、讨论项目可行性、学校位 置、运营模式（自建/合作）、讨论条款、签订协议、取得许可证委派营运团队等。历史上天 立将学校分为 A、B 两类模型，A 类校通常是位于省会城市的旗舰校，投资金额约 8-12 亿 元（小初高合计），生均学费 5-6 万元/年；B 类校通常位于地级市，投资金额 3-5 亿元，生 均学费约为 3 万元/年。学校层面，公司通常委派学区校长 1 人、学段校长 1 人、招生主任 1 人、总务主任 1 人及以财务主任 1 人组成新学校核心团队，负责学校基础设施建设、领取 牌照、编制教学计划等工作。在招生端，公司设立了 A+、A、B、C 四层招生模型，最大程 度保障高中学校在稳定办学成绩的同时兼顾财务运营指标要求。

第二，总部主导下的标准化教研和教学 。 教研方面：总部设立天立教育教学研究院，主导集团教育教学、课程大纲、运营管理。 天立教育教学研究院是集团教育研发顶层设计部门，教研院团队下设院长、副院长、 研究员及各学科首席教师，汇集全国多地名校特级教师、学科带头人、竞赛金牌教练， 兼具丰富的理论知识和一线教学经验。 课程方面：自研“立达”课程体系和学习管理系统，全链路赋能课程质量管理。天立 于 2015 年启动“六立一达”（简称“立达”）课程研发，构建了一套“体育健康、学习 品质、数理逻辑、科学技术、语言文化、品格社会、艺术表达”七大维度融通的 K12 课程体系，对应国家必修、天立专修和骄子选修等共计上百门课程内容。此外， 2021-2023 年公司逐步完成数字化评价平台的升级，搭建了一套完整的在线学习管理 系统（TLMS），从而实现了“教、学、评”一体化大闭环。自 2017 学年起，“立达” 课程开始在各天立学校逐步推行；2019 年正式启动立达课程的体系化建设，实施范围 逐年扩大，从最初的 13 所小学，到如今已全面拓展到幼儿园、小学、初中与高中各个 学段。 授课方面：实行精品小班化分层教学，小学/初中/高中班额通常不超过 36/40/50 人， 全面推行 ABC 三层教学法，将学习内容分为 A、B、C 三个层次，分别对应不同学术 水平的学生，按照因材施教的理念针对性地分层备课、分层授课、分类指导等，配合 导师帮扶制、精准个辅等实现高效课堂教学和“低进高出，高进优出”的培养目标。

第三，高度重视师资投入，集团内部调派与外部招聘相结合，组建由集团名师、清北名师、 骨干教师、新锐教师构成的当地一流的教师阵容。以雅安天立为例，学校现有在校生 2300 余人，教职工 330 余人，专任教师 163 人，其中语文、英语、数学学科省特级教师各一人， 省、市级骨干教师 20 多名。其中，高中部拥有特级教师 2 人、高级教师 10 人、清北教师 12 人、学科带头人 10 人、骨干教师 25 人、研究生以上学历 3 人，分别来自河北衡水、绵 阳、成都等省内外名校；学科名优教师/骨干教师/优秀新大学生占比约为 60%/25%/15%， 成熟教师占比高，教学经验丰富，教学成果丰硕。

教师激励充足，工作积极性有保障。天立对优秀教师人才提供了丰厚的薪酬和完善的福利 保障，以成都天立为例，薪酬方面，初职教师/名优教师年收入分别为 16-25 万元/20-50 万 元，竞赛教练年收入可达百万；福利方面，教师可享受五险一金待遇、补充商业保险、免 费三餐、集团修建的商住房优惠、子女学费减免等福利。此外，公司设置受限制股份奖励 计划，奖励对象包括学区校长、学段校长、学校后备高管等，充分激发骨干教学管理人才 的工作积极性。

教职工培养体系成熟，职业发展空间广阔。在晋升方面，天立凭借集团化办学优势，为优 秀教师提供学术、行政管理双“H”发展路径，包括：「初级/新锐教师→中级/骨干教师→高 级/知名教师→特级教师→首席教师」的学术发展路线和「初级教师→中层干部→学部校长 →学区校长→集团高管」的干部晋升路线，给予人才多元化的发展空间。在人才培训方面， 天立建立了“三雁齐飞”人才培养体系，全面覆盖新教师、后备干部、高管干部，通过学 区校长领航训练营、认证培训、骨干教师培训、通识培训等多种方式持续提升教职工的专 业能力和职业水平，23 财年公司员工人均培训时长达 28.29 小时/人，培训覆盖率为 57%。

第四，管理团队以自主培养为主，有效保障高水平、高效率输出。天立的学区校长、学段 校长需要经过层层选拔、考核合格后聘用上岗，大部分从集团内部成熟学校提拔，少部分 来自外部招聘。天立已建立起一套成熟的培训系统用于培养管理团队，以确保在学校落地 过程中维持统一的教学品质和管理质量，其中集团管理层负责学校校长的培训，若是外聘 校长则需经过半年至两年的实战性学习；校长培训班每期约 30 人，淘汰率达 30%。截至 24 年 4 月集团已储备 40+名校长人选，未来随着托管业务的发展，储备人才池有望进一步 扩大。

未来发展：营利性高中稳定基本盘，托管业务有望打造第二增长曲线

营利性高中：存量学校稳健爬坡，新学校拓展向轻资产模式转型优化

存量学校利用率仍有较大提升空间。历史上四川省内自有学校利用率打满通常需要 4-5 年， 省外学校预计满员所需时间更长。当前公司整体校园利用率在 50%左右，其中 33 所自有高 中里面有 24 所是 2019 年以后开始招生、尚在爬坡中的新学校，数量占比超过 70%，我们 预计未来 3-5 年存量学校利用率的提升将是高中业务增长的主要驱动力。 维持每年 3-5 所新校拓展预期，轻资产模式下拓展效率或更优。未来 5 年内天立计划保持每 年新开 3-5 所营利性高中，拓展模式将由原本的自建+政府补贴转向以租赁办学为主的轻资产 运营模式，除一线城市的标杆学校采用自建方式外，二三线城市新增学校均将采用租赁办学 的模式。原本自建模式下的投资回收期通常在 8 年或以上，而轻资产租赁模式的初始投资较 少，回本周期有望大幅缩短。我们参考成都、烟台等 A 类自营高中，假设单校初始投资 3-4 亿元（分 50 年摊销），设计容量 1500 人，学费 3 万元/人/年，若不考虑学费增长，预计标准 模型下单体高中学校利用率在第 5-6 年左右打满并在累计经营利润层面实现扭亏。

托管业务战略地位突出，有望打造第二增长曲线

托管标的主要为县域公立学校。早在 2016 年左右浙江、山东等地已经开始探索将薄弱学校 交由优质民办学校托管，对于扩大优质教育资源、加快提高薄弱校办学水平起到了积极作 用。2016 年《国务院关于鼓励社会力量兴办教育促进民办教育健康发展的若干意见》提到 “积极鼓励公办学校与民办学校相互购买管理服务、教学资源、科研成果”，2021 年《“十 四五”县域普通高中发展提升行动计划》要求“实施县中托管帮扶工程。通过国家引导、 地方支持、双向选择的方式，开展多种形式的县中托管帮扶工作”。 预计托管业务潜在市场空间超百亿元，目前为蓝海市场。据教育部，2023 年我国共有普通 小学、初中、高中 14.35/5.23/1.54 万所（合计 21.12 万所），我们谨慎假设长尾的 1%学校 有托管需求、每所学校托管 2 个学段，每个学段平均收取 300 万元托管费来计算，我们预 计潜在市场规模可达 127 亿元。我们观察到目前主要开展托管业务的民办教育集团包括海 亮教育（141 所）、上海世外教育集团（48 所）、爱立诚教育（6 所）等，相对集中在上海、 江浙等地区；成都地区包括嘉祥教育集团（3 所）等。对照前述假设的潜在需求学校数（21.12 万*1%）来看，上述民办教育集团市占率合计不到 10%，市场整体处于蓝海状态。

天立利用集团化办学优势，深度参与托管校师资和课程体系升级，输出高品质教学运营管 理服务。以象山县大目湾高级中学为例，该校是天立与象山县委县政府携手打造的一所高 起点、高规格、高品位的长三角区域战略标杆学校，天立为其引入了： 1） 高水平的管理团队：学区校长由浙江省特级教师担任；执行校长为天立教育集团首批职 业校长、天立教育集团数学特级教师；高中部校长为四川省成都市双流区物理学科带头 人、中学物理高级教师；高中部副校长为中学政治高级教师。 2） 高水平师资团队：组建“全国各地名优教师+名校毕业生”的教师团队，名优教师包括 安徽省特级教师、广州市骨干教师、湖北省武汉市高中物理学科带头人、河南省许昌市 学科带头人等，青年教师包括中国人民大学博士、华东师大、陕西师大、华中师大研究 生等名校毕业生，师资力量雄厚。 3） 天立“立达”课程体系和分层教学法：引入“六立一达”的课程体系，ABC 三层培养+ 三层教学法，保障高标准输出教学品质。 4） 多元升学体系：国内升学+艺体升学+国际升学+全科竞赛，配备专业的评测、志愿填报 专家一对一指导等服务。 5） 丰富的学习资源、德育、艺体活动：学校与天立集团共享优质的升学资源以及德育体系、 生涯规划、综合素养课程等资源。

天立的托管业务采用轻资产运营模式，利润率或较为可观。2021 年起公司开始大力发展公 办学校托管业务，将集团优质教育资源向三四线城市输送，打开更广阔的收入空间。商业 模式上，天立通常会指派 5 个人左右的管理团队负责标的学校的日常运营管理，按学段收 取管理服务费（小学/初中/高中每年收费分别约为 300/400/500 万元），并按照约定的质量 目标的完成情况收取奖励费用。考虑到轻资产模式下天立主要承担的成本费用为派出团队 薪酬和少量运营开支，我们预计该业务净利率较为可观。

我们认为托管业务的战略作用主要有三方面：1）增厚收入利润。优秀的升学率和管理模式 使得公司吸引到大量来自公办学校的托管需求，托管业务进展较快，截至 24 年 9 月已托管 18 个学校，33 个学段，储备意向托管学段百余个。按照公司每年新增 30-40 个托管学段的 计划，我们预计到 FY28 年末，托管的学段总数有望接近 200 个，按 400 万元/学段/年的平 均收费假设，年营收贡献有望达 8 亿元（对应市占率约 6.3%）。2）为“多支”业务打开增 长空间。我们观察到 2024 年新签约的托管学校大多已经是 3000-5000 人左右的成熟学校， 无需等待爬坡期，随着托管签约推进，校网人数有望快速增厚，为后续多元化综合运营服 务的渗透转化打开空间。3）打通小-初-高人才输送体系。我们认为托管业务的发展不仅有 利于天立在新城市建立口碑，积累教学和当地运营管理经验，并且能够将当地优质生源纳 入集团校网范围内，为高中业务的拓展奠定基础。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）