2024年宏发股份研究报告：继电器龙头地位稳固，出海+品类扩张打开第二增长曲线

公司核心聚焦

1） 公司是继电器龙头企业，在继电器行业市场份额稳固，考虑到继电器对成本要求较高， 我们认为规模优势较大的公司有望取得竞争优势，市场份额有望持续提升。同时公司自 制产线、零部件自供有望持续提升，在产线方面积累较深，产品良率有望高于其他公司， 因此公司毛利率有望保持较高水平。 2） 公司持续开拓其他业务，开发低压电器等新产品，低压电器等产品在原材料、制造工艺 有相似之处，我们认为公司有望将自身在继电器行业的积累迁移到同类产品，从而提升 公司在新产品的竞争优势。 3） 公司不断开拓海外市场，在海外拥有一定产能布局，海外市场的开拓也有望打开公司远 期成长天花板。考虑到欧美新能源车渗透率依然处于相对较低水平，未来欧美市场电动 化的提升有望带动公司继电器增长。

一、继电器行业龙头

1.1 继电器龙头地位稳固

三次创业造就全球继电器行业领航者。公司成立于 1984 年，在继电器行业的龙头位置稳固， 根据中国电子元件行业协会评出的“2023 年中国电子元件行业骨干企业”，厦门宏发电声 股份有限公司排名第 5，在电子元件行业下属子行业继电器行业中处于首位。 公司发展历程可分为三个阶段： 1）第一次创业阶段（1984-1998）：1987 年郭满金出任总经理，确立继电器为主业，并以出 口为主的战略方向，以中国厂家商标及型号取得 UL 认证，提出“以质取胜”经营理念。 2）第二次创业阶段（1999-2008）：2000 年获得第一个产品专利，2003 年公司成立欧洲子 公司，不断开拓海外市场。 3）第三次创业阶段（2008-至今）：2008 年进行股份制改造，成立“厦门宏发电声股份有限 公司”。随着公司业务规模的逐年扩大，公司品牌价值逐渐凸显。2019 年宏发海外工厂“印 尼工厂”开业，并购德国海拉“汽车继电器业务” 。2020 年销售规模超过 100 亿元，实现 历史性突破。

股权结构清晰。公司实控人为创始人郭满金，控股股东为管理层与骨干员工的持股平台有格 投资。截至 2024 年中报，有格投资持有公司 27.35%股权，联发集团持有 2.99%股权（联发 为厦门本土国企，股东是厦门建发）；中国香港中央结算公司持有 22.51%股权。

公司主要产品以继电器为主。公司控股子公司厦门宏发电声股份有限公司主要从事继电器 和电气产品的生产、研发及销售业务，主要产品包括继电器和电气产品，其中，电气产品包 括低压电器、高低压成套设备等多个类别。继电器为公司主要产品，主要包括功率继电器、 汽车继电器、信号继电器、工业继电器、电力继电器、新能源继电器等品类，160 多个系列、 40,000 多种常用规格，年生产能力超过 30 亿只。

公司内部产业链完善，垂直一体化模式持续降本。内部产业链完备涵盖了生产设备的设计与 制造、零部件生产、成品生产以及产品的销售等。公司经过多年发展，拥有 7 大核心事业 部，40 余家子公司（含境外企业），全球雇员 15000 余人，继电器年出货量超过 30 亿只， 厂房面积逾 100 万平方米。我们认为公司核心零部件自制率较高，且通过垂直一体化布局 上游原材料和提高自动化水平实现持续降本增效。

1.2 盈利能力稳定，业务规模持续扩张

公司收入体量持续扩张，盈利能力稳健。从收入层面来看，近年来公司全球继电器市占率提 升、公司加速出海及新能源车行业驱动影响，公司收入体量持续扩展，2021 年公司营收首次 突破 100 亿；2022 年实现营收 117.33 亿元，同比增长 17.07%，2023 年收入规模达到 129.297 亿元，同比增长 10.20%，24 中报显示收入达到 72.311 亿元，同比增长 8.38%；利润角度来 看，2022 年归母净利润为 12.47 亿元，增速 17.39%，经营能力较为稳健，2023 年归母净利 润为 13.92 亿元，同比增长 11.67%，24 中报显示归母净利润为 8.44 亿元，公司盈利能力稳 健。

继电器收入占据主导地位。分业务收入来看，继电器收入占据主导地位，从毛利率来看，继 电器产品毛利率相对较高，2023 年继电器产品毛利率为 39%，电气产品毛利率为 23%。

国际化战略顺利，积极拓展海外市场。公司坚持国际化战略，持续拓展海外市场，2023 年 公司海外收入为 45.69 亿元，收入占比为 35.34%；从毛利率角度来看，海外毛利率要高于 国内毛利率，2023 年公司海外业务毛利率为 41%，国内毛利率为 35.6%。

毛利率净利率长期处于较高水平，净利率较为稳定。公司 21-23 年毛利率分别为 34.58%、 34.06%、36.89%，归母净利率为 10.60%、10.63%、10.77%。公司各项费用率控制较好，净利 率水平较为稳定。

二. 继电器行业稳健增长，充分受益新能源行业发展

2.1 下游应用横向扩张，助推龙头高速发展

继电器：电路中的“电子杠杆”，电路控制的基础元器件之一。继电器（英文名称：relay） 是一种电控制器件，当输入量（激励量）的变化达到规定要求时，在电气输出电路中使被控 量发生预定的阶跃变化的一种电器。它具有控制系统（又称输入回路）和被控制系统（又称 输出回路）之间的互动关系。继电器通常应用于自动化的控制电路中，它实际上是用小电流 去控制大电流运作的一种“自动开关”。

目前继电器的生产成本主要还是由原材料决定。其中原材料主要以铁、银、铜等金属为主， 原材料约占生产成本的 75%，人工和制造费用分别占比 12%和 13%，其中银、铜、铁材分别 占原材料成本的 36%、21%和 7%，三大原材料价格对于全行业盈利情况有一定的影响。除开 主要金属原材料外，工程塑料和漆包线同样也是继电器重要组成结构。

继电器种类丰富。继电器根据不同的下游应用和不同的场景，可以分为不同的类型，常见的 包括功率继电器、汽车继电器、高压直流继电器、电力继电器等。

继电器市场规模稳步增长。参考观研天下数据，2022 年中国继电器市场规模约为 239.31 亿 元，同比增长 5.5%。全球市场方面， 2023 年全球电磁继电器市场规模约为 540.0 亿元， 同比增长 3.6%，需求量约为 109.2 亿只，同比增 长 2.0%，到 2027 年全球电磁继电器市 场规模将达到 749.5 亿元，需求量将达 到 136.2 亿只，2022-2027 年五年平均增长率分别为 7.5%和 4.9%。

继电器竞争格局：宏发股份领先。2019 年全球电磁继电器市场规模约为 442.67 亿元，其 中，电磁继电器产品实现销售额 62.59 亿元，宏发股份市场占有率为 14.1%，为全球第一； 主要竞争对手欧姆龙市场占有率为 13.8%；泰科电子市场占有率为 12.6%，松下市场占有率 为 9.6%。而到 2023 年，公司市场份额约为 21.6%，市场份额持续提升。

2.2 汽车电动化势头强劲，高压继电器需求有望持续提升

高压直流继电器是应用在高压环境的继电器，具有安全可靠、强度高等优势。高压直流继电 器是一种用于高电压环境下控制电流为直流电的电磁继电器，是新能源汽车核心部件之一。 一般认为，电压在 1 千伏到数百千伏之间的电路属于高压电路，因此高压直流继电器也是用 于这个范围内的电路控制与保护的重要组成部分。常见的高压直流继电器包括接触器、断路 器等，一般采用气体、油闸、真空等介质，具有安全可靠、强度高等特点。

高压直流继电器是新能源汽车的核心部件：继电器被广泛用于汽车中的电路开合控制，包括 雨刷，车窗，车灯等所有的电器，新能源汽车主电路电压一般都大于 200W，远高于传统汽车 的 12~48V，新能源汽车除需要传统汽车的低压继电器以外，还需配备特殊的高压直流继电 器。一般来言，每台新能源汽车需配备 5~8 只高压直流继电器，2 个主继电器，1 个预充电 器，2 个急速充电器，2 个普通充电器和 1 个高压系统辅助机器继电器。

800V 高压平台大势所趋。 2019 年，保时捷 Taycan 是全球首款 800V 高压平台的量产车型，支持 350kw 大功率快充，30 分钟内电量可从 5％快充到 80％。近几年高压快充路线 受到越来越多主机厂的青睐，现代起亚等国际巨头发布 800V 平台，比亚迪、吉利汽车等都 相继开始布局 800V 高压平台，造车新势力蔚来、理想也紧随其后。从车型方面，从 2022 年的 13 款增至 2023 年的 37 款，2024 年前五个月更增至 48 款。渗透率方面，从 2022 年的 2.5%，上升至 2024 年 1-5 月份的 7.7%。

大功率充电桩成发展方向。参考《广汽埃安高压快充技术应用及展望》，2021 年电池倍率 在 0.8C-1.5C 之间，额定电压在 300V-400V 之间，而快充充电桩功率在 30-120kW 之间。 而随着电池倍率往 3C 甚至 6C 发展，额定电压向 800V 演进，未来快充充电桩功率也需 要得到提升，大功率充电桩成为发展方向，未来向 200kW、480kW 甚至更高功率发展。

相比其他继电器，高压直流继电器壁垒相对较高。相比传统继电器产品，高压直流继电器电 压更高，高压直流继电器具备小体积、低温升、高抗短路、无电弧泄漏风险等需求。因此， 高压直流继电器壁垒相对较高，同时由于整车厂对供应商验证周期较长、供应商切换成本较 高，头部厂家具有相对优势。

2.3 传统继电器业务稳定

2.3.1 功率继电器：以旧换新政策有望带动产品销量

功率继电器主要用于家电、新能源等领域。家电市场为主要下游市场，主要应用于家用电器、 电源控制、智能家居、办公设备等。 2024 年 7 月国家发展改革委 财政部印发《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新 的若干措施》，支持家电以旧换新，对消费者购买家电产品给与一定补贴。我们认为以旧换 新政策有望带动家电销量，有望拉动功率继电器增长。

受益于“风、光、储”等新能源装机提升，功率继电器市场有望稳步增长。宏发股份在光伏、 风电等新能源领域有较强的储备，通过创新设计新方案在竞争中脱颖而出，2023 年光伏逆 变器重点客户份额达到 66%，在光储充新能源市场保持领先。

公司在功率继电器领域市场份额领先。2023 年公司功率继电器全球市场份额提升至 31.6%， 公司竞争力持续提升，大家电市场方面着重攻坚白色家电市场，引导客户产品升级，同时大 力推进小家电推广工作，全面导入美的、苏泊尔、九阳等重点客户。

2.3.2 汽车继电器

继电器在汽车中的安全性能要求较高。1)汽车继电器的使用环境温度。一般分为发动机舱 (最高极限温度为 125℃)和驾驶舱(最高极限温度为 85℃)。2）为满足低动作电压的要求， 汽车继电器一般设计功耗较高，长期施加在线圈上的电压值，一般应小于 120%额定电压。特 别在高温下使用，会造成线圈温度过高，老化加速，严重时有可能发生线圈绝缘层损坏，匝 间短路而使继电器失效。 汽车继电器是广泛应用于控制、起动、空调、灯光、雨刮器、电喷装置、油泵、电动门窗、 电动座椅、电子仪表和故障诊断系统等环节。继电器使用量会随汽车档次的提升而增加安装 用量，通常每辆汽车需要配备几十只继电器，而在高端汽车中，由于继电器控制的电路功率、 功能复杂程度增加，稳定性、静音性、抗干扰性要求更高，继电器的使用量更多。未来随着 汽车电子化智能化程度持续提升，汽车继电器数量有望提升，公司可转债说明书预计未来普 通汽车对汽车继电器的需求可能由传统的 25-30 只/辆提升至 30-35 只/辆，高端车对继 电器的需求量更高，新增应用主要有方向盘加热、座椅自动调节、自动驾驶、后视镜自动调 节、通信、导航、悬架控制以及汽车电子仪表和故障诊断等。

2.3.3 电力继电器：电表周期上行有望带动需求

电力继电器广泛应用于智能电表、智能配网、继电保护等方向。电力继电器具备小体积、大 功率、集成化安装、低耗节能等特点，主要用于智能电网控制、能源管理场合。

电表景气周期上行有望带动需求。参考前瞻产业研究院，我国智能电表自 2021 年起进入新 一轮的周期采购。假定智能电表使用年限为 7-8 年，则短期内随着替代效应的减弱，预计 2017 年的需求低谷将在 2025 年再次出现。随着电力信息化需求，及分布式光伏、风电等新 能源需求的不断扩大，2026-2028 年智能电表需求有望继续走高。

三. “内生+外延”打开增长空间，国际化布局加速

3.1“以质取胜”铸就宏发品质，“内生+外延”打开增长天花板

坚持“以质取胜”经营方针，不断提升产品品质。从行业来看，继电器行业生产企业较多， 整体行业随着下游汽车、工控、家电等多个行业的变化而变化，竞争激烈程度相对较高；从 产品特性来看，继电器一般与其他电气产品搭配使用，往往对产品可靠性、寿命要求较高。 因此，产品质量、成本效率的把握成为决定公司竞争力的重要指标。 具体到公司来看，公司董事长国满金先生曾任江西吉安国营第 4380 厂计划科副科长,军工行 业出身，对产品品质有严格的要求，始终坚持“以质取胜”经营方针，确保产品质量保持领 先优势。 布局自动化装备制造，保障产品一致性。公司坚持“好的产品要有好的零件来做，好的零件 要有好的模具来做，好的模具要有好的设备”，1993 年即引进海外高端生产线，引进瑞士、 德国、美国、日本等高精密模具加工和检测设备，加工精度可达 1μ。1998 年，公司成立精 合公司，开启了自主研发自动化设备设计及制造的征程，2015 年公司成立厦门宏发工业机 器人有限公司，致力于中高档线圈生产线以及四轴、五轴、六轴工业机器人的开发和生产。 我们认为公司从全产业链的质量控制及生产效率出发，在前道的零部件、后道的装配设备等 基础产业建立难以效仿的核心优势。

产线改造进行时，“翻越门槛”计划超额完成。2022 年，公司累计达到中、高级水平继电器 产线 175 条，的占比由 69%升至 76%。产品客诉不良率呈持续下降趋势，2022 年达到 0.34ppm，同比下降 24%，其中，继电器客诉不良率降至 0.06ppm，产品质量表现居国际一 流水平。

充分公司充分贯彻“份额优先”原则，大客户关系紧密。1）在大家电市场，公司专注于白 色家电领域的产品升级，并积极推广小家电。通过全面引入美的、苏泊尔、九阳等重要品牌，； 2）2023 年汽车市场方面，公司在新兴市场及关键项目中取得显著进展，高压直流继电器销 量大幅增长 29.3%，并赢得了大众、宝马、沃尔沃和奔驰的认可，2023 年市场份额超过 40%。 此外，传统汽车继电器业务稳健发展，成功打入印度现代汽车供应链，使市场份额提升至 20%。 3）针对新能源市场，公司以创新设计方案有效应对市场竞争，2023 年在光伏逆变器领域占 据了 66%的重点客户份额，确保了公司在光储充解决方案领域的领先地位。

“内生+外延“持续拓展业务领域，多元化布局打开成长天花板。公司以家电继电器起家， 逐步将自身业务拓展到汽车、工控等其他领域，逐步成长为全球继电器龙头企业。目前，公 司依托深耕继电器行业积累逐步扩张到低压电器等元器件市场。从业务拓展模式来看，公司善用并购来拓展自身市场，如 2015 年收购 KG 公司 100%的股权；此外，公司利用内部孵化 延伸业务领域，将低压电器作为集团第二门类产品，同时推动用电子模块、氧传感器和工业 连接器等产品产业化发展。 低压电器等产品有望开拓新增长点。公司将低压电器作为第二门类产品来发展，坚持“市场 导向，以质取胜”，重点发展海外市场。2022 年，低压电器完成开发新一代塑壳断路器 UEM6、 框架断路器 UEW6 系列产品、带电操（可调）塑壳断路器等产品质量明显提升。框架产品首 次实现欧洲客户送样，走出了迈向海外市场的第一步。坚持把稳定优质的供应链作为打造核 心竞争力的重要环节，坚决淘汰不合格供应商，年度 C 级供应商由 6 家减至 1 家，零部 件综合批次合格率达到 98.75%，质量稳步提升。 其他新产品方面，公司持续开拓新产品，连接器、互感器、真空灭弧室和电容器等泛电气元 件有望成为公司新增长点。2022 年公司累计投入开发的 221 项新产品项目中，“扩大门类” 占比 43%。主要方向之一是新门类元器件产品，除低压电器外，重点开发连接器、互感器、 真空灭弧室和电容器，围绕着新能源市场尤其是海外头部客户作为突破点进行了相关布局。 同时，公司在继电器基础上为客户提供整体解决方案的电子模块类产线，重点攻克工业电子、 燃油车和新能源车等应用领域应用，其中新能源车高容量控制盒已顺利完成丰田配套产品的 量产下线。其他诸如工业电子模块、车用电子模块有望实现快速增长。

3.2 海外制造进入新阶段，推动国际化发展。

加快海外制造步伐，积极推动海外工厂建设与扩建。自 2003 年公司提出海外拓展战略以来， 历经二十年的不懈努力，在欧洲市场取得了卓越的销售业绩。公司早在 2017 年便确立了制 造全球化的战略目标，并在此基础上积极规划、稳步实施。作为这一战略的重要里程碑，公 司在 2018 年于印度尼西亚成功建立了首座海外生产基地。鉴于印尼市场的出色表现及为满 足日益增长的需求，宏发在 2022 年适时加速了其全球化生产布局的步伐。2023 年 12 月， 宏发宣布计划在德国投资兴建海外生产基地，该工厂的落地有望增强公司供应链国际化水平 及综合竞争实力。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）