2024年印度煤炭行业专题报告：飞奔的印度，搅动国际焦煤市场

1 投资分析

我们认为对于煤炭行业而言，国内供给无明显弹性已经逐步成为市场共 识，但海外供给更偏向半透明的黑匣子，仍有许多市场忽略的关键点存 在。我们重新搭建煤炭海外的研究框架，尝试给投资者构建更为清晰的 海外煤炭的发展现状及未来展望。 印度市场研究作为我们煤炭海外研究框架的第一篇，主要是由于印度是 国际煤炭除中国外的第二大的净进口国，并且随着印度人口、制造业、 经济的继续强势增长，可能对国际煤炭市场（尤其是焦煤中的主焦煤） 未来供需格局产生深远影响。

印度：仅次于中国的最具潜力的发展中国家：我们认为印度是仅次 于中国的最具发展潜力的发展中国家，做为全球第五大经济体，印 度正在快速赶超前面的德日，并且非常健康的人口结构的金字塔型， 为印度未来长期的人口红利提供有效支撑。印度现在正在打造“印 度制造”战略，以此带来的大规模的制造业投资、吸引海外投资、 基础设施建设、房地产建设需求都将带来煤炭主要下游的电力及钢 铁需求继续大幅度攀升。

印度煤炭供需两旺，供给缺口逐步放大。我们认为从资源禀赋来看， 受限于富煤贫油少气的资源储量特征以及核能、水利等可替代项发 展的缓慢，煤炭在印度能源结构中占据着举足轻重的地位。在印度 经济高速发展、人口数量快速增长、城市化率快速提升的背景下， 印度煤炭行业长期处于供需紧平衡的态势；并且受到资源禀赋限制， 炼焦煤尤其是主焦煤主要依赖进口来填补国内的产量不足。

未来印度煤炭市场展望：需求缺口逐步缓和，但主焦长期依赖进口 现状难改，可能将改变全球焦煤市场格局。我们认为印度焦煤资源 禀赋限制，尤其是优质主焦煤资源稀缺，在未来钢铁工业高速发展 下，将可能继续保持 80%以上的进口依存度。我们认为随着印度进 口焦煤需求量的不断快速扩张，供给端尤其是焦煤当前最大出口国 的澳大利亚产能增幅可能低于市场预期，可以预见未来国际焦煤并 且主要是以澳洲峰景优质主焦矿将面临越来越供不应求局面，将可 能带动国际焦煤价格中枢持续上行，进而可能对我国的焦煤市场产 生深远影响。

2 印度：仅次于中国的最具潜力的发展中国家

我们认为印度是仅次于中国的最具发展潜力的发展中国家，做为全球第 五大经济体，印度正在快速赶超前面的德日，并且非常健康的人口结构 的金字塔型，为印度未来长期的人口红利提供有效支撑。印度现在正在 打造“印度制造”战略，以此带来的大规模的制造业投资、吸引海外投 资、基础设施建设、房地产建设需求都将带来煤炭主要下游的电力及钢 铁需求继续大幅度攀升。

2.1 全球第五大经济体，正赶超德日

我们认为印度是仅次中国的最具发展潜力的发展中国家，印度目前已经 成为全球第五大经济体，仅次于德国日本。根据 IMF 数据，2013-2022 年，印度 GDP 实际同比增速均值高达 5.76%，在 G7 和金砖五国中仅次 于中国，2022 年更是以 7.24%的增速遥遥领先排名第二的英国。根据 IMF 于 2023 年 10 月发布的《世界经济展望》，2023 年和 2024 年印度 GDP 预期增速均为 6.3%，远高于全球 GDP 预期增速。 从人口角度来看，2013-2022 年，印度人口增长率的均值为 1.06%，根据 世界银行数据 2022 年印度总人口达 14.17 亿，已经赶超中国成为世界人 口第一大国。并且印度人口结构呈金字塔型，根据联合国数据印度 30 岁 以下人口占比达到 51%，为印度未来长期的人口红利提供有效支撑。

2.2 “印度制造”战略，力图打造新的世界制造中心

我们认为从印度的产业结构看，第一、第二、第三产业占 GDP 比重分别 为 16.6%、25.6%与 48.6%，第三产业服务业是印度的绝对主导产业。并 且从服务业出口的细分子行业看，印度在软件、计算机、通信等相关的 “软”领域具备世界领先的优势，但与制造业强国的“硬”领域相差甚 远。

为了扭转印度制造业竞争力的问题，2014 年印度总理莫迪上任后提出了 “印度制造”战略，目标 2025 年制造业占 GDP 比重提升至 25%，并力 图打造“新的世界制造中心”。同时印度的高速发展及对于制造业支持政 策使得印度对于外资投资吸引力加大，外资持续涌入也将带动印度未来 制造业需求持续提升。

2.3 房地产、基建需求方兴未艾

随着印度经济高速增长和城市化逐步推进，近年来印度房地产市场呈现 出爆发式的增长，并且房地产市场已经成为印度仅次于农业的第二大就 业市场。根据 Statista 数据库和《印度斯坦报》的相关报道，2017-2022 年，印度房地产市场规模由 1200 亿美元增长至 4770 亿美元，CAGR 高 达 31.79%，呈现出爆发式增长的态势，根据 IBEF（India Brand Equity Foundation）预测 2030 年印度地产市场总量将达 1 万亿美元，2047 年将 有望提升至 5.8 万亿美元，占 GDP 比重将由目前的 7.3%提升至 15.5%。 同时，印度当前城镇化率仅 35%左右，截止 2020 年城镇人口 4.83 亿左 右，占总人口比重不足 38%；根据印度 IBEF 预测，2035 年印度城镇人 口可能突破 6.75 亿，随着城镇化率的持续提升，城镇人口的增长也将带 动房地产市场继续蓬勃发展。

为了成为“新的世界制造中心”，印度正在加码基建领域。截止 2023 年 年初，印度公路总数量为 637.3 万公里，其中国家高速公路总里程达到 14.5 万公里，占比达到 2%；省邦级高速达到 18.6 万公里，占比达到 3%， 但 95%的公路属于路面状况较差，行驶速度较低的。为了应对经济快速 增长带来的快速公路运转效率及旅客运输需要，印度政府拟投资 7415.1 亿美金建设超过 6.5 万公里的国家高速公路，将为公路后续需求提供有 力支撑。 铁路角度，印度是全球继美国、俄罗斯、中国之后第四大铁路运输网的 国家，截止 2022 年底，总里程数为 6.8 万公里。为了满足未来印度游客 增长对于铁路运输速度的诉求提升，对于货物运转量及运输效率的要求 增加，印度不断加强对于铁路相关领域的投资建设，2023-2024 财年，印 度政府预计在铁路领域投资 315.8 亿美元，投资额同比增长 6%。并且根 据 Global infrastructure hub 发布的报告预计，到 2040 年，为了满足经济增长的需要，印度基础设施领域投资额有望达到 4.5 万亿美元。

2.4 电力供需缺口逐年扩大，火电发电是发电主力军

我们认为随着印度经济发展和城市化率不断提升，虽然电力供应量也在 快速攀升，但是依然难以完全匹配需求的提升速度，电力的供需缺口逐 年扩大。2013-2022 年，印度电力需求总量由 1003925 兆瓦时增长至 1557780 兆瓦时，CAGR 达 5.00%；印度电力可供应量由 948546 兆瓦时 增长至 1549919 兆瓦时，CAGR 达 5.61%。2022 年，印度电力供需缺口 达 7861 兆瓦时。

印度电力主要来源包括热力发电（包括燃煤蒸汽发电、天然气发电和燃 油发电）、氢能发电、核能发电、水力发电和其他各类新能源发电，其中 以热力发电的占比最高。根据印度中央电力局（CEA）数据，2011-2012 财年至 2021-2022 财年，印度热力发电占发电总量的比例一直保持在 75% 以上，水力发电占发电总量的比例保持在 10%左右，核能发电占发电总 量的比例保持在3%左右，新能源发电占发电总量的比例则有明显提升， 由 5.5%左右提升至 11%左右的水平。

具体拆分热力发电的构成，燃煤火力发电占据了绝对主力的地位。2021- 2022 财年，印度燃煤火力发电、天然气发电和燃油发电的发电量分别为 1078581GWh、36016GWh 和 214GWh，占热力发电量的比例分别为 96.75%、3.23%和 0.02%。

从装机容量和新增装机容量来看，煤电同样占据着举足轻重的地位。 2013 年 1 月至 2023 年 11 月，印度电力装机总容量由 211766.2 兆瓦增 长至 419511.6 兆瓦，燃煤发电装机总容量由 121610.9 兆瓦增长至 206825.5 兆瓦，在各类发电方式装机总容量中增幅仅次于可再生能源发 电，且其占印度发电装机总容量的比例基本始终维持在 50%以上。

根据印度煤炭部数据，2013-2014 财年至 2022-2023 财年，印度电煤消耗 量由 4.48 亿吨增长至 7.85 亿吨，CAGR 达 6.41%。根据印度煤炭部于 2022 年 5 月发布的印度煤炭供需远景预测，印度电煤消耗量将于 2029- 2030 财年突破 10 亿吨大关。

2.5 钢铁工业高景气，冶金需求持续抬升

我们认为，在当前印度经济高速发展的背景下，伴随着工业化及城市化 率的继续快速提升，带来下游钢铁需求的大幅度增长。根据世界钢铁协 会数据，2018-2022 年，印度成品钢消费量由 0.97 亿吨增长至 1.14 亿吨， CAGR 达 4.41%，远高于全球的 0.78%。在此期间，印度也成功于 2019 年超越美国成为了仅次于中国的世界第二大成品钢消费国，印度成品钢 消费量占全球成品钢消费量的比例由 2012 年的 5.0%提升至 2022 年的 6.4%。 考虑到印度较低的人均钢铁消费量和较低的城市化率水平，我们认为印 度钢铁消费量未来仍有明显的成长空间。一方面，从人均钢铁消费量来 看，截止 2022 年，印度人均成品钢消费量仅为 81.1 千克，远低于全球 平均 221.8 千克。另一方面，参考中国的城市化进程和成品钢消费量变 化，2000-2019 年，中国城市化率由 35.88%提升至 60.31%，中国成品钢 消费量由 124278 千吨增长至 907460 千吨，涨幅超 600%，而印度目前 的城市化率也正处于 35%左右的水平，未来仍有较大的提升空间。

在需求的驱动下，印度钢铁生产快速扩张。根据印度钢铁部数据，2018- 2022 年，印度粗钢产能由 1.42 亿吨增长至 1.57 亿吨，印度粗钢产量由 1.09 亿吨增长至 1.24 亿吨，CAGR 为 3.37%，粗钢产能利用率由 77%进 一步提升至 79%。根据世界钢铁协会数据，印度目前是世界第二大钢铁 生产国，且在世界钢铁总产出的份额逐年递增。截止 2022 年，印度粗钢 产量占全球粗钢产量的比例为 6.6%，较 2021 年提升了 0.5pct。 同时印度政府于 2017 年提出了《National Steel Policy 2017》，提出到 2030- 2031 财年，印度粗钢总产能要达到 3 亿吨，粗钢总产量要达到 2.55 亿 吨，成品钢总产能要达到 2.30 亿吨，人均年成品钢消费量要达到 158 千 克。

3 印度煤炭供需两旺，供给缺口逐步放大

我们认为从资源禀赋来看，受限于富煤贫油少气的资源储量特征以及核 能、水利等可替代项发展的缓慢，煤炭在印度能源结构中占据着举足轻 重的地位。在印度经济高速发展、人口数量快速增长、城市化率快速提 升的背景下，印度煤炭行业长期处于供需紧平衡的态势；并且受到资源 禀赋限制，炼焦煤尤其是主焦煤主要依赖进口来填补国内的产量不足。

3.1 印度能源结构：富煤贫油少气，核能、水利发展受限

我们认为印度能源结构以富煤贫油少气为主要特征，与中国较为类似。 根据《BP 世界能源统计年鉴 2023》，截至 2020 年底，印度煤炭探明储 量达 1110 亿吨，其中无烟煤、烟煤和次烟煤、褐煤的探明储量分别为 1059 亿吨和 5073 万吨，合计占全球煤炭探明储量的 10.30%，位列世界 第五，仅次于美国、俄罗斯、澳大利亚和中国。而印度石油探明储量约 6 亿吨，仅占全球石油探明储量的 0.3%；天然气探明储量约 1.3 万亿立 方米，仅占全球天然气探明储量的 0.7%。 其他能源领域，核能方面由于印度长期以来坚持拒签《不扩散核武器条 约》且一直在努力研发核武器，印度在核科技发展和核燃料贸易方面长 期处于孤立状态导致核能的利用较为缓慢。水利方面，受制于环保方面 的考量以及印度相对较为平坦的地形地势，印度的水电发展进程也较慢。 新能源方面，虽然近年来新增装机量快速提升，但在印度整体能源结构 中所占比例仍较低，煤炭目前是且可能在未来较长一段时间内仍将是印 度能源的支柱。

3.2 印度煤炭资源储量丰富，但资源结构导致炼焦煤资源稀缺

3.2.1 煤炭资源分布较为集中，区位优势显著

根据印度煤炭部官网的印度煤矿分布图，印度的煤炭资源基本分布在印 度东部和东北部，临近印度位于德干高原东北部以及加尔各答的钢铁工 业区，形成较好的煤钢产业集群效应，区位优势显著。分地区来看，印 度煤炭资源主要集中在奥里萨邦、贾坎德邦和恰蒂斯加尔邦。截至 2022 年，上述三个地区的煤炭资源评估储量分别达 881 亿吨、866 亿吨和 741 亿吨，占印度煤炭资源评估储量的比例分别为 24.38%、23.98%和 20.53%， 合计近 70%。

3.2.2 煤炭埋深多为浅层、中层，开采难度较低

从埋深来看，目前印度煤炭的评估储量均位于地表至地下 1200 米这一范围内。其中，埋深 0-300 米的浅层煤炭储量约占煤炭总储量的 55.01%， 埋深 300-600 米的中层煤炭储量约占煤炭总储量的 35.99%，埋深 600- 1200 米的深层煤炭储量约占煤炭总储量的 9.00%。总体来看，印度超半 数的煤炭储量分布于浅层，据此我们认为开采难度相对较低是印度煤炭 的一大优势。

3.2.3 煤种分布不均，炼焦煤资源稀缺

虽然印度煤炭资源储量非常丰富，但其中绝大部分为非炼焦煤的动力煤， 炼焦煤资源十分稀缺。截至 2022 年，印度非炼焦煤、炼焦煤和高硫煤的 资源评估储量分别为 3246 亿吨、351 亿吨和 16 亿吨，占印度煤炭资源 储量的比重分别为 89.83%、9.71%和 0.46%。

具体拆分印度炼焦煤资源的构成，印度炼焦煤资源的另一大特点是以配 焦煤为主而优质主焦煤占比偏低。截至 2022 年，印度优质主焦煤资源的 评估储量为 53 亿吨，仅占印度炼焦煤资源总量的 15.15%，剩余均为配 焦和半焦。

3.3 高度国有化垄断经营，煤炭生产总量飞速提升

近年来，受益于印度煤炭高度集中的国有化垄断经营模式和印度政府的 煤炭增产战略，印度的煤炭产量飞速提升，已成为世界第三大产煤国。 然而，在总量快速提升的同时，不同煤种的生产发展却大相径庭。印度 炼焦煤生产长期以来面临着炼焦煤原煤产量增速缓慢和洗出率偏低的 双重难题。

3.3.1 产量快速提升，但以非炼焦煤生产为主

近年来，印度煤炭产量快速增长。2012-2013 财年至 2022-2023 财年，印 度原煤总产量由 5.56 亿吨增长至 8.93 亿吨，涨幅超 60%，CAGR 达 4.85%。根据《BP 世界能源统计年鉴 2022》，2021 年印度已成为世界第 三大产煤国，煤炭总产量为 13.47 艾焦，占全球煤炭总产量的 8.0%，仅 次于中国和印度尼西亚。

分煤种来看，受自身资源禀赋的限制，印度非炼焦煤生产和炼焦煤生产 的发展也大相径庭。2012-2013 财年至 2022-2023 财年，印度非炼焦煤产 量由 5.04 亿吨增长至 8.32 亿吨，CAGR 达 5.13%，占印度煤炭总产量的 比例由 90.73%上升至 93.20%；炼焦煤的产量由 0.51 亿吨增长至 0.54 亿 吨，CAGR 不到 1%，且占印度煤炭总产量的比例由 9.27%下降至不足 7%，同时由于资源禀赋原因，印度炼焦煤中主焦产量仅 500 万吨左右， 难以满足下游冶金的需要。 此外，从印度煤炭部公布的炼焦煤的生产洗选数据来看，2018-2019 财年 至 2022-2023 财年，印度炼焦煤洗出率由 46.95%下降至 38.00%，主要原 因在于洗选厂产能不足叠加需求端供不应求的态势，导致部分煤炭不经 过洗选直接充当热力发电能源。

从煤炭开采方式来看，受益于印度煤炭资源埋深主要集中于浅层和中层 的优势，印度煤炭开采以露天开采为主。2013-2014 财年至 2022-2023 财 年，印度露天开采煤炭产量由 5.16 亿吨增长至 8.58 亿吨，涨幅超 65%， CAGR 达 5.82%，占印度煤炭总产量的比例由 91.22%进一步提升至 96.10%；印度井下开采煤炭产量则由 0.49 亿吨下降至 0.34 亿吨，降幅 近 30%。与井下开采相比，露天开采具有建设速度快、生产效率高、生 产成本低、生产安全性高等优势。我们认为，未来的印度煤炭开采仍将 长期以露天开采为主。

3.3.2 行业格局高度集中，Coal India 一家独大

印度煤炭国有化程度极高，国有煤炭企业印度煤炭公司（Coal India）一 家独大。2012-2013 财年至 2022-2023 财年，国有印度煤炭公司（CIL） 的煤炭产量由 4.64 亿吨增长至 6.94 亿吨，CAGR 为 4.11%。2022-2023 财年，CIL 占印度煤炭总产量的比例高达 79.17%，排名第二的辛加瑞尼 煤炭公司（SCCL）的占比仅为 7.60%，CIL 对印度煤炭生产实现了高度 垄断。

3.4 煤炭消费大国，炼焦煤放大供需缺口

随着印度经济的高速发展，在电力、钢铁等主要耗煤工业部门的推动下， 印度的煤炭需求高速增长，已成为世界第二大煤炭消费国。分煤种来看， 非炼焦煤并不短缺，但焦煤受资源禀赋限制，进口依存度较大。

3.4.1 世界第二大煤炭消费国，下游以电力、钢铁用煤为主

在印度经济高速发展、人口快速增长、城市化率迅速提升、钢铁等工业 部门飞速发展的大背景下，印度一次能源消费量持续提升。根据《BP 世 界能源统计年鉴 2023》，2022 年，印度一次能源消费总量 36.44 艾焦， 占全球一次能源总消费量的 6.0%，位列世界第三，仅次于中国和美国；然而印度一次能源人均消费量却仅为 25.7 吉焦/人，远不及全球平均水 平的 75.7 吉焦/人，仍有较大的提升空间。

从能源消费结构来看，由于石油、天然气的储量匮乏和水利、核能发展 的受限以及太阳能等新能源仍处于起步阶段，印度一次能源消费以煤炭 为主，且煤炭占比呈现上升趋势。根据 BP 的相关数据，2022 年印度已 成为世界第二大煤炭消费国，煤炭消费总量 20.09 艾焦，占印度一次能 源消费总量的 55.13%。

从下游应用来看，目前印度煤炭主要应用于火力发电和炼钢等领域。根 据印度煤炭部披露的印度煤炭生产部门外运煤炭数据，2022-2023财年， 印度煤炭生产部门外运煤炭中 89.60%的煤炭运至发电部门，1.56%的煤 炭运至钢铁生产部门，0.93%的煤炭运至水泥生产部门，0.92%的煤炭运 至海绵铁生产部门。此外，2017-2018 财年至 2021-2022 财年，根据印度 煤炭部披露的煤炭需求数据，电力部门和钢铁部门的合计煤炭需求占比 始终维持在 85%以上。

3.4.2 煤炭需求强劲，炼焦煤进口依存度超过 85%

分煤种来看，2018-2019 财年至 2022-2023 财年，印度非炼焦煤需求量由 9.32 亿吨增长至 11.14 亿吨，CAGR 为 4.53%；炼焦煤需求量由 0.58 亿 吨增长至 0.90 亿吨，CAGR 达 11.43%，显著高于同期非炼焦煤需求量 的增速。炼焦煤需求的高速增长，放大了印度煤炭的供需缺口。

截至 2022 年，印度煤炭总进口量为 2.37 亿吨（炼焦煤为 0.56 亿吨，非 炼焦煤 1.81 亿吨）。而从进口不同煤种的角度，印度非炼焦煤进口主要 作为国内产量的补充，进口依存度 2021-2022 财年为 12%左右；但炼焦 煤受国内资源禀赋限制，进口依赖度达到 85.5%，超过 50%的焦煤进口 自澳大利亚（优质主焦资源）。

从进口来源国来看，2022-2023 财年，印度煤炭进口前五大来源国分别是 印度尼西亚、澳大利亚、俄罗斯、南非和美国，占比分别为 46.21%、19.99%、 8.98%、7.34%和 11.72%。

分煤种来看，2022-2023 财年，印度炼焦煤进口前五大来源国分别是澳大 利亚、美国、新加坡、俄罗斯和加拿大，占比分别为 53.70%、12.97%、 9.63%、7.99%和 5.17%；印度非炼焦煤进口前五大来源国分别是印度尼 西亚、南非、澳大利亚、俄罗斯和莫桑比克，占比分别为 59.24%、9.61%、 9.58%、9.28%和 3.90%。

4 未来印度煤炭市场展望：需求缺口逐步缓和，但主 焦长期依赖进口现状难改，可能将改变全球焦煤市 场格局

我们认为印度焦煤资源禀赋限制，尤其是优质主焦煤资源稀缺，在未来 钢铁工业高速发展下，将可能继续保持 80%以上的进口依存度。我们认 为随着印度进口焦煤需求量的不断快速扩张，供给端尤其是焦煤当前最 大出口国的澳大利亚产能增幅可能低于市场预期，可以预见未来国际焦 煤并且主要是以澳洲峰景优质主焦矿将面临越来越供不应求局面，将可 能带动国际焦煤价格中枢持续上行，进而可能对我国的焦煤市场产生深 远影响。

4.1 新增产能加码，预计 2030 年煤炭总产量突破 1.5 亿吨

我们认为印度经济与下游房地产、基建等行业的快速发展，印度国内煤 炭产能释放难以满足高速增长的需要，进口占比 2023 年以前都在 20% 以上。 按照印度煤炭部估算 2023-2024 财年印度煤炭生产有望首次突破 10 亿 吨大关，而按照规划印度至 2029-2030 财年，煤炭生产目标将达到 15.22 亿吨，CAGR 为 7.04%，继续保持高速增长。以此对应的是煤炭新增产 能持续加码，根据 GEM 数据印度当前拟建矿井的数量达到 558 个（在 产 783 个）。

4.2 预计焦煤自给率提升，但主焦进口依赖现状难改，或改变 全球焦煤市场格局

4.2.1 印度钢铁未来新增产能以高炉为主，继续增加对于焦煤，尤其是 主焦的需求量

与中国主要以长流程的高炉炼钢不同，印度电炉占比达到 55%，高炉-转 炉占比仅 45%。而根据 2022 年印度的生铁和粗钢的产量进行计算，铁 钢比为 64%，意味着有剩下 36%的粗钢由短流程废钢直接还原而来。但 随着印度经济的快速发展，无论是印度国内还是依靠进口废钢均难以满 足日益增长的需要，同时高炉的成本及规模效应显著，所以从印度钢铁 企业未来新增产能规划来看，核心聚焦的是高炉-转炉的长流程项目（铁 矿石和焦炭等原材料冶炼成生铁(制铁步骤),再通过转炉等设备制成粗 钢）。根据印度钢铁部，印度政府计划到 2030 年将钢铁产能提升至 3 亿 吨/年，其中高炉炼钢产能 1.8 亿吨/年，较当前总产能实现翻番，高炉占比达到 68%。

根据我们的测算，按照印度每一吨粗钢约需要 0.7 吨炼焦煤估算，结合 印度钢铁部发布的《National Steel Policy 2017》中所提及的 2030-2031 财 年粗钢产量要达到 2.55 亿吨的远景目标，估算印度 2030-2031 财年的炼 焦煤需求量将达到约 1.7 亿吨以上。根据印度煤炭部于 2022 年 5 月发布 的印度煤炭供需远景预测，印度炼焦煤需求将在 2029-2030 财年达到约 1.50 亿吨。 我们按照印度总焦煤需求量 1.5-1.7 亿估算，按照 35%-40%的主焦占比 估算，2030 年印度对于主焦的需求量将从 2023 年的 0.3 亿吨左右上升 至 0.53-0.68 亿吨，需求量将有望翻番。

4.2.2 印度煤焦钢产业链，焦煤产业链话语权可能最强

我们认为从煤焦钢产业链的角度去观察印度，由于印度极其优越的铁矿石资源禀赋，给印度钢铁行业带来明显的铁矿石成本端的竞争优势，给 上游焦煤留下了更多的可调节的涨价空间。 印度是全球第四大铁矿石生产国，从中印钢铁及铁矿产量对比可以观察 到，2022 年中国粗钢产量是印度的 8 倍以上，但铁矿产量仅是印度的 1.5 倍，印度铁矿与钢铁产量的匹配度明显好于中国。同时我们需要注意的 是印度极其优越的铁矿石资源禀赋，首先从品味的角度全球铁矿石平均 46.7%（中国仅 35%左右），印度超过 60%的品味据世界首位；其次，印 度铁矿埋藏及开采条件更好，同时具有全球最低的现金成本（＜30 美元 /吨），较全球铁矿石最大出口国的澳大利亚及巴西成本低出超过 20%。 我们认为从煤焦钢的产业链利润角度，中国钢铁行业利润主要受到上游 铁矿石的挤压，而印度受益充分的铁矿石自给率及全球最优质的铁矿石 资源及最低的成本，印度钢铁行业的利润留存度明显好于中国。而印度 炼焦煤高度依赖进口尤其是优质主焦，在整个煤焦钢产业链中，焦煤议 价能力最强，产业链利润分配可能更多的向焦煤倾斜，并且受益自身优 质的铁矿资源，给予焦煤未来的议价空间可能更大。

4.2.3 印度政府预计 2030 年炼焦煤进口继续提升，“Mission-CokingCoal”预计难以解决主焦资源禀赋缺陷

根据印度煤炭部预计到 2030 财年，随着印度煤炭新增产能的不断释放， 印度煤炭总进口预计从当前 1.85 亿吨下降至 1.7 亿吨，非炼焦煤进口下 降至 0.95 亿吨，但炼焦煤进口不降反升，达到 0.75 亿吨，占比上升至 44.12%，显示出印度政府对于未来焦煤进口依存度依然提升的判断。 为应对炼焦煤生产发展缓慢和炼焦煤产量显著不足的困境，印度煤炭部 于 2021 年推出了“Mission-Coking-Coal”计划。根据该计划，印度将通 过多种方式提升炼焦煤的产量（以下仅罗列部分）：

（1）加强国内炼焦煤资源的勘探和开采。通过水文地质调查和化学分析 等多种方式进一步勘探目前尚未被评估的炼焦煤资源；在大力发展以政 府为主导的煤炭勘探的同时，以煤矿拍卖等方式引入民营力量，实现在 煤炭勘探生产方面的国营民营相结合；在勘探过程中，积极引进遥感等 现代勘探技术；加强对煤矿工人的培训，提升煤矿工人的熟练度，提升 人均煤炭产量。 （2）开展技术研发，提升焦煤洗出率。开展利用辐射技术来进行煤炭干 选等实验性项目，在炼焦煤洗出技术方面进行突破，改善当前印度炼焦 煤洗出率偏低的困境。 （3）建设更多炼焦煤洗出厂。截至 2021 年 9 月，印度国内炼焦煤洗出 厂的设计产能为 0.35 亿吨/年，但其中很多厂房设备均已老化甚至废弃， 因而实际产能仅剩余 0.20 亿吨/年。因此，根据“Mission-Coking-Coal” 计划，印度计划在 2025 年前新增设计产能共计达 0.37 亿吨/年的炼焦煤 洗出厂。 根据上述计划，印度煤炭部预计在 2029-2030 财年，印度炼焦煤总产量 将达到 1.40 亿吨，炼焦煤洗出厂总产能将达到 0.61 亿吨/年，国内自给 率可达 25%。但考虑到印度焦煤尤其是主焦煤资源禀赋的问题，我们预 计印度难以解决主焦煤进口依赖的核心矛盾，随着经济及钢铁工业的蓬 勃发展，可以预见的是印度对于海外优质主焦煤资源的需求将会持续抬 升。

4.2.4 印度或将继续改变全球焦煤市场供需格局，国际优质主焦价格中 枢有望持续上行

我们认为印度焦煤资源禀赋限制，尤其是优质主焦煤资源稀缺，在未来 钢铁工业高速发展下，将可能继续保持 80%以上的进口依存度。我们认为随着印度进口焦煤需求量的不断快速扩张，供给端尤其是焦煤当前最 大出口国的澳大利亚产能增幅可能低于市场预期，可以预见未来国际焦 煤并且主要是以澳洲峰景优质主焦矿将面临越来越供不应求局面，将可 能带动澳洲峰景价格中枢持续上行，进而可能对我国的焦煤市场产生深 远影响。 为满足国内日益增长的煤炭需求，印度 2017 年超越日本成为仅次于中 国的世界第二大煤炭进口国。截至 2022 年，印度煤炭总进口量为 2.37 亿吨（炼焦煤为 0.56 亿吨，非炼焦煤 1.81 亿吨），占全球煤炭进口总量 的约 15%。根据印度煤炭部的数据及我们的预测，在印度钢铁工业继续 高速发展背景下，焦煤受国内资源禀赋限制，进口依存度可能依然高位 维持，并且尤其是主焦进口依存度可能依然保持 80%以上；不断扩张的 焦煤进口需求可能将逐步改变全球市场的供需格局。

根据 CoalMint 的数据，2023 年全年澳大利亚炼焦煤出口累计为 1.48 亿 吨，同比 2022 年下降 4%，并且可以观察到受 2020 年以来疫情、洪水 及遵循《巴黎协定》的脱碳行动路径影响，澳洲炼焦煤出口量逐年下降。 但与出口下降对应的国际市场上对于优质主焦煤资源需求越发旺盛，也 带动了澳洲峰景矿国际价格近年来的水涨船高。 我们参考澳洲最大焦煤生产企业之一的 Anglo American，它在最新的业 绩公告中全面下调了 2023-2025 年焦煤的产量指引，下调幅度在 10-20% 不等，核心原因是近几年的澳洲拉尼娜天气、疫情及焦煤矿场的安全事 故给增产带来很多的挑战，为了控制成本与提高生产安全，公司全面下 调了未来的产量预测。 所以我们认为，与印度日益增长的焦煤尤其是优质主焦煤进口需求对应 的是最主要的焦煤出口国澳大利亚未来增产空间有限，可以预见未来随 着优质主焦资源逐步进入供不应求的阶段，将会不断推升国际焦煤价格， 并且也会对我国的焦煤市场产生深远影响。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）