2023年普源精电研究报告：国内电测仪器龙头，产品高端化持续推进

一、普源精电是国内电子测量仪器龙头，产品高端化持续推进

深耕电子测量仪器廿五年，芯片自研推动产品高端化

普源精电专注于通用电子测量仪器领域的前沿技术开发与突破，公司的发展历史分为三个阶段：

第一阶段：1998-2005年，公司成立初期，技术初步积累。公司前身（RIGOL工作室）成立于1998年，之后先后推出了中国首款商业化数字示 波器DS3000系列、中国首款达到国际同类先进水平的数字示波器DS5000系列（2004年）。

第二阶段：2006-2013年，丰富产品线，开拓海外市场。公司先后推出中国首款6位半数字万用表、业界首款混合信号发生器等产品，并于2009 年进入微波射频仪器领域；同时，公司先后设立北美、欧洲等海外子公司，初步完成全球化布局。

第三阶段：2014年至今，自研芯片产品推出，高端产品全面突破。2017、2022年公司相继发布“凤凰座”、“半人马座”ASIC芯片组，并成 功实现产业化；同时推出中国首款2GHz数字示波器、中国首款5GHz带宽数字示波器、中国首款5GHz任意波形发生器，完成了高端产品的全 面突破。2022年，公司于上交所科创板上市，并于2023年发布13GHz带宽数字示波器，跨入国际高端行列。

员工直接+间接持股实现利益绑定，管理团队结构稳定

一致行动人直接+间接持股59.36%。公司前三大股东分别为王悦、李维森、王铁军，其分别通过直接持股+苏州普源精电投资间接持股分别持有公司24.93%、 17.22%、17.22%的股份，合计59.36%。三人为本科同学、公司共同创始人和一致行动人；其中王悦为公司的实际控制人，任职董事长+总经理。苏州锐格合众和苏州锐进合众为员工持股平台，分别持有公司3.30%的股份，穿透来看，主要为公司董事长和核心技术人员。 公司共有8个控股子公司，包括北京普源精电科技、苏州蓝舍软件、上海普源精电企业发展境内子公司，以及香港、新加坡、美国、日本、欧洲的境外子公司。

业绩持续放量，高端示波器占比提升

随着公司产品品类和营销布局的扩张，营业收入保持加速成长。公司营业收入由2018年的2.92亿元增长至2022年的6.31亿元，4年CAGR为 21.21%，其中2022年实现营业收入6.31亿元，同比增长30.3%；2023年前三季度营收同比增长14.10%至4.73亿元。公司业务高速增长主要系产 品品类拓展，公司在2017年推出“凤凰座”核心芯片组之后，陆续推出MSO/DS7000 系列、MSO5000 系列、DS8000-R 系列等中高端数字示波 器，在2022年推出“半人马座”核心芯片组之后，陆续推出DHO4000、DHO1000、DHO900等中端和经济型数字示波器。

归母净利润受股权激励影响亏损，2022实现扭亏为盈。2020、2021年公司归母净利润亏损，主要系公司实行股权激励计划分别产生股份支付 0.81、0.83亿元，均超过利润亏损额。2022公司扭亏为盈，实现归母净利润0.92亿元。2023年前三季度归母净利润同比增长35.75%至6,806.21万 元，延续了高增长。

专注研发成果丰富，直销渠道稳步推进

公司采取经销为主、直销为辅、少量ODM的整合式销售模式。1）经销销售：签约经销商可以使用 ISM系统和公司直接进行业务 交流和信息管理并获得公司账期和账额的支持，非签约经销商通常是基于投标资质及供货资质的需求且往往采用先款后货的付款 条件；2）直销销售：用户通常直接和公司进行合同签署交易，或通过自营电商直接向用户进行线上快捷销售，集团化战略客户 主要通过大客户销售模式进行销售。3）ODM销售模式：客户向公司购买产品后以自身的品牌对外销售的模式，公司客户分别为 美国和日本的两家全球知名的电子测量仪器公司。 从销售渠道营收占比趋势看，直销模式占比维持提升趋势, 占比由2018年的5.5%提高至2022的28.5%，提高23pct。2019以来，随 着2GHz示波器等产品快速放量，单位价值量更高且仪器更复杂，需要技术人员配合销售以开拓终端客户，直销比例快速提升。

二、电子测量仪器市场平稳扩容，ASIC芯片成为示波器核心壁垒

2022年全球电测仪器市场近千亿，五大通用仪器占比超4成

测量测试仪器是用于检测、测量、观测、计算各种物理量、物质成分、物性参数等的器具或设备，是仪器仪表产业的 核心门类之一。电子测量仪器产品种类繁多，应用范围广泛。按照使用领域的不同可分为通用仪器和专用仪器，其中 专用测量仪器以某一个或几个专用功能为目的，如光纤测试仪器、电磁兼容EMC 测试设备等；通用电子测量仪器测量 基本的电参数，应用范围广，市场需求量大。 通用电子测量仪器领域，其产品主要包括数字示波器、射频类仪器、波形发生器、电源及电子负载产品、万用表等。

示波器：测量模拟信号的时域特征，数字示波器成为主流

示波器、频谱分析仪可以分别测量模拟信号时域、频域的不同特征：1）时域：即时间域，自变量是时间，即横轴是时间，纵轴 是信号的变化，其动态信号是描述信号在不同时刻取值的函数示波器用来观测、分析和记录各种时域电信号的变化；2）频域： 即频率域，自变量是频率，即横轴是频率，纵轴是该频率信号的幅度，也就是通常说的频谱图，射频类仪器对射频信号进行测试 分析或产生射频微波频段的信号。示波器的主要用途是显示电子信号，电子信号会以波形或脉冲的形式出现，通过观察示波器上显示的信号，可以确定电子系统的 某个元器件是否在正常工作。

射频仪器：模拟分析信号频域特征，整体空间最为广阔

射频是一种高频交流变化的电磁波，其广泛应用于WI-FI、蓝牙、GPS、NFC、RFID等各领域。射频类仪器按照功能可大致分为三类，包括模 拟信号发生的射频/微波信号发生器、负责信号接收的频谱/信号分析仪和测量电子元器件的矢量网络分析仪，在此三类产品基础上衍生出的其 他类型产品，如综测仪、噪声测试仪、功率计等。射频类仪器泛指对射频信号进行模拟、测量、分析的仪器，从频域、调制域、时域、阻抗域等对射频信号进行测量和分析。1）频谱分析仪： 频谱/信号分析仪能够以模拟或数字方式显示信号的频域特性，实现信号失真度、调制度、稳定度等参数的测量；不同频率范围的分析仪应用 领域也有所差异，经济性产品主要应用于手机、通信等领域，高端产品应用于国防、航空等。2）射频/微波信号发生器：为测试仪器提供正确 的测试条件，以便测量被测单元的输出信号，是射频/微波领域开发的基本仪器。

波形发生器：测试信号激励源，高速数字取样成为主流方向

波形发生器是一种能产生各种频率、波形和幅度电信号的设备。在测试各类电子系统的振幅特性、频率特性、传输特性及其他电 参数时，波形发生器常被用作提供测试信号的激励源。波形发生器产品类型主要包括函数波形发生器、任意波形发生器、脉冲波 形发生器等。 波形发生器的功能主要为检验/检定、极限/余量测试。1）检验/检定：在产品的调试阶段，波形发生器需要发出标准规定的信号 作为待测网络的激励源，通过测量并记录被测网络的响应，然后将记录的结果与标准规定的指标进行对照并且得出检验的结论； 2）极限/余量测试：新开发的工控、数据调理模块，波形源需要在其提供的信号中增加已知的、数量和类型可重复的失真或损伤， 通过控制失真或损伤相关的参数可以对被测件进行极限/余量测试。

万用表：测量基本电参数，国内普及率持续提升

万用表：多用途电子测量仪器，主要用于准确测量电压、电流等基本电学量以及电路故障诊断等，通常包括安培计、电压表、欧姆计等。数据采集器：具有现场实时数据采集、处理功能的自动化设备，具备实时采集、自动存储、即时显示、即时反馈、自动处理、自动传输功 能，为现场数据的真实性、有效性、实时性、可用性提供了保证。 以普源精电为例，数据采集开关系统支持320通道、6位半精度的数据采集，可用于研发阶段的产品性能测试及生产过程中的自动化测试， 针对多测试点和多种信号测量应用。模块化设计的采集开关系统将精密的测量功能与灵活的信号连接功能结合，可提供丰富的测试测量解 决方案。万用表及数据采集器产品可广泛应用于通信行业、教育与科研、工业生产、系统集成等领域。

三、海外巨头技术与规模领先，普源精电为国内示波器佼佼者

海外巨头历史悠久、产品线丰富，国内仍处于早期阶段

是德科技等海外龙头电子测量仪器覆盖面全，产品包含示波器等五大类通用电子测量产品，以及LCR测试仪、安规测试仪、频率 计数器等其他通用仪器，同时针对新能源、半导体等专用测试领域提供具体的解决方案。 普源精电、鼎阳科技、优利德三家国内企业专注于五大类通用电子测量仪器主要产品，呈现竞争关系，产品覆盖基本相同。

海外巨头毛利率长期领先，国内厂商净利率实现赶超。1）毛利率：是德科技产品结构与规模优势明显，毛利率高于同 行（平均领先于鼎阳科技约5个百分点）。国内龙头厂商随着产品逐渐高端化，毛利率稳步提升。2）净利率：是德科 技2017年净利率处于低位主要系收购Ixia、公司总部火灾等影响，2018年计提大额商誉减值影响净利率释放；且软件等 服务业务毛利率低于产品销售，因而是德科技综合净利率预计低于产品销售潜在净利率。鼎阳科技产品结构高端化带 来毛利率提升，规模效应的体现使得费用率下降；叠加汇兑损益与募集资金利息收入影响，2022年以来净利率超过 35%，甚至优于海外同行。

国内企业快速追赶，普源精电为示波器佼佼者

13GHz带宽、40GSa/s全通道：每个通道都能达到13G带宽和40G采样率，源于DS80000拥有4个完全独立的采样模块，意味着整机 最高总采样率达到160GSa/s。 4Gpts/CH的超长存储深度：单次触发可以捕获4G点的超大数据量，即使是在25ps的采样间隔下也可以捕获长达0.1秒的波形数据。 足够长的存储深度可以让数字示波器采集的波形更接近于信号的真实状况，高保真的信号采集能力可以让工程师们看到信号的更 多细节变化。 模块化设计：全新的StatiaMAX II 模块化硬件技术平台，采样模块+模拟前端模块+主板。UltraVision III 数字示波器技术平台，为 高端产品研发奠定基础。

对标是德科技，普源新品加快迭代、有望跻身国际第一梯队

是德科技脱胎于惠普，随行业一起发展壮大，历经两次拆分，成为一家专精电子测量服务的公司。 1）第一阶段：1938-2000年，脱胎于惠普，产品持续拓展。1938年惠普公司作为一家电子测量公司成立，公司通过收购和实验室研发，产品在测试测量领域 持续稳定增长，并拓展至医疗、计算机、系统方案和服务等领域，由军用逐渐拓展至民用，开启了国际化进程。 2）第二阶段：1999-2012年：独立为安捷伦，内生+外延进行迭代。2000年安捷伦公司成立并独立于普惠后，延续之前的发展策略：一是通过自研和收购，不 断丰富产品种类，开发出新产品并开展了软件业务；二是继续在已有领域深耕，不断迭代产品；三是国际化，业务遍布100+个国家，拥有超过32000+名客户。 3）第三阶段：2013年至今：是德科技成立，业务核心明确并进入高速发展期。2013年，经过安捷伦公司再次拆分，是德科技成为独立的电子测试测量仪器公 司，通过研发和收购不断创新电子测试与测量产品设计，占据行业全球龙头地位，并逐渐拓展至5G、大数据、半导体、新能源汽车等领域。

报告节选：

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