1. 城中村改造：完善住房多层次供应体系的重要举措

1.1. 城镇家庭户以自购和自建为主，城中村改造有助于推动保障房建设

我国经济发展和城镇化在过去的 40 余年中取得了瞩目的成就，城市开发速度明显 下降，城市建设的焦点从增量发展向存量优化转变。根据国家统计局数据，我国城镇化 率已由 1982 年的 20.91%提升至 2020 年的 63.89%，截至 2022 年底我国城镇人口/总人 口数达到 65.22%；城市建设存量优化背景下，如何打造多层次的住房供给体系，实现城 镇居民住有所居的目标，是我国住房市场供给需要解决的关键，1998 年房改至今 20 余 年，我国初步形成了商品房以市场化供应为主，经适房、公租房、棚改安置房等保障性 住房以政府支持为主的住房供应体系，但根据七普数据，我国城市/建制镇家庭户中，租 赁廉租房或公租房的比例分别为 3.7%/2.9%，购买经济适用房或两限房的比例分别为 4.1%/3.2%，城镇家庭户住房结构中仍以自购和自建住房为主，保障性住房与公租房等供 应不足。

城市更新是指是指对中心城区建成区内城市空间形态和功能进行整治、改善、优化， 从而实现房屋使用、市政设施、公建配套等全面完善，产业结构、环境品质、文化传承 等全面提升的建设活动。我国城市更新自 20 世纪 90 年代开始萌芽，部分特大城市在城 市建设和扩张过程中最先面临土地建设紧缺、已建设用地利用低效等问题，迫使地方政 府探索；2009 年深圳市政府出台了我国第一个城市更新政府规定《深圳市城市更新办 法》，明确了以政府引导、市场运作的方式开展城市更新。2019 年以来随着棚改的收官， 老旧小区改造和城中村改造等城市更新项目成为惠民生的重要手段，2020 年《中共中央 关于制定国民经济和社会发展第十四个五年计划和 2035 年远景目标的建议》中明确提 出“实施城市更新行动”，根据 2021 年 4 月发改委印发的《2021 年新型城镇化和城乡融 合发展重点任务》，城市更新的范围包括“三区一村”改造。

城中村是指农村村落在城市化进程中由于全部或大部分耕地被征用，农民转为居民 后仍在原村落居住而演变成的居民区。首先，城中村土地归村集体所有，但由于身处城市，具备城市和农村的双重属性，由于缺少城市土地的法律地位，因此通常会出现游离 于现代城市管理之外、建设水平落后、与城市整体规划割裂、缺乏公共服务等问题；其 次，城中村中存在房龄长、密度高、房屋结构差、建筑老化、消防设施缺位等问题，建 筑安全性较低。

今年以来，中央层面多次提到“城中村改造”，其重要程度明显上升。4 月份，中央 政治局会议提出“在超大特大城市积极稳步推进城中村改造”；7 月 21 日，国常会通过 《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》（以下简称“《意见》”），7 月 24 日，政治局会议再提“积极推动城中村改造，盘活改造各类闲置房产”，7 月 28 日， 在超大特大城市积极稳步推进城中村改造工作部署电视电话会议召开。

城中村改造是城市更新的重要部分，能够盘活用地资源、调整用地规划、增加保障 性住房的供应，对于完善我国住房多层次供应体系具有重要意义。实施城中村改造行动， 一方面有助于提升居住条件、改善城市功能、提升居住品质；另一方面，今年 7 月国常 会《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》中指出“高效综合利用 土地资源，统筹处理各方面利益诉求，并把城中村改造与保障性住房建设结合好”，城镇 化进程高速推进意味着城市人口数量集聚增长，伴随着中心城区开发强度接近饱和，带 来城市居住用地紧张问题，城中村改造可以通过调整用地规划，与保障性住房建设相结 合，对于完善我国住房多层次供应体系具有重要意义。

1.2. 城中村改造、棚改、老旧小区改造概念辨析：城中村改造周期较长，改 造方式温和，更强调综合整治

从历史进程来看，棚改起步较早，顺应三四线城市商品房库存问题而生，以大拆大 建为主。棚改概念最早起源于辽宁省，主要针对城镇中历史遗留的、存在公共安全隐患 的成片危房、旧房，随后推广至全国。2008 年底，中央启动保障性安居工程，将国有林 区（场）棚户区（危旧房）、国有垦区危房、中央下放地方煤矿棚户区改造作为重要内容； 2010 年，中央全面启动城市和国有工矿棚户区改造工作；2012 年 9 月，国家明确定义 棚改是“重大民生工程，也是发展工程”；2015 年棚改迎来货币化安置时代，《关于进一 步做好城镇棚户区和城乡危房改造及配套基础设施建设有关工作的意见》中提出通过棚 改货币化安置的方式代替实物化安置的调整措施，一方面可避免重复建设，另一方面， 通过引导棚改居民购买商品房可创造大量刚性购房需求，也有助于协助解决商品房库存 问题。但货币化安置和大拆大建的棚改政策直接推高了三四线城市的房价，加重了地方 政府和居民的债务负担，因此 2018 年 10 月国常会提出“因地制宜调整完善棚改货币化 安置政策，商品住房库存不足、房价上涨压力大的市县要尽快取消货币化安置优惠政策”， 棚改自此开始退出历史舞台。

狭义的旧改也即老旧小区改造，是城市更新的重要内容之一，通过修缮房屋、完善 设施配套、整治公共空间等为居民带来了更好的居住体验，是重要的民生工程。2014 年 国务院在《国家新型城镇化规划 2014-2020》中便提出“有序推进旧住宅小区综合整治”。 2015 年，中央召开城市工作会议再次强调加快老旧小区改造；2017 年住建部开展老旧 小区改造综合试点，探索城市老旧小区改造新模式；2019 年中央经济工作会议进一步强 调“推进老旧小区改造工作，共同缔造美丽城市，提升城市品质和人居环境质量”；2020 年 7 月国务院正式出台《关于全面推进城镇老旧小区改造工作的指导意见》，推动老旧 小区改造在全国范围内实施；同年 10 月出台的十四五规划中将“加强城镇老旧小区改 造和社区建设”作为“推进以人为核心的新型城镇化”的重要内容。老旧小区改造内容 可分为基础类、完善类、提升类，基础类主要包括市政配套基础设施改造提升以及小区 内建筑物屋面、外墙、楼梯等公共部位维修等，完善类主要是环境及配套设施改造建设、 小区内建筑节能改造、有条件的楼栋加装电梯等，提升类主要是公共服务设施配套建设 及其智慧化改造。

城中村改造与棚改和老旧小区改造的改造对象不同，且与棚改和老旧小区改造相比， 城中村改造周期较长、改造方式更温和，更强调综合整治。 首先，2021 年 8 月住建部发布的《关于在实施城市更新行动中防止大拆大建问题 的通知》，提出“严格控制大规模拆除，原则上城市更新单元（片区）或项目内拆除建筑 面积不应大于现状总建筑面积的 20%；严格控制大规模增建，原则上城市更新单元（片 区）或项目内拆建比不应大于 2；严格控制大规模搬迁，项目居民就地、就近安置率不 宜低于 50%”等要求，核心不是增量建设，而是存量改造和运营；今年 7 月住建部发布的《关于扎实有序推进城市更新工作的通知》中也指出“坚持‘留改拆’并举、以保留 利用提升为主，鼓励小规模、渐进式有机更新和微改造，防止大拆大建”；并且此轮城中 村改造要求“成熟一个推进一个，实施一项做成一项”，改造周期较长，而棚改则以大拆 大建为主，并且由于主要在三四线城市推进，进展相对迅速。

其次，此轮审议通过的《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》 中明确指出城中村改造要“多渠道筹措改造资金，高效综合利用土地资源，统筹处理各 方面利益诉求，并把城中村改造与保障性住房建设结合好”，也就意味着城中村改造的 资金来源多元化、市场化、社会资本将发挥重要作用，且涉及到土地开发等环节，不同 于以政府出资为主的公益性较强的单纯的老旧小区改造工作。

2. 本轮特点：聚焦超大特大城市，改造周期拉长，社会资本成为 重要主体

今年 4 月以来，中央高级别会议和多项中央意见、通知等都重点提及了城中村改造 政策，进一步明确了此轮城中村改造的改造范围、改造内容核心、资金来源等要求：  2023 年 4 月 28 日，中共中央政治局召开会议，会议提出：在超大特大城市积极稳 步推进城中村改造和“平急两用”公共基础设施建设； 

7 月 5 日，住建部《关于扎实有序推进城市更新工作的通知》中强调：坚持“留拆 改”并举、以保留利用提升为主，鼓励城市“微改造”和防止“大拆大建”，划定 项目范围主要为既有建筑改造、城市生态修复等；提出健全城市更新多元投融资机 制，加大财政支持力度，鼓励金融机构在风险可控、商业可持续前提下，提供合理 信贷支持，创新市场化投融资模式，完善居民出资分担机制，拓宽城市更新资金渠 道； ◼7 月 14 日，国常会审议通过《关于积极稳步推进超大特大城市“平急两用”公共基 础设施建设的指导意见》，指出：在超大特大城市积极稳步推进“平急两用”公共 基础设施建设，要充分发挥市场机制作用，加强标准指引和政策支持，充分调用民 间投资积极性，鼓励和吸引更多民间资本参与“平急两用”设施的建设改造和运营 维护 、

7 月 21 日，国常会审议通过《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导 意见》，指出：在超大特大城市积极稳步实施城中村改造是改善民生、扩大内需、 推动城市高质量发展的一项重要举措。要优先对群众需求迫切、城市安全和社会治 理隐患多的城中村进行改造，成熟一个推进一个，实施一项做成一项。要坚持城市 人民政府负主体责任，加强组织实施，科学编制改造规划计划，多渠道筹措改造资 金，高效综合利用土地资源，统筹处理各方面利益诉求，并把城中村改造与保障性 住房建设结合好。要充分发挥市场在资源配置中的决定性作用，更好发挥政府作用， 加大对城中村改造的政策支持，积极创新改造模式，鼓励和支持民间资本参与，努 力发展各种新业态，实现可持续运营。 

9 月 14 日，自然资源部印发《关于开展低效用地再开发试点工作的通知》，指出： 为落实在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的有关要求，将在北京市等 43 个 试点城市开展低效用地再开发试点，探索创新政策举措，完善激励约束机制。低效 用地再开发以城中村和低效工业用地改造为重点，试点期限原则上为 4 年；对于如 西安等没有进入试点名单的超大特大城市以及具备条件的城区常住人口 300 万以 上的大城市，根据通知，“实施城中村改造项目可参照本通知明确的试点政策执行”。

2.1. 改造范围：聚焦超大特大城市中心区域，自然资源部公布的试点范围进 一步扩容

根据 7 月国常会审议通过的《指导意见》，本轮城中村改造范围聚焦于经济发展较 快且人口流入较多的超大特大城市；依据国务院 2014 年发布的《关于调整城市规模划 分标准的通知》，城市规模划分标准以城区常住人口为统计口径，其中城区常住人口 1000 万以上的城市为超大城市；500 万以上 1000 万以下的为特大城市。

根据第七次全国人口普查数据，7 个超大城市分别为上海、北京、深圳、重庆、广 州、成都、天津；14 个特大城市分别为武汉、东莞、西安、杭州、佛山、南京、沈阳、 青岛、济南、长沙、哈尔滨、郑州、昆明、大连；并且，近期国家统计局对全国城乡（含 开发区）分类代码进行了更新，苏州城区的统计口径新增了苏州工业园，调整后以 2020 年七普公布的常住人口数据计算，苏州城区常住人口为 513 万人，跻身特大城市行列， 我国超大特大城市扩容至 22 城。超大特大城市均为我国的核心城市，是我国社会经济 发展的动力源和增长极；推进超大特大城市城中村改造是推动人口集聚的重要措施，将 进一步释放城市价值红利。

9 月自然资源部进一步印发《关于开展低效用地再开发试点工作的通知》，指出为落 实在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的有关要求，将在北京市等 43 个试点城市 开展低效用地再开发试点。前述 22 个超大特大城市中有上海、北京、深圳、重庆、广 州、成都、天津 7 个超大城市和武汉、东莞、佛山、南京、青岛、长沙、杭州、苏州 8 个特大城市入围；对于没有进入试点名单的超大特大城市以及具备条件的城区常住人口 300 万以上的大城市，“实施城中村改造项目可参照本通知明确的试点政策执行”。本轮 入选城市主要集中于东部地区，以珠三角和长三角城市群为主，除超大特大城市外还包 含了部分常住人口在 300 万人以上的 Ⅰ 型大城市，对实施城中村改造的城市范围进行 了进一步扩容。

2.2. 改造周期：要求以稳为主，成熟一个推进一个，项目整体周期较长

城中村改造是长周期的过程，需求拉动较温和。《意见》中提到“稳中求进”“成 熟一个推进一个”，总体而言以稳为主，达到真正把好事办好、实事办实的目的。城中村 改造主要针对城市内的集体用地及宅基地，往往划定区域分项目推进，一般改造的周期 在 7-10 年，前期投入较高，短期内难以实现现金流回流；此外，涉及土地开发、城市规 划、法定图则等具体问题，“留改拆”并举也对精细化管理提出了要求，需要兼顾人居环 境、配套设施、空间利用等考量，在规划和实施落地时进一步拉长了项目周期。

2.3. 拆建比例：现行要求较严格，有望适度调整

城中村改造适用于城市更新管理要求，现行要求对城中村改造拆建比例要求较严格。 2021 年 8 月 30 日，住房城乡建设部发布《住房和城乡建设部关于在实施城市更新行动 中防止大拆大建问题的通知（建科〔2021〕63 号）》（城市更新“四道红线”），提出：（1） 严格控制大规模拆除，原则上城市更新单元（片区）或项目内拆除建筑面积不应大于现 状总建筑面积的 20%；（2）严格控制大规模增建，原则上城市更新单元（片区）或项目 内拆建比不应大于 2；（3）严格控制大规模搬迁，项目居民就地、就近安置率不宜低于 50%；（4）确保住房租赁市场供需平稳，城市住房租金年度涨幅不超过 5%。具体改造时 可分为拆除重建模式、整治提升模式和拆建结合模式。

“四道红线”对城市更新设置了硬性指标，拆旧比不大于 20%的要求严格管控了开 发商的利益回报，拆建比不大于 2 的要求从总量上限制了新建总面积，从而进一步限制 项目整体收益；安置率不宜低于 50%的要求意味着需要改变通过开发新城大规模搬迁原 居民、通过等量不等价的土地置换实现项目收益的做法，增加了项目实施成本和实施难 度；租金年增长率不低于 5%对地方政府提出了更高的要求，需要考虑城市更新对于住 房租赁市场的影响，控制集中大规模的拆迁规划。

当前房地产基本面持续下行，且多数城中村建筑本就涉及到超规模建造的问题，因 此我们认为 63 号文在此轮城中村改造实施的过程中有望适度放宽。

2.4. 资金来源：社会资本为重要主体，地方专项债和政策性银行贷款支持补 充资金缺口

7 月 5 日住建部《关于扎实有序推进城市更新工作的通知》和 7 月 21 日国常会《关 于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》中，对于资金来源均提出“多 渠道筹措改造资金”，其中住建部《通知》中首次提出“健全城市更新多元投融资机制， 加大财政支持力度，鼓励金融机构在风险可控、商业可持续前提下，提供合理信贷支持， 创新市场化投融资模式，完善居民出资分担机制，拓宽城市更新资金渠道”，区别于棚 改，将城市更新及此轮城中村改造的资金来源拓宽至政府、金融机构、居民等创新市场 化渠道。本轮城中村改造的资金来源预计将包括但不限于社会资本（通过城市更新基金、 REITS 等参与）、财政资金、地方专项债、国开行与商业银行等。

（1）央国企有望在此轮城中村改造中发挥重要作用，民间资本后续可通过产业导 入、代建、城市更新基金等方式介入。 由于城中村改造项目周期长规模大，且涉及到拆除新建、拆迁、土地一二级联动开 发、新项目运作等，必须由具备市场化经营开发能力的企业来完成；但由于此前限制民 营企业参加一级土地开发，并且自 2020 年下半年以来房地产市场进入下行周期，当前 绝大多数民企的信用状况仍待恢复，参与城市更新较多的民企大部分出现了债务展期甚 至违约当地的行为，因此初期民企大规模参与城中村改造的可能性较低，而资金充裕且 拥有城市更新经验的国央企地产公司有望重要参与主体；但后续如果城中村改造过程中 涉及到产业导入、代建或城市更新基金的参与，民企将有可能介入城中村改造的过程， 在城中村改造过程中发挥重要作用。

（2）专项债支持城中村改造已基本明确，有助于填补资金短板。 在 2019 年之前，地方政府发行的专项债主要用于土地储备和棚户区改造。2019 年 9 月 4 日国常会发布规定，明确要求“禁止专项债资金用于土地储备和房地产相关领域”， 因此土地储备专项债逐步退出。但 2021 年财办预发布的政策〔2021〕29 号，进一步扩 大了专项债资金用途，明确可以用于保障性安居工程，具体投向城镇老旧小区改造、保 障性租赁住房和棚户区改造（主要支持在建收尾项目，适度支持新开工项目）。

近期对于专项债用途的表述进一步出现松动，专项债支持城中村改造的趋势已明确。 据证券时报 8 月 30 日报道，地方投融资人士表示专项债或将支持符合条件的城中村改 造项目；据 21 世纪经济报道 9 月 12 日报道，当前政策加大对城中村改造的支持力度， 符合条件的城中村改造项目纳入专项债支持范围，考虑到今年专项债发行已接近尾声， 新增专项债可能明年开始发行，且近期部分地区已开始先行储备 2024 年专项债项目， 城中村改造项目是储备重点；城中村改造项目可能会纳入保障性安居工程领域之中，通过专项债资金作为资本金，与项目层面的配套融资相结合，很大程度上能够填补资金短 板，有望成为补充资金缺口的重要抓手。

（3）城市更新基金模式为社会资本参与的重要抓手，有望获得加速推广。 近年来，由政府支持，国有企业牵头，联合社会资本成立城市更新基金成为了一种 新的模式探索，城市更新基金通过非公开方式向特定投资者募集资金，由地方国企负责 运营，认购方包括房企、建筑企业、银行、保险机构等，资金使用较灵活，能够在项目 前期提供资本金支持。以上海城市更新基金为例，上海城市更新基金由上海地产集团与 保利发展、万科集团、招商蛇口、中交集团、国寿投资、中国太保、中保投资签署战略 合作协议，采取“引导+平行”基金的架构。引导基金总规模约为 100 亿，基金的投资 周期为 5+3+1+1 年，定向用于投资旧区改造和城市更新项目，促进上海城市功能优化、 民生保障、品质提升和风貌保护；此外，南京、西安、天津、无锡等地也成立了城市更 新基金。城市更新基金在城中村改造进程中有望成为社会资本参与的重要抓手，为城中 村改造资金来源注入新鲜活力。

（4）监管拟设立城中村改造专项借款同步支持，政策性银行和商业银行或将发挥 重要作用。 根据 21 世纪经济报道，在城中村改造支持资金方面，除符合条件的城中村改造项 目纳入专项债支持范围外，银行融资方面也有支持措施，即设立城中村改造专项借款； 鼓励银行提供城中村改造贷款，专款专用、封闭管理，但需在市场化法治化的原则之下。 对于政策性银行，棚改时期政策性银行曾经大力支持棚改业务，央行于 2014 年创设 PSL 工具，央行向政策性银行投放 PSL 资金，政策性银行发放棚改专项贷款用于拆迁安置、 保障房建设等，地方政府拆迁完成后出让土地偿还贷款，形成资金“投放-应用-偿还” 的链条；对于商业银行，央行、金融监管总局、证监会 8 月 18 日联合召开的金融支持 实体经济和防范化解金融风险电视会议指出“要注意挖掘新的信贷增长点，大力支持中小微企业、绿色发展、科技创新、制造业等重点领域，积极推动城中村改造、‘平急两用’ 公共基础设施建设”。

对于政策性银行，本轮城中村改造依然可以考虑结合 PSL 等非常规政策性金融工 具的经验给予信贷支持；对于商业银行，城中村改造以及相关配套基础设施建设将带来 较大的资金需求，但在提供城中村改造贷款的同时需要注重专款专用、封闭管理等。

3. 规模测算：超大特大城市城中村改造将带来每年数千亿投资额

3.1. 多个超大特大城市对城市更新已有规划

超大特大城市近年来城中村改造政策支持力度逐渐加深，截至 2023 年 9 月，大部 分超大特大城市也已经发布了相关要求和规划文件： （1）上海市：根据《上海市城市更新条例》、《上海市城市更新行动方案（2023— 2025 年）》，上海市城市更新包含六大行动，其中，人居环境品质提升行动的核心是“两 旧一村”改造（旧区改造、旧住房成套改造、城中村改造）。在改造原则上，文件强调要 坚持“留改拆”并举，以保留、利用、提升为主；2023-2025 年上海计划每年新启动城中 村改造项目 10 个。

（2）广州市：2023 年 7 月 17 日，广州市住房和城乡建设局在官方网站发布了关于 征集《广州市城中村改造条例（征求意见稿）》意见的通知，向社会公开征集意见，其中 包括通过城中村改造加强住房保障和人才安居，对城中村传统产业进行转型升级，在城 中村改造中加强历史文化保护、加强树木保护，城中村改造有关补偿安置、权益保障等 内容。《条例》是广州市首次针对城中村改造进行的立法工作，也是全国首个将出台的专 门针对城中村改造的地方性法规条例。体现出广州市政府对城中村改造的重视力度；

（3）深圳市：针对城中村改造出台《深圳市城中村（旧村）综合整治总体规划（2019- 2025）》，规划明确，深圳市城中村居住用地综合整治分区划定规模达到 5502 公顷，有 序引导各区开展以综合整治为主，融合辅助性设施加建、功能改变、局部拆建等方式的 城中村；通过微改造的绣花功夫，增加城中村内必要的公共空间与配套设施，提升空间 品质，改善人居环境，加强住房保障。

（4）北京市：《北京市城市更新行动计划(2021-2025 年)》并未单列“城中村改造”， 但项目类型中“首都功能核心区平房（院落）申请式退租和保护性修缮、恢复性修建” “危旧楼房改建和简易楼腾退改造”“低效产业园区‘腾笼换鸟’和老旧厂房更新改造” 与城中村改造之间或存在一定交集；文件中强调，聚焦城市建成区存量空间资源提质增 效，不搞大拆大建，除城镇棚户区改造外，原则上不包括房屋征收、土地征收、土地储 备、房地产一级开发等项目。

3.2. 测算超大特大城市城中村改造将带来每年数千亿投资额

根据东吴地产小组的测算方法，我们对城中村改造规模和由此拉动的销售和投资进 行定量测算： 城中村中主要分为两类人口：居住在自建房中的当地居民以及租赁的外地居民。根 据 2020 年人口普查分县资料可以获得各城市家庭户中租赁、自建、购买、继承或赠与 等住房来源的户数占比。 根据国家统计局数据，2020 年我国用于居住的全国居民人均消费支出为 5215 元/ 年，占 2020 年全国居民人均可支配收入的 16.2%，而 2020 年中国农民工月平均收入为 4072 元/平，按 16.2%的比例，则农民工用于居住的月消费支出为 660 元/平。根据 2020 年人口普查年鉴，可以获得各省份按月租房费用分的家庭户户数占比。

根据以上数据，假设：（1）各城市家庭户结构与人口结构相同；（2）所有自建住房 均位于城中村中；（3）月租房费用<500 元的租赁住房位于城中村中。即： 各城市城中村人口=城区常住人口*（该城市自建家庭户占比+该城市租赁家庭户占 比*该城市所在省份月租房费用<500 元的家庭户占比）

考虑到城中村居住环境较差，人均承租能力较弱，假设：（4）城中村的人均住房面 积为该城市人均住房面积的 50%。即： 各城市城中村建筑面积=该城市城中村人口*该城市人均住房面积*50% 经过以上计算和假设，我们计算出 22 个超大特大城市的城中村人口共计 6363 万 人，而城中村建筑面积共计 11.5 亿方。城中村人口最高的三个城市分别为重庆市（594 万人）、深圳市（586 万人）、广州市（532 万人），而城中村建筑面积最大的三个城市分 别为重庆市（1.2 亿方）、成都市（0.82 亿方）、广州市（0.80 亿方）。

目前规定拆旧比不高于 20%，拆建比不高于 2。我们假设拆建比固定为 2 倍，如果 改造周期为 7 年，拆旧比为 20%，则 22 个城市城中村改造带来的每年新建商品房建筑 面积为 6582 万方，按 2022 年我国全年商品房销售面积 13.6 亿方计算，占全国商品房 销售面积的 4.8%。需要注意的是，如果城中村改造以房屋或房票安置为主，对商品房 销售面积的拉动要低于上述测算水平。 若拆旧比限制松动，同时缩短改造周期，对新房销售的拉动将大幅提升。若拆旧比 提升至 50%，而改造周期缩短至 5 年，22 个城市城中村改造带来的每年新建商品房建 筑面积占全国商品房销售面积的比例为 17.0%。

投资方面：在拆旧比为 20%，拆建比为 2 的情况下，22 城的城中村改造拉动的总 投资为 5.0 万亿元。假设改造周期为 7 年，平均每年拉动投资 7076 亿元。需要注意的 是，以上测算未考虑货币化安置成本，实际拉动的投资额理论上应大于计算值。 考虑到63号文中对拆旧比的规定，我们分为两块进行计算城中村改造拉动的投资： （1）拆除重建方面：假设拆旧比为 20%，22 城的城中村拆除面积为 23037 万方； 假设拆建比为 2，对应的新建面积为 46075 万方；假设拆除平整单价和新建的建安单价 分别为 1500 元/平和 4000 元/平，则拆除总成本为 3456 亿元，新建的建安总成本为 18430 亿元。 （2）改造整治方面：根据上述假设，改造面积占比为 80%，对应的改造建面为 92150 万方，假设改造政治的单价为 3000 元/平，则改造总成本为 27645 亿元。

若拆旧比能够提升，将显著提高本轮城中村改造拉动的投资金额。在拆旧比为 50%， 拆建比为 2 的情况下，22 城的城中村改造拉动的总投资为 7.2 万亿元，相较于拆旧比 20%对应的 4.8 万亿元提升 45.3%。

3.3. 增加自然资源部试点中的非超大特大城市后，每年城中村拉动投资近万 亿

9 月自然资源部《关于开展低效用地再开发试点工作的通知》将北京市等 43 个试点 城市开展低效用地再开发试点，基于 3.2 节的测算方法，我们将试点城市中的非超大特 大城市加入测算范围，得到： （1）城中村人口共计 8668 万人，城中村建筑面积共计 16.1 亿方； （2）销售方面，在拆建比固定为 2 倍，改造周期为 7 年，拆旧比为 20%的假设下， 城中村改造带来的每年新建商品房建筑面积为 9189 万方，按 2022 年我国全年商品房销 售面积 13.6 亿方计算，占全国商品房销售面积的 6.8%；若拆旧比提升至 50%，而改造 周期缩短至 5 年，则该比例升至 16.9%； （3）投资方面，在拆旧比为 20%，拆建比为 2 的情况下，城中村改造拉动的总投 资为 6.9 万亿元；假设改造周期为 7 年，平均每年拉动投资 9878 亿元；在拆旧比为 50%， 拆建比为 2 的情况下，城中村改造拉动的总投资为 10.1 万亿元，平均每年拉动投资 1.4 万亿元。

4. 投资建议

本轮超大特大城市的城中村改造代表着存量时代下中国房地产市场“重保障、重民 生”的新型发展道路，改造规模较大，我们测算 22 个超大特大城市城中村总面积达到 11.5 亿方，平均每年带来新建商品房建筑面积 6582 万方，拉动投资 7076 亿元，若城中 村试点范围扩大将平均每年拉动投资近万亿。

城中村改造涉及到对空间的重新规划与调 整，其项目运作流程（特别是拆除重建类项目）与新建项目存在相同之处，从产业链的 角度，我们认为以下几类标的值得关注： （1）前端设计环节：城中村普遍存在与城市整体规划割裂、建设水平落后等问题， 对城中村进行改造涉及到对空间的重新规划和再利用，且部分项目涉及到用地规划的再 调整，通常需要提供一套相对完整的设计研究方案，因此将利好主营业务为设计规划类、 特别是具备城中村改造项目经验的标的；

（2）中端土建与新开工环节：拆除重建类项目不可避免将会涉及到土建环节，且此轮城中村改造对于资金来源提出“多渠道筹措改造资金”，我们预计央国企有望在此 轮城中村改造中发挥重要作用；新开工端方面，若城中村改造中的拆建项目落地，有望 对地产实物量带来显著增量，从而提振水泥需求； （3）后端竣工与装修环节：城中村改造将释放公装与家装市场增量，且由于既有 城中村普遍存在建设水平落后，建筑老化等问题，无论是拆除重建还是整治改造类项目， 公共部分中建筑外墙、屋面防水、管道改造等部分关系到小区的漏水、漏电、居住环境 和外观等，因此基本属于城中村改造的必选项，有望拉动消费建材中防水、涂料、PVC 及 PPR 管等产品需求。

 

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）